AIに聞く・トークン経済はどのように人工知能（AI）エコシステムを変えるのか？> 3月31日、「世界の大規模モデル（ファースト・グローバルLLM）上場第一号企業」である智脈（Zhipu）が、上場後初となる決算報告書を提出した。決算によると、2025年12月31日時点で智脈は通年の売上が7.24億元超（人民元、以下同）で、前年同期比131.9%増となった。売上規模の面では、智脈は国内で売上高最大の大規模モデル企業となっている。これに対し、もう一社の香港上場の大規模モデル企業であるMiniMaxは、3月2日に発表した決算報告書によれば、昨年の総収入は7903.8万米ドル（約5.43億元）で、前年同期比158.9%増だった。**売上成長131.9%・損失拡大、粗利に圧力**決算によると、智脈は2025年通年の売上が7.24億元で、前年同期比131.9%増となった。2025年度の純損失は47億元で、2024年の29億元から増加しており、決算では主に研究開発投資の継続的な増加の影響によるものだとしている。粗利面では、同社は2025年に約3億元を計上し、前年同期比68.7%増となったが、粗利率は低下し、2024年の56.3%から2025年の41.0%へと下がった。決算では、これは主にクラウド展開事業の構成比が高まったこと、ならびにオンプレミス（ローカル）展開事業の粗利率が一時的に低下したことによるものだとしている。智脈は、現在、中国の上位10大インターネット企業のうち9社が自社のGLMモデルを深く利用していると強調している。2026年3月までに、智脈の登録企業・ユーザー数は400万人を超え、世界の218以上の国・地域でサービスを提供している。従来の分類方法に基づくと、2025年通年で智脈のオンプレミス展開による収入は5.34億元で前年同期比102.3%増、総収入の73.7%を占めた。クラウド展開による収入は1.90億元で前年同期比292.6%増、構成比は26.3%だった。さらに智脈は決算報告書の中で、従来の「展開方式を主とする分類」が現時点での同社の製品をカバーしきれなくなったため、業務形態と主要プロダクトラインに基づいて分解したと述べている。この分類方法に従うと、オープンプラットフォームおよびAPI事業は2025年の売上が1.9億元で前年同期比292.6%増、総収入の26.3%を占めた。企業向けインテリジェントエージェント分野は昨年の売上が1.6億元で前年同期比248.8%増、売上総額の22.9%を占めた。企業向け汎用大規模モデルは2025年の売上が3.6億元で前年同期比70.5%増、売上総額の50.4%を占めた。技術サービスおよびその他の売上は250万元で前年同期比31.6%増、売上総額の0.4%だった。智脈のCEOである張鵬（チャン・ペン）は業績発表会で、同社の2025年の総売上は期首に設定した目標を上回ったと述べた。中核となる成長の原動力は、智脈のMaaSプラットフォーム（すなわちオープンプラットフォームおよびAPI事業）の全面的な爆発だという。現在、智脈のMaaSプラットフォームのARR（年間経常収益）は約17億元で、過去12か月で60倍に伸びた。さらに推論側の極限までのエンジニアリング最適化により、智脈はトークンの単位コストを大幅に引き下げ、収益性を大きく改善している。MaaSプラットフォームの粗利率は、近5倍に増えて18.9%となり、業界水準を大きく上回る。上記の財務データに基づく売上構成比から見ると、智脈はMaaSプラットフォーム関連の成長能力を築いたものの、智脈の2025年の売上は依然としてオンプレミス展開と企業向け汎用大規模モデルが主である。**API呼び出し価格は83%上昇、それでも品薄**上場後最初の決算報告書で智脈は2つの概念を提示した。1つ目は「TACの時代」。智脈によれば、TACの時代に入り、大規模モデルが長期タスク実行のクローズドループ能力を備えると、主要な競争力はTAC（Token Architecture Capability、すなわちトークン・アーキテクチャ能力）へと再構築されるという。2つ目は「大規模モデルオペレーティングシステム」（LLM-OS）。智脈は、従来のOS（オペレーティングシステム）はハードウェア資源のスケジューラであるのに対し、LLM-OS（大規模モデルオペレーティングシステム）はインテリジェントなスケジューラであると考えている。大規模モデルはソフトウェアを飲み込みつつあり、将来の計算プラットフォームはAppの積み重ねではなく、APIストアとAgent（エージェント）マトリクスの協調になる。誰のモデルがシステムのカーネル（中核）に入るかが、次世代計算の定義権を握ることになる。この2つの概念について、現時点で智脈がすでに布石を打っているのかと問われると、張鵬は「現時点でTACはまさに起きていることです。たとえばトークン経済、トークン転換効率などです。また、ある企業は賃金を現金で支払うだけでなく、トークンを賃金の一部として従業員に支払うこともあり、これはトークン自体がすでに経済的価値と知能的価値を備えていることを意味します。さらに、大規模モデルオペレーティングシステム（LLM OS）も概念のレベルで止まっていません。智脈はこの未来のトレンドをずいぶん前から注視しており、エコシステムのパートナーやオペレーティングシステム企業とも議論しています。将来的にベースとなるモデルの能力をOSと深く統合し、新しいプロダクト体験を生み出せるのかどうか検討しています」と述べた。決算報告書によると、今年3月時点で智脈のAPI呼び出し価格は昨年末に比べて83%引き上げられているが、それでも供給が需要に追いついていない。こうした現象について張鵬は「市場環境全体では、計算能力を提供してAPIサービスを提供する事業者が非常に多いです。顧客が智脈の値上げを受け入れて、なおも選び続けているという事実は、モデル能力が確かに先行していることを示しています。長期の価格の本質は価値によって決まると思います。人手を効果的に代替し、転換効率とインテリジェンスの水準を高めることのできるリソースは、希少で貴重です。私たちは、単位トークンが生み出す価値と、顧客にもたらす価値により注目しています。顧客がこの価値を認めて初めて、より高いコストを払ってでも利用したいと思うのです。価格決定権は、私たちの技術力と長期トレンドによってもたらされる先行的な地位により左右されると信じています」と語った。智脈の市場競争における中核的な参入障壁（競争優位の源泉）について、張鵬は「技術面では、智脈はCodingとAgentic能力の分野で継続して先行している。さらに智脈は、すでに商用化の形で大量のエコシステム資源を蓄積しており、400万人超の企業および開発者ユーザーがいます。これらの開発者や企業は、智脈のモデル基盤、API、Tokenをもとに強力なTAC能力を構築しており、より広い範囲の企業、開発者、ユーザーへと徐々に影響を広げていくでしょう。競争の観点から見ると、張鵬は『大手企業は必ず自社開発するはずですが、すべてのシーンで十分な競争力を達成できるとは限りません。これはリソースの制約によって決まることです。さらに大手企業自身も複雑なエコシステムですので、すべてのノードで自社に完全に依存するわけではなく、優れた技術サプライヤーとも連携していき、エコシステムの新鮮な血液を確保し、いかなる時点でも先手を失わないようにします。技術が急速にイテレーションし、モデル能力が依然として主導的な段階では、独立した大規模モデル企業には先天的な優位があります。これが、智脈が立ち脚できている核心です』と述べた」と語った」。* * *取材・執筆：南都N（南方都市报N）Nビデオ記者 林文琪
大模型第一股の最初の年次報告書：国内トップの収益、張鵬が語るToken経済
AIに聞く・トークン経済はどのように人工知能（AI）エコシステムを変えるのか？
売上成長131.9%・損失拡大、粗利に圧力
決算によると、智脈は2025年通年の売上が7.24億元で、前年同期比131.9%増となった。2025年度の純損失は47億元で、2024年の29億元から増加しており、決算では主に研究開発投資の継続的な増加の影響によるものだとしている。粗利面では、同社は2025年に約3億元を計上し、前年同期比68.7%増となったが、粗利率は低下し、2024年の56.3%から2025年の41.0%へと下がった。決算では、これは主にクラウド展開事業の構成比が高まったこと、ならびにオンプレミス（ローカル）展開事業の粗利率が一時的に低下したことによるものだとしている。
智脈は、現在、中国の上位10大インターネット企業のうち9社が自社のGLMモデルを深く利用していると強調している。2026年3月までに、智脈の登録企業・ユーザー数は400万人を超え、世界の218以上の国・地域でサービスを提供している。
従来の分類方法に基づくと、2025年通年で智脈のオンプレミス展開による収入は5.34億元で前年同期比102.3%増、総収入の73.7%を占めた。クラウド展開による収入は1.90億元で前年同期比292.6%増、構成比は26.3%だった。
さらに智脈は決算報告書の中で、従来の「展開方式を主とする分類」が現時点での同社の製品をカバーしきれなくなったため、業務形態と主要プロダクトラインに基づいて分解したと述べている。この分類方法に従うと、オープンプラットフォームおよびAPI事業は2025年の売上が1.9億元で前年同期比292.6%増、総収入の26.3%を占めた。企業向けインテリジェントエージェント分野は昨年の売上が1.6億元で前年同期比248.8%増、売上総額の22.9%を占めた。企業向け汎用大規模モデルは2025年の売上が3.6億元で前年同期比70.5%増、売上総額の50.4%を占めた。技術サービスおよびその他の売上は250万元で前年同期比31.6%増、売上総額の0.4%だった。
智脈のCEOである張鵬（チャン・ペン）は業績発表会で、同社の2025年の総売上は期首に設定した目標を上回ったと述べた。中核となる成長の原動力は、智脈のMaaSプラットフォーム（すなわちオープンプラットフォームおよびAPI事業）の全面的な爆発だという。現在、智脈のMaaSプラットフォームのARR（年間経常収益）は約17億元で、過去12か月で60倍に伸びた。さらに推論側の極限までのエンジニアリング最適化により、智脈はトークンの単位コストを大幅に引き下げ、収益性を大きく改善している。MaaSプラットフォームの粗利率は、近5倍に増えて18.9%となり、業界水準を大きく上回る。
上記の財務データに基づく売上構成比から見ると、智脈はMaaSプラットフォーム関連の成長能力を築いたものの、智脈の2025年の売上は依然としてオンプレミス展開と企業向け汎用大規模モデルが主である。
API呼び出し価格は83%上昇、それでも品薄
上場後最初の決算報告書で智脈は2つの概念を提示した。1つ目は「TACの時代」。智脈によれば、TACの時代に入り、大規模モデルが長期タスク実行のクローズドループ能力を備えると、主要な競争力はTAC（Token Architecture Capability、すなわちトークン・アーキテクチャ能力）へと再構築されるという。
2つ目は「大規模モデルオペレーティングシステム」（LLM-OS）。智脈は、従来のOS（オペレーティングシステム）はハードウェア資源のスケジューラであるのに対し、LLM-OS（大規模モデルオペレーティングシステム）はインテリジェントなスケジューラであると考えている。大規模モデルはソフトウェアを飲み込みつつあり、将来の計算プラットフォームはAppの積み重ねではなく、APIストアとAgent（エージェント）マトリクスの協調になる。誰のモデルがシステムのカーネル（中核）に入るかが、次世代計算の定義権を握ることになる。
この2つの概念について、現時点で智脈がすでに布石を打っているのかと問われると、張鵬は「現時点でTACはまさに起きていることです。たとえばトークン経済、トークン転換効率などです。また、ある企業は賃金を現金で支払うだけでなく、トークンを賃金の一部として従業員に支払うこともあり、これはトークン自体がすでに経済的価値と知能的価値を備えていることを意味します。さらに、大規模モデルオペレーティングシステム（LLM OS）も概念のレベルで止まっていません。智脈はこの未来のトレンドをずいぶん前から注視しており、エコシステムのパートナーやオペレーティングシステム企業とも議論しています。将来的にベースとなるモデルの能力をOSと深く統合し、新しいプロダクト体験を生み出せるのかどうか検討しています」と述べた。
決算報告書によると、今年3月時点で智脈のAPI呼び出し価格は昨年末に比べて83%引き上げられているが、それでも供給が需要に追いついていない。こうした現象について張鵬は「市場環境全体では、計算能力を提供してAPIサービスを提供する事業者が非常に多いです。顧客が智脈の値上げを受け入れて、なおも選び続けているという事実は、モデル能力が確かに先行していることを示しています。長期の価格の本質は価値によって決まると思います。人手を効果的に代替し、転換効率とインテリジェンスの水準を高めることのできるリソースは、希少で貴重です。私たちは、単位トークンが生み出す価値と、顧客にもたらす価値により注目しています。顧客がこの価値を認めて初めて、より高いコストを払ってでも利用したいと思うのです。価格決定権は、私たちの技術力と長期トレンドによってもたらされる先行的な地位により左右されると信じています」と語った。
智脈の市場競争における中核的な参入障壁（競争優位の源泉）について、張鵬は「技術面では、智脈はCodingとAgentic能力の分野で継続して先行している。さらに智脈は、すでに商用化の形で大量のエコシステム資源を蓄積しており、400万人超の企業および開発者ユーザーがいます。これらの開発者や企業は、智脈のモデル基盤、API、Tokenをもとに強力なTAC能力を構築しており、より広い範囲の企業、開発者、ユーザーへと徐々に影響を広げていくでしょう。
競争の観点から見ると、張鵬は『大手企業は必ず自社開発するはずですが、すべてのシーンで十分な競争力を達成できるとは限りません。これはリソースの制約によって決まることです。さらに大手企業自身も複雑なエコシステムですので、すべてのノードで自社に完全に依存するわけではなく、優れた技術サプライヤーとも連携していき、エコシステムの新鮮な血液を確保し、いかなる時点でも先手を失わないようにします。技術が急速にイテレーションし、モデル能力が依然として主導的な段階では、独立した大規模モデル企業には先天的な優位があります。これが、智脈が立ち脚できている核心です』と述べた」と語った」。
取材・執筆：南都N（南方都市报N）Nビデオ記者 林文琪