存続規模は既に200兆円近く、債券市場の構造はどのように進化するのか？「第十五次五カ年計画」が都市投資の転換指針を提供し、債券市場の国際化が加速

AIに聞く · 城投の転換が分岐していく中で、どのような道筋がより成功しやすいのか？

財聯社 3月26日（編集：ヤン・ビン） 2025年末時点で、わが国の各種債券の残高規模は196.17万億元に達しており、市場の受け皿は着実に拡大しています。同時に、科創債などの革新的な商品群の発展が良好な勢いを示し、債券市場の構造は継続的に最適化されています。2026年には、科創債、城投債、海外債などの主要な債券市場商品において、どのような傾向が引き続き注目に値するのでしょうか。最近開催された「联合资信 2026年中国債市クレジットリスク見通しフォーラム」で、参加専門家らはこれに関して多くの見解を示しました。

現在、科創債市場は発展が急速ですが、発展余地はいまだ非常に大きいです。城投の市場化による転換は重要な局面に入り、「第十五次五カ年計画」の近代的な産業体系に関する計画が、城投企業の転換に方向性の指針を与えています。中国の債券市場の国際化は、「呼び込む（引き入れる）」と「送り出す（走り出す）」という双方向のプロセスを含み、産業系オフショア債の発行は引き続き拡大していく見通しです。

欧米の債務の貨幣化問題が深刻である一方、中国では債券の革新的商品が良好な発展の勢い

最近、度重なる地政学的な対立が、世界の資本市場の神経を揺さぶっています。そして、联合信用の副総裁 アイ・レンジーによれば、グローバルな高債務問題も同様に注目に値します。インフレが上振れし得る背景を踏まえると、世界の主要中央銀行は、金融政策を引き続き安定的または引き締め方向に維持する可能性が高く、欧米諸国における債務の貨幣化の悪影響が、すでに債券市場に反作用し始めています

2026年3月、米国の30年物国債利回りは4.9%以上まで上昇しました。欧州各国の金利水準は、2025年9月時点の水準を上回っています。アイ・レンジーは、投資家が欧米各国政府の財政状況に抱く懸念が、長期国債に対するより高いリスク・プレミアム要求へと直接転化しているため、長期国債の利回り曲線がより急峻になっていると指摘しました。

中国の債券市場を見てみると、2025年におけるわが国の各種債券発行額は88.52万億元で、前年同期比で12.35%増加しています。2025年末時点で、各種債券の残高規模は196.17万億元に達しており、前年末比で11.45%増加しました。市場の受け皿は着実に拡大し、資金調達の機能は継続的に強化されています。

联合资信 研究開発部の総经理 リン・チンは、2025年のわが国における革新的商品タイプの債券発行は良好な勢いで推移しており、債券市場の「テクノロジー・ボード」が正式に立ち上がるにつれて、科創債市場が債券市場の革新的発展における中核的なハイライトになっていると述べました。2025年の科創債の発行規模は約2.3万億元で、前年同期比でほぼ1倍の伸びとなりました。資金調達コストは低下し、資金の受け手（サービス主体）は多様化し、市場エコシステムは継続的に整ってきています。さらに、科創債は民間企業にとって重要な資金調達手段となり、民企の資金調達ルートを効果的に広げています。

リン・チンは、2026年におけるわが国のクレジット債の供給構造は引き続き最適化される見通しだと予想しました。「控增化存（増を抑え、増分を整えていく）」という政策基調の下、城投債は厳格な規制姿勢が継続し、発行規模はわずかに縮小する可能性があります。産業債に関しては、「第十五次五カ年計画」の要件に密接に沿って、政策面でグリーン債、科創債、民営（民間）および中小・零細企業債の資金調達に対する支援を引き続き強化することが期待されます。関連する産業債の発行規模は、持続的な増加傾向を維持する可能性があり、産業の転換・高度化に力強い金融的な原動力を注入することになります。

債券市場の変化に直面して、联合资信の総裁 ワン・ホアウェイは、わが国の格付け業界が加速して反復更新・アップグレードを進めていると述べました。格付け機関はAI研究開発を進めており、人工知能の大規模モデルをベースにしたスマートエージェントの協調作業体制を積極的に探求しています。スマートエージェントの協調作業により、格付け業務を従来の人手中心のモデルから、人と機械の協調による新しいパラダイムへと推し進めることを共同で後押しします。債券市場の「テクノロジー・ボード」が導入されるにつれ、格付け業界はそれに適合する格付け体系の構築に前向きに取り組んでいます。また、中資の格付け機関は「一帯一路」イニシアチブやBRICSの枠組みを通じて、継続的に国際化へ向かっています。

「第十五次五カ年計画」が城投転換の指針を提供し、債券市場の国際化は双方向のプロセス

具体的に科創債市場について、联合资信 工商格付部の技術総監 タン・シンユアンは、科創債市場は急速に発展しているものの、2025年末時点では、存続する科創債の規模と件数はいずれもクレジット債の残高のうち6.31%と5.97%にとどまっており、発展余地は依然として非常に大きいと考えています。

城投債の債務について、联合资信 公共事業の総監 ジャン・リーは、隠れ債務の解消が終盤に入るにつれ、債務解消（化债）の重点は、事業性債務のリスク解消へと移ると述べました。債務解消の過程では、一部地域の流動性の圧力は依然として大きく、今後のノンスタンダード商品などに関するネガティブな出来事の動向は引き続き注視が必要です。

ジャン・リーは、城投の市場化による転換は重要な局面にあり、地域の産業資源や金融資源の賦存が異なるため、転換の難易度は分化していると考えています。状況に応じて適切な転換ルートを模索する城投は、今後より長期的な発展機会を得やすいでしょう。「第十五次五カ年計画」の近代的な産業体系の計画は、城投企業の転換に方向性の指針を与えています。例えば、業務を農村へ拡張して産業の発展を後押しすることなど、都市更新や保障性住宅といった分野も、城投の業務拡張のための余地を提供します。

債券市場の国際化について、联合国際の取締役 李为峰は、中国の債券市場の国際化は双方向のプロセスであり、「引き入れる（引进）」と「送り出す（走り出す）」の両方が含まれると述べました。「引き入れる（引进）」はパンダ債市場の発展に表れており、2025年にはパンダ債の発行規模が1600億元を超え、歴史上で第2位の高水準となりました。さらに、外資の背景を持つパンダ債の発行主体の比率は52.8%に達しています。「走り出す」は中資のオフショア債券市場の発展を反映しており、2022年から2023年にかけての低迷を経た後、中資オフショア債市場は近年継続的に回復しています。2025年には、中資の米ドル建て新規債（米ドル債）の発行新規規模が前年同期比で15.6%増加し、1127億米ドルに達しました。

李为峰は、厳格な規制環境の下で、中資の城投によるオフショア債の発行は鈍化しているものの、事業モデルの転換を成功させた城投企業は、伝統的な城投企業よりも、オフショアの資金調達チャネルを得やすい可能性が高いと指摘しました。借り換え（再調達）ニーズは引き続き、城投企業が2026年にオフショア債を継続発行することを支えます。同時に、産業系企業によるオフショア債の発行は引き続き拡大していく見通しです。

（財聯社 ヤン・ビン）