決算後、マーベルは買いか、売りか、それとも適正な評価なのか？

Marvell テクノロジー MRVL は 3 月 5 日に 2024 年度第 4 四半期の決算発表を行いました。以下は、Marvell の決算と株式についての Morningstar の見解です。

Marvell テクノロジー向け主要 Morningstar 指標

• 公正価値の見積もり

  : $130.00

• Morningstar レーティング

  : ★★★★

• Morningstar 経済的モート評価

  : 狭い

• Morningstar 不確実性レーティング

  : 高い

Marvell テクノロジーの 2024 年度第 4 四半期決算について私たちが考えたこと

Marvell は力強い 2024 年度第 4 四半期の結果を報告し、2027 年度および 2028 年度についてさらに良い、引き上げた見通しを提示しました。2027 年度（暦年 2026）において Marvell は売上高 110 億ドル（30%成長）を見込み、その後は 2028 年度（40%成長）で 150 億ドルを見込んでいます。

重要なポイント： Marvell は、コネクティビティおよびコンピュートのチップ群により、堅調なデータセンターおよび AI の支出の大きな恩恵を受けています。私たちは、ネットワーキング、光学、そしてカスタム AI チップ（XPUs）にまたがって分散されており、中期的にシェアを獲得し急速に成長すると見ています。

• 経営陣は 2 年間の明確なガイダンスを強く示しており、私たちはそれを信頼できるものと見ています。過去 1 年間、Marvell と潜在的なシェア損失をめぐる市場の話題が渦巻いてきましたが、私たちは強い結果と、継続すると見込む実行力に焦点を当てています。
• Marvell は急速に成長しています（2026 年度の成長率 42%）。これは、データセンター支出の急拡大という構造的なトレンドの恩恵を受けているためです。今後 5 年間で、AWS や Microsoft のような大手 AI 顧客におけるカスタム XPU のさらなる浸透と、データセンターにおける光学コンテンツの増加が進むと私たちは見ています。

結論： 私たちは、狭いモートの Marvell について、公正価値の見積もりを 1 株あたり $120 から $130 に引き上げます。これは、私たちのモデルを上回る強気の 2 年間ガイダンスを織り込むもので、それは信頼できると私たちは見ています。時間外では株価は約 15% 上昇しましたが、それでもここから投資家にとって大きな上振れ余地があると私たちは見ています。

• 私たちのバリュエーションは、2028 年度（暦年 2027）の利益に対して 22 倍のマルチプルを示唆している一方、市場は 15 倍を示唆しています。私たちは、この低い市場が織り込むバリュエーションが、次の 2 年以降の成長が弱いことを示すサインだと考えていますが、それは、データセンター支出の成長が引き続き続くという私たちの見方と対立します。
• AWS における Marvell の XPU のシェア損失をめぐる市場の憶測については、私たちは市場がマルチソーシングのダイナミクスを見落としていると思っており、ここから意味のあるシェア損失が起きるとは見ていません。さらに、XPU は Marvell の光学事業に対するエクスポージャーとしては少数であり、そここそ同社が最も強い競争上のポジションを持っています。

Marvell テクノロジーの公正価値の見積もり

4 つ星の評価により、私たちは Marvell の株が、1 株あたり $130 という長期の公正価値の見積もりと比べて中程度に過小評価されていると考えています。これは、2027 年度の株価/調整後利益が 33 倍、企業価値/売上高が 10 倍であることに加え、フリーキャッシュフロー利回り 2% を意味します。2028 年度の調整後利益に対する私たちの見積もりに照らすと、私たちのバリュエーションは 21 倍のマルチプルを示唆します。私たちのバリュエーションの主な原動力は、データセンターの収益の成長です。

Marvell テクノロジーの公正価値の見積もりについて詳しく読む。

経済的モート評価

私たちは Marvell に狭い経済的モートを付与します。私たちの見解では、Marvell はネットワーキング・チップ設計における無形資産を保有しており、最先端で競争し、十分な資本を持つ競合から競争上のポジションを防衛できるほか、スイッチングコストの恩恵も受けています。今後 10 年のあいだに Marvell が投下資本に対して超過収益を得ると予想しており、それは可能性が高い（likely）と考えています。

私たちにとって、ネットワーキング・チップ設計における無形資産とは、エンジニアリングの専門知識の形で現れます。これは、シリコン設計の面でも、補完的なハードウェアおよび顧客のネットワーキング・トポロジーとの統合の面でもそうです。こうしたものは、何十年にもわたる開発、R&D（研究開発）費用、刻まれた顧客関係によって生み出されます。私たちの見方では、過去 10 年間にわたる Marvell の数十億ドル規模の累積 R&D は、差別化された知的財産のポートフォリオを構築しており、そこから多様なアプリケーションや顧客向けのカスタムおよびセミカスタム設計を作り上げるために引き出すことができます。

Marvell テクノロジーの経済的モートについて詳しく読む。

財務の強さ

私たちは、中期的には Marvell がフリーキャッシュフローの創出に注力すると見ており、もはやそのレバレッジについては心配していません。2026 年 1 月時点で、同社は現金 26 億ドルと総負債 45 億ドルを計上していました。私たちは Marvell がレバレッジを維持しつつも、負債はその満期に合わせて返済していくと見ています。同社のフリーキャッシュフローの創出は、高いトップライン成長の後ろ盾を得て素早く拡大し、2027 年度には 20 億ドルに到達し、10 年代末までに年間 50 億ドル近くに達すると見込んでいます（2026 年度は 14 億ドル（実績）から増加）。

私たちは Marvell が、キャッシュフローで義務とオーガニックな投資を賄い、安定しているが低い配当に加えて自社株買いのための資金を十分に残せると考えています。Marvell には、流動性の逼迫に遭遇した場合に備えて利用可能な 7 億 5000 万ドルのリボルバーもあります。

Marvell テクノロジーの財務の強さについて詳しく読む。

リスクと不確実性

私たちは Marvell に対して「不確実性レーティング：高」を付与します。同社はデータセンターの支出に非常に集中しており、非常に大きな成長をもたらす一方で、データセンター投資のペースに対して高い感応度を生み出します。私たちはデータセンターから強い長期成長が得られると予想していますが、この投資の減速や一時停止は、Marvell の業績とバリュエーションに対する重大な下振れリスクになり得ます。

私たちは、Marvell がエンドマーケットにおいて、十分な資本を持つ競合からの競争が継続して続くことに直面すると見ています。私たちのバリュエーションは、Marvell が Broadcom、Cisco、Nvidia のような重量級企業から自社の現在のシェアを守る能力を前提にしています。また、Marvell がカスタム AI チップの構造的な成長、ならびにデータセンターにおける光学コンテンツの増加を通じてエンドマーケットで引き続き上回ることができるとも仮定しています。もし Marvell がより大きな競合から十分に防衛できない場合、その成長は損なわれる可能性があります。

Marvell テクノロジーのリスクと不確実性について詳しく読む。

MRVL の強気派の見解

• 光学チップにおける Marvell の強いポジションと、伸びているカスタムチップ事業は、生成 AI インフラへの強固な足場を提供しており、高い成長を後押しするはずです。
• Marvell の強い非 GAAP の収益性は、私たちの見方では、モート（競争優位）による価格決定力を反映しています。
• 私たちは、Marvell のスイッチ、プロセッサー、光学チップにまたがる幅広いポートフォリオが、クロスセルとシェア獲得のための十分な機会を同社にもたらすと考えています。

MRVL の弱気派の見解

• Marvell は Broadcom や Nvidia のような競合よりも大幅に小さく、そのため同社が、こうした巨大な競合に追いつくために十分に投資できないリスクがあります。
• Marvell はデータセンターに非常に集中しており、データセンターおよび AI の支出のペースに対して非常に敏感です。支出ペースの減速や修正が起きれば、成長とバリュエーションに下振れ要因となります。
• Marvell は頻繁に買収を行うため、将来にわたって自社がやりすぎる、あるいは過大な対価で買収してしまうリスクがあり、株主価値が希薄化する恐れがあります。

この記事は Rachel Schlueter によって作成されました。