ビットコインマイニング業界はちょうど転換点に差し掛かっており、その展開は多くの人が予想していたものとは異なっています。これらの企業はもはやハッシュパワーを倍増させることに熱中しているわけではなく、むしろマイニングを主要事業とするモデルを放棄し、AIインフラに大きく舵を切っています。そして、その数字がそのストーリーを物語っています。

では、何が起きているのか：上場しているマイナー企業はマイニング側で絶望的な打撃を受けています。生産コストは1ビットコインあたり約$80K に上昇し、価格は74,000〜75,000ドルの範囲で推移しています。これは、採掘されたコイン1あたり約19,000ドルの損失に相当します。持続不可能というレベルをはるかに超えています。しかし、閉鎖したり痛みを受け入れたりする代わりに、彼らは一斉にAIと高性能コンピューティングの契約に$70 十億ドルを署名しました。これにより、これらの企業が実際に行っていることの完全な再位置付けが行われています。

Core Scientific？今や102億ドル、12年間のAIインフラ契約を運用しています。TeraWulfは128億ドルのHPC収益を確保。Hut 8はAI容量のために$7 十億ドルのリースを獲得しました。2026年末までに、これらのマイナーの一部は収益の70％をAIから得る可能性があり、現在の約30％から増加しています。彼らはサイドで暗号通貨をマイニングするデータセンター運営者へと変貌を遂げているのです。

経済性は厳しいですが明確です。ビットコインインフラのコストはおそらく$700K から$1M まで／メガワットです。AIインフラは？$8M から$15M まで／メガワット。しかし、驚くべきことに、AI契約は85％超のマージンを約束し、複数年の収益を確定させています。それに比べてハッシュ価格は、ハーフィング後の過去最低の28〜30ドル／ペタハッシュ／日を記録しています。古いハードウェアを使うマイナーは、黒字を維持するために電気代が1キロワット時あたり0.05ドル以下でなければなりません。勝負にならないのです。

では、彼らはこの巨大な舵切りをどうやって資金調達しているのか？二つの方法があります。まず、借金です—本格的なインフラ規模の借入です。IRENは37億ドルの転換社債を抱えています。TeraWulfは総負債57億ドル。Cipher Digitalは17億ドルのシニア担保債を発行し、四半期の利息費用は320万ドルから3340万ドルに一気に跳ね上がりました。これらはマイニング企業の負債水準ではありません。第二に、ビットコインの売却です。Core Scientificは1,900BTCを1月に売却し、今四半期の残りのほとんども売る計画です。Bitdeerは2月に資産ゼロの状態になりました。最大の上場企業であるMarathonも、53,000BTC超を保有しながら、静かに全保有分の売却許可を拡大しています。

しかし、ここが面白いところです。ビットコインを売却してAIの構築資金に充てているマイナーは、実はビットコインネットワークを守る側でもあります。マイニングが損失のリーダーとなり、AIが利益の中心となると、資本はハッシュパワーから流出します。そして、そのネットワークのハッシュレートもすでにそれを示しています。ビットコインは2025年10月に約1,160エクサハッシュ／秒でピークを迎え、その後、約920EH/sに低下し、3連続の難易度調整のマイナスが続いています。これは2022年半ば以来初めてのことです。

市場は確かにこの二分化に気づいています。確保されたAI契約を持つマイナーは、次の12ヶ月の売上の12.3倍で取引されています。一方、純粋なマイナーは5.9倍です。投資家はAIエクスポージャーに対して2倍以上のプレミアムを払っており、これが他のプレイヤーもピボットを促すインセンティブを強化しています。これはフィードバックループです。

地理的には、米国、中国、ロシアが現在、世界のハッシュレートの約68％を支配しており、米国は直近の四半期だけで約2ポイント増加しています。しかし、パラグアイとエチオピアもHIVEやBitdeerの大規模な運用によりトップ10入りしています。

今後を見据えると、CoinSharesは2026年末までにハッシュレートが1.8ゼタハッシュに達し、2027年3月には2ゼタハッシュに到達すると予測しています。ただし、その予測はビットコインが年末までに約$100K まで回復することに依存しています。価格が80,000ドル以下にとどまる場合、ハッシュ価格は下落し続け、より多くのマイナーが退出します。$70K 以下になると、より大きな清算が見込まれます。

次世代ハードウェアのBitmain S23やBitdeerのSEALMINER A3は、ビットコインあたりのエネルギーコストをおよそ半減させる可能性がありますが、それらを展開するには資本が必要で、多くのマイナーはその資本をAIに振り向けています。つまり、根本的な問いはシンプルです：ビットコインは10万ドルに回復するのか、それとも低迷したままなのか？回復すれば、マイニングのマージンは回復し、AIへのピボットは鈍化します。低迷したままであれば、その移行は加速し、私たちが知っていた過去10年のマイニングセクターはまったく異なるものに変貌します。業界はビットコインの蓄積者としてこのサイクルに入り、今やデータセンター運営者として退出しつつあるのです。