AI・屠宰业务は牧原の価値変革の重要な推進力となるにはどうすればよいか？**文丨小李飞刀**2025年3月27日、牧原股份は2025年通年の成績表を発表し、純利益は158億元に達し、再び同社の景気循環を超える能力を証明した。この背後には、長年にわたり技術革新によって築かれたコストの「堀」がある。さらに、屠宰肉食の「第二の成長曲線」事業の推進により、同社は周期株から価値株への変貌を一層促進しており、その重要性はもはや軽視できない。**【経営の弾力性再現】**2025年、牧原の売上高は1441.45億元で、前年比4.5％増、過去最高を更新し、純利益は154.87億元となった。一方、多くの養豚企業は再び赤字に陥っている。知っておくべきは、年間の活猪平均価格が14.4元/公斤と、2019年以来の最低水準を記録したにもかかわらず、牧原は依然として良好な経営の弾力性を示していることだ。**牧原の競合他社を上回る最大のコア競争力は、養殖コストの優位性に由来する。**2025年、同社の完全コストは約12元/公斤で、年度比14.3％の削減となり、猪価の同期の下落率を上回った。これは年初に設定した目標を達成しただけでなく、業界平均より約20％もリードしている。▲牧原のコスト優位性、出典：一凡整理長年にわたり、牧原は種豚、飼料、健康管理、養殖、飼育施設など20の主要分野で技術革新を継続し、豚の効率、物資効率、人材効率を向上させ、養殖の成果は顕著だ。2023-2025年の間に、完全養豚コストは累計で3.7元削減され、2026年の目標は11.5元/公斤程度に引き下げられる見込みだ。利益の持続的な回復を背景に、同社の営業キャッシュフローの純流入額は2年連続で300億元を超え、**負債水準は継続的に低下し、財務構造もより健全になっている。**年間総負債は171億元減少し、目標を超えて達成した。最新の資産負債率は54.15％で、2023年のピークから約8ポイント大きく低下し、安全かつ堅実な水準に戻っている。さらに、牧原の最新の銀行融資や各種資金調達手段の余裕もあり、キャッシュコストは完全コストより2元/公斤も低く、キャッシュフローは潤沢で堅実なため、今後の低猪価サイクルにも余裕を持って対応できる。より強いキャッシュフロー創出能力により、牧原は高配当の堅実な基盤を築いている。2025年度、牧原は再び24.35億元の配当を見込んでおり、半期の配当額と合わせて、年間合計74.38億元の配当を予定し、配当率は48％に達する。これは以前の約束を実現し、多くの中小投資家と企業の成長成果を共有している。**【屠宰が新たな成長エンジンに】**2025年の経営成果の中で、牧原の屠宰肉食事業の好調な成長が一際目立つ。年間のこの事業の収入は452.3億元で、前年比86.3％の大幅増となり、初めて年間黒字を達成し、育成期から収益貢献へと根本的な変化を遂げた。牧原の屠宰事業への進出は2019年に始まり、その年は国家の「運猪」から「運肉」への政策転換に適合した。2020年末には、内陸の内乡に最初の屠宰工場を稼働させ、正式運営段階に入った。その後、養殖の主要産地を中心に複数の屠宰工場を建設し、稼働規模は継続的に拡大している。2025年末までに、事業は全国の20の省市に展開し、70以上の販売支社を設立している。2020-2025年の6年間で、屠宰事業の収入は70倍以上に増加し、年平均成長率は中国の大手同業企業の中でトップとなっている。収入比率も大きく上昇し、2025年には売上の約3分の1を占めるコアセクターとなり、同社の第二の成長段階の価値も実現し始めている。▲牧原屠宰事業の収入変化、出典：市值观察整理**将来的に、牧原の屠宰肉食事業は引き続き良好な成長性を持つ。**2025年には、屠宰頭数は倍増し、2866万頭に達し、2026年も規模拡大を続ける見込みだ。内部目標は3800万頭以上。さらに、価格面でも収益性向上のための手段は多い。コスト面では、コスト削減と効率向上を継続できる。一般的な中小規模の屠宰工場と比べて、牧原の屠宰事業は自然な優位性を持つ。輸送距離の短縮による輸送損失の削減、スマート機器や工芸による屠宰損失の低減などだ。生産効率や運営能力も引き続き向上させ、コストを抑えることができる。販売チャネルでは、農貿市場の占有率は約70％、スーパーマーケット、飲食店、食品加工企業などの大口顧客は約30％を占める。後者のチャネルは販売ネットワークの構築や運営のハードルが高く、収益性も高いため、牧原は今後さらに資源を後者に振り向ける計画だ。商品面では、現在の細分割の比率は低いが、白条よりも高い収益性を持つ。分割センターの建設やより精緻な経営の制約もあり、一歩一歩進めていく必要がある。屠宰総量の拡大に伴い、細分割の比率も少しずつ上昇する見込みだ。このように、牧原の屠宰肉食事業は今後も拡大を続け、収入比率もさらに上昇する可能性が高い。**この新たな業績柱は、牧原の全体経営に重要かつ深遠な影響を及ぼすだろう。**一方、屠宰は下流に位置し、牧原は養殖の遡りを行い、上流の養殖セクターにデータ支援を提供できる。養殖と屠宰の連動管理による協働効果を生み出し、製品の価値を高めることができる。試算によると、規模拡大した屠宰の収益性が向上すれば、一頭あたりの付加価値は50～80元再創出可能だ。また、屠宰事業は長期的に安定した収益を生み出し、全体の業績の「安定剤」となり、企業により強い価値株の特性を付与できる。長期的な仮定を立てると、将来的に牧原の養殖規模の3分の2が自社屠宰により、頭あたりの利益を少なくとも100元と仮定すれば、屠宰事業は毎年少なくとも50億元の安定した収益を生むことになる。15倍の評価を付ければ、長期的な価値は750億元を超える可能性もある。A株では、双汇発展が屠宰と肉製品のリーディング企業として市場から高く評価されており、PERは約20倍と、養殖の約10倍を大きく上回る。香港株では、万洲国際が最近連続で過去最高値を更新し、2023年末比で2倍以上に反発している。将来的に、牧原の屠宰規模の拡大と収益の全面的な展開に伴い、この事業の価値と重要性は明らかだ。**【周期から価値への変貌】**現在、市場には一部、牧原は一定の成長性を持つ周期株だと考える声もある。既存の評価は多くの同業猪企より高いが、これは妥当といえる。市值观察の見解では、**この市場の位置付けは必ずしも公正ではなく、牧原は実質的にすでに周期株から価値株への変貌をほぼ完了している。**業績を振り返ると、2014年のA株上場以来、2023年を除き、毎年良好な利益を上げてきた。特に2019年以降、牧原の累計利益は800億元を超え、多くの同業企業はアフリカ豚熱の高猪価による恩恵をほぼ吐き出し、破産や再編を余儀なくされた企業もある。猪価の変動に関わらず、牧原の養殖事業の弾力的な収益性は、主力事業が景気循環を超える能力を証明し、業績の周期性は大きく弱まっている。一般に、市場が言う周期株は、価格の大きな変動に伴う業績の変動だけでなく、資本支出が上昇トレンドを維持する周期的な変化も含む。2025年7月に始まった反内卷政策は、中国の養豚業にも重大かつ深刻な変化をもたらしている。反内卷は中長期的な政策であり、規模拡大競争からコスト管理、養殖効率、製品品質を重視した高品質な発展へのシフトを促す。こうした変化により、かつての大きな変動を伴った豚周期は大きく弱まり、猪価は中長期的により安定した中枢へと向かう可能性が高い（短期的には、繁殖母豚の管理や出荷に影響し、少なくとも10ヶ月の効果が必要だ）。この施策は、今後の猪企の過剰生産を抑制し、資本支出の削減を促進し、利益の一部を配当に回す傾向を強めるため、前述の周期的特徴も大きく弱まる。周期から価値への転換は、評価の重要な変化も伴う。石炭は典型的な例だ。過去数十年、石炭は価格や生産能力、業績の周期的変動が激しい典型的な周期株だった。2020年9月、中国が「双碳」目標（2030年前に炭素ピーク、2060年前にカーボンニュートラル）を正式に発表してから、市場は石炭業の資本支出が不可逆的に減少すると信じるようになった。たとえ価格が高くても、大規模な生産能力拡大はできなくなり、配当比率の上昇と相まって、市場は石炭の性質の変化を真剣に評価し始めた。それ以降、中国神華、陝西煤業は3倍以上に上昇し、中煤能源は4倍超、兖矿能源は5倍超にまで上昇し、最近も何度も史上最高値を更新している。ただし、その間に石炭価格は2021年のピークから70％下落した。石炭株の大きな上昇と価格の大きな下落の乖離は、市場の取引周期の位置付けが価値にシフトした結果だ。生猪業の反内卷も、石炭の「双碳」政策と類似し、今後の生猪セクターの評価体系の変化を加速させるだろう。現在の牧原は、まさに2020年の中国神華のようだ。資本支出のトレンドが下降し、フリーキャッシュフローが増加、配当比率も上昇し、無リスク金利の低下により株式コストも下がる。これらの要素が折り重なり、現在の価値は上昇基調にある。▲牧原の固定資本支出は次第に減少、出典：Wind過去数年、中国神華をはじめとする石炭セクターは、評価の回帰を完了したが、その重要な前提は、市場のスタイルが高配当の価値資産を好む方向に変わったことだ。今後、牧原を含む生猪業の評価回帰も、同様に市場スタイルの変化を必要とする。現在、テクノロジーを中心とした成長資産は2年にわたるトレンド上昇の後、全体の評価は高水準にある。一方、消費や配当を重視した価値資産は、ここ数年低迷している。3月以降、中東情勢の緊迫化や流動性の引き締まりにより、市場は価値スタイルへのシフトを加速させる可能性がある。要するに、牧原の養殖事業はコスト優位性により何度も景気循環を超えてきた。屠宰事業も第二の成長エンジンとなり、企業の高品質な発展の道をより広げている。**免責事項**本稿は上場企業に関する内容を含み、著者は上場企業が法定義務に基づき公開した情報（臨時公告、定期報告、公式交流プラットフォーム等）をもとにした個人的な分析・判断を行ったものである。記載の情報や意見は投資やその他の商業的助言を意図したものではなく、市值观察はこれに基づく行動に対して一切責任を負わない。——END——
周期から価値へ：牧原の華麗なる転身
AI・屠宰业务は牧原の価値変革の重要な推進力となるにはどうすればよいか？
文丨小李飞刀
2025年3月27日、牧原股份は2025年通年の成績表を発表し、純利益は158億元に達し、再び同社の景気循環を超える能力を証明した。
この背後には、長年にわたり技術革新によって築かれたコストの「堀」がある。さらに、屠宰肉食の「第二の成長曲線」事業の推進により、同社は周期株から価値株への変貌を一層促進しており、その重要性はもはや軽視できない。
【経営の弾力性再現】
2025年、牧原の売上高は1441.45億元で、前年比4.5％増、過去最高を更新し、純利益は154.87億元となった。一方、多くの養豚企業は再び赤字に陥っている。
知っておくべきは、年間の活猪平均価格が14.4元/公斤と、2019年以来の最低水準を記録したにもかかわらず、牧原は依然として良好な経営の弾力性を示していることだ。
**牧原の競合他社を上回る最大のコア競争力は、養殖コストの優位性に由来する。**2025年、同社の完全コストは約12元/公斤で、年度比14.3％の削減となり、猪価の同期の下落率を上回った。これは年初に設定した目標を達成しただけでなく、業界平均より約20％もリードしている。
▲牧原のコスト優位性、出典：一凡整理
長年にわたり、牧原は種豚、飼料、健康管理、養殖、飼育施設など20の主要分野で技術革新を継続し、豚の効率、物資効率、人材効率を向上させ、養殖の成果は顕著だ。2023-2025年の間に、完全養豚コストは累計で3.7元削減され、2026年の目標は11.5元/公斤程度に引き下げられる見込みだ。
利益の持続的な回復を背景に、同社の営業キャッシュフローの純流入額は2年連続で300億元を超え、**負債水準は継続的に低下し、財務構造もより健全になっている。**年間総負債は171億元減少し、目標を超えて達成した。最新の資産負債率は54.15％で、2023年のピークから約8ポイント大きく低下し、安全かつ堅実な水準に戻っている。
さらに、牧原の最新の銀行融資や各種資金調達手段の余裕もあり、キャッシュコストは完全コストより2元/公斤も低く、キャッシュフローは潤沢で堅実なため、今後の低猪価サイクルにも余裕を持って対応できる。
より強いキャッシュフロー創出能力により、牧原は高配当の堅実な基盤を築いている。2025年度、牧原は再び24.35億元の配当を見込んでおり、半期の配当額と合わせて、年間合計74.38億元の配当を予定し、配当率は48％に達する。これは以前の約束を実現し、多くの中小投資家と企業の成長成果を共有している。
【屠宰が新たな成長エンジンに】
2025年の経営成果の中で、牧原の屠宰肉食事業の好調な成長が一際目立つ。
年間のこの事業の収入は452.3億元で、前年比86.3％の大幅増となり、初めて年間黒字を達成し、育成期から収益貢献へと根本的な変化を遂げた。
牧原の屠宰事業への進出は2019年に始まり、その年は国家の「運猪」から「運肉」への政策転換に適合した。2020年末には、内陸の内乡に最初の屠宰工場を稼働させ、正式運営段階に入った。その後、養殖の主要産地を中心に複数の屠宰工場を建設し、稼働規模は継続的に拡大している。2025年末までに、事業は全国の20の省市に展開し、70以上の販売支社を設立している。
2020-2025年の6年間で、屠宰事業の収入は70倍以上に増加し、年平均成長率は中国の大手同業企業の中でトップとなっている。収入比率も大きく上昇し、2025年には売上の約3分の1を占めるコアセクターとなり、同社の第二の成長段階の価値も実現し始めている。
▲牧原屠宰事業の収入変化、出典：市值观察整理
将来的に、牧原の屠宰肉食事業は引き続き良好な成長性を持つ。
2025年には、屠宰頭数は倍増し、2866万頭に達し、2026年も規模拡大を続ける見込みだ。内部目標は3800万頭以上。さらに、価格面でも収益性向上のための手段は多い。
コスト面では、コスト削減と効率向上を継続できる。一般的な中小規模の屠宰工場と比べて、牧原の屠宰事業は自然な優位性を持つ。輸送距離の短縮による輸送損失の削減、スマート機器や工芸による屠宰損失の低減などだ。生産効率や運営能力も引き続き向上させ、コストを抑えることができる。
販売チャネルでは、農貿市場の占有率は約70％、スーパーマーケット、飲食店、食品加工企業などの大口顧客は約30％を占める。後者のチャネルは販売ネットワークの構築や運営のハードルが高く、収益性も高いため、牧原は今後さらに資源を後者に振り向ける計画だ。
商品面では、現在の細分割の比率は低いが、白条よりも高い収益性を持つ。分割センターの建設やより精緻な経営の制約もあり、一歩一歩進めていく必要がある。屠宰総量の拡大に伴い、細分割の比率も少しずつ上昇する見込みだ。
このように、牧原の屠宰肉食事業は今後も拡大を続け、収入比率もさらに上昇する可能性が高い。この新たな業績柱は、牧原の全体経営に重要かつ深遠な影響を及ぼすだろう。
一方、屠宰は下流に位置し、牧原は養殖の遡りを行い、上流の養殖セクターにデータ支援を提供できる。養殖と屠宰の連動管理による協働効果を生み出し、製品の価値を高めることができる。試算によると、規模拡大した屠宰の収益性が向上すれば、一頭あたりの付加価値は50～80元再創出可能だ。
また、屠宰事業は長期的に安定した収益を生み出し、全体の業績の「安定剤」となり、企業により強い価値株の特性を付与できる。
長期的な仮定を立てると、将来的に牧原の養殖規模の3分の2が自社屠宰により、頭あたりの利益を少なくとも100元と仮定すれば、屠宰事業は毎年少なくとも50億元の安定した収益を生むことになる。15倍の評価を付ければ、長期的な価値は750億元を超える可能性もある。
A株では、双汇発展が屠宰と肉製品のリーディング企業として市場から高く評価されており、PERは約20倍と、養殖の約10倍を大きく上回る。香港株では、万洲国際が最近連続で過去最高値を更新し、2023年末比で2倍以上に反発している。
将来的に、牧原の屠宰規模の拡大と収益の全面的な展開に伴い、この事業の価値と重要性は明らかだ。
【周期から価値への変貌】
現在、市場には一部、牧原は一定の成長性を持つ周期株だと考える声もある。既存の評価は多くの同業猪企より高いが、これは妥当といえる。
市值观察の見解では、この市場の位置付けは必ずしも公正ではなく、牧原は実質的にすでに周期株から価値株への変貌をほぼ完了している。
業績を振り返ると、2014年のA株上場以来、2023年を除き、毎年良好な利益を上げてきた。特に2019年以降、牧原の累計利益は800億元を超え、多くの同業企業はアフリカ豚熱の高猪価による恩恵をほぼ吐き出し、破産や再編を余儀なくされた企業もある。
猪価の変動に関わらず、牧原の養殖事業の弾力的な収益性は、主力事業が景気循環を超える能力を証明し、業績の周期性は大きく弱まっている。
一般に、市場が言う周期株は、価格の大きな変動に伴う業績の変動だけでなく、資本支出が上昇トレンドを維持する周期的な変化も含む。
2025年7月に始まった反内卷政策は、中国の養豚業にも重大かつ深刻な変化をもたらしている。
反内卷は中長期的な政策であり、規模拡大競争からコスト管理、養殖効率、製品品質を重視した高品質な発展へのシフトを促す。こうした変化により、かつての大きな変動を伴った豚周期は大きく弱まり、猪価は中長期的により安定した中枢へと向かう可能性が高い（短期的には、繁殖母豚の管理や出荷に影響し、少なくとも10ヶ月の効果が必要だ）。
この施策は、今後の猪企の過剰生産を抑制し、資本支出の削減を促進し、利益の一部を配当に回す傾向を強めるため、前述の周期的特徴も大きく弱まる。
周期から価値への転換は、評価の重要な変化も伴う。
石炭は典型的な例だ。過去数十年、石炭は価格や生産能力、業績の周期的変動が激しい典型的な周期株だった。2020年9月、中国が「双碳」目標（2030年前に炭素ピーク、2060年前にカーボンニュートラル）を正式に発表してから、市場は石炭業の資本支出が不可逆的に減少すると信じるようになった。たとえ価格が高くても、大規模な生産能力拡大はできなくなり、配当比率の上昇と相まって、市場は石炭の性質の変化を真剣に評価し始めた。
それ以降、中国神華、陝西煤業は3倍以上に上昇し、中煤能源は4倍超、兖矿能源は5倍超にまで上昇し、最近も何度も史上最高値を更新している。ただし、その間に石炭価格は2021年のピークから70％下落した。
石炭株の大きな上昇と価格の大きな下落の乖離は、市場の取引周期の位置付けが価値にシフトした結果だ。生猪業の反内卷も、石炭の「双碳」政策と類似し、今後の生猪セクターの評価体系の変化を加速させるだろう。
現在の牧原は、まさに2020年の中国神華のようだ。資本支出のトレンドが下降し、フリーキャッシュフローが増加、配当比率も上昇し、無リスク金利の低下により株式コストも下がる。これらの要素が折り重なり、現在の価値は上昇基調にある。
▲牧原の固定資本支出は次第に減少、出典：Wind
過去数年、中国神華をはじめとする石炭セクターは、評価の回帰を完了したが、その重要な前提は、市場のスタイルが高配当の価値資産を好む方向に変わったことだ。今後、牧原を含む生猪業の評価回帰も、同様に市場スタイルの変化を必要とする。
現在、テクノロジーを中心とした成長資産は2年にわたるトレンド上昇の後、全体の評価は高水準にある。一方、消費や配当を重視した価値資産は、ここ数年低迷している。3月以降、中東情勢の緊迫化や流動性の引き締まりにより、市場は価値スタイルへのシフトを加速させる可能性がある。
要するに、牧原の養殖事業はコスト優位性により何度も景気循環を超えてきた。屠宰事業も第二の成長エンジンとなり、企業の高品質な発展の道をより広げている。
免責事項
本稿は上場企業に関する内容を含み、著者は上場企業が法定義務に基づき公開した情報（臨時公告、定期報告、公式交流プラットフォーム等）をもとにした個人的な分析・判断を行ったものである。記載の情報や意見は投資やその他の商業的助言を意図したものではなく、市值观察はこれに基づく行動に対して一切責任を負わない。
——END——