ミトリック教授、温かいご紹介と、本日「Yale Program on Financial Stability today」のためにイェールへ戻ってお話しする機会をいただき、ありがとうございます。1 私は、2013年の発足以来、あなたがここで行ってこられた洞察に満ちた取り組みの数々を長く敬愛し、ありがたく受け取ってきました。Board of Governorsの職員のうち何人かが、あなたのご活動に貢献され、熱心にそれを消費（活用）されていることも存じています。私は、データギャップに対処するために、新しい情報源を用いることを高い優先度で重視しています。そうした観点から、プログラムが実施した情報収集と分析を、標準化され、研究にとって使いやすいプラットフォームへと形にする取り組みを称えたいと思います。この印象的な仕事には、850年以上にわたる銀行危機をカバーするデータセットが含まれており、アンドリュー・ミトリック氏とポール・シュメルジング氏の側で、まさに愛情のこもった労力の結晶になったに違いありません。これらのデータ収集の取り組みは、金融および金融安定のコミュニティ、そしてより広い研究コミュニティに対して、貴重な公共の利益を提供しています。
これは私にとってニューヘイブンへの3度目の訪問であり、2022年にFederal Reserve BoardのGovernor（理事）に就任して以来初めてです。私の仕事の中で、特に興味深いと感じているのは、Boardの「Committee on Financial Stability（金融安定委員会）」に関する私の仕事です。実際、金融安定は私にとって長年にわたる研究・政策上の関心事です。キャリアの初期に私は、ロシアの銀行システムの未発達がソ連崩壊後の成長をいかに妨げたのか、また不十分な規制が不安定さをいかに助長するのかを学びました。その後、Council of Economic Advisersのエコノミストとして、金融システムの脆弱性がユーロ圏における不安定さの一因になっていることを目の当たりにしました。Fedに着任して間もなく私は委員会のメンバーとなり、そして2023年以降は、議長を務める名誉に与っています。このテーマについて4年にわたり注意深く向き合ってきた後、この役割で私が学んだことを振り返り、共有するのが適切な時期のように思えます。
Global Financial Crisis（GFC）の後、Boardは金融安定に関する改訂されたアプローチを採用しました。このアプローチは、Federal Reserve Systemのあらゆる部門からの洞察と分析を結びつけることを重視しました――エコノミスト、市場の専門家、銀行監督当局、支払システムの専門家です。この取り組みは、当時新設されたOffice of Financial Stability Policy and Researchによって調整され、セクター間のつながりと、それがマクロ経済に与える含意に焦点を当てていました。BoardとFederal Open Market Committeeは、この取り組みに関する定期的なブリーフィングを受け始めました。このような進化の一環として、Boardは2014年にCommittee on Financial Stabilityを設立しました。委員会は、金融安定に関する論点を議論する場を提供します。
スタンがBoard在任中に注力し語っていた多くのテーマは、10年を経た今も、政策担当者にとって非常に関連性が高いままです。たとえばスタンは、複数の講演で、危機後の規制措置が銀行のレジリエンス（耐性）を大幅に強化した一方で、同じ規制上のセーフガードの対象ではないノンバンクの仲介者へと、ある種の活動が移っていくことになるだろうと指摘していました。2 彼は、適切に名づけられた講演「Financial Stability and Shadow Banks: What We Don’t Know Could Hurt Us」の中で、これらの活動に関するデータギャップと限定された可視性こそが、それ自体としてシステミック・リスクの源泉であると述べています。3 私たちは、金融安定のモニタリングを改善することを目指し、これらの論点をよりよく理解するために取り組んでおり、今後もBoardの同僚とともに、具体的な進め方を見出す努力を続けていきます。
この生態系の比喩をさらに無理に引き延ばすなら、global systemically important banks（G-SIBs：グローバルなシステム上重要な銀行）は、私たちの金融生態系の中で本当に独特な「属（genus）」です。規模もビジネスモデルも多様で、さまざまな顧客やコミュニティにサービスを提供する米国の銀行部門の多様性は、システム全体のレジリエンスを高めるうえで役立ち得ます。しかし、良い意味でも悪い意味でも、G-SIBsは独特で、かつ高度に相互接続されています。そしてシステムは、多くのサービスについてそれらに依存しています。これらの最大級の銀行は、トラブルの際にシステム全体を緩衝する安定の源になり得ます。ただし、それらのレジリエンスは本質的です。なぜなら、ストレスが表面化してくる過程で、それらの間で資源を受け渡す広範なネットワークによって、生態系全体にわたってつながっているからです。米国のG-SIBsの非常に高いレジリエンスには安心していますが、そのレジリエンスが継続するようにするための警戒は、極めて重要です。
第三に、私たちは、金融システムを強化する責任ある変化を受け入れるべきであり、それを妨げるべきではありません。Committee on Financial StabilityとBoardのスタッフは、デジタル資産や人工知能の利用を含め、開発の初期段階にある金融・技術面の革新をモニタリングしています。米国の金融システムが世界で最大かつ最も深い（deepest）という事実は、数十年にわたる連続的で、そして変革をもたらした金融・技術革新の結果です。その帰結として、私たちは、初期段階にある革新を理解し、そのシステムの軌道（trajectory）を見る必要があります。また、意図しない結果を生んだ革新も観察してきました。したがって、ガードレールがどこで有益になり得るのか、そして業界の関与がどこで役立ち得るのかをよりよく理解するために、潜在的なリスクの動向に遅れないようにしていく必要があります。
繰り返しになりますが、本日あなたとお話しする機会をいただいたYale Program on Financial Stabilityに感謝します。あなたのご質問をお待ちしています。
ここで述べる見解は私自身のものであり、Federal Reserve BoardやFederal Open Market Committeeの同僚の見解であるとは限りません。本文に戻る
Stanley Fischer（2015）、「The Importance of the Nonbank Financial Sector（ノンバンク金融セクターの重要性）」、“Debt and Financial Stability—Regulatory Challenges” conferenceで行われた講演、Bundesbank and the German Ministry of Finance、Frankfurt、Germany、3月27日。Stanley Fischer（2015）、「Nonbank Financial Intermediation, Financial Stability, and the Road Forward（ノンバンクの金融仲介、金融安定、そして前へ進む道）」、“Central Banking in the Shadows: Monetary Policy and Financial Stability Postcrisis”における講演、連邦準備銀行アトランタが主催する第20回年次Financial Markets Conference、Stone Mountain, Georgia、3月30日。そしてStanley Fischer（2015）、「Macroprudential Policy in the U.S. Economy（米国経済におけるマクロプルーデンス政策）」、“Macroprudential Monetary Policy”における講演、連邦準備銀行ボストンが主催する第59回Economic Conference、Boston, Massachusetts、10月2日。本文に戻る
Stanley Fischer（2015）、「Financial Stability and Shadow Banks: What We Don’t Know Could Hurt Us（金融安定とシャドーバンク：私たちが知らないことが私たちを傷つけ得る）」、 “Financial Stability: Policy Analysis and Data Needs” 2015 Financial Stability Conferenceで行われた講演。連邦準備銀行クリーブランドとOffice of Financial Researchが主催、Washington、12月3日。本文に戻る
Stanley Fischer（2011）、「Central Bank Lessons from the Global Crisis（PDF）」、“Lessons of the Global Crisis（グローバル危機の教訓）”に関するイスラエル銀行 conferenceでのディナーレクチャー、Jerusalem, Israel、3月31日、11ページ。本文に戻る
クック知事による金融安定性に関する振り返りのスピーチ
ミトリック教授、温かいご紹介と、本日「Yale Program on Financial Stability today」のためにイェールへ戻ってお話しする機会をいただき、ありがとうございます。1 私は、2013年の発足以来、あなたがここで行ってこられた洞察に満ちた取り組みの数々を長く敬愛し、ありがたく受け取ってきました。Board of Governorsの職員のうち何人かが、あなたのご活動に貢献され、熱心にそれを消費（活用）されていることも存じています。私は、データギャップに対処するために、新しい情報源を用いることを高い優先度で重視しています。そうした観点から、プログラムが実施した情報収集と分析を、標準化され、研究にとって使いやすいプラットフォームへと形にする取り組みを称えたいと思います。この印象的な仕事には、850年以上にわたる銀行危機をカバーするデータセットが含まれており、アンドリュー・ミトリック氏とポール・シュメルジング氏の側で、まさに愛情のこもった労力の結晶になったに違いありません。これらのデータ収集の取り組みは、金融および金融安定のコミュニティ、そしてより広い研究コミュニティに対して、貴重な公共の利益を提供しています。
これは私にとってニューヘイブンへの3度目の訪問であり、2022年にFederal Reserve BoardのGovernor（理事）に就任して以来初めてです。私の仕事の中で、特に興味深いと感じているのは、Boardの「Committee on Financial Stability（金融安定委員会）」に関する私の仕事です。実際、金融安定は私にとって長年にわたる研究・政策上の関心事です。キャリアの初期に私は、ロシアの銀行システムの未発達がソ連崩壊後の成長をいかに妨げたのか、また不十分な規制が不安定さをいかに助長するのかを学びました。その後、Council of Economic Advisersのエコノミストとして、金融システムの脆弱性がユーロ圏における不安定さの一因になっていることを目の当たりにしました。Fedに着任して間もなく私は委員会のメンバーとなり、そして2023年以降は、議長を務める名誉に与っています。このテーマについて4年にわたり注意深く向き合ってきた後、この役割で私が学んだことを振り返り、共有するのが適切な時期のように思えます。
本日はまず、金融安定委員会そのものについてお話しし、その後、Fedの Financial Stability Report（FSR）と、金融安定分析の分析の主力となる「シナリオ分析」についての所感に移ります。そして最後に、金融安定政策を現実の世界で実行することに伴う実際の複雑さについて、いくつか考えを述べて締めくくります。
Committee on Financial Stability（金融安定委員会）
Global Financial Crisis（GFC）の後、Boardは金融安定に関する改訂されたアプローチを採用しました。このアプローチは、Federal Reserve Systemのあらゆる部門からの洞察と分析を結びつけることを重視しました――エコノミスト、市場の専門家、銀行監督当局、支払システムの専門家です。この取り組みは、当時新設されたOffice of Financial Stability Policy and Researchによって調整され、セクター間のつながりと、それがマクロ経済に与える含意に焦点を当てていました。BoardとFederal Open Market Committeeは、この取り組みに関する定期的なブリーフィングを受け始めました。このような進化の一環として、Boardは2014年にCommittee on Financial Stabilityを設立しました。委員会は、金融安定に関する論点を議論する場を提供します。
ここで、委員会の最初の議長である、故スタンリー・フィッシャーの貢献に敬意を表する時間を少しいただきたいと思います。彼は、金融安定に関する文献への重要な貢献をはじめ、開放経済のマクロ経済学にも大きな貢献をしていました。さらに、中央銀行家として複数の役割を担った、献身的な公務員でした。具体的には、金融危機の管理において重要な役割を果たしました。まず、IMFでの上級職として、1990年代後半のアジア金融危機の混乱を通じて。そして次に、GFCの際には、イスラエル銀行のGovernor（総裁）としてです。2014年から2017年までのBoardのVice Chairとして、政策担当者がGFCや他の危機から学び、金融安定に関する論点を議論し評価できる、専用のフォーラムを持つことの価値を認識していました。私にとって大きな名誉は、スタンが築いた伝統を引き継ぎ、その流れを続けることです。
スタンがBoard在任中に注力し語っていた多くのテーマは、10年を経た今も、政策担当者にとって非常に関連性が高いままです。たとえばスタンは、複数の講演で、危機後の規制措置が銀行のレジリエンス（耐性）を大幅に強化した一方で、同じ規制上のセーフガードの対象ではないノンバンクの仲介者へと、ある種の活動が移っていくことになるだろうと指摘していました。2 彼は、適切に名づけられた講演「Financial Stability and Shadow Banks: What We Don’t Know Could Hurt Us」の中で、これらの活動に関するデータギャップと限定された可視性こそが、それ自体としてシステミック・リスクの源泉であると述べています。3 私たちは、金融安定のモニタリングを改善することを目指し、これらの論点をよりよく理解するために取り組んでおり、今後もBoardの同僚とともに、具体的な進め方を見出す努力を続けていきます。
またスタンは、政策担当者が、金融システムの進化に関わるテールリスクやより長い時間軸の問いを議論できる場を用意することの価値も高く評価していました。これらの検討は、必ずしも足元の短期のマクロ予測に直ちに結びつくわけではありませんが、それでも見失ってはなりません。そのため、金融安定委員会へのスタッフによるブリーフィングでは、経済を襲い得る深刻なショックのもっともらしい範囲と、そうしたショックが金融市場や金融機関を通じて波及し得る経路を探ります。目的は、マクロ経済への最終的な影響を理解することです。
しかし、否定的なショックへの反応として、金融環境は引き締まります。金融安定の取り組みを捉える一つの見方は、その引き締まりが「どれほど」、あるいは「どれほど迅速に」起こるのかを理解しようとする探求だと言えます。この問いに答えるには、経済を襲い得るショックのもっともらしい範囲だけでなく、重要な金融市場や金融機関のレジリエンス（耐性）についても考える必要があります。
マクロ経済学は過去15年で金融危機の教訓を取り込む上で大きく前進しましたが、それでもなお、モデルが現代の金融システムの持つ制度的な豊かさを完全に反映できていない、と言うのが妥当でしょう。そして、金融危機は幸いにして稀であるため、これらの論点に対する世間の関心は薄れてしまうことがあります。しかしFedの政策担当者は、引き続き警戒を怠っていません。金融危機の悪影響を受けた家計にとって、傷跡が残り続けることは私たちは分かっています。予防の一オンスが治療の一ポンドに値する、という精神のもとで、金融安定委員会は、この重要な論点に対する継続的な焦点を当てる場となっています。
これは、理事会のスタッフが、また理事会メンバーが、ストレス下における金融システムのふるまいに関連する幅広い論点について、定期的にブリーフィングや更新情報を受けるという取り組みの原動力です。こうした更新は、近年私たちが目にしてきたような相対的な落ち着きが続いている期間であっても行われます。最近、私たちが議論してきた論点には、ヘッジファンドの取引戦略、プライベート・クレジットの拡大、そして銀行と多様なノンバンク金融主体とのつながりがあります。
こうした取り組みの一部は、Fedによる年2回の、金融システムにおける脆弱性の評価にも掲載されています。
Financial Stability Report（FSR）
11月2018年に最初のFSRを導入した際、議長パウエルは、これが、Fedが金融安定のために監視する一連の指標に関する透明性を提供し、そして公衆からのフィードバックと関与を促すことを期待していると述べました。
したがって、FSRは、その創設以来、政策担当者がシステム全体のレジリエンスについて独自の見解を形成するために積み上げていく土台として機能するよう設計されてきました。すなわち、中央集権的な見解を表明するためのものではありません。FSRは、私たちが追跡する4つの重要な脆弱性、つまり増幅チャネルに関連する、長いリストのデータ系列を、丁寧に積み上げます。具体的には、資産評価、企業・家計による借入、金融部門におけるレバレッジ、そして資金調達リスクです。そして、それらの脆弱性が歴史に比べて高いのか低いのかをコメントします。
こうした規律あるアプローチは、システムのレジリエンスについて見方を形成する上で役立ちます。しかしそれだけでは不十分です。システムがショックに耐える能力に関心を持つ政策担当者は、脆弱性同士の相互作用と、システムを襲い得る最ももっともらしいショックについても見解を持つ必要があります。ある政策担当者は、資産価格の急落の帰結をより強く心配するかもしれませんし、インフレをもたらすショックよりも、引き締め的なショックのほうが起こりやすいと考えるかもしれません。こうした見方は、システムのレジリエンスという全体像を形成する際に、4つの脆弱性に置く重みが変わることにつながります。
FSRの価値は、金融システムの「レジリエンス」と「進化」の双方に関する基礎となる指標に、継続的に注意を払い、更新していくことにあります。例を一つ挙げましょう。FSRは、その創設以来、理事会のデータに基づき、銀行によるノンバンク金融機関への貸出コミットメントを示すチャートを掲載してきました。私たちは、この図を10色の別々の色で構成され、それぞれが異なる種類のノンバンク借り手を反映していることから、「レインボーチャート（虹のチャート）」と親しみを込めて呼んでいます。
このカテゴリーのローンは、非金融企業向けの全体の貸出――commercial and industrial（C&I）貸出として知られるカテゴリー――よりもかなり速いペースで成長しています。過去10年の間、大手銀行のノンバンク金融機関向けの信用コミットメントは、年率換算で約9%のペースで増加しており、概ねC&I貸出の3倍の速さです。この成長はFSRの連続する版で追跡されています。観察者は、レインボーの構成が報告書内で変わっていることにも気づくでしょう。たとえば、特別目的事業体（special purpose entities）、担保付ローン債務（collateralized loan obligations）、資産担保証券（asset-backed securities）を含むこのカテゴリーは、近年拡大しています。この取り組みは、プライベート・クレジットやその他の重要なセクターの進化について、より深い洞察を私たちに与え、ある領域でのストレスが金融システムの他の部分にどのように影響し得るかをよりよく理解するのに役立ちます。そして、現実世界でのストレスがなくても、セクター間の連関について精緻でより正確な推計を得ることは、次の話題であるシナリオ分析において有用です。
金融安定を評価するうえでのシナリオ分析
シナリオ分析とは、一連のショック、あるいは外生的な出来事がもたらす含意を分析するプロセスです。それは金融安定を評価するための強力な手段であることが実証されています。この検証には3つの形の分析が含まれます。FSRで説明される脆弱性、セクター同士が互いにどのように相互作用するのかの評価、そして一連のもっともらしいショックです。
まず、金融安定のシナリオ分析を、Fedにおける監督担当者が、2010年のDodd-Frank Actの成立以降に実施してきた、よく知られたストレステストの枠組みと対比して説明しましょう。これらのストレステストは、大不況（Great Recession）を背景にした「深刻だがあり得る（severe but plausible）」シナリオに基づき、個々の銀行に対するそのショックの一次効果（first-round effects）を高度に定量的に評価します。重点は精度であり、公表される損失推計が、参加する銀行にとって実質的な意味を持つためです。私は、これらの取り組みは、私たちが直面する「既知の未知（known unknowns）」に対処する点で非常に優れているものだと位置づけます。
それに対して金融安定の領域では、起こったことがないかもしれないシナリオから出発します。たとえば「AIが期待を裏切ったらどうなるのか？」と問うことは、十分にもっともらしいでしょう。技術ブームや技術進歩の時期は過去にもありましたが、それが現在の状況とどれほど比べられるのかを知るのは難しいのです。したがって、そのようなシナリオには歴史的な前例がありません。それでもなお、そのシナリオは、筋の通った物語として整合的であると同時に、定量的に具体的でなければなりません。良いシナリオは経路依存ではなく、典型的な状況（modal）だけでなくテール（極端な状態）のリスクを考える助けになります。つまり、「明日は今日と同じだ」と考えてしまう、よく知られた人間の傾向から私たちを解き放つのです。
次の段階は、シナリオがシステム内のすべての重要な市場と金融機関に与える影響を評価することです。このステップで、私たちの規律あるアプローチが効いてきます。FSRは各セクションの冒頭で、その脆弱性に対して最も重要な市場と金融機関を要約する表を置きます。Fedの分析担当者は、これらの表の上位にあるものに焦点を当てます。
さらに、シナリオから生じる損失や流動性の流出を推計することは、本質的に不正確さを伴います。たとえば、私たちは重要なエクスポージャーに関するマイクロデータを欠いていることが多く、場合によっては、情報に基づく推測を行わなければなりません。これは、監督上のストレステストの枠組みと比べたもう一つの相違点です。
私たちは、市場や金融機関をまたいだ相互作用、すなわち二次効果（second-round effects）を分析します。金融機関や投資家は、シナリオの中で損失を被ったり、流動性が奪われていくのを目にしたりするでしょう。そして彼らは、それに対して特定の形で対応します――たとえば、デレバレッジ（deleveraging）です。そうした対応は、また別の波及効果を生みます。シナリオ分析で私たちが問うのは、そうした二次効果は、元のショックを意味のある形で増幅（amplify）させるのか、ということです。これは、もちろん、正確に答えるのが難しい問いです。というのも、これらの効果は、監督当局の銀行ストレステストではそもそもまったくモデル化されていないからです。
私たちは、可能な限りの具体性と定量的な厳密さを維持します。たとえば、レバレッジがかかった仲介者が損失を被ると、そのレバレッジは上昇し、彼らはデレバレッジのために資産を売却することを選ぶ、あるいは売却を強いられるかもしれません。私たちは、そうした売却が起こるとして、起こり得る販売の範囲（outcomes）について、できるだけ正確に見積もることを目指します。そして次に、その売却の効果を測るために、直接の計測や、売却量をディーラーにおける購買能力（purchasing capacity）と比較するといった、複数の異なるアプローチを使います。別のアプローチは歴史的類推です。つまり、システムは過去に似た規模の量を処理できていたのか？
最後に、私たちの評価が本質的に不確実であることも認識しています。この姿勢は、もしシナリオが実際に起きたなら、私たちの評価を裏づける（confirm）か、反証する（falsify）ことになる兆候を探すよう私たちに促します。実際、シナリオ分析は、ストレス下における金融システムのふるまいを理解するためのガイドです。私たちは、このガイドが妥当だと示しているのか、それとも重要な増幅チャネルを見落としているのかを判断するための道標（signposts）が必要です。
ガイドが妥当であれば、この取り組みは、どの市場や金融機関が圧力にさらされるのか、そしてそれらの困難（distress）が、どのように厳しい波及をもたらすのかを私たちに警告してくれます。時として、これらの取り組みで最も価値があるのは、最も影響を受け得る主体を、私たちが事前に把握しておくことです。
Reflections on Policymaking（政策決定に関する所感）
結論に入る前に、金融安定を支えるための政策決定について、いくつか考えを述べさせてください。私は、特定の提案や過去の行動についてコメントするつもりはありません。私の目的は、私がBoardで過ごした年月から引き出してきた教訓の一部を述べることです。もし私が4年前の自分にメッセージを送れるなら、こう言うでしょう。
第一に、金融安定の分析を導くために、高品質なデータを確保することについて、警戒を怠らないことがどれほど重要か、十分に強調しきれません。安定データの課題は、私たちがマクロの仕事で直面するものとは異なります。私たちのマクロの仕事でも、測定上の問題に取り組まなければならないことはありますが、金融安定の仕事では、システムが進化し続けるという性質に直面します。新しい市場や金融機関が突然立ち上がり得るからです。データによって、重要な問いに答えることができます。対象となるセクターの規模はどれほどか。そのセクターに結びつく貸出はどれほどの割合か。借り手には代替的な信用源があるのか。私は、シナリオ分析とデータ収集の間に相乗効果があることを観察してきました。時には、シナリオを回しているときに、私たちが最も重要だと学び取るのは、システムがどのように進化し得るのかを本当に理解するために必要なデータは何か、という点です。私たちがFSRに新しい系列を追加したり、シナリオ分析から得られた発見に応じて既存の系列の推計を洗練させたりしているのを見ていただければ、この取り組みの成果が分かるはずです。
第二に、政策の全体像は、複数の州および連邦の機関が、複雑な義務と考慮事項の組み合わせに応じて下してきた決定の長い歴史を反映しています。しかし金融安定には、マーケットと金融機関のネットワークを、最終的には企業や家計のニーズを支えるために設計された「生態系」として捉える必要があります。この見方は、金融システムの特定の一部分について責任を負う当局が取る見方とは異なります。仮にシステムが悪いショックを受けたとしても、システムは機能し続けられるのでしょうか。システムの一部が崩れたことは、別の部分が成長する機会を生むのでしょうか？
さらに、政策担当者が利用できるツールは、通常、生態系の一部門において耐性を構築したり、活動を抑制したりすることが可能です。この実務は、生態系の一角をより安全にするかもしれませんが、その行動が「トロフィック・カスケード（食物連鎖的なカスケード）」――生態系の別の部分の望まれない成長――につながる可能性はないのでしょうか？
例を考えると分かりやすいかもしれません。1990年代後半、オーストラリア政府は、マッコーリー島（Macquarie Island）にいる在来で希少な鳥を脅かしていたferal invasive cats（野生化した侵略的なネコ）を根絶するために保全活動を行いました。その取り組みは、複数の在来の希少な鳥種にとって重要な繁殖地を守ることに役立ちましたが、同時に思いがけない結果も招きました。ウサギの個体数が爆発的に増えたのです。最終的には、多大な労力の末に、オーストラリア政府はウサギの個体数と、他の侵略的なげっ歯類（invasive rodent species）の個体数を抑制できるようになりました。その結果、重要な植生が再び生え、希少なアホウドリが再び島で繁殖しています。しかし、ハッピーエンドがあるからといって、この経験は警告の物語です。何もしないこと自体が深刻な結果を招き得ますが、介入もまた影響を持つ――それが予期されたものであれ、そうでなかったものであれ。比喩的なferal invasive catsを取り除くことはもっともですが、政策担当者は、続いて起こるウサギの爆発的な増加も管理できるよう準備しておくべきなのです。
この生態系の比喩をさらに無理に引き延ばすなら、global systemically important banks（G-SIBs：グローバルなシステム上重要な銀行）は、私たちの金融生態系の中で本当に独特な「属（genus）」です。規模もビジネスモデルも多様で、さまざまな顧客やコミュニティにサービスを提供する米国の銀行部門の多様性は、システム全体のレジリエンスを高めるうえで役立ち得ます。しかし、良い意味でも悪い意味でも、G-SIBsは独特で、かつ高度に相互接続されています。そしてシステムは、多くのサービスについてそれらに依存しています。これらの最大級の銀行は、トラブルの際にシステム全体を緩衝する安定の源になり得ます。ただし、それらのレジリエンスは本質的です。なぜなら、ストレスが表面化してくる過程で、それらの間で資源を受け渡す広範なネットワークによって、生態系全体にわたってつながっているからです。米国のG-SIBsの非常に高いレジリエンスには安心していますが、そのレジリエンスが継続するようにするための警戒は、極めて重要です。
第三に、私たちは、金融システムを強化する責任ある変化を受け入れるべきであり、それを妨げるべきではありません。Committee on Financial StabilityとBoardのスタッフは、デジタル資産や人工知能の利用を含め、開発の初期段階にある金融・技術面の革新をモニタリングしています。米国の金融システムが世界で最大かつ最も深い（deepest）という事実は、数十年にわたる連続的で、そして変革をもたらした金融・技術革新の結果です。その帰結として、私たちは、初期段階にある革新を理解し、そのシステムの軌道（trajectory）を見る必要があります。また、意図しない結果を生んだ革新も観察してきました。したがって、ガードレールがどこで有益になり得るのか、そして業界の関与がどこで役立ち得るのかをよりよく理解するために、潜在的なリスクの動向に遅れないようにしていく必要があります。
そして最後の注記として、より大きなFedのフットプリント（存在感）のコストを払ってでも最悪の短期的な影響を防ぐという行動と、モラルハザードとのトレードオフは現実のものです。ストレスの最中に政策を作ることが、最も高い程度の難しさを伴うことは私たちも理解しています。賭け金は大きく、現実世界での重大な損失が迫っています。時間と情報はしばしば限られます。利用可能な選択肢は、ほとんどの場合、決して最善とは言えません。だからこそ、事前に適切にシナリオ分析を行うことを、強く優先します。これにより、政策担当者は主要なプレーヤーと、そこにおけるダイナミクスについて一定の見慣れを持てます。オプションを十分に事前に考えていれば、Michel Camdessusの1994年の格言である「危機において、あなたはパニックを起こさない」に従うのは、ずっと容易です。4
私たちが何度も目にしてきたように、中央銀行による信頼できる発表は、劇的に鎮静化させる効果をもたらし得ます。実際、強い初期の発表は、曖昧だったり不十分だったりする発表が連続する場合よりも、必要な介入が小さく済む結果につながることがあります。しかし、中央銀行の信認（credibility）のあらゆる形態と同様に、この効果は、深い分析を積み重ねてきた長い歴史と、過去の発表をやり切ってきた一貫した実績（track record）の結果として生まれるものです。効果的な金融安定政策の介入を支える信認は、FSRが詳述しているような、慎重で、熟慮を重ねた作業の産物なのです。
結論
金融安定委員会における私の最初の4年間を振り返る機会を与えてくださり、ありがとうございます。私、そしてFedは近年多くのことを学んだ一方で、金融安定は継続的な研究と改善の営みである、という点が明確になったことを願っています。同様に、この取り組みを、より一般的に言ってあなた方や公衆に対して継続的に情報提供していくことが重要です。だからこそ私たちは定期的にFSRを公表しています。今春、レポートをリリースする際の次の版を、あなたが熱心に確認されることを期待しています。一般の皆さまに情報を保つという目標に沿って、私がシナリオ分析と、金融安定政策を作る際に政策担当者が直面する複雑さについてお話ししたことが、あなたの理解を深める助けになれば幸いです。金融危機を振り返れば、景気後退が雇用や家計の資産に及ぼす損害の影響は分かっています。アメリカ人は、安定した金融システムにより、家族を支え、住宅や車を購入し、事業を始め、教育のための費用を支払うための出発点と土台を得ています。結局のところ、私たちが金融安定を維持するために行う取り組みは、アメリカの人々へのサービスです。
繰り返しになりますが、本日あなたとお話しする機会をいただいたYale Program on Financial Stabilityに感謝します。あなたのご質問をお待ちしています。
ここで述べる見解は私自身のものであり、Federal Reserve BoardやFederal Open Market Committeeの同僚の見解であるとは限りません。本文に戻る
Stanley Fischer（2015）、「The Importance of the Nonbank Financial Sector（ノンバンク金融セクターの重要性）」、“Debt and Financial Stability—Regulatory Challenges” conferenceで行われた講演、Bundesbank and the German Ministry of Finance、Frankfurt、Germany、3月27日。Stanley Fischer（2015）、「Nonbank Financial Intermediation, Financial Stability, and the Road Forward（ノンバンクの金融仲介、金融安定、そして前へ進む道）」、“Central Banking in the Shadows: Monetary Policy and Financial Stability Postcrisis”における講演、連邦準備銀行アトランタが主催する第20回年次Financial Markets Conference、Stone Mountain, Georgia、3月30日。そしてStanley Fischer（2015）、「Macroprudential Policy in the U.S. Economy（米国経済におけるマクロプルーデンス政策）」、“Macroprudential Monetary Policy”における講演、連邦準備銀行ボストンが主催する第59回Economic Conference、Boston, Massachusetts、10月2日。本文に戻る
Stanley Fischer（2015）、「Financial Stability and Shadow Banks: What We Don’t Know Could Hurt Us（金融安定とシャドーバンク：私たちが知らないことが私たちを傷つけ得る）」、 “Financial Stability: Policy Analysis and Data Needs” 2015 Financial Stability Conferenceで行われた講演。連邦準備銀行クリーブランドとOffice of Financial Researchが主催、Washington、12月3日。本文に戻る
Stanley Fischer（2011）、「Central Bank Lessons from the Global Crisis（PDF）」、“Lessons of the Global Crisis（グローバル危機の教訓）”に関するイスラエル銀行 conferenceでのディナーレクチャー、Jerusalem, Israel、3月31日、11ページ。本文に戻る