AIに聞く · プロジェクトの活性化は、融創のキャッシュフロー回復のカギになり得るのか？国内外の負債再編をいち早く完了した不動産開発企業は、2025年はどのように過ごしたのか？3月27日夜、融創中国（01918.HK、以下「融創」）が発表した公告によると、同社は昨年の売上高が約451.2億元で、前年同期比で約39.0%減少した。粗損は約6.4億元であり、前年度の粗利益は約28.9億元だった。会社の株主に帰属する損失は約123.3億元で、前年から約52.0%縮小した。データから見て取れるように、債務再編の推進に取り組む融創は、事業運営面でもなお一定の課題に直面している。しかし、債務削減（デレバレッジ）の取り組みが進むことにより、融創の有利子負債は714.1億元減の1882.6億元となり、2021年末時点の負債総額からは1334.5億元下落した。再編がもたらす帳簿上の利益も、損失規模の縮小につながっている。**再編による利益と業績の「減損」**不動産の物件販売収入の減少が、融創の収入減少の主因だ。2025年、融創の物件販売収入は約330.5億元で、前年同期比で約46.0%減少した。主な要因は、物件の引き渡し面積と販売平均単価の低下によるもの。期中、融創の物件引き渡し面積は前年同期比で約23.1%減少し、年度の連結計上（年度計上）プロジェクトの販売平均単価は前年同期比で約29.8%低下した。現在の販売状況について、融創側は直言している。近年、不動産業界は継続して下向きであり、販売市場全体が大幅に縮小している。また、不動産企業が相次いで債務問題を抱えるようになり、購入者の期日前（前払い）物件への信頼が不足し、結果として新築物件の販売がさらに困難になっている。加えて、外部の資金調達チャネルが細ることで、物件引き渡しの進捗や新プロジェクトの販売開始が制約されている。不動産事業に加えて、融創の物件管理および文旅（文化観光）部門も、一定の業界全体としての課題に直面している。物管（物件管理）について、2025年、融創サービスは物件管理費の平均回収率が低下する圧力の下で、収入は約68.2億元となり、黒字転換を果たした。文旅部門の収入は約47.3億元で、現段階では文旅業界が深い調整局面にあり、市場競争の構図が加速して分化している。企業の内外の課題に直面する中で、昨年の融創の主要な2つの取り組みはそれぞれ、引き渡し保証（保交付）と債務の解消（化债務）だ。データによると、2022年から2025年の間に、融創はそれぞれ18.6万戸、31.2万戸、17万戸、5.4万戸の住宅を引き渡し、累計で72.2万戸超を引き渡した。引き渡しのピークが過ぎ、引き渡し保証の業務が基本的に完了するにつれ、融創は「引き渡し保証」の攻めの状態から、通常の「販売—引き渡し」の事業運営モデルへ回帰している。債務解消の取り組みでも重要な進展があった。昨年、融創は国内外の債務再編をすべて完了し、直接的に同社の中核的な財務指標に影響を与えた。有利子負債については、2025年末時点で融創の有利子負債残高は約1882.6億元で、前年末の有利子負債残高から714.1億元減少し、2021年末時点の負債総額からは1334.5億元減少している。債務再編の完了は、帳簿上の利益ももたらした。2025年、融創のその他の収入および利益は約355.7億元で、主に海外債務再編の利益と国内債務再編の利益の合計が約329.7億元、子会社・合弁会社・関連会社の売却による利益が約6.5億元、合弁・関連会社等から徴収する利息収入が約2.9億元である。大幅に高まったその他の収入および利益により、融創のその他の支出および損失の影響が弱まった。昨年、融創のその他の支出および損失は約271.2億元で、主に子会社、合弁会社、関連会社の売却に伴う損失が約89.2億元、長期資産に対する減損引当の計上が約75.1億元、訴訟およびその他の偶発負債の引当の計上が約39.8億元等である。各種要因の総合的な作用のもと、融創は昨年「減損」を達成し、会社の株主に帰属する損失は約123.3億元で、前年から約52.0%縮小した。期末時点で、融創の親会社株主に帰属する純資産規模は約341.7億元。現金総額（現金および現金同等物、ならびに制限付き現金を含む）は約120.1億元で、そのうち制限なしの現金は約56.8億元だった。中指研究院 企業研究総監の劉水氏は、デベロッパーの債務再編による利益は、より会計上の調整であり、事業状況の根本的な改善ではないと述べた。債務者は債務再編の過程で、再編された債務の帳簿価額が、弁済に充てる現金や非現金資産の公正価値、または再編後の債務の帳簿価額を上回ることによって生じる差額があり、この差額は当期の損益に一度に計上され、「債務再編による利益」として形成される。会計基準に起因する利益は一過性であり、持続可能ではない。劉水氏は、今後のデベロッパーの収益状況は、企業の通常の事業運営によって生み出される収入や利益の変化に依然として左右されると考えている。再編利益を除いたコアの営業利益、粗利益率、営業活動による正味キャッシュフローなどの指標を重点的に見ていく必要がある。また、販売の消化スピード、物件の引き渡し状況、土地バンク（仕入在庫）の質、資金調達チャネルが本当に回復しているかどうかが、企業の持続可能な発展能力をよりよく反映する、としている。**プロジェクトの活性化という「硬い骨」をかみ砕く**債務再編を完了した融創は、次に「浮上」できるのか、「どうやって」浮上するのか――これは現在、市場が関心を寄せる問題だ。これについて融創は、引き渡し保証（保交付）の任務が基本的に完了し、公開市場における債務リスクの解消がすべて終結するのに伴い、資金を導入してプロジェクトを活性化し、プロジェクトの債務問題を解決することが、今年の取り組みの「最重要課題」になると述べた。さらに、資産運用会社など、増分の資金を提供できる機関との協業を強化し、プロジェクト債務リスクの解消と良質プロジェクトの活性化を加速する。過去1年の間に融創は、不動産プロジェクト12件をすでに活性化させており、そこから約112億元の資金を得て、既存プロジェクトの債務問題の解決とプロジェクトの開発建設の着手に充てる見込みだ。現時点までに、累計で約85.8億元の資金を受け取っている。そのうち、北京融創壹号院、武漢光谷壹号院、天津梅江壹号院第2期等のプロジェクトでは、すでに建設が始まり、販売も実現している。今年は、重慶湾、天津梅江の用地などの新商品が市場投入される見込みだ。資金調達面について、公告日までに、融創および合弁・関連会社は、各地の引き渡し保証（保交楼）に関する特別ローンの審査承認額の合計が約230.2億元、銀行の付随融資の審査承認額の合計が約112.7億元、「白名簿プロジェクト（白名单项目）」の融資審査承認額が約47.8億元、ならびに資産運用会社を導入しての共同開発により追加資金約64.1億元を得た。今後も、このグループの資金調達の手段は、主として上記のチャネルに依存する。融創によれば、2025年末時点で、同社はその合弁会社および関連会社を含めた総土地バンクが約10,777.2万平方米（持分ベースの土地バンクは約7,651.3万平方米）で、そのうち未売却の土地バンクは約8,678万平方米（未売却持分ベース土地バンクは約6,050万平方米）に上る。これらは、不動産市場が安定に向かうにつれて十分な土地備蓄が、融創が不動産プロジェクトの債務問題を解決し、不動産部門の事業運営を段階的に回復させていくための重要な土台になるとしている。注目すべき点として、国内外の公開債務再編は完了しているものの、現在の融創の総有利子負債規模はいまだ1882.6億元に達している。同社は引き続き、その他の借入問題への対応が必要だ。公告日現在、融創の満期未払いの借入元本の合計は約1108.0億元であり、これが、借入総額の元本約322.5億元について、期限前返済を求められる可能性があることにつながっている。2025年12月31日現在、融創の約1548.5億元の借入は融創資産によって担保設定されており、グループは引き続き他の既存貸し手と協議して、延長（展期）、再融資、再編などの手段で、債務問題の長期的な解決策を推進している。貸し手が分散しており、市場も絶えず変化するため、延長案を一つずつ確定するにはなお時間が必要だ。これについて、監査人の香港立信德豪会計师事务所（HKACCA）は、融創の業績が純損失であり、流動および非流動の借入規模、手元現金の総額などの状況を踏まえると、会社の継続企業としての前提には複数の不確実性要因があり、グループが継続企業として存続できる能力に重大な疑義を生じさせ得るため、継続企業としての前提が適切かどうかについて意見を表明できないとしている。中指研究院 企業研究総監の劉水氏は、債務再編の完了は企業が本当に「浮上」したことを意味するわけではない。主に短期の流動性リスクを解決しており、貸借対照表の修復に向けた時間を確保したにすぎない。もしその後の販売が順調でなく、運営が改善しなければ、依然としてキャッシュフローが再び途絶するリスクに直面する可能性がある。したがって、債務再編は終点ではなく、新たな起点として捉えなければならない、としている。デベロッパーが本当に「造血（資金を生み出す力）」を回復し、持続可能な運営を実現するための中核的な課題は、販売の回収を加速し、既存の資産を活性化することだ。これはキャッシュフロー回復の根本である。同時に、不動産開発、保有型の運営、建設代行（代建）などのコア優位事業に焦点を当て、非コア、低効率の資産は切り離し、または処分する必要がある。業界全体の販売が回復することも、デベロッパーの事業回復にとって重要な基礎となる。（この記事は第一財経より）
交付と債務整理という二つの大きな山を越え、融創は「硬骨頭」を噛み砕くように、プロジェクトの活性化に取り組む
AIに聞く · プロジェクトの活性化は、融創のキャッシュフロー回復のカギになり得るのか？
国内外の負債再編をいち早く完了した不動産開発企業は、2025年はどのように過ごしたのか？
3月27日夜、融創中国（01918.HK、以下「融創」）が発表した公告によると、同社は昨年の売上高が約451.2億元で、前年同期比で約39.0%減少した。粗損は約6.4億元であり、前年度の粗利益は約28.9億元だった。会社の株主に帰属する損失は約123.3億元で、前年から約52.0%縮小した。
データから見て取れるように、債務再編の推進に取り組む融創は、事業運営面でもなお一定の課題に直面している。しかし、債務削減（デレバレッジ）の取り組みが進むことにより、融創の有利子負債は714.1億元減の1882.6億元となり、2021年末時点の負債総額からは1334.5億元下落した。再編がもたらす帳簿上の利益も、損失規模の縮小につながっている。
再編による利益と業績の「減損」
不動産の物件販売収入の減少が、融創の収入減少の主因だ。2025年、融創の物件販売収入は約330.5億元で、前年同期比で約46.0%減少した。主な要因は、物件の引き渡し面積と販売平均単価の低下によるもの。期中、融創の物件引き渡し面積は前年同期比で約23.1%減少し、年度の連結計上（年度計上）プロジェクトの販売平均単価は前年同期比で約29.8%低下した。
現在の販売状況について、融創側は直言している。近年、不動産業界は継続して下向きであり、販売市場全体が大幅に縮小している。また、不動産企業が相次いで債務問題を抱えるようになり、購入者の期日前（前払い）物件への信頼が不足し、結果として新築物件の販売がさらに困難になっている。加えて、外部の資金調達チャネルが細ることで、物件引き渡しの進捗や新プロジェクトの販売開始が制約されている。
不動産事業に加えて、融創の物件管理および文旅（文化観光）部門も、一定の業界全体としての課題に直面している。物管（物件管理）について、2025年、融創サービスは物件管理費の平均回収率が低下する圧力の下で、収入は約68.2億元となり、黒字転換を果たした。文旅部門の収入は約47.3億元で、現段階では文旅業界が深い調整局面にあり、市場競争の構図が加速して分化している。
企業の内外の課題に直面する中で、昨年の融創の主要な2つの取り組みはそれぞれ、引き渡し保証（保交付）と債務の解消（化债務）だ。
データによると、2022年から2025年の間に、融創はそれぞれ18.6万戸、31.2万戸、17万戸、5.4万戸の住宅を引き渡し、累計で72.2万戸超を引き渡した。引き渡しのピークが過ぎ、引き渡し保証の業務が基本的に完了するにつれ、融創は「引き渡し保証」の攻めの状態から、通常の「販売—引き渡し」の事業運営モデルへ回帰している。
債務解消の取り組みでも重要な進展があった。昨年、融創は国内外の債務再編をすべて完了し、直接的に同社の中核的な財務指標に影響を与えた。有利子負債については、2025年末時点で融創の有利子負債残高は約1882.6億元で、前年末の有利子負債残高から714.1億元減少し、2021年末時点の負債総額からは1334.5億元減少している。
債務再編の完了は、帳簿上の利益ももたらした。2025年、融創のその他の収入および利益は約355.7億元で、主に海外債務再編の利益と国内債務再編の利益の合計が約329.7億元、子会社・合弁会社・関連会社の売却による利益が約6.5億元、合弁・関連会社等から徴収する利息収入が約2.9億元である。
大幅に高まったその他の収入および利益により、融創のその他の支出および損失の影響が弱まった。昨年、融創のその他の支出および損失は約271.2億元で、主に子会社、合弁会社、関連会社の売却に伴う損失が約89.2億元、長期資産に対する減損引当の計上が約75.1億元、訴訟およびその他の偶発負債の引当の計上が約39.8億元等である。
各種要因の総合的な作用のもと、融創は昨年「減損」を達成し、会社の株主に帰属する損失は約123.3億元で、前年から約52.0%縮小した。期末時点で、融創の親会社株主に帰属する純資産規模は約341.7億元。現金総額（現金および現金同等物、ならびに制限付き現金を含む）は約120.1億元で、そのうち制限なしの現金は約56.8億元だった。
中指研究院 企業研究総監の劉水氏は、デベロッパーの債務再編による利益は、より会計上の調整であり、事業状況の根本的な改善ではないと述べた。債務者は債務再編の過程で、再編された債務の帳簿価額が、弁済に充てる現金や非現金資産の公正価値、または再編後の債務の帳簿価額を上回ることによって生じる差額があり、この差額は当期の損益に一度に計上され、「債務再編による利益」として形成される。会計基準に起因する利益は一過性であり、持続可能ではない。
劉水氏は、今後のデベロッパーの収益状況は、企業の通常の事業運営によって生み出される収入や利益の変化に依然として左右されると考えている。再編利益を除いたコアの営業利益、粗利益率、営業活動による正味キャッシュフローなどの指標を重点的に見ていく必要がある。また、販売の消化スピード、物件の引き渡し状況、土地バンク（仕入在庫）の質、資金調達チャネルが本当に回復しているかどうかが、企業の持続可能な発展能力をよりよく反映する、としている。
プロジェクトの活性化という「硬い骨」をかみ砕く
債務再編を完了した融創は、次に「浮上」できるのか、「どうやって」浮上するのか――これは現在、市場が関心を寄せる問題だ。
これについて融創は、引き渡し保証（保交付）の任務が基本的に完了し、公開市場における債務リスクの解消がすべて終結するのに伴い、資金を導入してプロジェクトを活性化し、プロジェクトの債務問題を解決することが、今年の取り組みの「最重要課題」になると述べた。さらに、資産運用会社など、増分の資金を提供できる機関との協業を強化し、プロジェクト債務リスクの解消と良質プロジェクトの活性化を加速する。
過去1年の間に融創は、不動産プロジェクト12件をすでに活性化させており、そこから約112億元の資金を得て、既存プロジェクトの債務問題の解決とプロジェクトの開発建設の着手に充てる見込みだ。現時点までに、累計で約85.8億元の資金を受け取っている。そのうち、北京融創壹号院、武漢光谷壹号院、天津梅江壹号院第2期等のプロジェクトでは、すでに建設が始まり、販売も実現している。今年は、重慶湾、天津梅江の用地などの新商品が市場投入される見込みだ。
資金調達面について、公告日までに、融創および合弁・関連会社は、各地の引き渡し保証（保交楼）に関する特別ローンの審査承認額の合計が約230.2億元、銀行の付随融資の審査承認額の合計が約112.7億元、「白名簿プロジェクト（白名单项目）」の融資審査承認額が約47.8億元、ならびに資産運用会社を導入しての共同開発により追加資金約64.1億元を得た。今後も、このグループの資金調達の手段は、主として上記のチャネルに依存する。
融創によれば、2025年末時点で、同社はその合弁会社および関連会社を含めた総土地バンクが約10,777.2万平方米（持分ベースの土地バンクは約7,651.3万平方米）で、そのうち未売却の土地バンクは約8,678万平方米（未売却持分ベース土地バンクは約6,050万平方米）に上る。これらは、不動産市場が安定に向かうにつれて十分な土地備蓄が、融創が不動産プロジェクトの債務問題を解決し、不動産部門の事業運営を段階的に回復させていくための重要な土台になるとしている。
注目すべき点として、国内外の公開債務再編は完了しているものの、現在の融創の総有利子負債規模はいまだ1882.6億元に達している。同社は引き続き、その他の借入問題への対応が必要だ。公告日現在、融創の満期未払いの借入元本の合計は約1108.0億元であり、これが、借入総額の元本約322.5億元について、期限前返済を求められる可能性があることにつながっている。
2025年12月31日現在、融創の約1548.5億元の借入は融創資産によって担保設定されており、グループは引き続き他の既存貸し手と協議して、延長（展期）、再融資、再編などの手段で、債務問題の長期的な解決策を推進している。貸し手が分散しており、市場も絶えず変化するため、延長案を一つずつ確定するにはなお時間が必要だ。
これについて、監査人の香港立信德豪会計师事务所（HKACCA）は、融創の業績が純損失であり、流動および非流動の借入規模、手元現金の総額などの状況を踏まえると、会社の継続企業としての前提には複数の不確実性要因があり、グループが継続企業として存続できる能力に重大な疑義を生じさせ得るため、継続企業としての前提が適切かどうかについて意見を表明できないとしている。
中指研究院 企業研究総監の劉水氏は、債務再編の完了は企業が本当に「浮上」したことを意味するわけではない。主に短期の流動性リスクを解決しており、貸借対照表の修復に向けた時間を確保したにすぎない。もしその後の販売が順調でなく、運営が改善しなければ、依然としてキャッシュフローが再び途絶するリスクに直面する可能性がある。したがって、債務再編は終点ではなく、新たな起点として捉えなければならない、としている。
デベロッパーが本当に「造血（資金を生み出す力）」を回復し、持続可能な運営を実現するための中核的な課題は、販売の回収を加速し、既存の資産を活性化することだ。これはキャッシュフロー回復の根本である。同時に、不動産開発、保有型の運営、建設代行（代建）などのコア優位事業に焦点を当て、非コア、低効率の資産は切り離し、または処分する必要がある。業界全体の販売が回復することも、デベロッパーの事業回復にとって重要な基礎となる。
（この記事は第一財経より）