（出所：モーニングスター投資が語る）
中東の紛争が市場の神経を持続的に揺さぶり、原油は再び市場の「C位（センターポジション）」に返り咲きました。
国際原油の指標であるブレント原油は3月以降、急速に上昇し、月内の上昇率は約50%に迫ります。国内でも複数の原油ファンドが歩調を合わせて上昇しており、多くが3月の累計リターンで40%を超えています。
原油価格の上昇に伴い、世界のインフレ予想も再び浮上しています。
大多数の人にとって、投資の重要な目標の一つは、保有資産の増価スピードをインフレの伸び率より上回らせることで、購買力を維持することです。
埋蔵量が限られ、実物としての性質を持つため、金と原油は長らく天然のヘッジ（避難）およびインフレ対策の手段と見なされてきました。それでは、それらの実際のインフレ耐性はどの程度なのでしょうか。また、組み合わせ（ポートフォリオ）の中で、この2種類の資産をどう使いこなすべきなのでしょうか？
01
高インフレの時期に、どちらのほうがより良い成績？
まずは振り返りましょう。2000年以来、国内でインフレ水準が比較的高かったいくつかの時期における、金と原油の実績です。
これを見ると、これらの時期において金と原油は全体として、強いインフレ耐性を示しており、インフレを上回るだけでなく、同期の株式や債券よりも概ね良好なパフォーマンスでした。
さらに原油のほうが相対的にインフレ耐性がより優れており、上昇率は概ね金を上回っています。
視点を、データの歴史がより長い米国市場に広げても、同様の傾向が確認できます。
1977—1980年を除けば、その他の高インフレ段階では原油のパフォーマンスが概ね金を上回っています。一方、1987—1990年の間には、金がインフレを下回ってしまうケースさえありました。
原油が高インフレ局面でより安定したパフォーマンスを示す主な理由は、インフレが商品とサービスの価格が全体として上昇するスピードを反映しているのに対し、原油そのものが消費者物価指数（CPI）の重要な構成要素だからです。したがって、原油価格の推移はインフレと密接に連動します。
よりマクロな観点で見ると、力強い経済成長は往々にしてコモディティ（商品）への需要増加を伴いますし、景気の過熱それ自体もインフレを押し上げる重要な要因です。
それに対して、金も多くの高インフレ期において良好なインフレ耐性を示しますが、インフレとの結びつきは原油ほど直接的ではありません。
国際的な通貨準備として、金の価格はより多くの要因の影響を受けます。供給の変化や地政学的な不確実性に加えて、金利の見通しや各国の中央銀行の通貨・準備政策も、その価格の動きに影響します。たとえば、インフレ調整後の実質金利が上昇すれば、「無利息資産」である金を保有する機会費用が実質的に引き上げられることになり、金価格に対して下押し圧力が生じ得ます。
02
長期の視点で、どちらのインフレ耐性がより優れる？
では、時間をさらに長く捉えると、この2種類の資産のインフレ耐性の効果はそれぞれどうでしょうか。
下図は、2026年3月23日までの時点で、2005年以来の各資産のパフォーマンスを示しています。現金を除けば、投資対象の多くの資産は長期的にインフレを上回ることがわかります。
現時点から見ると、金の長期パフォーマンスが最も良いものの、2024年以前には、金は約10年にわたり、長期リターンがA株(中国本土の株式)に大きく劣後していました。これは主に、金価格が2011年に一度段階的に天井を付けた後、長い下落局面を経て、2020年になってようやく前期の高値を再び回復したためです。
原油のこの間の値動きはさらに波が大きく、その長期パフォーマンスは、金や株式に大きく劣後しただけでなく、この月の急騰（暴騰）に至る前には、長期リターンが債券さえ下回っており、さらに何度も局面ごとにインフレを下回る場面がありました。
これは、多くの投資家が抱いている「金と原油は避難（セーフヘイブン）的性質がある」という従来の認識を覆す可能性があります。
多くの投資家は、実物資産の安全性のほうが高いと考えるでしょう。特に金については、リスクが比較的小さい保全（価値保存）商品だと見なしています。しかし、金と原油の長期推移を見る限り、その認識と現実の間には、明確に大きなギャップがあります。
株式や債券といった伝統的資産に比べると、金や原油を含むコモディティ（商品）は、より長く、より激しい上昇と下落の局面を経験することが多く、10年、20年に及ぶこともあります。いわゆるスーパーサイクル（Supercycle）です。
たとえば金の場合、1970年以降、おおむね2回の完全な長期の強気（長いブル）と長期の弱気（長いベア）サイクルを経験しています。
第1の強気相場は1970年に始まり、ブレトン・ウッズ体制の終結が10年にわたる金の大相場（大ブル）を引き起こしました。しかし1980年9月に金価格が天井を付けた後には、続いて20年にわたる長い弱気相場が到来し、金価格は高値から下落し続け、2000年初期になってようやく安定して反発し始めました。この期間の最大下落幅は一時、60%を超えていました。
そして2000年から始まったこの上昇局面は2011年まで続き、その後金価格は再び下落サイクルに入りました。2015年には高値から約40%引き下がり、その後2020年になってようやく直前の高値を再び回復しました。
原油も金と同様に、過去50年以上でおおむね2回の大きな強気・弱気のサイクルを経験しています。
20世紀70年代の2度の石油危機が原油価格を大きく押し上げ、この強気相場は1980年まで続きました。その後、原油価格はおよそ20年近い低迷期に入り、1999年になってようやく徐々に底を打って反発し始めました。
その後は、OPECが生産量を制限すること、中国経済の飛躍的成長がエネルギー需要の増加を押し上げたことを背景に、原油価格は第2の上昇局面に入り、2008年に高値を付けます。しかしその後、世界的な金融危機が発生し、原油価格は暴落モードに突入しました。その後、長期にわたりレンジ（値幅）でのもみ合いが続き、現在に至るまで当時の高値まで完全には戻っていません。
03
投資ポートフォリオの中で、この2種類の資産をどう使う？
総じて言えば、金と原油に投資する体験は、長期のジェットコースターに乗るようなものです。株式や債券と比べると、これらには2つの際立った特徴があります。
これにより、こうした資産を投資する際には、それらの「インフレ対策（抗通胀）」の役割だけを期待するのではなく、確実に儲かる安全資産ではないことを理解する必要があると示されています。リスクとリターンの特徴という観点では、これらは株式のようなリスク資産により近く、ボラティリティ（値動きの大きさ）が、私たちがこれらの資産を保有するために支払わなければならないコストです。
同時に、金と原油のタイミング（いつ買うか）のリスクも非常に高いです。なぜなら、弱気相場はあまりにも長いからです。もしタイミングを誤り、強気から弱気へ転じる局面の高値圏で入り込んでしまえば、10年、あるいは20年かけても元本を回収できないという困難に直面する可能性があります。
こう考えると、商品投資と人生の収支サイクルとの一致度は非常に低く、商品投資だけで長期的にインフレに勝つことは、想像以上に簡単ではありません。
したがって、金と原油への投資は、依然としてポートフォリオ投資と資産配分（アセットアロケーション）の文脈に立ち返る必要があります。
たとえ値動きやリスクが比較的高いとしても、金と原油はポートフォリオ投資の中で、なお代替不可能な配分価値を持っています。
一方で、前述の通り、金と原油は特定の時期に優れた投資価値があります。たとえば高インフレ局面ではインフレリスクを効果的にヘッジし、購買力を守ることができます。もう一方で、株式や債券などの伝統的資産との長期的な相関性が低いため、ポートフォリオのリスク分散に一定の役割を果たせます。
しかし、その「大きく上下する」値動きの特性と合わせて考えると、ほとんどの一般の投資家にとって、金と原油はポートフォリオにおけるコア（中核）ではなく、サテライト（衛星）として持つほうがより適しています。
筆者の皆さんには、自己のリスク許容度に応じて、ポートフォリオ内での配分比率を15%またはそれ以下に抑えることを提案します。インフレへのヘッジや分散効果を十分に発揮しつつ、価格の急激な変動がポートフォリオにもたらす影響を効果的に回避することにもつながります。
著者 | 屈辰晨
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金と原油、どちらのインフレ耐性がより強いですか？
（出所：モーニングスター投資が語る）
中東の紛争が市場の神経を持続的に揺さぶり、原油は再び市場の「C位（センターポジション）」に返り咲きました。
国際原油の指標であるブレント原油は3月以降、急速に上昇し、月内の上昇率は約50%に迫ります。国内でも複数の原油ファンドが歩調を合わせて上昇しており、多くが3月の累計リターンで40%を超えています。
原油価格の上昇に伴い、世界のインフレ予想も再び浮上しています。
大多数の人にとって、投資の重要な目標の一つは、保有資産の増価スピードをインフレの伸び率より上回らせることで、購買力を維持することです。
埋蔵量が限られ、実物としての性質を持つため、金と原油は長らく天然のヘッジ（避難）およびインフレ対策の手段と見なされてきました。それでは、それらの実際のインフレ耐性はどの程度なのでしょうか。また、組み合わせ（ポートフォリオ）の中で、この2種類の資産をどう使いこなすべきなのでしょうか？
01
高インフレの時期に、どちらのほうがより良い成績？
まずは振り返りましょう。2000年以来、国内でインフレ水準が比較的高かったいくつかの時期における、金と原油の実績です。
これを見ると、これらの時期において金と原油は全体として、強いインフレ耐性を示しており、インフレを上回るだけでなく、同期の株式や債券よりも概ね良好なパフォーマンスでした。
さらに原油のほうが相対的にインフレ耐性がより優れており、上昇率は概ね金を上回っています。
視点を、データの歴史がより長い米国市場に広げても、同様の傾向が確認できます。
1977—1980年を除けば、その他の高インフレ段階では原油のパフォーマンスが概ね金を上回っています。一方、1987—1990年の間には、金がインフレを下回ってしまうケースさえありました。
原油が高インフレ局面でより安定したパフォーマンスを示す主な理由は、インフレが商品とサービスの価格が全体として上昇するスピードを反映しているのに対し、原油そのものが消費者物価指数（CPI）の重要な構成要素だからです。したがって、原油価格の推移はインフレと密接に連動します。
よりマクロな観点で見ると、力強い経済成長は往々にしてコモディティ（商品）への需要増加を伴いますし、景気の過熱それ自体もインフレを押し上げる重要な要因です。
それに対して、金も多くの高インフレ期において良好なインフレ耐性を示しますが、インフレとの結びつきは原油ほど直接的ではありません。
国際的な通貨準備として、金の価格はより多くの要因の影響を受けます。供給の変化や地政学的な不確実性に加えて、金利の見通しや各国の中央銀行の通貨・準備政策も、その価格の動きに影響します。たとえば、インフレ調整後の実質金利が上昇すれば、「無利息資産」である金を保有する機会費用が実質的に引き上げられることになり、金価格に対して下押し圧力が生じ得ます。
02
長期の視点で、どちらのインフレ耐性がより優れる？
では、時間をさらに長く捉えると、この2種類の資産のインフレ耐性の効果はそれぞれどうでしょうか。
下図は、2026年3月23日までの時点で、2005年以来の各資産のパフォーマンスを示しています。現金を除けば、投資対象の多くの資産は長期的にインフレを上回ることがわかります。
現時点から見ると、金の長期パフォーマンスが最も良いものの、2024年以前には、金は約10年にわたり、長期リターンがA株(中国本土の株式)に大きく劣後していました。これは主に、金価格が2011年に一度段階的に天井を付けた後、長い下落局面を経て、2020年になってようやく前期の高値を再び回復したためです。
原油のこの間の値動きはさらに波が大きく、その長期パフォーマンスは、金や株式に大きく劣後しただけでなく、この月の急騰（暴騰）に至る前には、長期リターンが債券さえ下回っており、さらに何度も局面ごとにインフレを下回る場面がありました。
これは、多くの投資家が抱いている「金と原油は避難（セーフヘイブン）的性質がある」という従来の認識を覆す可能性があります。
多くの投資家は、実物資産の安全性のほうが高いと考えるでしょう。特に金については、リスクが比較的小さい保全（価値保存）商品だと見なしています。しかし、金と原油の長期推移を見る限り、その認識と現実の間には、明確に大きなギャップがあります。
株式や債券といった伝統的資産に比べると、金や原油を含むコモディティ（商品）は、より長く、より激しい上昇と下落の局面を経験することが多く、10年、20年に及ぶこともあります。いわゆるスーパーサイクル（Supercycle）です。
たとえば金の場合、1970年以降、おおむね2回の完全な長期の強気（長いブル）と長期の弱気（長いベア）サイクルを経験しています。
第1の強気相場は1970年に始まり、ブレトン・ウッズ体制の終結が10年にわたる金の大相場（大ブル）を引き起こしました。しかし1980年9月に金価格が天井を付けた後には、続いて20年にわたる長い弱気相場が到来し、金価格は高値から下落し続け、2000年初期になってようやく安定して反発し始めました。この期間の最大下落幅は一時、60%を超えていました。
そして2000年から始まったこの上昇局面は2011年まで続き、その後金価格は再び下落サイクルに入りました。2015年には高値から約40%引き下がり、その後2020年になってようやく直前の高値を再び回復しました。
原油も金と同様に、過去50年以上でおおむね2回の大きな強気・弱気のサイクルを経験しています。
20世紀70年代の2度の石油危機が原油価格を大きく押し上げ、この強気相場は1980年まで続きました。その後、原油価格はおよそ20年近い低迷期に入り、1999年になってようやく徐々に底を打って反発し始めました。
その後は、OPECが生産量を制限すること、中国経済の飛躍的成長がエネルギー需要の増加を押し上げたことを背景に、原油価格は第2の上昇局面に入り、2008年に高値を付けます。しかしその後、世界的な金融危機が発生し、原油価格は暴落モードに突入しました。その後、長期にわたりレンジ（値幅）でのもみ合いが続き、現在に至るまで当時の高値まで完全には戻っていません。
03
投資ポートフォリオの中で、この2種類の資産をどう使う？
総じて言えば、金と原油に投資する体験は、長期のジェットコースターに乗るようなものです。株式や債券と比べると、これらには2つの際立った特徴があります。
これにより、こうした資産を投資する際には、それらの「インフレ対策（抗通胀）」の役割だけを期待するのではなく、確実に儲かる安全資産ではないことを理解する必要があると示されています。リスクとリターンの特徴という観点では、これらは株式のようなリスク資産により近く、ボラティリティ（値動きの大きさ）が、私たちがこれらの資産を保有するために支払わなければならないコストです。
同時に、金と原油のタイミング（いつ買うか）のリスクも非常に高いです。なぜなら、弱気相場はあまりにも長いからです。もしタイミングを誤り、強気から弱気へ転じる局面の高値圏で入り込んでしまえば、10年、あるいは20年かけても元本を回収できないという困難に直面する可能性があります。
こう考えると、商品投資と人生の収支サイクルとの一致度は非常に低く、商品投資だけで長期的にインフレに勝つことは、想像以上に簡単ではありません。
したがって、金と原油への投資は、依然としてポートフォリオ投資と資産配分（アセットアロケーション）の文脈に立ち返る必要があります。
たとえ値動きやリスクが比較的高いとしても、金と原油はポートフォリオ投資の中で、なお代替不可能な配分価値を持っています。
一方で、前述の通り、金と原油は特定の時期に優れた投資価値があります。たとえば高インフレ局面ではインフレリスクを効果的にヘッジし、購買力を守ることができます。もう一方で、株式や債券などの伝統的資産との長期的な相関性が低いため、ポートフォリオのリスク分散に一定の役割を果たせます。
しかし、その「大きく上下する」値動きの特性と合わせて考えると、ほとんどの一般の投資家にとって、金と原油はポートフォリオにおけるコア（中核）ではなく、サテライト（衛星）として持つほうがより適しています。
筆者の皆さんには、自己のリスク許容度に応じて、ポートフォリオ内での配分比率を15%またはそれ以下に抑えることを提案します。インフレへのヘッジや分散効果を十分に発揮しつつ、価格の急激な変動がポートフォリオにもたらす影響を効果的に回避することにもつながります。
著者 | 屈辰晨