銀行の資産運用商品は連続して発行失敗に直面しており、固定収益型の閉鎖型商品が「最も被害を受けているエリア」です

李・ユエは、自分が“当選”するとは思いもしなかった。

いわゆる“当選”とは、彼女がつい最近申し込んだ一つの銀行の銀行理財商品が、募集額が最低募集額の5,000万元要件に届かなかったため、発行に失敗した（発行が取りやめになった）というものだった。5年の理財経験がある彼女は、“理財商品が発行失敗になるのは初めてだ”。

上海地区で支店の理財マネージャーとして働く李・ユエも、最近、一部の銀行の理財商品が投資家から広く“見向きされていない”ことに気づいた。

李・ユエと謝・铭は、銀行が売りづらいのは新規発行の元本保証（固収）系のクローズド型理財商品だと分かった。

記者はWindデータに基づく不完全な統計として、今年以来、銀行理財商品の発行失敗事例が明らかに増えていることを確認した。2026年以降、3月末までに、最低募集規模に達しなかったとして発行失敗となった固収系理財商品はすでに42本超ある。2025年同期（3本）、2024年同期（7本）、2023年同期（9本）と比べても、明らかに増加している。そのうち、60%超の商品の内訳は固収系クローズド型理財商品である。

その中で、華夏理財はこれまでに新規発行理財商品の“成立せず”に関する公告を15件累計で出しており、そのうち9本は固収系クローズド型理財商品であり、さらに1本は最短保有期間が90日までの純債券系理財商品だ。

加えて、招商銀行理財、信銀理財、光大理財、広銀理財、渤銀理財などの銀行理財子会社も、理財商品が“成立しない”旨の公告を出している。

預金から理財への資金移動が続く流れの中で、これまでずっと投資家に人気だった固収系クローズド型理財商品が、なぜ突然“不人気”になったのだろうか？

投資家の“好み”が変わった

謝・铭の印象では、固収系クローズド型理財商品は、より高い収益見通しによって、ずっとベストセラーの品目だった。

普益標準の公表データによると、今年2月、全市場で新規発行された2018シリーズの理財商品は、397本がオープン型商品で、平均業績比較ベンチマークが1.85%だった。1621本がクローズド型商品で、平均業績比較ベンチマークは2.35%に達していた。

その理由は、固収系クローズド型理財商品の資金拘束期間がより長く、商品投資チームがより高い利回りの中長期の固収系投資商品を買い入れられるため、商品の総合収益が押し上げられることにある。そのため投資家は一時、この種の商品に殺到していた。

しかし今年2月以降、謝・铭が投資家に対して、リスク格付けがR1〜R2で、かつクローズ期間が3か月超の固収系理財商品を推奨すると、「オープン型で、資金を素早く払い戻せる固収+理財商品は選択できますか」という返答が多かった。

最初、彼は、固収系クローズド型理財商品の収益が下がって魅力が弱まったのだと思っていた。

普益標準のデータによると、2月末時点で全市場の存続する固収系クローズド型理財商品の“直近1か月”の年率平均収益率は3.03%で、前月比0.29ポイント下落していた。“直近3か月”の年率平均収益率は2.74%で、前月比0.07ポイント下落している。

謝・铭はすぐに、たとえ一部の固収系クローズド型理財商品の業績比較ベンチマークが1.9%にとどまっていても、一年定期預金の利率より依然として60ベーシスポイント超高いことに気づいた。これまでの仕事の経験から、預金資金は依然としてこの種の商品に流れ込むだろうと考えた。

李・ユエも、彼女が申し込んだ商品の業績比較ベンチマークが一年定期預金の利率より約65ベーシスポイント高い点を重視し、この商品が順調に発行されることは“問題ない”と見ていた。しかし現実は、かなり“逆風”だった。

複数の投資家とやり取りする中で、謝・铭は長い間見過ごされてきた要因が、投資家の理財の意思決定に急速に影響し始めていることを見いだした。米国・中東・イスラエルの戦争が激化し続け、世界経済の発展が陰りを帯び、金融市場の各種資産の変動が拡大するといった要素が同時に作用する中、より多くの投資家が、下がり続ける理財収益のために資金を理財商品（3〜6か月）に固定することを望まなくなってきているのだ。

複数の投資家が謝・铭に打ち明けたところでは、資金を柔軟に運用するため、彼らはオープン型理財商品を選好する。国際的な地政学リスクが落ち着き、中国株式市場がリバウンドすれば、彼らはすぐに商品を解約して株式市場へ資金を投入できるからだ。たとえ業績比較ベンチマークが2.2%を超える新規発行の固収系クローズド型理財商品であっても、受け入れ可能な最短保有期間は30〜45日を超えない。

これにより謝・铭は、固収系クローズド型理財商品の発行失敗事例が増えている背景には、理財資金の流れにおける構造的な変化があることを認識した。投資家が理財収益と資金流動性のバランスを兼ねるようになり始めたのだ。

冠苕諮詢（コンサルティング）の創業者・周・毅欽は、固収系クローズド型理財商品が商品設計の面で市場のニーズや居住者（住民）の理財に対する最新の嗜好に合致できない場合、市場の承認度が下がり、募集が目標に達しない状況が生じると述べた。

記者は多方面から、理財商品の発行失敗事例が目に見えて増えていることには、理財商品の代理販売エコシステムの市場化への移行とも密接な関係があることを把握した。

これまで銀行理財子会社が新商品を順調に発行できたのは主に、親行の全面的な支援に依存していたため、商品の募集成功率には相対的な保証があった。商品代理販売チャネルが継続的に拡充され、銀行の代理販売チャネルの業績評価が日増しに市場化するにつれ、親行であるかどうかにかかわらず、あるいは他の銀行の代理販売チャネルであっても、現在は歴史的な実績が良好で、居住者の投資嗜好に高度に適合する理財商品へ、より多くの販売リソースを振り向けたいと考えている。これに比べ、業績比較ベンチマークが継続的に引き下げられ、かつ資金拘束期間が長めの新規発行理財商品は“冷遇”されやすく、発行失敗の確率が上がる。

周・毅欽は、率直に言えば、銀行理財商品の運用には、銀行が投研・運営・リスク管理などの面で投資を行う必要があるため、新規発行理財商品の実際の募集額が、商品運用に必要な規模を大幅に下回る場合、理財子会社が採算の損失（運営上の損耗）を避けるために、自ら進んで商品が“成立しない”と宣言することもあり得ないわけではない、と述べた。

収益ランキング“の副作用”

固収系クローズド型理財商品の発行が集中して失敗することについて、呂・峰には別の洞察があった。

株式制の理財子会社における商品部の業務主管として、彼は長年、クローズド型理財商品の企画・発行を担当してきた。「実のところ、クローズド型理財商品の発行には、人に知られていない秘訣がずっとあるんです」と彼は記者に語った。その“秘訣”とは、理財商品が発行される初期段階で、理財子会社または代理販売チャネルが大口顧客（高純資産者、企業、または投資機関）を探し、募集額の高い比率を買い付けてもらうことで、この種の商品が円滑に発行されるようにするということだ。

“見返り”として、理財子会社は理財商品がクローズドで運用されている期間中に、高収益の資産を投入し、商品の総合リターンを大きく高め、さらに理財商品の収益ランキング上位に食い込む。これは業界では俗に“理財商品収益ランキング（打榜）”と呼ばれるものだ。

クローズド期間が終わると、これらの大口顧客の資金は好機を見て退出し、より高いリターンを得る。この種の商品は“収益ランキング”の効果によっても、多数の投資家を引きつけ、競って申し込ませることができ、結果として商品の資金管理規模の継続的な拡張が実現する。「従来は、このやり方は何度も成功していました」と呂・峰は明かした。しかし今年からは、監督当局が新規発行理財商品の収益ランキング行為に対する監督を強化するにつれ、この灰色の運用はだんだん難しくなってきている。

2月以降、彼は固収系クローズド型理財商品3本（いずれもクローズ期間は6か月）を順調に発行するために各所で大口顧客の資金を探したが、いずれも“門前払い”を食らった。これらの大口顧客は共通して、収益ランキング行為が厳格な規制の対象となったため、商品運用がクローズドの期間中にこれまでのような年率8%超のリターンを得ることは難しくなったと考えており、参加したくないのだという。

そこで呂・峰は銀行の法人業務部門に協力を求め、キャッシュマネジメントのニーズがある大企業に対し、これらの商品の“投資”先としての提案を行った。しかし彼は、大企業が求める固収系クローズド型理財商品の年率の実際の収益率は2.6%超である一方で、この3本の新規発行商品では業績比較ベンチマークが2.2%〜2.4%にとどまっていることを見つけた。差の20〜40ベーシスポイントを埋めるには、商品投資チームは資金配置戦略を再調整する必要がある。例えばREITs（不動産投資信託）などのオルタナティブ資産の投資比率を追加で10ポイント増やすといったことだ。つまり、商品投資の条件（投資条項）を再調整し、開示（公示）を作り直さなければならない。“現時点では、この3本のうち2本はまだ大口顧客の資金を見つけられておらず、発行失敗のリスクが高い”と呂・峰は打ち明けた。

謝・铭は、市場金利の下落により、固収系理財商品の業績比較ベンチマークが頻繁に引き下げられたことで、大口顧客による新規発行の固収系クローズド型理財商品の申し込みにも同様に、明確なマイナスの衝撃が生じていることを見て取った。

過去2年、彼は新規発行の固収系クローズド型理財商品関連の資料を、まず銀行の店舗網にいる“大口顧客”（高純資産顧客およびキャッシュマネジメントを担当する企業の財務責任者を含む）へ優先的に推奨していた。以前はこの種の商品は年率収益率が2.8%〜3%に達していたため、大口顧客は積極的に申し込み、投資額も百万元規模だった。

今年以来、銀行の店舗網で代理販売されるこうした理財商品の業績比較ベンチマークが複数回にわたり引き下げられ、概ね2.5%を下回るようになったことで、これらの大口顧客は同シリーズの新規発行理財商品に関心を示さなくなり、代わりに資金をミックス型の公募ファンドへ振り向けたり、年率収益がなお3%近辺に到達し得る債券系のプライベートファンド商品へ投じたりしている。

突破のための打開策

固収系クローズド型理財商品の発行失敗リスクを低減するため、呂・峰は対応策を探している。

3月以降、彼の所属する理財子会社の商品の部は何度も会議を開き、この種の理財商品の発行失敗事例が増えているさまざまな要因を洗い出し、的を絞った救済（補救）措置を策定しようとしている。

現時点で、その商品部は、この種の商品の発行失敗事例が増えている主因として、関連する理財商品が高度に同質化しており、需給のミスマッチが深刻になっていること、そして商品と顧客のニーズの適合度の落差が極めて大きいことを挙げている。

上海金融発展実験室の副主任・董・希淼は、商品同質化が深刻で、需給が食い違っていることが、今年以来理財商品の募集が難しくなった重要な原因の一つだと考えている。特に低金利や資産不足（アセット・アラ）の環境下では、固収系商品の収益余地が圧縮され、業績比較ベンチマークが概ね2%を下回る状況になり、投資家の申し込み意欲が大きく弱まる。結果として、新規発行の固収系理財商品の発行失敗が増えているのだ。

投資対象の面では、現在各理財子会社が発行している固収系クローズド型理財商品の多くが、中短期の高格付け債券や同業CD（譲渡性預金）への配分に集中しており、収益差をつけにくい。そのため、こうした商品の総合収益は、市場金利の下落とともに一斉に落ち込み、さらに一部の商品の業績比較ベンチマークが2%を割り込み、投資家の関心をさらに弱めている。

商品設計の面では、各理財子会社の固収系クローズド型理財商品は概ね最短保有期間を90日に設定している。しかし投資家が収益と資金の流動性を両立させたい状況では、この設計による商品の供給が市場需要を上回り、大量の理財資金が別の選択肢へ流れてしまい、結果として発行失敗事例が増えることになる。

博通諮詢（ボートンコンサル）の金融業界アナリスト・王・蓬博は、これは理財市場が規模の拡大から、すでにある規模をめぐる競争（在庫の取り合い）へと移りつつあることを映し出していると考える。つまり、商品供給は“粗放な発行”を卒業する必要がある。とりわけ時宜に合わない商品設計や発行のテンポは、発行失敗リスクを招きやすい。

これらの問題に対して、呂・峰の所属する商品部は3つの解決策を定めた。今後2か月以内に、まず固収系クローズド型理財商品の発行をいったん緩め、商品が混み合うことによって新たな発行失敗リスクが生じるのを回避する。6月末までに、各種の代理販売チャネルと連携を強化し、初歩的な市場需要の洞察（インサイト）メカニズムを構築し、彼らが投資家の最新の理財ニーズの変化を正確に把握できるようにして、投資家ニーズに高度に適合する理財商品を研究開発する。年末までに、商品設計面で“工夫する”とともに、投資対象の拡大において“ゴールド+”“クオンツ+”“指数+”などの投資戦略を追加し、固収系クローズド型理財商品を“固収+”型クローズド理財商品へと変革（転換）させる。加えて、商品クローズ期間の調整として、最短保有期間を45〜60日に圧縮する。

呂・峰の見方では、理財子会社にとってこれは間違いなく、市場変化への能動的な適応に向けた大きな試練だ。商品配置を最適化し、代理販売チャネルとの協業メカニズムを整備し、投資家への伴走を強化し、市場需要の洞察を深めるなどの面で差別化による突破口（打開の道）を見いだせた場合に限り、理財子会社はますます熾烈になる市場競争の環境下で、新たな“拠り所”を見つけられる。

（取材先の要望により、記事中の呂・峰は仮名）

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編集責任者：李・琳琳