AI・計算電協同政策がどのように電力網設備投資の価値を再形成するか？**文丨謝長艷****編集丨張桔**HALOはHeavy Assets（重資産）+Low Obsolescence（低淘汰率）の略称であり、物理的な壁を持ち、AIに代替されにくく、安定したキャッシュフローを継続的に生み出す資産の一種を表す。これは単なる「老登資産」の復活ではなく、AI時代における資産価値の再評価を意味する。AI技術の高速な進化を背景に、資金は「ストーリーを語る」軽資産から、重資産・低淘汰率・安定したキャッシュフローを持つ実体資産へとシフトし、確実性とリスク耐性を獲得しようとしている。現在、AIはソフトウェアやインターネットなどの軽資産産業に衝撃を与えている一方、HALO資産であるエネルギーや電力網、鉱山などはAI運用の「土台」となり、代替されることなく、むしろAIの拡大に伴い恩恵を受けている。特に工場、設備、土地などの実体資産を持つ企業は、経営が困難になっても資産を処分でき、株価には「安全マージン」がある。一方、軽資産企業は評価が崩壊すれば価値がゼロになる可能性もある。さらに、電力・非鉄金属・化学工業などの産業は、技術の進化が遅く、需給の構図が安定しており、収益の予測性が高いため、不確実性の中の「避難所」となっている。**全体として、HALO資産は高配当・低ボラティリティ・重資産・低淘汰率の特性を持ち、AIの発展と市場のリスク回避ムードの下で投資価値が顕著になっている。その中核的な投資機会は、伝統的エネルギー、新エネルギー、電力網と設備、非鉄金属の銅・アルミ・金などの戦略資源に集中している。** この画像はAIによって生成された可能性がある**HALO資産：****AIの恩恵を享受しつつ防御的性質も兼ね備える****[重資産の特徴はHALO資産の第一の防御壁である。低淘汰率の特徴は、HALO資産の長期的な存続価値とキャッシュフローの安定性を保証する。]**HALO資産の流行は数か月前の米国株式市場から始まり、その後中国の資本市場に伝播した。この資産の核心論理は、人工知能技術が「仮想」世界へと進むほど、現実世界のエネルギーやインフラの「実体」的価値と戦略的重要性が一層浮き彫りになることである。これについて、財通証券は次のように述べている。米国株のテクノロジーの予想成長率は今も高いが、最近の決算も良好で、評価も著しく高くはない。しかし、中長期的な視点から見ると、資本支出の継続困難や、AIによるソフトウェアや軽資産産業の代替の局面が訪れる可能性があり、そのタイミングは今年か来年、あるいはそれ以降かもしれない。評価の観点からは、長期的には相対的に高い水準にある。**しかし、HALO資産の評価は低位にあり、長期的なコストパフォーマンスはすでに明らかになっている。2年以上の長期投資の視点からは、超過リターンの勝率は非常に高い。**堅実な投資家にとっては、テクノロジー産業の景気判断が難しい場合や、AIによる産業代替のリスクを解消できない場合、むしろHALO資産の方が勝率・評価ともに優れている。ファンダメンタルズの観点から見ると、重資産の特徴はHALO資産の第一の防御壁である。この種の資産は、巨大な実体インフラ、設備、天然資源、物流ネットワークを持ち、前期の資本支出も巨額で、建設期間も長く、厳しい規制の制約を受けやすい。こうした高強度の資本投入と複雑な参入条件は、自然と高い業界参入障壁を形成し、新規競争者の迅速な参入を阻止し、既存企業の市場シェアと価格決定力を守る。**さらに、財務の観点からは、重資産の属性は高い固定資産比率と低い資産回転率に表れる。**Windのデータによると、エネルギー業界の独立電力生産者やエネルギー取引業者の平均資本固定化比率は276.76%に達している。同時に、低淘汰率の特徴はHALO資産の長期的な存続価値とキャッシュフローの安定性を保証する。この種の資産は、技術の進化が遅く、提供される製品やサービスは社会の運営にとって必要不可欠なものであり、その物理的形態と基本機能は数十年の周期内でほぼ変わらず、AIなどの新技術により容易に破壊されにくい。例えば、発電技術が進歩しても、社会の安定した電力需要は永遠に続く。交通手段が変わっても、油・ガス資源の基本的需要は見通しの良い未来においても消滅しにくい。**したがって、このような需要の堅さはHALO資産に技術サイクルや景気サイクルを超える能力を与え、その生み出すキャッシュフローは高い予測可能性を持ち、債券のような性質を示す。**特にAI時代において、HALO資産は代替されることなく、むしろ国家のAI競争力を決定づける要素となる。将来的には、国と国の競争は計算能力と電力の争奪戦になる可能性が高い。これについて、中金公司はHALO資産をAIの「売り手」と比喩している。この熱狂的な資金流入の中で、実際に儲かるのは「売り手」である。計算能力やエネルギーなどのインフラはAIの「シャベル」にあたる。AIは電力を必要とし、電力は石炭やガスに依存している。データセンターの冷却には銅やアルミが必要であり、これらの資源は再生不可能だ。投資の観点からは、HALO資産への投資はAIの恩恵を享受できるだけでなく、防御的な性質も持つ。大きな方向性として、HALO資産の投資は伝統的エネルギー、新エネルギー、電力設備、有色金属などの資源品に集中している。**伝統的エネルギー株：****深刻な価値再構築を経験中****[石炭、油ガスなどの伝統的エネルギー企業の資産価値は、商品属性に加え、「戦略的安全性」のプレミアムも重ねている。]**現在、エネルギーは現代社会の「血液」として必要不可欠であり、その需要は揺るぎない。エネルギー構造のグリーン化への転換は、エネルギーの形態の変化にすぎず、需要そのものの消滅ではない。AIの計算能力中心の電力消費量は指数関数的に増加しており、この需要の堅さをさらに強化している。**したがって、エネルギー産業はHALO資産のフレームワークを最もよく体現している例であり、その資産属性、財務パフォーマンス、市場論理の三つの側面から完璧に証明できる。**まず、資産属性の観点からは、油ガス探査、石炭鉱山、発電所、送電網などのエネルギー資産は典型的な重資本投入の産物であり、建設周期は年単位、十年単位で、自然独占または寡占の特徴を持ち、参入障壁は非常に高い。次に、財務の特徴からは、石炭・石油・電力などの細分産業のリーディング企業は、一般的に高い売上総利益率と純利益率、安定した営業キャッシュフローを持つ。さらに、これらの上場企業は高い配当性向を維持し、投資家に継続的な高いキャッシュリターンを提供している。例えば、中国神華は2025年の配当比率が79%に達し、配当利回りは約5%を維持している。**最近の中東の紛争の激化やホルムズ海峡の問題の継続的な交渉は、石油・天然ガス価格の上昇と変動を引き起こしている。**興業証券は3月28日に発表した《米イラン紛争後の国内エネルギー連鎖への影響推演》レポートで、供給源の交錯と下流の用途の交錯により、エネルギーの研究は「相互に影響し合う作用」となっていると述べている。時代背景としては、20世紀70年代の石油危機と比較して、天然ガスや新エネルギーの使用増加はエネルギーの刷新の可能性を提供しており、また、英国のEU離脱や米中貿易摩擦などの多くの再編を経て、エネルギー安全保障の観点も自立・自主の方向に進んでいる。市場論理の観点からは、地政学的紛争によるエネルギー価格の高騰、国家のエネルギー安全戦略による資本支出の促進、AI革命による増分需要の三重の触媒により、エネルギー株は収益の向上と評価の再評価の弾力性を示し、市場資金も国内資源の豊富さと供給網の自主性を持つエネルギー企業に向かっている。A株市場では、中国の「増储上产」戦略と深く結びついた油ガス・石炭企業は、商品属性に加え、「戦略的安全性」のプレミアムを資産価値に重ねている。機関投資家の見解では、その堅牢な物理的壁、堅実な需要基盤、安定した財務実績により、深い価値再評価の過程にある。**資産構造の観点からは、油ガスと石炭産業は典型的な資本集約型の特徴を示す。**例えば、2024年末の石油セクターの華錦股份は、固定資産規模が103億元以上であり、時価総額の120%以上を占める。比較して、甘粛能源の2024年末の固定資産は247億元、2023年は164億元である。この「前期の資本支出が巨大で、回収期間が長い」産業特性は、自然と高い参入障壁を形成し、HALOの「建設しにくく、模倣困難」な核心特徴に合致している。**収益とキャッシュフローの質の観点からは、業界の一部企業は業界サイクルの影響で業績に変動があるものの、全体として高い収益耐性とキャッシュフロー創出能力を示している。**例えば、中国神華は2025年の売上総利益率が35.08%、純利益率が21.29%、自己資本利益率（ROE）が12%と、業界内で高水準を維持している。さらに、過去5年間の営業活動キャッシュフローの平均は約920億元に達し、継続的な高配当の土台となっている。また、財務の健全性からは、多くの伝統的エネルギー企業の負債比率は合理的範囲内にある。中国神華を例にとると、2025年の負債比率は23.31%と非常に健全である。華錦股份のような資本支出の多い企業も、2024年の負債比率は約56.82%に抑えられ、リスクはコントロールされている。堅実な財務体質は、これらの企業が経済サイクルの変動に耐え、資産の長期存続を確保するのに役立つ。**電力網設備：AI時代の「デジタル土台」****[現在、電力産業の全サプライチェーンに新たな投資機会が現れており、特に電力設備の部分が最重要視されている。]**伝統的エネルギーのHALO価値が「戦略資源」としての希少性と供給の堅さにあるとすれば、電力・電網のインフラはAI時代の「デジタル土台」となる。**AIの発展に伴い、データセンターの電力消費は指数関数的に増加している。**国際エネルギー機関（IEA）は、2030年までに世界のデータセンターの電力消費が133%〜230%増加すると予測している。これにより、安定的で信頼できる十分な電力供給は、AI産業の発展速度と地域展開を左右する重要な要素となる。Microsoftなどの巨大IT企業が自前の発電所を建設する例は、電力供給能力がテクノロジー企業のコア競争力の一つに昇華していることを示している。大規模で安定した発電資産と強固な電網を持つ企業は、AI産業の「生命線」を握る。AIの計算能力需要の爆発的増加と、「計算電力協同」国家戦略の二重の推進により、電力運用と電網設備資産は、「公益事業」から「デジタルインフラ」への価値再評価を経験しており、そのHALO属性に新たな成長内包が付与されている。**投資の観点からは、A株市場においてこの分野には103社の電力運営企業と137社の電網設備企業が存在し、その資産と収益構造は重資産と安定したキャッシュフローの特徴を示している。**例えば、水力発電のリーディング企業長江電力は、最新の時価総額が6600億元を超え、キャッシュフローも絶えず潤沢であり、3.49%の配当利回りを支えている。これは典型的な「債券類似」のHALO資産である。また、核電の中国広核や地域火力発電の陝西能源も、類似の高配当・安定キャッシュフローの特徴を持つ。これらの収益モデルの核心は、重資産投資による発電・送電ネットワークの自然独占または寡占の性質にあり、複製のハードルが高く、長期的なキャッシュフローの予測性を確保している。**HALO資産の流行を背景に、電力設備セクターは「AI時代の避風港」としての評価プレミアムを得る可能性が高い。**興業証券は、全産業チェーンにおいて新たな投資機会を示し、特に電力設備の部分に焦点を当てている。その理由は、次の三点に集約される。まず、重資産の壁。電力設備（超高圧変圧器、電網自動化、電源設備など）は、重資産と長周期の生産能力、複雑な工事ネットワークに依存し、模倣コストが高く、建設周期も長く、参入障壁も高い。次に、淘汰の低さ。電網と電力インフラはAIの「物理的土台」であり、技術の進化は遅く、寿命は20年から30年に及び、AIによる破壊は起きにくい。むしろ、AIの電力消費増加に伴い、需要は拡大する。最後に、資金の流れ。AIへの不安と高金利環境の中、資金は軽資産・淘汰リスクの高いテクノロジー株から、重資産・淘汰リスク低くキャッシュフロー安定のインフラに向かっている。上流の設備だけでなく、中流の発電運営も、火力・水力・原子力といった基幹電源や、風力・太陽光といったグリーン電源も、電力需給の逼迫と電力価格の市場化改革の進展により、市場規模は拡大している。政策面では、今年の政府作業報告で電力と計算能力の融合戦略が明示され、「算電協同」が国家戦略に位置付けられた。**2026年の政府作業報告では、「算電協同」が新型インフラの一つとして初めて明記された。**これに伴う投資計画も規模が大きく、国家電網の「十四五」期間の固定資産投資は約4兆元と見込まれ、年平均8000億元超の投資が特高圧、スマート配電、柔性直流などに集中し、電網の分散型計算負荷とスマート調度の能力向上を目指す。したがって、明確な政策誘導と巨額の資本支出は、電網設備企業に長期の産業景気サイクルをもたらし、電力運営企業のネットワークアップグレードとサービス価値向上の道筋を示している。「算電協同」の背景の下、電力網企業のビジネスモデルは大きく変革し、その成長空間を拡大している。**現在、四つのコア投資ラインが形成されている。第一は算電一体化運営者（例：豫能控股）**で、データセンター投資・運営に直接関与し、計算能力の付加価値を享受。**第二は地域グリーン電力運営者（例：金開新能源）**で、データセンター群にグリーン電力を供給し、環境権益（グリーン証書・炭素クレジット）収入を得る。**第三は電網のアップグレードとスマート調度サービス事業者（例：国電南瑞）**で、高割合の再生可能エネルギー接続や大量の計算負荷の正確なマッチングを技術的に支援。**第四はグリーン基荷供給者（例：旺能環境）**で、安定した廃棄物発電などのクリーンエネルギーを提供。これらのビジネスモデルの進化は、「電力流」から「電力流＋データ流＋価値流」へと変化し、従来のHALO資産に技術とサービスの成長性を付与し、安定したキャッシュフローと成長潜在性を両立させている。具体的には、電力網設備、超高圧、電源・冷却、蓄電池などの細分分野が恩恵を受けやすく、中国の電力設備のコスト優位性も顕著で、「電力の海外展開／トークンの海外展開」トレンドとともに、変圧器や超高圧設備の輸出注文も増加している。細分分野別では、興業証券は次のように見ている。超高圧と電網設備では、国電南瑞、許继電気、中国西電、平高電気が最も高い壁を持ち、需要も最も確実。配電と変圧器では、金盤科技、伊戈尔などがAIデータセンターと電網アップグレードの堅実な需要を享受。AI電源や液冷、UPSでは、麦格米特、英維克、科士達が最大の伸びを見込む。蓄電と電力電子では、陽光電源、時代電気、四方股份などが新型電力システムとAIの需要に乗る。スマートメーターと配電自動化では、海興電力、三星電子、東方電子などが安定成長と良好なキャッシュフローを示す。**新エネルギー：リーダーのイノベーションが壁をより堅固に****[巨大な固定資産と継続的な研究開発投資が、エネルギーリーダーの「イノベーション駆動型」壁をより堅固にしている。]**伝統的エネルギーに加え、風力・太陽光・蓄電などの新エネルギー産業は、HALO資産の中で独特の二元性を持つ。資産側では「重資産・低淘汰率・高キャッシュフロー」の特徴を持ち、製造側のコンポーネントや電池などは長期的な技術革新の潜在的リスクに直面している。Windのデータによると、風電・太陽光の運営企業は高い固定資産比率を示す。例えば、新天绿能、嘉泽新能源、江苏新能源の三社は、固定資産比率が50%以上。こうした資産構造は、参入障壁が非常に高いことを意味し、新規参入者は巨額の初期投資と長い建設期間を負担しなければならない。また、これらの資産の寿命は20年から25年以上と長く、その間に提供される電力は社会の基本的な需要であり、そのコア機能は将来も変わらない。キャッシュフローの観点からは、平均投資資本利益率（ROIC）は現時点では低い（風電・光伏の運営企業は約2.19%〜3.24%）が、稼働後の運営キャッシュフローは高い安定性と予測性を持つ。この特性は、市場化とグリーン価値の実現メカニズムの整備により、より魅力的になっている。また、優良な風光資源エリア、特に洋上風電の場所は天然の希少性と排他性を持ち、先行企業は資源を確保し、模倣困難な資産の壁を築いている。資源の確保と市場化メカニズムの改善により、収益の確実性はさらに高まっている。**2026年には全国的に蓄電容量の電力価格政策が実施され、10年以上の固定コスト回収メカニズムが整う。**これにより、4〜6時間の長時間蓄電プロジェクトの資本内部収益率（IRR）は11%以上に達し、経済性が実現する。電力市場の構築とともに、風光の電力価格形成メカニズムも合理化され、キャッシュフローの安定性は向上している。技術革新の潜在的リスクに直面しても、再エネのリーディング企業は、長期的なキャッシュフローの壁と技術進化による淘汰リスクのバランスを取ることが重要となる。現在の市場環境と政策の推進は、この「HALO再評価」を促進している。重資産産業においては、技術革新は「漸進的」なプロセスであり、巨額の沈没コストがあるため、新技術は十分な経済性向上をもたらす必要がある。例えば、TOPCon（「隧穿酸化層钝化接触」太陽電池技術）、半直驱、リチウム電池などの先端技術は、既存の生産能力に良好な償却期間と収益の窓を提供している。リーディング企業は、技術革新を受動的に待つのではなく、積極的に研究開発投資を行い、技術優位を維持している。特に、規模と技術の先行性を持つリーダー企業は、技術革新を淘汰の脅威ではなく、競争優位とHALO属性の強化の仕組みと捉えている。投資の観点では、風電では風車産業チェーン、海上風電の海底ケーブルなどが注目される。光伏では、太空光伏の将来性と、技術進歩による世代差の蓄積を背景に、钧达股份、晶科能源、天合光能などが推奨される。蓄電では陽光電源、電力電子では宁德时代が注目される。**有色資源：物理的な「硬通貨」****[中東の紛争が一時的に市場を止めても、資源株の動きは終わっていない。短期調整を経て、中期的には再び上昇基調に戻る見込みだ。]**2026年のマクロ環境の下、資源はもはや単なる工業用原材料ではなく、強制的な需要を持つ。エネルギーの転換（グリーン電力）と計算能力革命（AI）は、銅・アルミ・リチウム・コバルト・高熱値エネルギーに大きく依存している。**現在、地政学的摩擦やAI・新エネルギーの競争激化の中、国家安全の境界は経済安全、サプライチェーンの安全、重要資源の確保へと拡大している。**資源品は、産業競争力と安全保障に影響し、主要経済圏の戦略的配置において重要な役割を果たす。戦略的鉱物をめぐる競争と地政学的な駆け引きは、資源品を大国の地政学的レバーにしている。この動きは、世界のサプライチェーンの構造的再編と戦略的資源の価格再評価を引き起こし、資本市場の戦略資源セクターへの関心を高めている。国信証券は、これに関連したセクターに長期的な投資機会が出現すると見ている。データによると、2025年以降、銅・アルミ・リチウム・コバルトなどの資源品の価格は顕著に上昇している。IMFのデータでは、アルミは20.6%、銅は45.4%、コバルトは129.9%、希土類は115.8%の上昇を示す。これに伴い、資源株も好調であり、有色金属株は98.9%、化学株は42.5%の上昇を記録している。中金公司は2月8日の資源株投資価値に関するレポートで、コモディティは世界資金の多元化の恩恵を受ける資産であり、エネルギーや化学品などの複数品種の評価とコストは底値圏にある可能性が高いと指摘している。短期的な変動はあるものの、AIの計算能力拡大とエネルギー転換の堅実な需要、また一部品種の構造的供給ギャップは変わらず、短期的な市場心理の過熱と取引の過密化が緩和される中、資源株の中期的な上昇局面は継続すると見られる。一方、資源株の中では、次のポイントに注目したい。非鉄金属では、金の銘柄に注目し、業績の明確な開示や新規プロジェクトの進展、海外鉱山の買収による生産拡大を狙う。銅については、自給率が高く、増産や外延買収の潜在力を持つ銘柄に注目している。また、酸化アルミニウムの供給縮小と価格回復、コスト改善による利益と評価の再評価も期待される。化学株では、増産制約と蓄電需要の拡大を背景に、価格弾力性のある品種や、底値圏にある供給側の改善が明確な銘柄に注目している。特に、精製油化学の景気回復も企業の収益に寄与し得る。引き続き、黄金株に注目したい。2025年以降、かなりの上昇を見せている。地政学的リスク回避やドル安の流れに加え、HALO資産の後押しもあり、2025年の決算発表済みの銘柄では、黄金鉱業株の純利益増加が顕著だ。例として、紫金鉱業は2025年に純利益517.77億元（前年比61.55%増）を達成し、過去最高を更新した。金の生産量は90トン、銅は109万トン、炭酸リチウムは2.55万トンであり、金価格の中枢上昇が利益の弾力性に寄与している。国泰海通は、2025年第4四半期の純利益はやや減少したが、非経常利益の増加により、主業の収益改善が続いていると指摘している。金については、2026年の金生産目標を105トンに引き上げ、2028年には130〜140トンを目指す計画だ。主要プロジェクトの継続的な寄与に加え、買収案件も進行中。銅については、2026年に120万トン、2028年に150万〜160万トンを目標とし、主要な増量源は巨龍銅鉱の二期工事や塞拉維亞銅鉱の拡張、カモアの復産、冶金設備の改善などである。**さらに、同社のリチウム事業も拡大期に入り、複合的な板塊の協働により、2026年以降も成長が期待される。**3Qの塩湖一期の稼働や拉果措プロジェクトの拡大により、リチウム事業は規模拡大に向かっている。長期的には、塩湖二期、拉果措二期、湘源硬岩リチウム鉱、マノノ東北部の新規プロジェクトも寄与する見込み。その他、モリブデンや銀などの事業も堅調に推移し、多金属の協働能力と全体の業績の弾力性を高めている。**（この記事は4月4日発行の『証券市場週刊』に掲載済み。個別銘柄は例示のためのもので、投資推奨ではない。）**
HALO資産：AI時代の「売り手」
AI・計算電協同政策がどのように電力網設備投資の価値を再形成するか？
文丨謝長艷
編集丨張桔
HALOはHeavy Assets（重資産）+Low Obsolescence（低淘汰率）の略称であり、物理的な壁を持ち、AIに代替されにくく、安定したキャッシュフローを継続的に生み出す資産の一種を表す。これは単なる「老登資産」の復活ではなく、AI時代における資産価値の再評価を意味する。AI技術の高速な進化を背景に、資金は「ストーリーを語る」軽資産から、重資産・低淘汰率・安定したキャッシュフローを持つ実体資産へとシフトし、確実性とリスク耐性を獲得しようとしている。
現在、AIはソフトウェアやインターネットなどの軽資産産業に衝撃を与えている一方、HALO資産であるエネルギーや電力網、鉱山などはAI運用の「土台」となり、代替されることなく、むしろAIの拡大に伴い恩恵を受けている。特に工場、設備、土地などの実体資産を持つ企業は、経営が困難になっても資産を処分でき、株価には「安全マージン」がある。一方、軽資産企業は評価が崩壊すれば価値がゼロになる可能性もある。さらに、電力・非鉄金属・化学工業などの産業は、技術の進化が遅く、需給の構図が安定しており、収益の予測性が高いため、不確実性の中の「避難所」となっている。
全体として、HALO資産は高配当・低ボラティリティ・重資産・低淘汰率の特性を持ち、AIの発展と市場のリスク回避ムードの下で投資価値が顕著になっている。その中核的な投資機会は、伝統的エネルギー、新エネルギー、電力網と設備、非鉄金属の銅・アルミ・金などの戦略資源に集中している。
この画像はAIによって生成された可能性がある
HALO資産：
AIの恩恵を享受しつつ防御的性質も兼ね備える
[重資産の特徴はHALO資産の第一の防御壁である。低淘汰率の特徴は、HALO資産の長期的な存続価値とキャッシュフローの安定性を保証する。]
HALO資産の流行は数か月前の米国株式市場から始まり、その後中国の資本市場に伝播した。この資産の核心論理は、人工知能技術が「仮想」世界へと進むほど、現実世界のエネルギーやインフラの「実体」的価値と戦略的重要性が一層浮き彫りになることである。
これについて、財通証券は次のように述べている。米国株のテクノロジーの予想成長率は今も高いが、最近の決算も良好で、評価も著しく高くはない。しかし、中長期的な視点から見ると、資本支出の継続困難や、AIによるソフトウェアや軽資産産業の代替の局面が訪れる可能性があり、そのタイミングは今年か来年、あるいはそれ以降かもしれない。評価の観点からは、長期的には相対的に高い水準にある。
**しかし、HALO資産の評価は低位にあり、長期的なコストパフォーマンスはすでに明らかになっている。2年以上の長期投資の視点からは、超過リターンの勝率は非常に高い。**堅実な投資家にとっては、テクノロジー産業の景気判断が難しい場合や、AIによる産業代替のリスクを解消できない場合、むしろHALO資産の方が勝率・評価ともに優れている。
ファンダメンタルズの観点から見ると、重資産の特徴はHALO資産の第一の防御壁である。この種の資産は、巨大な実体インフラ、設備、天然資源、物流ネットワークを持ち、前期の資本支出も巨額で、建設期間も長く、厳しい規制の制約を受けやすい。こうした高強度の資本投入と複雑な参入条件は、自然と高い業界参入障壁を形成し、新規競争者の迅速な参入を阻止し、既存企業の市場シェアと価格決定力を守る。
**さらに、財務の観点からは、重資産の属性は高い固定資産比率と低い資産回転率に表れる。**Windのデータによると、エネルギー業界の独立電力生産者やエネルギー取引業者の平均資本固定化比率は276.76%に達している。
同時に、低淘汰率の特徴はHALO資産の長期的な存続価値とキャッシュフローの安定性を保証する。この種の資産は、技術の進化が遅く、提供される製品やサービスは社会の運営にとって必要不可欠なものであり、その物理的形態と基本機能は数十年の周期内でほぼ変わらず、AIなどの新技術により容易に破壊されにくい。例えば、発電技術が進歩しても、社会の安定した電力需要は永遠に続く。交通手段が変わっても、油・ガス資源の基本的需要は見通しの良い未来においても消滅しにくい。
したがって、このような需要の堅さはHALO資産に技術サイクルや景気サイクルを超える能力を与え、その生み出すキャッシュフローは高い予測可能性を持ち、債券のような性質を示す。
特にAI時代において、HALO資産は代替されることなく、むしろ国家のAI競争力を決定づける要素となる。将来的には、国と国の競争は計算能力と電力の争奪戦になる可能性が高い。これについて、中金公司はHALO資産をAIの「売り手」と比喩している。
この熱狂的な資金流入の中で、実際に儲かるのは「売り手」である。計算能力やエネルギーなどのインフラはAIの「シャベル」にあたる。AIは電力を必要とし、電力は石炭やガスに依存している。データセンターの冷却には銅やアルミが必要であり、これらの資源は再生不可能だ。
投資の観点からは、HALO資産への投資はAIの恩恵を享受できるだけでなく、防御的な性質も持つ。大きな方向性として、HALO資産の投資は伝統的エネルギー、新エネルギー、電力設備、有色金属などの資源品に集中している。
伝統的エネルギー株：
深刻な価値再構築を経験中
[石炭、油ガスなどの伝統的エネルギー企業の資産価値は、商品属性に加え、「戦略的安全性」のプレミアムも重ねている。]
現在、エネルギーは現代社会の「血液」として必要不可欠であり、その需要は揺るぎない。エネルギー構造のグリーン化への転換は、エネルギーの形態の変化にすぎず、需要そのものの消滅ではない。AIの計算能力中心の電力消費量は指数関数的に増加しており、この需要の堅さをさらに強化している。
したがって、エネルギー産業はHALO資産のフレームワークを最もよく体現している例であり、その資産属性、財務パフォーマンス、市場論理の三つの側面から完璧に証明できる。
まず、資産属性の観点からは、油ガス探査、石炭鉱山、発電所、送電網などのエネルギー資産は典型的な重資本投入の産物であり、建設周期は年単位、十年単位で、自然独占または寡占の特徴を持ち、参入障壁は非常に高い。次に、財務の特徴からは、石炭・石油・電力などの細分産業のリーディング企業は、一般的に高い売上総利益率と純利益率、安定した営業キャッシュフローを持つ。さらに、これらの上場企業は高い配当性向を維持し、投資家に継続的な高いキャッシュリターンを提供している。例えば、中国神華は2025年の配当比率が79%に達し、配当利回りは約5%を維持している。
**最近の中東の紛争の激化やホルムズ海峡の問題の継続的な交渉は、石油・天然ガス価格の上昇と変動を引き起こしている。**興業証券は3月28日に発表した《米イラン紛争後の国内エネルギー連鎖への影響推演》レポートで、供給源の交錯と下流の用途の交錯により、エネルギーの研究は「相互に影響し合う作用」となっていると述べている。
時代背景としては、20世紀70年代の石油危機と比較して、天然ガスや新エネルギーの使用増加はエネルギーの刷新の可能性を提供しており、また、英国のEU離脱や米中貿易摩擦などの多くの再編を経て、エネルギー安全保障の観点も自立・自主の方向に進んでいる。
市場論理の観点からは、地政学的紛争によるエネルギー価格の高騰、国家のエネルギー安全戦略による資本支出の促進、AI革命による増分需要の三重の触媒により、エネルギー株は収益の向上と評価の再評価の弾力性を示し、市場資金も国内資源の豊富さと供給網の自主性を持つエネルギー企業に向かっている。
A株市場では、中国の「増储上产」戦略と深く結びついた油ガス・石炭企業は、商品属性に加え、「戦略的安全性」のプレミアムを資産価値に重ねている。機関投資家の見解では、その堅牢な物理的壁、堅実な需要基盤、安定した財務実績により、深い価値再評価の過程にある。
**資産構造の観点からは、油ガスと石炭産業は典型的な資本集約型の特徴を示す。**例えば、2024年末の石油セクターの華錦股份は、固定資産規模が103億元以上であり、時価総額の120%以上を占める。比較して、甘粛能源の2024年末の固定資産は247億元、2023年は164億元である。この「前期の資本支出が巨大で、回収期間が長い」産業特性は、自然と高い参入障壁を形成し、HALOの「建設しにくく、模倣困難」な核心特徴に合致している。
**収益とキャッシュフローの質の観点からは、業界の一部企業は業界サイクルの影響で業績に変動があるものの、全体として高い収益耐性とキャッシュフロー創出能力を示している。**例えば、中国神華は2025年の売上総利益率が35.08%、純利益率が21.29%、自己資本利益率（ROE）が12%と、業界内で高水準を維持している。さらに、過去5年間の営業活動キャッシュフローの平均は約920億元に達し、継続的な高配当の土台となっている。
また、財務の健全性からは、多くの伝統的エネルギー企業の負債比率は合理的範囲内にある。中国神華を例にとると、2025年の負債比率は23.31%と非常に健全である。華錦股份のような資本支出の多い企業も、2024年の負債比率は約56.82%に抑えられ、リスクはコントロールされている。堅実な財務体質は、これらの企業が経済サイクルの変動に耐え、資産の長期存続を確保するのに役立つ。
電力網設備：AI時代の「デジタル土台」
[現在、電力産業の全サプライチェーンに新たな投資機会が現れており、特に電力設備の部分が最重要視されている。]
伝統的エネルギーのHALO価値が「戦略資源」としての希少性と供給の堅さにあるとすれば、電力・電網のインフラはAI時代の「デジタル土台」となる。
**AIの発展に伴い、データセンターの電力消費は指数関数的に増加している。**国際エネルギー機関（IEA）は、2030年までに世界のデータセンターの電力消費が133%〜230%増加すると予測している。これにより、安定的で信頼できる十分な電力供給は、AI産業の発展速度と地域展開を左右する重要な要素となる。Microsoftなどの巨大IT企業が自前の発電所を建設する例は、電力供給能力がテクノロジー企業のコア競争力の一つに昇華していることを示している。大規模で安定した発電資産と強固な電網を持つ企業は、AI産業の「生命線」を握る。
AIの計算能力需要の爆発的増加と、「計算電力協同」国家戦略の二重の推進により、電力運用と電網設備資産は、「公益事業」から「デジタルインフラ」への価値再評価を経験しており、そのHALO属性に新たな成長内包が付与されている。
**投資の観点からは、A株市場においてこの分野には103社の電力運営企業と137社の電網設備企業が存在し、その資産と収益構造は重資産と安定したキャッシュフローの特徴を示している。**例えば、水力発電のリーディング企業長江電力は、最新の時価総額が6600億元を超え、キャッシュフローも絶えず潤沢であり、3.49%の配当利回りを支えている。これは典型的な「債券類似」のHALO資産である。
また、核電の中国広核や地域火力発電の陝西能源も、類似の高配当・安定キャッシュフローの特徴を持つ。これらの収益モデルの核心は、重資産投資による発電・送電ネットワークの自然独占または寡占の性質にあり、複製のハードルが高く、長期的なキャッシュフローの予測性を確保している。
**HALO資産の流行を背景に、電力設備セクターは「AI時代の避風港」としての評価プレミアムを得る可能性が高い。**興業証券は、全産業チェーンにおいて新たな投資機会を示し、特に電力設備の部分に焦点を当てている。
その理由は、次の三点に集約される。まず、重資産の壁。電力設備（超高圧変圧器、電網自動化、電源設備など）は、重資産と長周期の生産能力、複雑な工事ネットワークに依存し、模倣コストが高く、建設周期も長く、参入障壁も高い。次に、淘汰の低さ。電網と電力インフラはAIの「物理的土台」であり、技術の進化は遅く、寿命は20年から30年に及び、AIによる破壊は起きにくい。むしろ、AIの電力消費増加に伴い、需要は拡大する。最後に、資金の流れ。AIへの不安と高金利環境の中、資金は軽資産・淘汰リスクの高いテクノロジー株から、重資産・淘汰リスク低くキャッシュフロー安定のインフラに向かっている。
上流の設備だけでなく、中流の発電運営も、火力・水力・原子力といった基幹電源や、風力・太陽光といったグリーン電源も、電力需給の逼迫と電力価格の市場化改革の進展により、市場規模は拡大している。
政策面では、今年の政府作業報告で電力と計算能力の融合戦略が明示され、「算電協同」が国家戦略に位置付けられた。**2026年の政府作業報告では、「算電協同」が新型インフラの一つとして初めて明記された。**これに伴う投資計画も規模が大きく、国家電網の「十四五」期間の固定資産投資は約4兆元と見込まれ、年平均8000億元超の投資が特高圧、スマート配電、柔性直流などに集中し、電網の分散型計算負荷とスマート調度の能力向上を目指す。
したがって、明確な政策誘導と巨額の資本支出は、電網設備企業に長期の産業景気サイクルをもたらし、電力運営企業のネットワークアップグレードとサービス価値向上の道筋を示している。
「算電協同」の背景の下、電力網企業のビジネスモデルは大きく変革し、その成長空間を拡大している。**現在、四つのコア投資ラインが形成されている。第一は算電一体化運営者（例：豫能控股）**で、データセンター投資・運営に直接関与し、計算能力の付加価値を享受。**第二は地域グリーン電力運営者（例：金開新能源）**で、データセンター群にグリーン電力を供給し、環境権益（グリーン証書・炭素クレジット）収入を得る。**第三は電網のアップグレードとスマート調度サービス事業者（例：国電南瑞）**で、高割合の再生可能エネルギー接続や大量の計算負荷の正確なマッチングを技術的に支援。**第四はグリーン基荷供給者（例：旺能環境）**で、安定した廃棄物発電などのクリーンエネルギーを提供。
これらのビジネスモデルの進化は、「電力流」から「電力流＋データ流＋価値流」へと変化し、従来のHALO資産に技術とサービスの成長性を付与し、安定したキャッシュフローと成長潜在性を両立させている。
具体的には、電力網設備、超高圧、電源・冷却、蓄電池などの細分分野が恩恵を受けやすく、中国の電力設備のコスト優位性も顕著で、「電力の海外展開／トークンの海外展開」トレンドとともに、変圧器や超高圧設備の輸出注文も増加している。
細分分野別では、興業証券は次のように見ている。超高圧と電網設備では、国電南瑞、許继電気、中国西電、平高電気が最も高い壁を持ち、需要も最も確実。配電と変圧器では、金盤科技、伊戈尔などがAIデータセンターと電網アップグレードの堅実な需要を享受。AI電源や液冷、UPSでは、麦格米特、英維克、科士達が最大の伸びを見込む。蓄電と電力電子では、陽光電源、時代電気、四方股份などが新型電力システムとAIの需要に乗る。スマートメーターと配電自動化では、海興電力、三星電子、東方電子などが安定成長と良好なキャッシュフローを示す。
新エネルギー：リーダーのイノベーションが壁をより堅固に
[巨大な固定資産と継続的な研究開発投資が、エネルギーリーダーの「イノベーション駆動型」壁をより堅固にしている。]
伝統的エネルギーに加え、風力・太陽光・蓄電などの新エネルギー産業は、HALO資産の中で独特の二元性を持つ。資産側では「重資産・低淘汰率・高キャッシュフロー」の特徴を持ち、製造側のコンポーネントや電池などは長期的な技術革新の潜在的リスクに直面している。
Windのデータによると、風電・太陽光の運営企業は高い固定資産比率を示す。例えば、新天绿能、嘉泽新能源、江苏新能源の三社は、固定資産比率が50%以上。こうした資産構造は、参入障壁が非常に高いことを意味し、新規参入者は巨額の初期投資と長い建設期間を負担しなければならない。
また、これらの資産の寿命は20年から25年以上と長く、その間に提供される電力は社会の基本的な需要であり、そのコア機能は将来も変わらない。キャッシュフローの観点からは、平均投資資本利益率（ROIC）は現時点では低い（風電・光伏の運営企業は約2.19%〜3.24%）が、稼働後の運営キャッシュフローは高い安定性と予測性を持つ。この特性は、市場化とグリーン価値の実現メカニズムの整備により、より魅力的になっている。
また、優良な風光資源エリア、特に洋上風電の場所は天然の希少性と排他性を持ち、先行企業は資源を確保し、模倣困難な資産の壁を築いている。資源の確保と市場化メカニズムの改善により、収益の確実性はさらに高まっている。
**2026年には全国的に蓄電容量の電力価格政策が実施され、10年以上の固定コスト回収メカニズムが整う。**これにより、4〜6時間の長時間蓄電プロジェクトの資本内部収益率（IRR）は11%以上に達し、経済性が実現する。電力市場の構築とともに、風光の電力価格形成メカニズムも合理化され、キャッシュフローの安定性は向上している。
技術革新の潜在的リスクに直面しても、再エネのリーディング企業は、長期的なキャッシュフローの壁と技術進化による淘汰リスクのバランスを取ることが重要となる。現在の市場環境と政策の推進は、この「HALO再評価」を促進している。
重資産産業においては、技術革新は「漸進的」なプロセスであり、巨額の沈没コストがあるため、新技術は十分な経済性向上をもたらす必要がある。例えば、TOPCon（「隧穿酸化層钝化接触」太陽電池技術）、半直驱、リチウム電池などの先端技術は、既存の生産能力に良好な償却期間と収益の窓を提供している。リーディング企業は、技術革新を受動的に待つのではなく、積極的に研究開発投資を行い、技術優位を維持している。
特に、規模と技術の先行性を持つリーダー企業は、技術革新を淘汰の脅威ではなく、競争優位とHALO属性の強化の仕組みと捉えている。投資の観点では、風電では風車産業チェーン、海上風電の海底ケーブルなどが注目される。光伏では、太空光伏の将来性と、技術進歩による世代差の蓄積を背景に、钧达股份、晶科能源、天合光能などが推奨される。蓄電では陽光電源、電力電子では宁德时代が注目される。
有色資源：物理的な「硬通貨」
[中東の紛争が一時的に市場を止めても、資源株の動きは終わっていない。短期調整を経て、中期的には再び上昇基調に戻る見込みだ。]
2026年のマクロ環境の下、資源はもはや単なる工業用原材料ではなく、強制的な需要を持つ。エネルギーの転換（グリーン電力）と計算能力革命（AI）は、銅・アルミ・リチウム・コバルト・高熱値エネルギーに大きく依存している。
現在、地政学的摩擦やAI・新エネルギーの競争激化の中、国家安全の境界は経済安全、サプライチェーンの安全、重要資源の確保へと拡大している。
資源品は、産業競争力と安全保障に影響し、主要経済圏の戦略的配置において重要な役割を果たす。戦略的鉱物をめぐる競争と地政学的な駆け引きは、資源品を大国の地政学的レバーにしている。この動きは、世界のサプライチェーンの構造的再編と戦略的資源の価格再評価を引き起こし、資本市場の戦略資源セクターへの関心を高めている。国信証券は、これに関連したセクターに長期的な投資機会が出現すると見ている。
データによると、2025年以降、銅・アルミ・リチウム・コバルトなどの資源品の価格は顕著に上昇している。IMFのデータでは、アルミは20.6%、銅は45.4%、コバルトは129.9%、希土類は115.8%の上昇を示す。これに伴い、資源株も好調であり、有色金属株は98.9%、化学株は42.5%の上昇を記録している。
中金公司は2月8日の資源株投資価値に関するレポートで、コモディティは世界資金の多元化の恩恵を受ける資産であり、エネルギーや化学品などの複数品種の評価とコストは底値圏にある可能性が高いと指摘している。短期的な変動はあるものの、AIの計算能力拡大とエネルギー転換の堅実な需要、また一部品種の構造的供給ギャップは変わらず、短期的な市場心理の過熱と取引の過密化が緩和される中、資源株の中期的な上昇局面は継続すると見られる。
一方、資源株の中では、次のポイントに注目したい。非鉄金属では、金の銘柄に注目し、業績の明確な開示や新規プロジェクトの進展、海外鉱山の買収による生産拡大を狙う。銅については、自給率が高く、増産や外延買収の潜在力を持つ銘柄に注目している。
また、酸化アルミニウムの供給縮小と価格回復、コスト改善による利益と評価の再評価も期待される。
化学株では、増産制約と蓄電需要の拡大を背景に、価格弾力性のある品種や、底値圏にある供給側の改善が明確な銘柄に注目している。特に、精製油化学の景気回復も企業の収益に寄与し得る。
引き続き、黄金株に注目したい。2025年以降、かなりの上昇を見せている。地政学的リスク回避やドル安の流れに加え、HALO資産の後押しもあり、2025年の決算発表済みの銘柄では、黄金鉱業株の純利益増加が顕著だ。
例として、紫金鉱業は2025年に純利益517.77億元（前年比61.55%増）を達成し、過去最高を更新した。金の生産量は90トン、銅は109万トン、炭酸リチウムは2.55万トンであり、金価格の中枢上昇が利益の弾力性に寄与している。
国泰海通は、2025年第4四半期の純利益はやや減少したが、非経常利益の増加により、主業の収益改善が続いていると指摘している。
金については、2026年の金生産目標を105トンに引き上げ、2028年には130〜140トンを目指す計画だ。主要プロジェクトの継続的な寄与に加え、買収案件も進行中。銅については、2026年に120万トン、2028年に150万〜160万トンを目標とし、主要な増量源は巨龍銅鉱の二期工事や塞拉維亞銅鉱の拡張、カモアの復産、冶金設備の改善などである。
**さらに、同社のリチウム事業も拡大期に入り、複合的な板塊の協働により、2026年以降も成長が期待される。**3Qの塩湖一期の稼働や拉果措プロジェクトの拡大により、リチウム事業は規模拡大に向かっている。長期的には、塩湖二期、拉果措二期、湘源硬岩リチウム鉱、マノノ東北部の新規プロジェクトも寄与する見込み。その他、モリブデンや銀などの事業も堅調に推移し、多金属の協働能力と全体の業績の弾力性を高めている。
（この記事は4月4日発行の『証券市場週刊』に掲載済み。個別銘柄は例示のためのもので、投資推奨ではない。）