（出所：華泰睿思）レンジでの揉み合いが、現段階の市場の地合いです。中東の紛争による不確実性が依然として残っており、市場の上昇余地を開くには時間を要し、通航状況およびFRB（米連邦準備制度理事会）の利下げ見通しの変化が追跡の重点になります。一方で、当社の香港株（港株）センチメント指数は恐慌ゾーンで一定期間推移しており、市場の下方向のリスクの放出が徐々に整っています。構造を整えることが現段階の重点であり、当社には2つの提案があります。第一に、現時点で市場が成長の下方修正の価格付けをまだ十分に織り込んでいない可能性があるため、防御的なエクスポージャーを維持しつつ、銀行、鉄道・道路、香港ローカルの公益事業など、運用ベースの配当（収益）商品を重点的に配分します。石油・ガスなどの景気循環系の配当商品は、混雑度とボラティリティ上昇リスクに注意が必要です。第二に、内外需の再バランスに沿って保有構造を最適化します。アジア欧州地域の収入およびサプライチェーンへのエクスポージャーが相対的に大きい外需は、消費者向け電子機器などの選別された商品を減配します。中期的に外需がむしろ低下ではなく上昇し得るという中国の優位性を持つ中流製造および広義のエネルギー・チェーンは引き続き保有します。また、配分（出清）され、見通しの下方修正が相対的に十分織り込まれている一部の内需向け消費財、たとえば乳製品などを増配します。ファンダメンタルズ：非金融CY25利益成長率3.5%、分化が大きい、上振れ要因は全体として有効2026年4月6日時点、香港株の非金融CY25の業績について、時価総額に対する開示比率は98.4%に到達し、全体のCY25利益成長率は3.5%、上振れ（超過予想）比率は17%です。利益が予想を上回った銘柄のT+1の超過収益の中央値は+0.8%、T+5ではさらに+3.3%へ拡大しており、利益の上振れ要因は概ね有効です。ETFセクターを見ると、新薬のCY25利益成長率は21.5%、利益上振れ銘柄の比率は28.6%、T+1の超過収益中央値は+2.5%、T+5はさらに+9.8%で、決算期における集中した価格設定がファンダメンタルズの改善を反映しています。インターネットのCY25は利益上振れ比率が43.5%に達する一方で、市場の反応はネガティブで、T+1の超過収益中央値は-2.7%です。これは一方で、CY25利益成長率の鈍化に対する影響が大きい一部の主力銘柄があり、さらにAI Capexを加速させた後、足元4週間でインターネットのNTM予想利益が明確に下方修正されている（-6.9%）ためです。業界別では、医薬のファンダメンタルズの価格付けは前向きである一方、メディアは利益上振れ比率が高いにもかかわらず超過収益の反応はネガティブで、投資家の遠い将来の業績に対する信頼が不足しています。資金面：海外資金が純流出へ転じ、南向きの純流入は鈍化海外資金については、水曜日時点で、EPFRの定義に基づく海外資金の香港株の純流出は8.5億米ドル（前週は純流入3.3億米ドル）です。その内訳は、アクティブ海外資金の純流出が0.9億米ドル、パッシブ海外資金の純流出が7.6億米ドルです。空売りについては、最新の一期の香港株の空売り取引/空売りポジション比率がそれぞれ+1.0pct/+0.03pct、15.1%/2.43%へと上昇しており、全体としてはやや上向きです。南向きについては、先週の南向きによる香港株への純流入は53.7億香港ドルで、前の週の純流入251.5億香港ドルから減少しています。銀行、医薬、乗用車、メディア、有色金属などのセクターが純流入の上位に入っています。市場のセンチメント：恐慌ゾーンを維持しており、まだ左側の窓口にいる香港株センチメント指数の最新値は28.6で、3月26日に初めて恐慌ゾーンに到達して以降、現在も恐慌ゾーンを維持しています。要因分解では、南向き資金のセンチメントを反映する流入の強さ、純買いの強さ、ならびにAHプレミアムの回復幅が限定的であることが挙げられます。海外資金の行動を反映する先物/オプションのスコアは16/0から26/0へと変化していますが、基本面の観点からのゴールド（黄金）に内包される為替レート差や、取引観点からの移動回転率/ハンセン・ボラティリティ指数は概ね安定しています。センチメント指数は2024年から現在までに恐慌を計7回トリガーしており、T+14/T+21の勝率および騰落幅の平均はそれぞれ86%/100%、4.0%/3.8%です。香港株センチメント指数のタイミング戦略は昨年9月の公表以降、ロングオンリー/ロング・ショート戦略の超過収益が9.1%/19.6%、年換算の超過収益が15.8%/35.1%です。配分：ヘッジ（避難）目的のエクスポージャーを維持しつつ、相対的に独立した景況感と内外需の再バランスに注目一方で、銀行、鉄道・道路、香港の公益事業などの低ボラティリティの配当（収益）商品を重点的に配分します。もう一方で、内外需の再バランスに沿って、決算状況に基づき構造を調整します。第一に、新旧のエネルギーは押し目で買い集めるものの追い買いはせず、中長期の転換ロジックは強いものの、合意形成度が最も高い領域であり、電気・新エネルギーなどの細分方向の業績予想も相対的にすでに十分です。第二に、外需の選別商品は適度に減配します。ハードウェア設備の例では、25年の業界利益の上振れ比率は29%ですが、業績後の超過収益は圧迫され、市場が2026年の下方リスクを価格付けし始めていることを示しています。第三に、内需消費を適度に増配します。保有銘柄の“出清”が段階的に進み、業績下振れリスクの価格付けも段階的に整っています。乳製品、調味料などの必需消費、ならびに一部のサービス消費に注目します。マクロの景況感の上向きロジックとは相対的に独立した革新薬（イノベーション・ドラッグ）にはαの機会があります。中国香港ローカル株は、引き続き投資価値のある底固め（ベースポジション）になり得ます。リスクに関する注意：地政学情勢の変動、政策の強度が予想に届かないこと。CY25 香港株 業績クイックビュー市場パフォーマンスバリュエーションの比較香港株の利益香港株の資金面と市場センチメント自社株買い、増資、IPO、および解禁リスクに関する注意地政学情勢の変動リスク：地政学的な衝突がリスク志向を抑制し、結果として海外資金の流出と市場ボラティリティが急激に上昇し、当社の見解と実際の相場展開が相違する可能性があります。政策の強度が予想に届かないリスク：今後、関連する支援政策の強度が弱まるほど市場が過熱した場合、現在のバリュエーション上昇トレンドが反転する、または取引の活発度が圧縮され、市場の動きが当社の見解と相違する可能性があります。関連レポートレポート：「サプライチェーンとキャッシュフローの安定性に注目」2026年4月6日易 峘 研究員 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263李雨婕 研究員 SAC No. S0570525050001 SFC No. BRG962孙瀚文 研究員 SAC No. S0570524040002 SFC No. BVB302何 康 PhD 研究員 SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318栾 迪 連絡担当者 SAC No. S0570124120013 膨大なニュース、精密な解釈は、Sina Financeアプリで。
華泰 | 香港株式戦略：サプライチェーンとキャッシュフローの安定性に注目
（出所：華泰睿思）
レンジでの揉み合いが、現段階の市場の地合いです。中東の紛争による不確実性が依然として残っており、市場の上昇余地を開くには時間を要し、通航状況およびFRB（米連邦準備制度理事会）の利下げ見通しの変化が追跡の重点になります。一方で、当社の香港株（港株）センチメント指数は恐慌ゾーンで一定期間推移しており、市場の下方向のリスクの放出が徐々に整っています。構造を整えることが現段階の重点であり、当社には2つの提案があります。第一に、現時点で市場が成長の下方修正の価格付けをまだ十分に織り込んでいない可能性があるため、防御的なエクスポージャーを維持しつつ、銀行、鉄道・道路、香港ローカルの公益事業など、運用ベースの配当（収益）商品を重点的に配分します。石油・ガスなどの景気循環系の配当商品は、混雑度とボラティリティ上昇リスクに注意が必要です。第二に、内外需の再バランスに沿って保有構造を最適化します。アジア欧州地域の収入およびサプライチェーンへのエクスポージャーが相対的に大きい外需は、消費者向け電子機器などの選別された商品を減配します。中期的に外需がむしろ低下ではなく上昇し得るという中国の優位性を持つ中流製造および広義のエネルギー・チェーンは引き続き保有します。また、配分（出清）され、見通しの下方修正が相対的に十分織り込まれている一部の内需向け消費財、たとえば乳製品などを増配します。
ファンダメンタルズ：非金融CY25利益成長率3.5%、分化が大きい、上振れ要因は全体として有効
2026年4月6日時点、香港株の非金融CY25の業績について、時価総額に対する開示比率は98.4%に到達し、全体のCY25利益成長率は3.5%、上振れ（超過予想）比率は17%です。利益が予想を上回った銘柄のT+1の超過収益の中央値は+0.8%、T+5ではさらに+3.3%へ拡大しており、利益の上振れ要因は概ね有効です。ETFセクターを見ると、新薬のCY25利益成長率は21.5%、利益上振れ銘柄の比率は28.6%、T+1の超過収益中央値は+2.5%、T+5はさらに+9.8%で、決算期における集中した価格設定がファンダメンタルズの改善を反映しています。インターネットのCY25は利益上振れ比率が43.5%に達する一方で、市場の反応はネガティブで、T+1の超過収益中央値は-2.7%です。これは一方で、CY25利益成長率の鈍化に対する影響が大きい一部の主力銘柄があり、さらにAI Capexを加速させた後、足元4週間でインターネットのNTM予想利益が明確に下方修正されている（-6.9%）ためです。業界別では、医薬のファンダメンタルズの価格付けは前向きである一方、メディアは利益上振れ比率が高いにもかかわらず超過収益の反応はネガティブで、投資家の遠い将来の業績に対する信頼が不足しています。
資金面：海外資金が純流出へ転じ、南向きの純流入は鈍化
海外資金については、水曜日時点で、EPFRの定義に基づく海外資金の香港株の純流出は8.5億米ドル（前週は純流入3.3億米ドル）です。その内訳は、アクティブ海外資金の純流出が0.9億米ドル、パッシブ海外資金の純流出が7.6億米ドルです。空売りについては、最新の一期の香港株の空売り取引/空売りポジション比率がそれぞれ+1.0pct/+0.03pct、15.1%/2.43%へと上昇しており、全体としてはやや上向きです。南向きについては、先週の南向きによる香港株への純流入は53.7億香港ドルで、前の週の純流入251.5億香港ドルから減少しています。銀行、医薬、乗用車、メディア、有色金属などのセクターが純流入の上位に入っています。
市場のセンチメント：恐慌ゾーンを維持しており、まだ左側の窓口にいる
香港株センチメント指数の最新値は28.6で、3月26日に初めて恐慌ゾーンに到達して以降、現在も恐慌ゾーンを維持しています。要因分解では、南向き資金のセンチメントを反映する流入の強さ、純買いの強さ、ならびにAHプレミアムの回復幅が限定的であることが挙げられます。海外資金の行動を反映する先物/オプションのスコアは16/0から26/0へと変化していますが、基本面の観点からのゴールド（黄金）に内包される為替レート差や、取引観点からの移動回転率/ハンセン・ボラティリティ指数は概ね安定しています。センチメント指数は2024年から現在までに恐慌を計7回トリガーしており、T+14/T+21の勝率および騰落幅の平均はそれぞれ86%/100%、4.0%/3.8%です。香港株センチメント指数のタイミング戦略は昨年9月の公表以降、ロングオンリー/ロング・ショート戦略の超過収益が9.1%/19.6%、年換算の超過収益が15.8%/35.1%です。
配分：ヘッジ（避難）目的のエクスポージャーを維持しつつ、相対的に独立した景況感と内外需の再バランスに注目
一方で、銀行、鉄道・道路、香港の公益事業などの低ボラティリティの配当（収益）商品を重点的に配分します。もう一方で、内外需の再バランスに沿って、決算状況に基づき構造を調整します。第一に、新旧のエネルギーは押し目で買い集めるものの追い買いはせず、中長期の転換ロジックは強いものの、合意形成度が最も高い領域であり、電気・新エネルギーなどの細分方向の業績予想も相対的にすでに十分です。第二に、外需の選別商品は適度に減配します。ハードウェア設備の例では、25年の業界利益の上振れ比率は29%ですが、業績後の超過収益は圧迫され、市場が2026年の下方リスクを価格付けし始めていることを示しています。第三に、内需消費を適度に増配します。保有銘柄の“出清”が段階的に進み、業績下振れリスクの価格付けも段階的に整っています。乳製品、調味料などの必需消費、ならびに一部のサービス消費に注目します。マクロの景況感の上向きロジックとは相対的に独立した革新薬（イノベーション・ドラッグ）にはαの機会があります。中国香港ローカル株は、引き続き投資価値のある底固め（ベースポジション）になり得ます。
リスクに関する注意：地政学情勢の変動、政策の強度が予想に届かないこと。
CY25 香港株 業績クイックビュー
市場パフォーマンス
バリュエーションの比較
香港株の利益
香港株の資金面と市場センチメント
自社株買い、増資、IPO、および解禁
リスクに関する注意
地政学情勢の変動リスク：地政学的な衝突がリスク志向を抑制し、結果として海外資金の流出と市場ボラティリティが急激に上昇し、当社の見解と実際の相場展開が相違する可能性があります。
政策の強度が予想に届かないリスク：今後、関連する支援政策の強度が弱まるほど市場が過熱した場合、現在のバリュエーション上昇トレンドが反転する、または取引の活発度が圧縮され、市場の動きが当社の見解と相違する可能性があります。
関連レポート
レポート：「サプライチェーンとキャッシュフローの安定性に注目」2026年4月6日
易 峘 研究員 SAC No. S0570520100005 SFC No. AMH263
李雨婕 研究員 SAC No. S0570525050001 SFC No. BRG962
孙瀚文 研究員 SAC No. S0570524040002 SFC No. BVB302
何 康 PhD 研究員 SAC No. S0570520080004 SFC No. BRB318
栾 迪 連絡担当者 SAC No. S0570124120013
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