華泰期貨：中東地政学的対立激化によるエネルギー市場の変動、燃料油市場構造の堅調な動き

エネルギー市場の主要な矛盾は中東の地政学的な側面にあります。紛争の激化と緩和期待の反復的な変化により、価格のボラティリティは高止まりしています。短期的な注目点は、イランと米・イスラエル双方の間接交渉の状況です。もし意思疎通ができない場合は、地上戦の開始に警戒し、状況のさらなる悪化に備える必要があります。トランプ氏の発言や市場のセンチメントによる振れをいったん切り離せば、現実世界の矛盾はまだ本当には解消されていません。現時点に限って言えば、ホルムズ海峡の航行が阻まれ、中東のエネルギー施設の損傷が徐々に積み上がっていく背景の下で、高硫黄燃料油のファンダメンタルズは引き締まり方向に傾き、市場構造は強い動きとなっています。

高硫黄燃料油市場に関しては、中東の供給が占める割合が高いのが特徴です。もし海峡の封鎖期間が長引けば、前期に積み上げられた燃料油の陸上在庫およびフロート（浮体）倉庫在庫の消費が進んだ後、矛盾はさらに際立つことになります。現時点での主な潜在的な増分はロシアからであり、ロシアの製油所の稼働率が回復した後は、燃料油を含む石油製品の供給が増える余地があります。ロシアと中東の石油製品の構造は比較的似ているため、ある程度は中東の不足分を相殺し得るものの、問題を完全に解決することはできません。また、ウクライナの無人機によるロシアの製油所や港湾への攻撃により、ロシアの供給にも不安定性が同様に存在します。もしロシアの供給がさらに下振れするようであれば、高硫黄燃料油市場の矛盾はより一層際立ち、前期に積み上げられた在庫は去化（在庫の減少）が加速する可能性があります。

低硫黄燃料油については、中東の直接輸出の比率は高くないものの、アジア太平洋地域の製油所は原料不足によって減負（操業度の引き下げ）を余儀なくされ、出力が受動的に下がっています。海外の軽質ディーゼル・プレミアムが上昇することで、調和（ブレンド）用の構成比率がより多く流れていきます。さらに、中東の地政学的な紛争は間接的にアジア太平洋地域の船舶用燃料（バンカー）補給需要を押し上げており、市場構造は明確に強含みです。

評価（バリュエーション）の観点から見ると、高硫黄燃料油（ディファレンススプレッドは直近でようやく過去最高水準を更新したばかり）に比べて、低硫黄燃料油は2022年の過去最高水準までまだ一定の余地があります。ディーゼル側の矛盾がもたらす触媒（カタリスト）の下では、潜在的な価格の弾力性はさらに大きい可能性があります。（華泰期貨）