年の売上高がわずか数千万元にすぎず、純損失はそれでも約5,000万元に上る一方で、武漢艾米森生命科技股份有限公司（以下「艾米森」）は、このまま赤字が続く成績表を携えて、再び香港取引所（港交所）に向けて挑戦する。目論見書が無効となった後の4月7日、艾米森は再び港交所のメインボード（港交所主板）に上場申請を提出した。設立から10年のがん早期スクリーニング企業である同社は、すでに複数の国家薬監局（NMPA）承認の第Ⅲ類医療機器製品を手にしているものの、商業化の実績は理想的ではない。2024年および2025年の会社の売上高の合計は2200万元あまりにとどまり、損失は累計で約9000万元に達する。さらに、限られた収入の中で、相当割合が関連取引によるものだった。 加えて、艾米森が主力として掲げる「早期スクリーニング」という物語は、規制当局の定義からもずれているように見える。市場では、同社製品の登録時の想定用途はいずれも「検査」または「補助診断」であり、健康な人を対象とした早期スクリーニングではないのではないか、という疑念の声がある。関連依存から位置づけの曖昧さまで、艾米森がIPO（新規株式公開）で行き詰まりを打破できるのかは、依然として不明だ。 設立から長年経っても損失の泥沼から抜け出せず 艾米森の最新の目論見書によると、がん検査分野に10年以上深く取り組んできたにもかかわらず、ここ2年の艾米森の売上高はわずか数千万元の規模にとどまっている。2024年および2025年において、同社はそれぞれ営業収入723.8万元、1541.9万元を実現した。 限られた売上高とは対照的なのは、拡大し続ける損失だ。2024—2025年において、艾米森の純損失はそれぞれ3863万元、4897.9万元に達し、累計損失は約9000万元となる。同期間の売上高総額の合計の約4倍に相当する。たとえ2025年の売上高が倍増しても、損失額は前年同期比で26.79%増加している。 成長の原動力という観点では、2025年の売上高倍増は主に新製品の承認後に集中して出荷（放量）されたことに依存している。2024年9月、結腸・直腸がん検査製品の「艾长健」が国家薬監局に承認された。2025年1月、肝がん検査製品の「艾馨甘」と食道がん検査製品の「艾思宁」が相次いで承認され、上場された。3製品の販売収入の増加が、直接的に全体業績の成長を押し上げた。 製品構成として、艾米森は多がん種をカバーする検査マトリクスをすでに構築しており、多数の製品が国家薬監局の第3類医療機器登録証を取得している。現在の商業化収入は主に「艾长康」「艾长健」「艾思宁」「艾馨甘」からもたらされている。 北京商报记者は、かつて「艾长康」が艾米森の売上の柱であり、2024年において72.2%の売上を同社にもたらしたことに注目している。ただし2025年には、艾米森の売上構成が大きく変化した。「艾长康」の売上構成比は29.7%まで低下し、一方で「艾长健」「艾思宁」「艾馨甘」の3製品の売上構成比はそれぞれ18.4%、15%、29.1%に達した。 北京中医薬大学の衛生健康法学教授であり博士課程の指導教官でもある鄧勇は、艾米森の収益化の行き詰まりは技術の短所によるものではなく、商業化の道筋の全面的な偏りと戦略的な位置づけの誤りが重なった結果だと指摘する。同社は世界初のqPCRメチル化検査製品を保有しており、技術には一定の参入障壁がある。第Ⅲ類の証明書（Ⅲ類証）の整備も研究開発の基盤を示しているが、製品の上市のタイミングが著しく遅れている。主要な肝がん検査製品の承認時には、ノウォ辉（ノーホイ）や艾德などの企業がすでにその市場を取りに行っており、先行者利益を失ってしまったのだ。また、製品の価格が高く、医保のカバー範囲も限られていることに加え、直販および販売代理（分销）チャネルの構築が遅れ、末端での販売動向（動销）を生み出す能力が弱い。さらに重要なのは、研究開発費・販売費・管理費への高い投資が継続しているにもかかわらず、売上規模がコストをまったくカバーできず、その結果として損失が年々拡大し、規模拡大による黒字化は遠いままだという点だ。 関連する問題について、北京商报记者は艾米森に取材依頼状を送付したが、発稿時点までに回答は得られていない。 市場における拡大が不足し、社内の「資金注入」に依存 そもそも売上規模が小さい状況の中で、艾米森の売上収入はかつて非常に高い割合を関連取引に依存しており、その売上の実在性と独立性が強く注目されている。 艾米森の目論見書によると、武漢艾诺医学实验室（以下「艾诺实验室」）は同社の中核となる関連当事者であり、執行取締役であり持株大株主の張良禄が全額出資して保有している。主な業務は医学検査および契約研究サービスだ。2024—2025年において、艾诺实验室は分别に艾米森の第1位の顧客および第2位の顧客であり、2024年の取引金額は377.4万元で、その年の総収入の52.1%を占め、売上の半分以上に相当していた。 艾诺实验室以外での艾米森のもう一つの大口顧客は凯普生物だ。凯普生物は艾米森の重要な協業パートナーであるだけでなく、同社の11.58%の株式を保有している。目論見書の開示によれば、凯普生物は广东凯普生物が61%の株式を保有しており、さらに2024年において、广东凯普生物は艾米森の第3位の顧客で、取引金額は総収入の5.2%を占めていた。これら2つの関連当事者だけで合計すると、売上の約6割を占める。 鄧勇は、これは本質的に株主の体制の内部で製品を消化しているだけであって、第三者市場からの真の評価ではないと考える。この収入構造は、同社の市場化による拡大能力が重大な不足に直結して露呈しており、株主による「資金注入」に依存して売上成長を維持しているのだ、とする。 鄧勇はさらに、このような仕組みには3つの重大なリスクが潜んでいると指摘する。1つ目は、港交所が関連取引の価格の公正性および利益供与でないことについて厳格に審査しており、それが上場の「足かせ」になる可能性があることだ。2つ目は、上場後に関連取引が規範に沿って縮小されれば、収入は大幅に急落する可能性が高く、継続的な事業運営能力が疑わしくなることだ。3つ目は、投資家が関連取引を控除した後の実際の売上で評価するため、企業価値は大幅に目減りし、資本市場における魅力を徹底的に失うことだ。 北京商报记者は、2025年になると艾米森の関連取引の比率がいくらか低下していることに注目している。艾诺实验室の取引金額は265.6万元まで下がり、比率は17.2%となった。一方で广东凯普生物は2025年の上位5社の顧客リストに入っていない。 「早期スクリーニング」か「補助診断」か？ 艾米森のような企業にとって、コア事業の成長余地は資本市場が注目する焦点だ。艾米森が対外的に打ち出している「がん早期スクリーニング」という物語が投資を引きつける中核論理であるのは事実だが、この位置づけは初回の目論見書提出時から市場の厳しい疑念にさらされていた。 国家薬監局の登録情報によれば、艾米森は現在、血液、尿など複数の検体タイプをカバーする5つの第Ⅲ類医療機器証明書を取得しており、肝がん、結腸・直腸がんなど複数のがん種の検査に対応している。これまで、「承認された製品の想定用途は、特定のがんに対する“検査”または“補助診断”であって、厳密な意味での“スクリーニング”ではないのではないか」との声があった。つまり、現段階で艾米森が提供しているサービス対象は、「すでに症状が現れている人々」であって、「自発的に健康スクリーニングを受ける一般の人々」ではない、ということになる。 医薬業界アナリストの朱明军は、北京商报记者に対し、もし製品用途が単に補助診断にとどまるなら、市場の規模は大幅に縮小するだろうと述べた。補助診断は受診者の中の疑わしい症例のみを対象とする。一方で早期スクリーニングは、無症状の巨大な人群を対象とするため、規模の差は数桁に及ぶ。さらに評価ロジック（バリュエーション）も再構築され、早期スクリーニングはコンシューマー向け市場として見なされるため、評価倍率は従来のIVD製品よりはるかに高くなる。商業化の道筋もまた制限され、健診センターや健康な人々への直接的な普及ができなくなる。 入手した情報によれば、現時点で国内でがん「早期スクリーニング用途」の承認を取得した製品はまだ多くない。诺辉健康（ノーホイ・ヘルス）の結腸・直腸がん早期スクリーニング製品である「常卫清」、および觅瑞（ミーシャオウェイ）の「觅小卫都」もその中に含まれる。常卫清は発売当初、一時は爆発的な成長を遂げたことがある。しかし、かつて「がん早期スクリーニング第一株」として脚光を浴びた诺辉健康は、財務不正が原因で、2025年10月底に強制退市となっている。 さらに注目すべきは、がん早期スクリーニングに関する規制のハードルが引き続き高まっていることだ。2025年8月、国家薬監局器审中心は《癌症筛查体外诊断试剂临床评价注册审查指导原则（がんスクリーニングの体外診断用試薬に関する臨床評価の登録審査ガイダンス原則）》を公表し、文書では、がんスクリーニング製品の被験者は無症状人群であることを明確にするとともに、申請企業は少なくとも3つの臨床試験機関を選び、多施設共同の臨床試験を実施すべきであると求めている。これは疑いなく、艾米森の今後の製品の位置づけにさらなる難しさを加えるものだ。 鄧勇は今回の提出（上場申請）について、艾米森は売上が倍増した短期データを提出したものの、核心の問題は変わっていないと述べた。10年磨いてもなお「走り出せない」この企業にとって、上場はゴールではない。関連取引を徹底的に切り離し、商業化の体系を再構築し、製品の位置づけを明確にしなければ、仮に港株に成功上場できたとしても、長期の赤字の泥沼から抜け出すことは難しく、資本市場の期待を実現することもできない。 北京商报记者 王寅浩 宋雨盈
2年間で売上の4倍を失ったがん早期検査企業エイミーソン、再び香港証券取引所に挑戦
年の売上高がわずか数千万元にすぎず、純損失はそれでも約5,000万元に上る一方で、武漢艾米森生命科技股份有限公司（以下「艾米森」）は、このまま赤字が続く成績表を携えて、再び香港取引所（港交所）に向けて挑戦する。目論見書が無効となった後の4月7日、艾米森は再び港交所のメインボード（港交所主板）に上場申請を提出した。設立から10年のがん早期スクリーニング企業である同社は、すでに複数の国家薬監局（NMPA）承認の第Ⅲ類医療機器製品を手にしているものの、商業化の実績は理想的ではない。2024年および2025年の会社の売上高の合計は2200万元あまりにとどまり、損失は累計で約9000万元に達する。さらに、限られた収入の中で、相当割合が関連取引によるものだった。
加えて、艾米森が主力として掲げる「早期スクリーニング」という物語は、規制当局の定義からもずれているように見える。市場では、同社製品の登録時の想定用途はいずれも「検査」または「補助診断」であり、健康な人を対象とした早期スクリーニングではないのではないか、という疑念の声がある。関連依存から位置づけの曖昧さまで、艾米森がIPO（新規株式公開）で行き詰まりを打破できるのかは、依然として不明だ。
設立から長年経っても損失の泥沼から抜け出せず
艾米森の最新の目論見書によると、がん検査分野に10年以上深く取り組んできたにもかかわらず、ここ2年の艾米森の売上高はわずか数千万元の規模にとどまっている。2024年および2025年において、同社はそれぞれ営業収入723.8万元、1541.9万元を実現した。
限られた売上高とは対照的なのは、拡大し続ける損失だ。2024—2025年において、艾米森の純損失はそれぞれ3863万元、4897.9万元に達し、累計損失は約9000万元となる。同期間の売上高総額の合計の約4倍に相当する。たとえ2025年の売上高が倍増しても、損失額は前年同期比で26.79%増加している。
成長の原動力という観点では、2025年の売上高倍増は主に新製品の承認後に集中して出荷（放量）されたことに依存している。2024年9月、結腸・直腸がん検査製品の「艾长健」が国家薬監局に承認された。2025年1月、肝がん検査製品の「艾馨甘」と食道がん検査製品の「艾思宁」が相次いで承認され、上場された。3製品の販売収入の増加が、直接的に全体業績の成長を押し上げた。
製品構成として、艾米森は多がん種をカバーする検査マトリクスをすでに構築しており、多数の製品が国家薬監局の第3類医療機器登録証を取得している。現在の商業化収入は主に「艾长康」「艾长健」「艾思宁」「艾馨甘」からもたらされている。
北京商报记者は、かつて「艾长康」が艾米森の売上の柱であり、2024年において72.2%の売上を同社にもたらしたことに注目している。ただし2025年には、艾米森の売上構成が大きく変化した。「艾长康」の売上構成比は29.7%まで低下し、一方で「艾长健」「艾思宁」「艾馨甘」の3製品の売上構成比はそれぞれ18.4%、15%、29.1%に達した。
北京中医薬大学の衛生健康法学教授であり博士課程の指導教官でもある鄧勇は、艾米森の収益化の行き詰まりは技術の短所によるものではなく、商業化の道筋の全面的な偏りと戦略的な位置づけの誤りが重なった結果だと指摘する。同社は世界初のqPCRメチル化検査製品を保有しており、技術には一定の参入障壁がある。第Ⅲ類の証明書（Ⅲ類証）の整備も研究開発の基盤を示しているが、製品の上市のタイミングが著しく遅れている。主要な肝がん検査製品の承認時には、ノウォ辉（ノーホイ）や艾德などの企業がすでにその市場を取りに行っており、先行者利益を失ってしまったのだ。また、製品の価格が高く、医保のカバー範囲も限られていることに加え、直販および販売代理（分销）チャネルの構築が遅れ、末端での販売動向（動销）を生み出す能力が弱い。さらに重要なのは、研究開発費・販売費・管理費への高い投資が継続しているにもかかわらず、売上規模がコストをまったくカバーできず、その結果として損失が年々拡大し、規模拡大による黒字化は遠いままだという点だ。
関連する問題について、北京商报记者は艾米森に取材依頼状を送付したが、発稿時点までに回答は得られていない。
市場における拡大が不足し、社内の「資金注入」に依存
そもそも売上規模が小さい状況の中で、艾米森の売上収入はかつて非常に高い割合を関連取引に依存しており、その売上の実在性と独立性が強く注目されている。
艾米森の目論見書によると、武漢艾诺医学实验室（以下「艾诺实验室」）は同社の中核となる関連当事者であり、執行取締役であり持株大株主の張良禄が全額出資して保有している。主な業務は医学検査および契約研究サービスだ。2024—2025年において、艾诺实验室は分别に艾米森の第1位の顧客および第2位の顧客であり、2024年の取引金額は377.4万元で、その年の総収入の52.1%を占め、売上の半分以上に相当していた。
艾诺实验室以外での艾米森のもう一つの大口顧客は凯普生物だ。凯普生物は艾米森の重要な協業パートナーであるだけでなく、同社の11.58%の株式を保有している。目論見書の開示によれば、凯普生物は广东凯普生物が61%の株式を保有しており、さらに2024年において、广东凯普生物は艾米森の第3位の顧客で、取引金額は総収入の5.2%を占めていた。これら2つの関連当事者だけで合計すると、売上の約6割を占める。
鄧勇は、これは本質的に株主の体制の内部で製品を消化しているだけであって、第三者市場からの真の評価ではないと考える。この収入構造は、同社の市場化による拡大能力が重大な不足に直結して露呈しており、株主による「資金注入」に依存して売上成長を維持しているのだ、とする。
鄧勇はさらに、このような仕組みには3つの重大なリスクが潜んでいると指摘する。1つ目は、港交所が関連取引の価格の公正性および利益供与でないことについて厳格に審査しており、それが上場の「足かせ」になる可能性があることだ。2つ目は、上場後に関連取引が規範に沿って縮小されれば、収入は大幅に急落する可能性が高く、継続的な事業運営能力が疑わしくなることだ。3つ目は、投資家が関連取引を控除した後の実際の売上で評価するため、企業価値は大幅に目減りし、資本市場における魅力を徹底的に失うことだ。
北京商报记者は、2025年になると艾米森の関連取引の比率がいくらか低下していることに注目している。艾诺实验室の取引金額は265.6万元まで下がり、比率は17.2%となった。一方で广东凯普生物は2025年の上位5社の顧客リストに入っていない。
「早期スクリーニング」か「補助診断」か？
艾米森のような企業にとって、コア事業の成長余地は資本市場が注目する焦点だ。艾米森が対外的に打ち出している「がん早期スクリーニング」という物語が投資を引きつける中核論理であるのは事実だが、この位置づけは初回の目論見書提出時から市場の厳しい疑念にさらされていた。
国家薬監局の登録情報によれば、艾米森は現在、血液、尿など複数の検体タイプをカバーする5つの第Ⅲ類医療機器証明書を取得しており、肝がん、結腸・直腸がんなど複数のがん種の検査に対応している。これまで、「承認された製品の想定用途は、特定のがんに対する“検査”または“補助診断”であって、厳密な意味での“スクリーニング”ではないのではないか」との声があった。つまり、現段階で艾米森が提供しているサービス対象は、「すでに症状が現れている人々」であって、「自発的に健康スクリーニングを受ける一般の人々」ではない、ということになる。
医薬業界アナリストの朱明军は、北京商报记者に対し、もし製品用途が単に補助診断にとどまるなら、市場の規模は大幅に縮小するだろうと述べた。補助診断は受診者の中の疑わしい症例のみを対象とする。一方で早期スクリーニングは、無症状の巨大な人群を対象とするため、規模の差は数桁に及ぶ。さらに評価ロジック（バリュエーション）も再構築され、早期スクリーニングはコンシューマー向け市場として見なされるため、評価倍率は従来のIVD製品よりはるかに高くなる。商業化の道筋もまた制限され、健診センターや健康な人々への直接的な普及ができなくなる。
入手した情報によれば、現時点で国内でがん「早期スクリーニング用途」の承認を取得した製品はまだ多くない。诺辉健康（ノーホイ・ヘルス）の結腸・直腸がん早期スクリーニング製品である「常卫清」、および觅瑞（ミーシャオウェイ）の「觅小卫都」もその中に含まれる。常卫清は発売当初、一時は爆発的な成長を遂げたことがある。しかし、かつて「がん早期スクリーニング第一株」として脚光を浴びた诺辉健康は、財務不正が原因で、2025年10月底に強制退市となっている。
さらに注目すべきは、がん早期スクリーニングに関する規制のハードルが引き続き高まっていることだ。2025年8月、国家薬監局器审中心は《癌症筛查体外诊断试剂临床评价注册审查指导原则（がんスクリーニングの体外診断用試薬に関する臨床評価の登録審査ガイダンス原則）》を公表し、文書では、がんスクリーニング製品の被験者は無症状人群であることを明確にするとともに、申請企業は少なくとも3つの臨床試験機関を選び、多施設共同の臨床試験を実施すべきであると求めている。これは疑いなく、艾米森の今後の製品の位置づけにさらなる難しさを加えるものだ。
鄧勇は今回の提出（上場申請）について、艾米森は売上が倍増した短期データを提出したものの、核心の問題は変わっていないと述べた。10年磨いてもなお「走り出せない」この企業にとって、上場はゴールではない。関連取引を徹底的に切り離し、商業化の体系を再構築し、製品の位置づけを明確にしなければ、仮に港株に成功上場できたとしても、長期の赤字の泥沼から抜け出すことは難しく、資本市場の期待を実現することもできない。
北京商报记者 王寅浩 宋雨盈