年報深解｜解碼越秀地產2025年報：穿越周期的三種能力

業界のリストラが加速し、不動産デベロッパーの陣営間の分化がますますはっきりしてきている。中指研究院のモニタリングによると、2025年には各陣営のデベロッパー数は依然として明確に縮小している。年間販売額が1千億元を超えるデベロッパーは計10社で、前年より1社減少した。100億元以上の企業は73社で、前年より13社減少した。

しかしこれはまさに、業界調整期におけるデベロッパー間の逆境対応力の大きな差を映し出している。依然として一部の優れた企業は、強い粘り腰によってサイクルを乗り越え、分化相場の中で継続的に良好な「優等生」になっている。

3月31日、越秀地産が2025年通期業績レポートを公表した。対象期間中、越秀地産は累計で契約販売額1062.1億元を達成し、業界順位は2021年の37位のミドル層から大きく飛躍して第9位となり、第一梯隊に安定して居続けた。2025年の売上収益は864.6億元で前年同期比で増加を維持し、税引後利益は17.8億元で前年同期比21.4%増となり、業界でもごく少数の、継続的に黒字を維持しているデベロッパーとなった。

越秀地産の董事長である林昭遠氏は業績説明会でも、越秀の今後の継続的な発展に対する揺るぎない確信を表明した。同氏によれば、2026年は「精益で業績を安定させ、改革で能力を強化し、転換で発展を促す」という業務テーマのもと、千億元規模の安定とコア市場での地位の確固たる維持を図り、増分をより良くし、「投資で安定を促し、投資一割で安定を実現する」を徹底し、「一主二翼」をより良く、さらに深く磨く。さらに「四好企業」と精益な管理によって転換の高度化と高品質な発展を推進し、「十五五」の良好なスタートを切り、サイクルを平穏に乗り越えるという。

販売は粘りを見せ、強い造血で盤石な安定基盤を固める

業界全体で販売が総じて下向きの局面にあっても、越秀地産の業績カーブは逆風下で下げ止まり、安定する姿勢を維持している。

越秀地産の年次業績レポートによれば、当該期間中、グループの契約販売額は1062.1億元だった。克而瑞の2025年不動産デベロッパー販売ランキングでは第9位であり、さらに3年連続で千億元第一梯隊の陣営に安定して位置している。そのうち中核となる6都市では、契約販売が約909億元（人民幣）に達した。

この販売実績は、現在の業界環境下ではとりわけ貴重なものに映る。指摘すべきなのは、2025年の不動産市場は「下げ止まり・反発の回復」に向けた重要な政策ウィンドウ期にあるということだ。中央および地方のレベルで「住宅市場を安定させる」ための一連の措置がすでに相次いで打ち出されており、政策支援のシグナルは明確だ。ただし、政策効果の発現は一朝一夕ではない。実施から販売サイドにおける実質的なフィードバックが生じるまでには、一定の伝播（波及）期間が必要となる。

その影響を受け、デベロッパー全体の販売状況は、いまだトレンドとしての反転は見えていない。機関データによると、2025年の業界における販売ランキング上位10社の平均の契約販売額の前年同期比の下落幅は16%であり、トップ陣営も同様に明確な圧力を受けている。一方、このような背景の中で、越秀地産は同業を大きく上回るパフォーマンスを示しており、同時期の販売下落幅は業界平均線の半分にも満たない。

業界関係者は、こうした相対的な下落耐性は、同社のプロジェクト配置と製品構成が持つ粘り腰を反映しているだけでなく、政策の伝導がまだ完全には着地していない段階で、優良デベロッパーがすでに大勢に先んじて下げ止まりの兆しを示し始めていることも側面から裏づけていると述べた。

これらの成果の背後には、越秀地産が「リズム優先、数量と価格のバランス」を基本原則として堅持していることがある。業界全体で販売が圧迫される中、同社は投資と消化の「両手で同時に」行う戦略を採用している。前段では用地取得のリズムを精密にコントロールし、無理に高値を追わず、低い上乗せ（プレミアム）の窓口も逃さない。後段では現物・準現物の消化能力を強化し、在庫規模の拡大を抑える。これに加え、市場見通し、顧客運営、販売転換などの全サイクル管理の高度化を継続的に推進し、マーケティング費用のレート構造を最適化。自社チャネルや既存顧客による成約比率を引き上げ、最終的に販売サイドの下落耐性と経営効率の二重のブレークスルーを実現した。

そのため、2025年末時点で越秀地産の税引後利益は前年同期比で21.4%増加し、コア純利益は2.6億元に達し、依然として黒字状態を維持しているデベロッパーの一部に入った。さらに、同社の営業キャッシュフローは長年にわたって純流入の傾向を維持し、通年では139.4億元という高水準を保っており、強い内生的な造血能力を示している。これは、今後の投資配置に向けた十分な資金準備を提供するだけでなく、全体のキャッシュフローの安全性に対して堅固な防壁を築くことにもなり、越秀地産が安定して前進するための重要な切り札となっている。

それだけではない。越秀地産の「安定」は、負債構造の継続的な最適化など、多方面にも表れている。

2025年末までに、越秀地産の1年以内に満期を迎える負債の比率は26%であり、中長期負債の比率は74%だった。期末の現金は467.6億元で、1年以内に満期を迎える短期負債のカバー倍率は1.7倍に達する。同社の加重平均の借入利率は3.05%まで引き下がり、前年同期比で44ベーシスポイント低下した。連続2年にわたり資金調達コストの低下を維持しており、また資金調達コストの低下幅も、業界の地方国有企業では第一位となっている。財務状況が堅調であることを背景に、越秀地産は「三本のレッドライン」について全てグリーン枠に収まり、S&Pおよびフィッチの二つの投資信用格付けを維持し、見通しはすべて安定としている。

DBS銀行は、現時点で越秀地産の株価は歴史的にみて低いレンジにあり、バリュエーションとファンダメンタルズの間に一定の乖離があると述べた。一方で、同社の販売実績が業界をリードしており、株価とバリュエーションに対して強力な支えとなる見込みがある。バリュエーションには修復の余地があるため、買いの格付けを維持する。

多面的な見立てを前置して意思決定し、6つの主要な模範都市を深く開拓する

現在、不動産業界は需給構造の大きな調整と、市場価値ロジックの再構築という新たな段階に入っている。

新華社の評論では、中国の不動産市場は「一斉に上がる／一斉に下がる」段階を終え、「中核は安定、周辺は清算」という構造的な新段階に入ったと述べている。

複数の機関のモニタリングデータもまた、全国の住宅市場で明確な「二八分化」の構図が形成されつつあることを示している。約20%の中核都市の中核エリアは、下落耐性を持ち、穏やかな上昇を保っているが、約80%の3〜4線都市は流動性枯渇の窮地に陥っている。本当に資産の「錨（しっかり支える石）」としての機能を持つのは、主に北京、上海、広州、深センの一線都市と、杭州、成都などの強い二線都市に集中している。これらの地域には、いずれも産業基盤がしっかりしていること、人口が継続的に流入していること、生活関連の整備資源が充実していることの3つの共通点があり、それが中核都市の資産価値の基底的な論理を形作っている。

足元の住宅市場の「小陽春」相場も、一線都市からまず始まっている。国家統計局の最新データによると、2月の70の大中都市のうち、一線都市は新築の分譲住宅価格が連続9か月の下落局面を先に終えた。北京、上海などの中核都市では、中古住宅価格も同時に持ち直している。

このような背景のもと、資産の質を最適化し、精密な投資を行うことが、不動産デベロッパーにとっての中核命題となっている。

これに対し、越秀地産は多次元の市場調査体制を構築し、投資サイドと各事業部門の高効率な連携を推進して、投資意思決定に対する堅実なデータ支援を提供している。同時に、同社は投資を起点に不動産企画を前置し、用地取得段階で製品計画と開発戦略の事前研究をすでに完了させ、不確実性を効果的に低減し、投資回収の見通し可能性を確保する。

戦略的な取向として、越秀地産は中核都市に焦点を当てる戦略を堅持し、「都市を読む、土地を読む、人を読む」という操業理念を掲げている。異なる都市の需要特性を深く洞察し、継続的に現地運営能力を深化させている。同社はまた、地方政府と積極的に協調し、土地供給のタイミングを最適化。官民の相互作用の中で差別化された競争優位を構築し、相互の利益とウィンウィンの実現を目指している。

この成熟した投資管理体系に基づき、越秀地産の投資重心は北京、上海、広州、深セン、杭州、成都の6つの主要な中核都市に高度に集中している。2025年、この6都市の持分投資額の比率は96.3%に達しており、投資の焦点は非常に強い。販売への寄与を見ると、この配置は効果が顕著である。北京の単一都市の販売は300億元を超え、上海と広州はそれぞれ222億元と291億元を達成。3都市合計で同社総販売の約78%を占める。総じて見ると、同社の一線・二線の中核都市における販売比率は85.6%に達している。

千億元規模の販売の背後には、投資サイドの先行した配置がある。さらに、土壌備蓄（用地）サイドの厚い基盤も欠かせない。2025年末までに、越秀地産の総土地備蓄は1855万平方メートルで、配置は継続的に高い格付けの都市へ集中している。一線・二線の合計比率は94.4%だ。2025年に新たに追加した土地備蓄では、一線都市の比率はさらに67.7%まで高まっている。加えて、越秀地産は市場が回落する局面での増加備蓄（追加用地）と、低い上乗せ（プレミアム）の窓口を逃さず、積み増しを精密に行った。その結果、用地取得時の平均上乗せ率は9.3%以内に抑えられ、TOP10デベロッパーの平均値より約5割低い。

注目すべきは、今年2月に越秀グループが236億元で、広州の珠江新城-金融城-琶洲の3大CBDが交差する馬場地块を取得したことだ。これは業界で幅広い注目を集めている。

業界関係者によれば、このプロジェクトは珠江新城の最後の連続した都市更新用地であり、開放型の公共空間で、超高級商業（すでに契約済みのSKP）、高級ホテル、超甲級オフィスなどの用途をつなぐ構成になっている。越秀地産は、都市の総合的な開発・運営能力を通じて深く参画できる見込みだ。これまで、グループの「親会社による育成-上場会社への注入」モデルは、琶洲南TODによってすでに検証されており、今後の資産運用に対して成熟した道筋を提供している。馬場のような希少なプロジェクトは、長期の業績増分をもたらすだけでなく、企業の製品力、ブランド力、運営能力の体系的なアップグレードを推進できる。

「硬派な“良い家”」を磨き、主流需要に照準を合わせて業界の堀（護城河）を固める

もし土地備蓄の最適化が将来の発展に向けた推進力を蓄えるものだとするなら、製品とサービスの精進は、企業が長期的な競争のために鍛え上げる内生的能力だ。

業界関係者は、業界の構造的な分化が継続的に深化する中で、製品主義に徹し、革新的な理念と極限の体験によって市場ニーズに本当に合致する「良い家」を鍛え上げることで、新たなサイクルにおいて主体性を得られるという。

2025年には、北京や上海などの中核都市で政策ウィンドウが順次開いたが、購入者の選択はますます慎重になっている。資金はより一層、確実性の高いプロジェクトへと理性的に集中している。では、「確実性が高い」プロジェクトとは何か？

「良い家」は2年連続で政府活動報告に書き込まれており、この政策方針はすでに市場需要と歩調を合わせている。つまり「良い家」は概念にとどまらず、住宅市場の投資と消費における新たな駆動力となり、さらに購入者が実際の金を投じて示す認可も得ている。

中指研究院のデータによると、越秀地産の北京の和樾望雲プロジェクトでは、販売開始月の消化率が96%に達し、92.5億元の販売額で2025年の北京市の新築分譲住宅販売ランキング首位となった。上海の翡雲悦府は159億元、1022戸の実績で、上海市の販売戸数および販売面積の双方で首位を獲得している……

しかし、これらの単一プロジェクトのパフォーマンスは、越秀地産が市場の評価を得た一つの側面にすぎない。視点を会社全体へ引き上げると、越秀地産は複数の中核都市でいずれも見劣りしない成果を上げている。広州の地元では、販売額291億元で当該エリアのTOP2に入った。北京では300億元を突破し、同じくランキング2位。上海は販売額222億元で7位だった。

「当社は常に“良い製品、良いサービス、良いブランド、良いチーム”の“四好企業”という長期戦略を堅持する。」と、越秀地産の董事長である林昭遠氏は業績説明会で述べている。

実際には、「家をつくる」から「良い家をつくる」、そして「良い生活をつくる」へと、越秀地産は顧客調査（客研）システムを継続的に深化させ、「4X4良い製品理念」を実装し、4つの製品ラインの標準化アップグレードを完了させている。高級な改善ニーズとクオリティ志向の必需顧客層の双方を、差別化して満たしている。設計・施工の一体化を強力に推進し、「悦智造」体系のアップグレードを進めることで、製品品質、施工効率、顧客満足度を同時に引き上げており、複数のプロジェクトが業界の設計・品質分野の賞を受賞している。

同時に、越秀は顧客のライフサイクルにおけるニーズを中核に据え、「研-建-服」の三位一体の製品イノベーション体系を構築し、健康的な住環境に関する技術の研究開発と実装を加速させる。「製品＋サービス＋運営」の一体化によって「良い家、良い小区（住宅コミュニティ）」の建設を推進し、製品の引き渡しから価値の共生へと至る飛躍的なアップグレードを実現している。

「十五五」のスタート地点に立つと、不動産業界の構図は深刻な変化を起こしている。資源と市場の空間は、綜合力を備えた企業へ継続的に集中していく。越秀地産は、健全な財務基盤、精密な投資配置、確かな製品能力、そして堅調な発展の勢いによって、この業界のリシャッフルの中で独自の相場を切り拓いた。同社の経験が示すのは、サイクルを越える鍵は規模の大小ではなく、基盤がしっかりしているか、戦略が明確か、実行が到達しているかどうかにあるということだ。これこそが、不動産業界が高品質な発展へ向かう上での当然の意義である。