出典：翠鳥キャピタル
文|翠鳥キャピタル
822億の収益、64億減少；利益15億、14倍増。
モンゴ乳業（2319.HK）の2025年の帳簿は、まるで丹念に剪定された盆栽のよう——表面は繁茂しているが、根は縮小しつつある。
液体ミルク1年で80億縮小
モンゴの基盤は液体ミルクで、2024年は730億円売り上げ、2025年は649億円に落ちる。1年で81億減、1日あたり2200万円蒸発。
業界の第二位の座はまだ保たれているが、寒気が忍び寄っている。
常温ミルクの需要は次第に疲弊し、チャネル改革の衝撃もあり、モンゴも孤立できていない。決算説明は公式的だが、わかりやすく言えば：消費者はもう常温ミルクを買わなくなり、スーパーの棚の位置も新勢力に奪われている。
低温板塊は「21年連続市場シェア第一」、生乳は「二桁成長」、每日新語は「高双位数成長」。
数字は目を引くが、規模が小さすぎて太刀打ちできない。低温＋生乳を合わせても、常温ミルクの穴を埋められない。
生乳は大売場、O2O、ECプラットフォームでトップだが、これらのチャネル自体が縮小している。大売場の人流減少、O2Oの補助金縮小、ECの価格競争。
每日新語は香港・マカオに1000店舗展開しているが、多いと思っても、香港・マカオの市場規模は？700万人、内陸の三線都市とほぼ同じ規模だ。国際化の物語は、しばしば地域化の仮面をかぶる。
新たな物語の三つの主役：
アイスクリーム、粉ミルク、チーズ
液体ミルクの縮小により、モンゴは新たな柱を急務としている。
アイスクリームは54億売り上げ、4%増。
国内は「二桁成長」だが、海外のエシュエの成長数字は明示されていない。
変化に応じた商品、グリーンな気分、ティラン・サンシュエなど新商品が山ほどあるが、アイスクリームの天井は目に見える。中国人の平均アイスクリーム消費量は4kg未満、先進国は10kg超だが、このカテゴリーは健康不安に縛られている。高糖・高脂の特性により、親は子供に食べさせたくないと考える。
モンゴの対応は「B端チャネルのカスタマイズと現製品事業の拡大」。訳すと：C端は売れないから、タピオカ店の供給業者に転換。どこまで行けるかは、喜茶や奈雪の顔色次第。
粉ミルクは36億、10%増。
瑞哺恩、悠瑞、ベラミーなどブランド群は揃っているが、乳幼児粉ミルク市場は崩壊中。出生人口は2016年の1786万人から2023年は902万人に減少。モンゴは「業績増速は業界トップ」と言うが、縮小市場でのトップは誇るほどのことではない。
成人粉ミルクはむしろ成長の見込みがあり、悠瑞は「全チャネルで市場シェア第一」に登りつめた。しかし、成人粉ミルクの客単価やリピート率は、乳幼児粉ミルクほど高くない。高齢者の粉ミルク購入は機能性消費であり、感情的なものではない。ブランド忠誠度？そんなものはなく、安いものを買う。
チーズは53億、22%の急増。
妙可蘭多は「業界第一を堅持」、B端とC端の両輪で推進。これは2025年の最も輝く分野だが、中国家庭のチーズ浸透率はまだ非常に低い。チーズを食べて育った中国人と豆腐を食べて育った中国人は別の種族だ。妙可蘭多の使命は、競合を倒すことではなく、食習慣を変えること。これまで伊利やモンゴは20年かけて、中国人の平均飲乳量を6kgから40kgに引き上げた。中国人のチーズ習慣を育てるには、天に500年借りる必要があるかもしれない。
利益を絞り出す？
15億の利益、1378%増。しかしこれは経営改善ではなく、会計の魔術の側面が強い。
第一の手法：資産減損の大幅縮小。
2024年は400億計上、2025年は220〜240億に抑える。16〜18億少なく計上し、直接利益に反映させているが、これは消えたわけではなく、先送りされたものだ。
第二の手法：原乳価格の引き下げ。
2025年も原乳価格は下落傾向で、モンゴの粗利率は0.3ポイント上昇し39.9%。これは上流の養牛農家から利益を引き出すためだが、原乳価格は永遠に下がり続けるわけではない。養牛農家の損失により退出し、供給が縮小すれば、価格は反発するのは時間の問題。そうなったとき、モンゴの粗利率はどうなる？
第三の手法：人員削減。
2024年は4.1万人、2025年は3.8万人に減少し、3000人削減。雇用コストは81億から77億に削減され、4億節約。しかし、削減の余地は限られ、さらに削れば組織に傷がつく。研究開発やデジタル化への「継続的投資」も必要であり、これらは人手を要する。裁員と同時に技術人材を採用し、構造的調整の痛みはこれからだ。
第四の手法：費用管理。
販売費は6.4%削減、管理費や税金も削減されたが、マーケティング費用は逆に4.2%増加し、収益の9%を占める。これは何を意味する？チャネル費用や人件費を節約し、ブランド広告に投じている。
モンゴは知っている。マーケティングを止めてはいけない。一旦止めれば、市場シェアはさらに早く失われる。これは毒を飲むようなもので、やめられない。
モンゴの決算は、「縮小型成長」の典型例だ。
収益は減少、利益は増加、これは会計調整、コスト圧縮、原乳の恩恵によるもの。これらは持続可能な競争力ではない。本当の課題——液体ミルクの需要変革、新消費ブランドの衝撃、チャネルの断片化——は一つも解決していない。
822億の収益、15億の利益、利益率1.9%。減損の影響を除けば、営業利益率は約8%。これはどのレベルか？伊利は2024年に9%以上、ネスレやダノンは常に10%以上だ。モンゴはまだ業界平均を下回って苦しんでいる。
より深い問題は戦略の一貫性だ。
決算は「戦略の一貫性を堅持し、研究開発とデジタル化に投資を増やす」と述べるが、何に投資し、何を生み出しているのか？低温ミルク、生乳、チーズ——これらの新物語はすでに何年も語られているが、規模は依然として小さい。国際化？東南アジア、オーストラリア・ニュージーランド、香港・マカオに分散しており、決定的な市場はない。
モンゴに必要なのは、「収益を増やさず利益だけ増やす」財務の技術ではなく、次の液体ミルク級の成長エンジンを見つけることだ。そのエンジンはどこにある？粉ミルク？チーズ？植物性乳品？機能性乳製品？各分野にチャンスはあり、各分野に巨頭がいる。
2025年の利益増は、モンゴの息継ぎにすぎず、復活ではない。人員削減の余地は尽き、計上のタイミングも終わり、原乳価格は反発する。
そのとき、新たなエンジンが点火しなければ、モンゴは逆境に直面する——収益はさらに下がり、コストは硬直的に上昇、利益は？見通しは立たない。
ルー・ミンファンは「質の向上と効率の改善」を唱えるが、質は向上したのか？効率は上がったのか？決算の数字だけでは答えられない。消費者の選択、チャネルの忠誠心こそが鍵だ。
※本記事は翠鳥キャピタルのオリジナル記事であり、無断転載を禁ず。
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増益は増収を伴わず、蒙牛は次の液体ミルクレベルの成長エンジンを見つける必要があるのか？
出典：翠鳥キャピタル
文|翠鳥キャピタル
822億の収益、64億減少；利益15億、14倍増。
モンゴ乳業（2319.HK）の2025年の帳簿は、まるで丹念に剪定された盆栽のよう——表面は繁茂しているが、根は縮小しつつある。
液体ミルク1年で80億縮小
モンゴの基盤は液体ミルクで、2024年は730億円売り上げ、2025年は649億円に落ちる。1年で81億減、1日あたり2200万円蒸発。
業界の第二位の座はまだ保たれているが、寒気が忍び寄っている。
常温ミルクの需要は次第に疲弊し、チャネル改革の衝撃もあり、モンゴも孤立できていない。決算説明は公式的だが、わかりやすく言えば：消費者はもう常温ミルクを買わなくなり、スーパーの棚の位置も新勢力に奪われている。
低温板塊は「21年連続市場シェア第一」、生乳は「二桁成長」、每日新語は「高双位数成長」。
数字は目を引くが、規模が小さすぎて太刀打ちできない。低温＋生乳を合わせても、常温ミルクの穴を埋められない。
生乳は大売場、O2O、ECプラットフォームでトップだが、これらのチャネル自体が縮小している。大売場の人流減少、O2Oの補助金縮小、ECの価格競争。
每日新語は香港・マカオに1000店舗展開しているが、多いと思っても、香港・マカオの市場規模は？700万人、内陸の三線都市とほぼ同じ規模だ。国際化の物語は、しばしば地域化の仮面をかぶる。
新たな物語の三つの主役：
アイスクリーム、粉ミルク、チーズ
液体ミルクの縮小により、モンゴは新たな柱を急務としている。
アイスクリームは54億売り上げ、4%増。
国内は「二桁成長」だが、海外のエシュエの成長数字は明示されていない。
変化に応じた商品、グリーンな気分、ティラン・サンシュエなど新商品が山ほどあるが、アイスクリームの天井は目に見える。中国人の平均アイスクリーム消費量は4kg未満、先進国は10kg超だが、このカテゴリーは健康不安に縛られている。高糖・高脂の特性により、親は子供に食べさせたくないと考える。
モンゴの対応は「B端チャネルのカスタマイズと現製品事業の拡大」。訳すと：C端は売れないから、タピオカ店の供給業者に転換。どこまで行けるかは、喜茶や奈雪の顔色次第。
粉ミルクは36億、10%増。
瑞哺恩、悠瑞、ベラミーなどブランド群は揃っているが、乳幼児粉ミルク市場は崩壊中。出生人口は2016年の1786万人から2023年は902万人に減少。モンゴは「業績増速は業界トップ」と言うが、縮小市場でのトップは誇るほどのことではない。
成人粉ミルクはむしろ成長の見込みがあり、悠瑞は「全チャネルで市場シェア第一」に登りつめた。しかし、成人粉ミルクの客単価やリピート率は、乳幼児粉ミルクほど高くない。高齢者の粉ミルク購入は機能性消費であり、感情的なものではない。ブランド忠誠度？そんなものはなく、安いものを買う。
チーズは53億、22%の急増。
妙可蘭多は「業界第一を堅持」、B端とC端の両輪で推進。これは2025年の最も輝く分野だが、中国家庭のチーズ浸透率はまだ非常に低い。チーズを食べて育った中国人と豆腐を食べて育った中国人は別の種族だ。妙可蘭多の使命は、競合を倒すことではなく、食習慣を変えること。これまで伊利やモンゴは20年かけて、中国人の平均飲乳量を6kgから40kgに引き上げた。中国人のチーズ習慣を育てるには、天に500年借りる必要があるかもしれない。
利益を絞り出す？
15億の利益、1378%増。しかしこれは経営改善ではなく、会計の魔術の側面が強い。
第一の手法：資産減損の大幅縮小。
2024年は400億計上、2025年は220〜240億に抑える。16〜18億少なく計上し、直接利益に反映させているが、これは消えたわけではなく、先送りされたものだ。
第二の手法：原乳価格の引き下げ。
2025年も原乳価格は下落傾向で、モンゴの粗利率は0.3ポイント上昇し39.9%。これは上流の養牛農家から利益を引き出すためだが、原乳価格は永遠に下がり続けるわけではない。養牛農家の損失により退出し、供給が縮小すれば、価格は反発するのは時間の問題。そうなったとき、モンゴの粗利率はどうなる？
第三の手法：人員削減。
2024年は4.1万人、2025年は3.8万人に減少し、3000人削減。雇用コストは81億から77億に削減され、4億節約。しかし、削減の余地は限られ、さらに削れば組織に傷がつく。研究開発やデジタル化への「継続的投資」も必要であり、これらは人手を要する。裁員と同時に技術人材を採用し、構造的調整の痛みはこれからだ。
第四の手法：費用管理。
販売費は6.4%削減、管理費や税金も削減されたが、マーケティング費用は逆に4.2%増加し、収益の9%を占める。これは何を意味する？チャネル費用や人件費を節約し、ブランド広告に投じている。
モンゴは知っている。マーケティングを止めてはいけない。一旦止めれば、市場シェアはさらに早く失われる。これは毒を飲むようなもので、やめられない。
モンゴの決算は、「縮小型成長」の典型例だ。
収益は減少、利益は増加、これは会計調整、コスト圧縮、原乳の恩恵によるもの。これらは持続可能な競争力ではない。本当の課題——液体ミルクの需要変革、新消費ブランドの衝撃、チャネルの断片化——は一つも解決していない。
822億の収益、15億の利益、利益率1.9%。減損の影響を除けば、営業利益率は約8%。これはどのレベルか？伊利は2024年に9%以上、ネスレやダノンは常に10%以上だ。モンゴはまだ業界平均を下回って苦しんでいる。
より深い問題は戦略の一貫性だ。
決算は「戦略の一貫性を堅持し、研究開発とデジタル化に投資を増やす」と述べるが、何に投資し、何を生み出しているのか？低温ミルク、生乳、チーズ——これらの新物語はすでに何年も語られているが、規模は依然として小さい。国際化？東南アジア、オーストラリア・ニュージーランド、香港・マカオに分散しており、決定的な市場はない。
モンゴに必要なのは、「収益を増やさず利益だけ増やす」財務の技術ではなく、次の液体ミルク級の成長エンジンを見つけることだ。そのエンジンはどこにある？粉ミルク？チーズ？植物性乳品？機能性乳製品？各分野にチャンスはあり、各分野に巨頭がいる。
2025年の利益増は、モンゴの息継ぎにすぎず、復活ではない。人員削減の余地は尽き、計上のタイミングも終わり、原乳価格は反発する。
そのとき、新たなエンジンが点火しなければ、モンゴは逆境に直面する——収益はさらに下がり、コストは硬直的に上昇、利益は？見通しは立たない。
ルー・ミンファンは「質の向上と効率の改善」を唱えるが、質は向上したのか？効率は上がったのか？決算の数字だけでは答えられない。消費者の選択、チャネルの忠誠心こそが鍵だ。
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