パキスタンは、この局面で最も積極的な斡旋側の一つであり、一般的な呼びかけから、複数国の外相会合の主催へと格上げし、具体的な案を前進させる努力を行っている。3月29日にパキスタンはイスラマバードで、トルコ、エジプト、サウジアラビアの外相と会合を主催した。ロイターは明確に、協議したのは「possible ways to bring an early and permanent end to the war」であり、さらに「reopen the Strait of Hormuz」を初期の協議重点としていたと書いている。3月31日にも中国と連名で「5項目の提案」を提出し、同時に停戦と安全な通航の回復を求めた。
オープンソース戦略：衝突の「二階微分」出現 左側レイアウトのチャンスがすでに明るい兆しを見せている！
レポート概要
● 次の信号――ボラティリティの収束
当社は3.2レポート『米・イスラエル・イラン紛争に最大の期待乖離――期間とホルムズ海峡』の中で明確に指摘した。市場は米・イスラエル・イラン紛争の迅速な解決について、楽観的すぎる可能性がある。「紛争の期間とホルムズ海峡は、現在の米・イスラエル・イラン紛争における、比較的目立つ期待乖離であるかもしれない」。
紛争の期間であれホルムズ海峡であれ、期待乖離の最も直接的な影響は原油価格にある。そして原油価格とその供給はさらに長い連鎖を通じて世界の各種要素に影響するため、原油価格は現在の世界の資産価格トレンドにおける中核的な観測ポイントとなる。
● 右側のシグナルをどう判断する？ 紛争下での最良の観測指標：OVXとVIX
地政学的な紛争が引き起こす市場の動揺の中で、単一の「イベント主導」のロジックから抜け出し、定量化されたボラティリティのフレームワークとクロスアセット指標へと切り替えることは、機関投資家が対応するための中核である。
**ボラティリティを効果的に観測するために、当社は2つのボラティリティ指標を導入する。OVX（原油ETFボラティリティ指数）とVIX（恐怖指数）。**OVXが急上昇し、VIXが相対的に遅れて反応する場合、リスクは依然としてエネルギー側に集中しており、世界のマクロの信用リスクや利益見通しに完全には波及していないことを意味する。いったん両者が同時に上方向へ共振すれば、多くの場合、地政学リスクが流動性危機、または世界的な景気後退の期待を引き起こしたことを示す。**現在のリスクは依然としてエネルギー供給リスクに集中しており、世界のマクロの信用リスクや利益見通しに完全には伝導していない。**過去のVIXの読み取りと比べると、現在の水準は、2025年4月の米中貿易紛争におけるVIX値を下回っている。
● 紛争の「二次微分」の変化が出現。左側の機会はすでにあるが、まだ右側の確認ではない
（1）最新の変化は、紛争当事者双方が「出口を確保する」シグナルを出し始めただけでなく、紛争以外の国でも、より積極的な動きが見られることだ：
①紛争当事者双方の現在の発言や連絡の状況は、「打って交渉する」という“政治的駆け引き”の段階により近い；②ホルムズ海峡でも限界的な流量の変化が現れている；③国際社会は最近、外交的な圧力、経済と政治の調整をより重視し、ホルムズ海峡の航行再開を後押ししている。
**（2）これは、戦争の演じられ方における“二次微分”がすでに変わり始めていることを意味する。**もちろん、これはまだ右側の確認ではない。しかし、ポジショニングの観点では、左側のシグナルはすでに現れており、これまでよりも適度に前向きになれる可能性がある。ただし強調すべき点がある。左側のシグナルは相対リターンの勝負における重要なタイミングだが、右側のシグナルこそが絶対リターンにおける最良のエントリー時間である。短期的には、これまで最も損害を受けたテクノロジー銘柄が往々にして最も恩恵を受ける。長期的には、依然として本当に重視すべきなのはΔG成長である。今後、原油価格および関連ボラティリティが引き続き下落していけば、市場のリスク志向はさらに修復される見込みであり、そうなれば成長は修復の弾力性が最大になり得る方向の一つである。
● 投資の考え方――左側のポジション取りのタイミングは来た。ΔGテクノロジー＋高配当でチャンスをつかむ
これからの運用について、当社は次のように考える。紛争は終わっていないが、最悪のバリュエーション（最悪の織り込み）段階はすでに過ぎつつある。左側は攻めの配置に試し始めてよいが、過度に強気になってはいけない。そして、テクノロジー成長は依然として最も重視すべき方向だ。
配置の考え方：
（1）成長は依然として今回の最強のメインテーマだが、投資の考え方を変える必要がある：ΔG＋利益の再分配。重点注目：電力キャピタル（電力設備、エネルギー・メタル）、算力キャピタル（ストレージ、半導体、ロボット、液冷）、プラットフォーム・アプリ（香港株のインターネット）、イノベーション薬；
（2）当社は2026年の高配当が2025年より優れていると強調する。ΔGを織り込んだ高配当に注目：石炭、保険、メディア、石化、運輸・交通；
（3）不動産価格が底打ちした後の「オプション」型銘柄：バランスシートの安定がもたらす裁量消費、サービス消費の回復（高級商業不動産、屋外スポーツ、旅行、ホテル、飲食など）。
**● リスク警告：**マクロの政策が予想を超えて変動するリスク；地政学が悪化するリスク；産業政策が変化するリスク。
レポート本文
01
次の信号――ボラティリティの収束
当社は3.2レポート『米・イスラエル・イラン紛争に最大の期待乖離――期間とホルムズ海峡』の中で明確に指摘した。市場は米・イスラエル・イラン紛争の迅速な解決について、楽観的すぎる可能性がある。「紛争の期間とホルムズ海峡は、現在の米・イスラエル・イラン紛争における、比較的目立つ期待乖離であるかもしれない」。
**紛争の期間であれホルムズ海峡であれ、期待乖離の最も直接的な影響は原油価格にある。そして原油価格とその供給はさらに長い連鎖を通じて世界の各種要素に影響するため、原油価格は現在の世界の資産価格トレンドにおける中核的な観測ポイントとなる。**米・イスラエル・イラン紛争が始まって以降、原油価格は他の主要資産価格の推移と逆方向となり、「原油だけが強く、他は一斉に下がる」というまれな現象が見られる。
現在、原油価格は急速に上方へ移動しているものの、ボラティリティは非常に高い。各種銘柄への影響が、長期/短期で有利/不利のどちらに働くかを左右する次に最も重要なシグナルは、実は「原油価格」そのものが最後に着地する位置から来るのではなく、原油価格のボラティリティがいつ収束するかにある。そうしてはじめて、各種銘柄への影響がより確実に、そして現実のものとして落ち着く。これは投資家の意思決定における、最も核心的な右側のシグナルである。
**（1）ボラティリティが高い期間の対応：**当社は3.2レポート『米・イスラエル・イラン紛争に最大の期待乖離――期間とホルムズ海峡』の中で明確に指摘している。紛争後の期待乖離に対応する投資戦略：正道を守りながら奇をもって勝つ、“3つのレベル”での配置――
**①「確実性のある銘柄」：**海運（オイル運搬/ドライバルク）、金、エネルギー上流（原油、石炭、石油化学）、化学品（メタノール、尿素）；
**②今後の展開に応じた「トレンド銘柄」への対応：**防衛・軍需（軍事AI、ドローン、ミサイル防衛）、サイバーセキュリティ、輸出製造業の代替；
**③マクロ視点からの「非コンセンサス」配置：**農林牧漁（インフレ・ヘッジに対する考え）、ボラティリティ戦略（ボラティリティを軽々しく空売りしない）。
（2）ボラティリティが回落した後の対応：ボラティリティ回帰後の中長期の考え――
①AIテクノロジー：ΔG＋利益の再分配：電力キャピタル（電力設備）、算力キャピタル（算力、ストレージ、半導体、ロボット）、プラットフォーム・アプリ（AI4S）；
②値上げロジックの順循環：非鉄金属（エネルギー・メタル、小型メタル）、化学石化、保険、建材；
③2026年のテーマが大年：AI＋（AI4S）、具現知能、核融合エネルギー、量子テクノロジー、脳-コンピュータ・インターフェース；
④2026年の高配当の配置価値が向上：ΔGを織り込んだ高配当に注目：石炭、ノンバンク、メディア、石化、運輸・交通。
02
右側シグナルの判断基準：2つのボラティリティ：OVXとVIX
**地政学的な紛争が引き起こす市場の動揺の中で、単一の「イベント主導」のロジックから抜け出し、定量化されたボラティリティのフレームワークとクロスアセット指標へと転換することは、機関投資家がディフェンシブに配置するか、左側へポジションを取るかの核心である。**現時点では市場は地政学ニュースの攪乱を受け、良いニュースの噂よりも、悪いニュースの噂への反応のほうが、より迅速かつ強烈に見える。そこには一定の「非対称性」や「非合理性」が表れており、また市場が地政学的な動揺の局面で、潜在的なリスクをより強く意識していることも反映している。情報が錯綜し過ぎる環境と市場のもとでは、リサーチ・運用（投研）業務の複雑性が上がる。これらはすべて、市場がコアとなる、定量化でき、市場に認められる主要なハンドルを欠いていることに集約される。
**現時点の「米・イスラエル・イランの不確実性」は、“値幅の収束（ボラの収束）”によって入場タイミングを検証するべきであり、“イベントの出尽し”で判断すべきではない。**紛争開始以降、米・イスラエル・イラン情勢は動的で、ボラティリティの特徴を帯びている。市場の予想を超えており、紛争がエスカレートしていくかどうかを判断するための統一的なある一点のようなものは存在しないように見える。それゆえ、紛争が終わるシグナルも、特定のイベントの発生時点で判断しにくい。したがって、入場タイミングを探したい投資家にとって、地政学の転機を「イベントの出尽し」で判断すると、最良の入場タイミングを逃す可能性がある。今回の紛争で見られたように、紛争の市場での激しさが市場の予想を上回っているなら、今後の地政学情勢の実際の転機も、おそらく同様に市場の認識を上回る公算が大きい。
**ボラティリティを効果的に観測するために、当社は2つのボラティリティ指標を導入する。OVXとVIX。**OVXは原油ETFボラティリティ指数で、向こう1か月の原油ボラティリティに対する市場の予想を測り、エネルギー供給リスクを表す。VIXはシカゴ・オプション取引所のボラティリティ指数で、いわゆる恐怖指数で、向こう1か月のS&P500指数のボラティリティに対する予想を測り、景気後退リスクを表す。現時点では、市場が「エネルギー供給リスクが経済へ波及し、経済などのシステム全体のリスクにつながるのではないか」を懸念している。この点は、OVXとVIXの推移から測定し、把握することができる。
OVXが急上昇し、VIXが相対的に遅れて反応する場合、リスクは依然としてエネルギー側に集中しており、世界のマクロの信用リスクや利益見通しに完全には伝導していないことを意味する。いったん両者が同時に共振しながら上向けば、多くの場合、地政学リスクが流動性危機、または世界の景気後退の期待を引き起こしたことを示す。現在のリスクは依然としてエネルギー供給リスクに集中しており、世界のマクロの信用リスクや利益見通しに完全には伝導していない。
過去を振り返ると、OVXがVIXを大きく上回った局面は3つあり、エネルギー供給リスクが景気後退リスクを上回っていた。いずれもエネルギー価格が大きく下落した時期に発生している。2007年から現在まで、OVXが顕著にVIXを上回った期間には、2014.11-2015.2、2015.12-2016.2、2020.1-2020.4が含まれ、いずれもWTI原油価格が大幅に下落した時期であった。過去のVIXの読み取りと比べると、現在の水準は2025年4月の米中貿易紛争下のVIX値を下回っている。
右側のシグナルが明確に出現するまで、当社は典型的な対応フレームワーク【ボラティリティ四象限】を提示する：
高度に不確実な地政学情勢と、現在の市場環境に直面している。現状、投資が抱える難しさは「ボラティリティ」と「脆弱性」であり、当社は分析フレームワークの中核をボラティリティに置き、「イベントの出尽し」ではなく「値幅の収束」で入場タイミングを検証することを提案する。重点はOVXとVIXであり、両者はそれぞれ市場が直面するエネルギー供給リスクと景気後退リスクを表している。投資提案としては、対応を主とし、「ヘッジ」の理念を持ち、**「ボラティリティ四象限」**を押さえる：
【ボラティリティ四象限】における業種の配置提案：
（1）OVX高止まり＋VIXがレンジ：市場は局所的なエネルギー危機。配置では伝統的なエネルギー/エネルギー代替を厚めにし、価格伝達能力のある方向性を優先する。電力設備、石炭、石炭化学（石炭化工）を推奨；
（2）OVXが高水準＋VIXが急速に上昇：地政学がもたらすシステム全体の景気後退/流動性リスクで、守りを最優先；
（3）OVXが天井を打って下落＋VIXがレンジで下向き：原油のボラティリティの期間構造が逆ざやから順方向へ転じ、危機は過ぎ去った。テクノロジー成長へ転換し、算力、半導体、香港株のインターネット、ロボット、ストレージ、値上げ銘柄、AI4Sなどを推奨。テーマ投資は大年へ入る；
（4）OVXが下落＋VIXが異常に上昇：地政学は終わったが、高い原油価格による経済への影響はなお残る。高配当/低ボラへ転換。
03
紛争の「二次微分」すでに出現。左側は攻めてよいが、まだ右側の確認ではない
（1）最新の変化は、紛争当事者双方が「出口を確保する」シグナルを出し始めただけでなく、紛争以外の国でも、より積極的な動きが見られることだ：
①紛争当事者双方の現在の発言や連絡の状況は、「打って交渉する」という“政治的駆け引き”の段階により近い：
イラン大統領ペゼシキヤーンは、イランは戦争を終わらせたいが、その前提として自らの要求が満たされることが必要で、とりわけ「これ以上侵略を受けない」ことの保証を得ることだと述べた。イラン外相アラグチも、イランが米国側代表ウェイトコフからの情報を受け取っていることを確認した。これはまだ正式な交渉ではないものの、コミュニケーションの連鎖が断たれていないことを示している。
その一方で米側は、最近一方では軍事的な高圧を維持しつつ、他方では、コミュニケーションや潜在的な手配に関する接触のシグナルも引き続き出している。トランプはまた、「2〜3週間」でイランによる対イラン戦争を終える可能性があると述べ、正式な協定以前に戦闘が収束へ向かうことを後押しすることも排除しないとした。他方でトランプはNBC Newsの電話インタビューにおいて、米軍の戦闘機が撃墜されたとしてもイランとの交渉に影響しないと述べている。全体として、トランプの発言は「強い中に軟らかさがある」へと変化している。
**②ホルムズ海峡でも限界的な流量の変化が現れている：**過去1週間、ホルムズ海峡の通航については、直近の回復の兆しが見られる。すでにオマーン、日本、フランス関連の船舶、ならびにイラク原油を積載するタンカーが通過した。現地時間の4月4日、ロイターはイランのTasnimの報道を引用し、イランが基礎的な生活物資を積載する船舶について、ホルムズ海峡を経由して自国の港へ向かうことを許可したと伝えた。
③国際社会は最近、外交的な圧力、経済と政治の調整をより重視し、ホルムズ海峡の航行再開を後押ししている：
4月2日、英国がオンラインの閣僚級会議を主催し、海峡通航を回復するための道筋を協議した。注目すべきは、米国は参加していない点である。参加国にはフランス、ドイツ、イタリア、カナダ、アラブ首長国連邦など40か国以上が含まれる。これは、欧州の大国が、米国（トランプ政権）の極端な圧力が海峡の恒久的な閉鎖につながることを懸念していることを示している。彼らは「外交と政治の手段」を通じてイランと直接接触し、「停戦と引き換えに通航を再開」することで突破口を作ろうとしている。
中国側では、3月31日に中巴が共同で「5項目の提案」を発表し、その中で「直ちに停戦し戦闘を止める」と直接書いており、さらに「できるだけ早く海峡の通常通航を回復する」ことを求めた。4月2日には外務省がさらに連続して表明し、「停戦し戦闘を止めることのみが、根本から国際航路の安全で円滑な通行を維持できる」と強調し、また「できるだけ早く停戦し戦闘を止め、ホルムズ海峡およびその周辺水域の平和と安定を実現することは、国際社会の共通の願いである」と述べた。これは非常に明確で、かつ限界的にさらに強められている公開的な表明である。
パキスタンは、この局面で最も積極的な斡旋側の一つであり、一般的な呼びかけから、複数国の外相会合の主催へと格上げし、具体的な案を前進させる努力を行っている。3月29日にパキスタンはイスラマバードで、トルコ、エジプト、サウジアラビアの外相と会合を主催した。ロイターは明確に、協議したのは「possible ways to bring an early and permanent end to the war」であり、さらに「reopen the Strait of Hormuz」を初期の協議重点としていたと書いている。3月31日にも中国と連名で「5項目の提案」を提出し、同時に停戦と安全な通航の回復を求めた。
（2）これは、戦争の演じられ方における“二次微分”がすでに変わり始めていることを意味する。
先行して市場が取引していたのは、「紛争が長期化し、波及が拡大し、供給への撹乱が深まる」という最悪のシナリオだった。しかし現在は、表面的には紛争当事者双方がなお攻撃を続けているとはいえ、双方が局面の格下げの余地を確保するための準備をしている。つまり、戦争そのものはまだ終わっていないが、「ますます悪化していく」局面は、そろそろ終わりに近づいている可能性がある。
（3）もちろん、これはまだ右側の確認ではない。
ホルムズ海峡、エネルギー供給の修復、正式な交渉メカニズムなどの厳格な制約が、まだ完全に解消されていないからだ。現在の市場はまだ「何も起きていない」状態に戻っていない。右側情報の確認には、原油ボラティリティ（OVX）のさらなる回落が必要である。
（4）ただし配置の観点では、左側のシグナルはすでに出現しており、前期よりも適度に前向きになれる。とはいえ強調すべき点がある。左側のシグナルは相対リターンの勝負における重要な時点だが、右側のシグナルこそが絶対リターンにおける最良の入場時間だ。
短期的には、これまで最も損害を受けたテクノロジー銘柄が往々にして最も恩恵を受ける。長期的には、依然として本当に重視すべきなのはΔG成長である。今後、原油価格および関連ボラティリティが引き続き回落すれば、市場のリスク志向はさらに修復される見込みであり、そうなれば成長が修復の弾力性が最大となり得る方向の一つである。
04
投資の考え方：左側のポジション取りのタイミングは来た。ΔGテクノロジー＋高配当でチャンスをつかむ
高度に不確実な地政学情勢と、現在の市場環境に直面している。現状、投資が抱える難しさは「ボラティリティ」と「脆弱性」である。当社は分析フレームワークの中核をボラティリティに置き、「イベントの出尽し」ではなく「値幅の収束」で入場タイミングを検証することを提案する。重点はOVXとVIXであり、両者はそれぞれ市場が直面するエネルギー
これからの運用について、当社は次のように考える。紛争は終わっていないが、最悪のバリュエーション（最悪の織り込み）段階はすでに過ぎつつある。左側は攻めの配置に試し始めてよいが、過度に強気になってはいけない。そして、テクノロジー成長は依然として最も重視すべき方向である。
配置の考え方：
（1）成長は依然として今回の最強のメインテーマだが、投資の考え方を変える必要がある：ΔG＋利益の再分配。重点注目：電力キャピタル（電力設備、エネルギー・メタル）、算力キャピタル（ストレージ、半導体、ロボット、液冷）、プラットフォーム・アプリ（香港株のインターネット）、イノベーション薬；
（2）当社は2026年の高配当が2025年より優れていると強調する。ΔGを織り込んだ高配当に注目：石炭、保険、メディア、石化、運輸・交通；
（3）不動産価格が底打ちした後の「オプション」型銘柄：バランスシートの安定がもたらす裁量消費、サービス消費の回復（高級商業不動産、屋外スポーツ、旅行、ホテル、飲食など）。
05
リスク警告
マクロの政策が予想を超えて変動し、回復プロセスが加速するリスク。
地政学の悪化リスク。
産業政策が変化するリスク。
（出所：オープンソース証券）