蒙牛の冬を越す哲学

AIに問う · モン牛の利益急増は短期的なコスト削減に依存しているのか？

2025年の中国の乳業は、業界の記憶に刻まれるに違いない1年になる。

この年、中国の原乳価格は長い下落サイクルを経験し、需給の不均衡という矛盾は上流の牧場から一気に末端の陳列棚へと波及し、市場は正式に、在庫（ストック）を掘り起こす新たな取り組みの周期へ入った。

欧睿（Euromonitor）のデータによると、中国の液体ミルク業界は、過去10年の高速成長から調整期へ落ち込み、2022〜2024年のCAGR（年平均成長率）は-4.2%まで低下した。さらに2025年9月の乳製品の全チャネル販売額は前年同月比で16.8%も下落している。

景気の波が上下する中で、2026年3月25日、モン牛乳業（Mengniu Dairy）が2025年の業績を提出した。

決算によれば、2025年のモン牛の売上高は822.4億元で、前年同月比で7.3%減となり、縮小が見られる。一方で営業利益は一定の粘り強さを維持し、65.6億元に到達。粗利率は39.9%、フリーキャッシュフローは63億元で、3指標はいずれも過去最高水準を記録した。

注目すべきなのは、売上が減少しているにもかかわらず、同社の株主に帰属する利益が前年同月比で1378.9%急増し、15.454億元に達したことだ。

一般に、企業が業界の下り局面にあると、利益面には大きな圧力がかかる。しかしモン牛は、極限のコスト管理と構造最適化によって、造血力を落とさず、まさに「真金白銀（実体のある金）」を絞り出した。

1. 在庫局面における困難なせめぎ合い

液体ミルクはモン牛の中核事業のセグメントであり、市場の注目の的でもある。

2025年8月の中間業績説明会で、モン牛の最高経営責任者（総裁）である高飛（ガオ・フェイ）は、同社の液体ミルク、特に常温事業は増量圧力が依然として際立つと率直に認めた。「全面復活にはまだ時間が必要です」。

この判断はモン牛の通期業績で検証された。決算によれば、モン牛の液体ミルクの売上高は2024年の730.65億元から649.39億元へ減少し、前年同月比の下落率は11.1%と、グループ全体の総収入の減少率7.3%を大きく上回った。

液体ミルクはモン牛の売上の「押し板」であり、過去20年以上にわたり同社と伊利（Yili）の双頭（双雄）体制を支えてきた土台だ。

2025年、中国の液体ミルク業界は「需要の弱含み、価格下落、チャネルの変革」という3重の圧力を経験し、市場は浸透拡大の段階から、在庫（ストック）を掘り起こす新たな周期へ正式に移行した。

ニールセンIQ（NielsenIQ）のデータによると、2025年の乳製品の全チャネル増速は-8.6%で、店頭需要は引き続き低迷している。

こうした背景のもと、大手乳業各社はこぞって、販促やギフト（買い得）などで市場シェアを奪い合っている。

市場シェアを守るため、モン牛もやむなく価格を下げて在庫を維持する必要があった。2025年の財報会見で高飛は「価格は約3%下がりました」と述べた。モン牛の「穀粒（グーリィ）ブレックファストミルク」では直接価格改定が行われ、販促割引の幅は約15%に近い。特仑苏（トゥーランスー）も市場の圧力に対応するため、主導して値下げに踏み切った。

値下げが販売数量の増加に与える効果は、楽観できるものではない。2025年上半期、モン牛の液体ミルクの収入は前年同月比で11.2%減少し、下半期にはやや下げ止まりが見られた。通年で見ると、「数量も価格もともに下がる」傾向は依然として存在する。

継続的な価格競争は、モン牛自身の製品構成が単一であるという特徴もまた、より際立たせてしまった。

長年、常温のプレーンミルク（白いミルク）と常温ヨーグルトがモン牛の液体ミルクの主要製品であり、特仑苏というスーパーワン商品がシェアの半分以上を占めている。市場環境が良い方向に向かう局面では、単一の品目・単一のブランドに高く依存した事業構造は、モン牛が資源をより迅速にブランド投資やチャネル構築へ集中させ、低い限界コストでスケール拡大を実現しやすい。

しかし業界が在庫競争の段階に入ると、消費需要は多様化・細分化し、単一品目の成長のボトルネックが顕在化しやすくなる。とりわけ中核の大ヒット商品が価格競争に直面する場合、利益を維持しシェアを安定させるには、難しいバランス問題となる。

この論理のもと、モン牛が2025年下半期に主導で値下げ戦略を取らざるを得なかったのは、短期的に市場シェアを維持するためだが、同時に同社の粗利率のパフォーマンスにも直接影響した。2025年下半期、モン牛の粗利率は前年同月比で0.88ポイント低下した。

長期の視点に立つと、中核の大ヒット商品の価格決定権が市場競争によって削がれれば、会社の収益の「堀（護城河）」も不安定になる。

こうした状況に対し、モン牛は2025年に製品構成の調整を加速させ、「牛を飲む、より良いミルクを飲む、正しいミルクを飲む」という3層の戦略目標のもとで製品イノベーションを進めている。

たとえば、国内の約6.6億人の乳糖不耐症、または乳糖不耐症の疑いがある人々に向けて、モン牛は「ソフトミルク（軟牛奶）」シリーズを投入した。EHT酵素加水分解技術を用いて乳糖を分解し、栄養分子を47%も小さくすることで吸収しやすくする。「牛乳が飲めないなら、ソフトミルクを試してみよう」という位置づけで、新たな消費の競争コースを切り開こうとしている。

高価格帯市場では、特仑苏が設立20周年の節目に、戦略的フラッグシップ製品「沙金套海沙漠・有機純牛乳（砂金セット海沙漠・有機ピュアミルク）」を投入し、「草牧奶」全産業チェーンを構築。さらに中国と欧州連合の二重の有機認証を取得し、高価格帯の常温ミルク市場における自社のリーディングポジションを強固にする構えだ。

同様の製品イノベーションは、モン牛が液体ミルク事業に関する調整を行う中で、単なる価格競争から価値競争へと移行していることも意味する。

ただし、新商品の規模効果はまだ完全には現れておらず、単一品目への依存から抜け出すには時間が必要だ。過渡期において、モン牛が全体の売上面で収益の安定と回復を実現できるかどうかは、なお観察が必要である。

さらに注目すべきは、2025年におけるモン牛と旧ライバルの伊利との差が、正確に一段と拡大していることだ。

中国の乳業「ダブル寡占（寡占2社）」として、この2社が常温ミルク市場のシェアの8割超を合計で占めている。華泰証券のデータによれば、2023年の常温白ミルク市場におけるCR2（上位2社集中度）は87%で、そのうち伊利の比率は48%、モン牛の比率は39%だった。

業界全体が総じて圧力を受ける中で、モン牛と伊利は液体ミルク事業において、それぞれ異なる程度の下落耐性を示している。

2025年上半期、モン牛の液体ミルク収入は前年同月比で11.2%減の321.92億元だった。一方、同期間の伊利の液体ミルク収入は前年同月比でわずか約2.1%の微減にとどまり、361.3億元。通年の観点では、伊利の2025年上半期（前三四半期）における液体ミルク収入は前年同月比で4.44%減の549.39億元で、モン牛の下落幅より明らかに小さい。

伊利の事業展開はもはや「液体ミルク単独独占」ではない。液体ミルクの比率はすでに60%前後まで下がっている。また、粉ミルクという第2の成長曲線によって、液体ミルクの下落が自身の業績に与える打撃を一定程度遅らせることにも成功している。

対照的に、モン牛の売上の81%以上は依然として液体ミルクに依存しており、液体ミルク市場が揺れたとき、モン牛には業績の緩衝クッションとなる十分に強力な第2の成長曲線が欠けている。

2. 何がモン牛の利益を急増させたのか？

売上は圧迫されたものの、モン牛の2025年の利益面の結果は非常に明るい。通年の親会社株主に帰属する純利益は15.45億元で、前年同月比で1378.9%増と大幅に伸びた。

2024年のモン牛は利益のベースが低かったことが、2025年の利益の「暴力的な」押し上げにつながった。2024年、モン牛の親会社株主に帰属する純利益はわずか1.04億元だった。理由は、同年に会社が40億元にも及ぶ資産減損（減損損失）を計上したためである。

モン牛は2025年も22億〜24億元の資産減損を計上しており、主に一部の遊休設備、売掛金、チャネル在庫などの過去からの未解決問題の処分に充てられる。ただし2024年の40億元と比べると、この数字は明らかに減っている。入れる・出すの差の中で、会社は約16〜18億元の利益の余地を放出した。

加えて、モン牛の費用管理も2025年に成果が見え始めた。2025年、モン牛の販売・代理店費用は前年同月比で6.4%減の216.12億元となり、行政費用も1.9%減の41.50億元に低下。これら2つの費用の合計で、モン牛は14億元超の支出を節約した。

全産業チェーンにわたって推進されるデジタル化とリーン（精益）運営が重要な後押しとなり、モン牛の決算で何度も言及されてきた「数智化（デジタル×スマート化）」の転換が、2025年に本格的に好影響（リターン）を出し始めた。

上流の牧場側では、モン牛は現代牧業（Modern Dairy）などの関連会社と連携し、「牛群の構造、飼育（飼喂）の構造、種の構造」といった8大構造のアップグレードを全面的に推進し、協力牧場のリスク耐性向上を支援した。

生産面では、モン牛の武漢工場が、世界級の数智化された柔軟生産ラインとサプライチェーン体制によって、「世界で最も生産能力の大きい単体低温ヨーグルト工場」と評価され、寧夏（ニンシャ）灯塔工場とともに、中国の乳業における「南北一対」の数智化工場のモデルケースとなった。

データによれば、「第14次五カ年計画（十四五）」期間中、モン牛の協力牧場の乳牛の平均年間産乳量は16キロから35キロへ引き上げられ、牧場の平均的な1キロあたりのミルクコストは約0.2元近く低下した。

こうした数智化の取り組みによって、モン牛は牛群構造の最適化にとどまらず、調達、生産から物流、販売までの全プロセスでコスト最適化を推進し、販売費および行政費の前年同月比での減少につながった。

ただし、費用の削減がやりすぎになり研究開発投資や市場開拓費を圧迫すると、企業の長期的な競争力が弱まる可能性がある。決算から見ると、モン牛の研究開発の革新に対する投資は縮小していないが、費用の継続的な厳格管理が続いており、短期の利益と長期の成長の間でバランスを保つ必要がある。

さらに、モン牛の利益成長率が高い主な理由は、収益面での新規開拓ではなく、コスト側の節流に依存していることにある。

決算によれば、2025年のモン牛の営業利益率は8.2%から8.0%へわずかに低下した。これは、資産減損の減少により純利益は大幅に増えたものの、本業の収益力は実際には低下していることを意味している。

売上が下がると、規模の経済による効果が弱まる。固定費が同じ割合で前年同月比に連動して圧縮できなければ、営業利益率にも下押し圧力がかかる。もし今後、原乳価格が周期的に上昇するのか、あるいは市場シェアを維持するためにマーケティング投資を増やす必要が生じれば、モン牛の利益面は双方からの圧迫に直面する。

モン牛の利益の「修復」は、より多くが減法（減らす）の結果だ。減損を減らし、コストを下げ、費用を削るという3つを総合的に進めて、外から見える繁栄をより多く維持する。その一方で、コア事業の成長や収益力の向上といった内在的な駆動力の優先度は比較的後ろにある。

加減法が正しいか誤りかではない。重要なのは、短期と長期の中でより均衡のとれた成長モデルを見つけることだ。

良いニュースは、利益が修復されると同時に、モン牛のキャッシュフローの状況が改善し始めていることだ。決算によると、2025年のモン牛の通年の営業キャッシュフローは87.5億元、フリーキャッシュフローは63億元で、この2指標はいずれも過去最高水準を更新している。

業界の底が浅い時期（低谷）には、営業キャッシュフローの力強い成長は、モン牛のビジネスモデルが依然として周期をまたいで生き抜く造血力を持っていることを証明している。これが、売上が減少している局面であっても、資本市場がモン牛に対してなお前向きな評価を与えた大きな理由の一つでもある。

3. 低谷では盲目的に動かない

2026年のスタート地点に立って、モン牛は一連の戦略調整と業務の最適化によって、守りから攻めへの転換を狙っている。

戦略面では、モン牛は「一体二翼（ワンボディ・ツーウィング）」の布陣を推進する。「一体」とは常温、低温、フレッシュミルク、粉ミルク、チーズ、アイスクリームなどのコア事業を指し、「二翼」とは革新事業と国際事業を指す。

決算を見ると、2025年のモン牛の「一体」部門では、フレッシュミルク、粉ミルク、チーズ、国内アイスクリームがいずれも二桁成長を達成した。とりわけチーズ部門は、妙可藍多（Meiqo Lando）との深い協業により通年で20%超の成長となった。

チャネル面では、モン牛は消費シーンの極端な細分化に直面しており、会社は「1つの商品であらゆるチャネルをカバーする」ことをもう目指さない。代わりに、異なるチャネルに合わせて製品をカスタマイズしている。たとえば、サムズ（Sam’s）や盒馬（Hema）などの会員制店舗では、モン牛には「冠益乳早8吨吨桶」などのヒット商品がある。食品バラエティのディスカウント（お菓子割引）領域では、鸣鸣很忙（ミンミン・ヘンマン）や好想来（ハオシャンライ）などとの協業による、カスタムの小容量パッケージがある。そして飲食チャネルでは、コーヒー店やホテルの朝食向けの専用製品がある。

精密なチャネル適合が、製品の店頭での動き（売れ行き）の高効率化をもたらし、モン牛の製品群がさまざまな層の消費者へと効率よく届くようになり、「人が商品を探す」から「商品が人を見つける」への転換を実現している。

2026年には、政策と市場の両方からの追い風が、間違いなくモン牛により大きな想像空間を与える。第一号文書（1号文件）は乳製品消費の促進を明確にし、農業部は「国民にミルクを（国民加奶）」と呼びかけている。現在の中国の1人当たりの飲用乳量は世界の3分の1にすぎず、業界の潜在力は非常に大きい。また、原乳の需給が均衡に向かい、価格が下げ止まっていくシグナルも明確になってきており、業界の周期的な復活への期待はさらに強まっている。

最大の変数は、業界の復活のスケジュール（タイミング）だ。この乳業の周期が特殊なのは、増産の主体が主に規模化した牧場であり、十分なキャッシュフローの備えによって、業界の低谷期でも操業を維持できるため、生産能力の余剰が清算（需給調整）されるスピードが、これまでの周期よりも明らかに遅いことだ。

つまり、2026年はモン牛にとって、業界の転換点の直前である可能性もあれば、調整の深化における重要な年になる可能性もある。業界が本当に復活する前に、盲目的に動くよりも、自分をしっかりと貫く（確信を持って自己調整する）ことの価値のほうがより大きい。

今回の業績発表会で高飛は、「インボリューション（過度な競争・内巻き）」から抜け出すべきだと述べた。もはや単に規模の成長を追うのではなく、景気下行局面において資産の質を能動的に調整し、事業構造を最適化し、高付加価値領域へより力を注ぎ、業界復活後の次の成長ラウンドに備えるべきだ。

転換点が本当に訪れたとき、低谷の中で自己進化を完了していた企業は、往々にして風向きの変化を最も早く感知できる。