中国鉄建地产が千億円規模の陣営から外れた後、2025年の純利益は31億円の赤字に。孫洪軍は衰退を食い止められるか？

2025年3月30日、中央企業のインフラ建設大手の中国鉄建が2025年の決算報告書を発表した。

決算期間中、同グループは売上高1.03兆元を計上し、前年同期比3.50%減となった。親会社株主に帰属する純利益は183.63億元で、前年同期比17.34%減となった。

その中で、不動産が「足を引っ張る」側の一員となった。2025年、中国鉄建の不動産プラットフォームである中国鉄建不動産の純利益は31億元の赤字だった。

外部でもよく知られる万科、恒大、碧桂園などの不動産デベロッパーと比べて、中国鉄建不動産は直接上場しておらず、知名度も高いとは言えない。しかし、克而瑞（キャラリ）や中指院のリストでは、中国鉄建不動産の2025年の全口径販売額は733.4億元で業界第12位、中央企業の中では「ダークホース」の1頭とされている。

とはいえ、舵取り役である孫洪軍のプレッシャーは小さくない。孫洪軍が2024年に董事長に就任して以来、中国鉄建不動産の売上高は下がり続け、さらに2025年には利益も赤字に転落した。2025年3四半期末時点では、同社の短期資金不足は200億元を超えている。

この「加速したいダークホース」は、将来どこへ向かうのか？

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逆風の中で拡大して用地取得、2025年の販売額は231億元減

近年台頭している「中建八子（中建の8つの子会社）」に比べて、同じ「ダークホース」である中国鉄建不動産はやや控えめだが、実は大きな背景がある。

2007年4月、中鉄不動産開発有限公司（以下、略して「中鉄不動産」とする）が正式に設立された。初期の登録資本金は5億元だった。当時、同社は中国鉄道建築総公司、中国鉄建設グループ有限公司、中国鉄道第十二局集団有限公司、鉄道第四勘察設計院がそれぞれ40%、20%、20%、20%ずつ保有していた。

その後、2回の株式移管と改称を経て、中鉄不動産は中国鉄建の完全子会社となり、名称も中国鉄建房地产集団有限公司（すなわち「中国鉄建不動産」）に変更された。

2025年末時点で、中国鉄建の総資産は2兆元を超え、国務院国有資産監督管理委員会（国資委）が承認した不動産を主業とする16の中央企業のうちの1社である。

このような規模のインフラ建設の巨人を背に、中国鉄建不動産は「西派」「江南」「国际」「语」などのシリーズ商品を打ち出し、不動産市況の下り局面で逆風の中、拡張への道を歩み始めた。

中指院のデータによると、2022年から2023年にかけて、中国鉄建不動産の持分ベースの用地取得額は、それぞれ371億元、404億元で、全国の持分ベース用地取得額TOP10に入っている。

同時に、同社の業界順位は2021年の第26位から、2022年には第15位へ上昇し、2023年は第15位の位置を維持している。

中央企業の「光環」を掲げ、中国鉄建不動産の業界順位は素早く前進したが、不動産の深い調整の時期になると、企業もまた販売不振という「枷」から逃れられなかった。

例えば、ベイク（Beike）が示すところによると、北京市平谷区の「中国鉄建・北京梧桐浅山」は2021年に建設が完了した。2025年9月末時点で、このプロジェクトには18.05億元を投資し、販売額は6.78億元で、販売進捗はわずか35.69%にとどまっている。販売を進めにくい課題について同社は「立地がやや偏っており、周辺の競合が多い」ことが理由だと説明している。

これと似たケースとして、成都の「中国鉄建・成都西派浣花」は2018年に着工した。2025年9月末時点で、プロジェクトは投資30.21億元、販売18.95億元で、販売進捗は69.37%だが、残る商業施設、アパート、駐車枠は販売が完了していない。

出所：中国鉄建不動産の公告（単位：億元）

こうした販売リスクは、中国鉄建不動産で徐々に顕在化しつつある。克而瑞のデータによれば、2022年、中国鉄建不動産の全口径販売額は1281億元に達したが、前年同期比10%減となった。2023年はさらに前年同期比5%減の1216.3億元だった。

克而瑞と中指院のリストでは、2024年に同社の全口径販売額は964.4億元まで落ち込み、直接「1.03万元以上」の陣営から脱落した。2025年になると、全口径販売額は733.4億元で、さらに231億元分減少した。

販売額が下がり続けることで生じるプレッシャーについて、会社の舵取り役である党委書記・董事長の孫洪軍、党委副書記・総経理兼副董事長の陳建軍が最もよく理解しているに違いない。

今年3月23日、「一二把手（最高幹部クラス）」の孫洪軍と陳建軍が、中国鉄建不動産の会議に同時に出席した——2026年の経営業務会である。会議では方針が定められ、「外に出て市場を走り回り、年間の経営目標に全力で突進する」ことが打ち出された。

具体的な業務としては、住宅販売開発事業の基本盤を安定させ、より少ない資金でより多くのプロジェクトをレバレッジし、軽資産の「第2の成長曲線」を素早く拡大すること。さらに、効果的な事業の拡張によって規模効果を形成し、そして新規・戦略的事業（戦新事業）の育成に全力を注ぎ、より速く着地させることが求められている。

要するに、規模のために中国鉄建不動産は、依然としてスピードを上げて走らなければならない。

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孫洪軍が董事長に就任してから2年未満で、2025年は利益が31億元の赤字

中国鉄建不動産にとって、2024年は重要な転換点だった。

その年の7月末、中国鉄建不動産は、職務の異動を理由に、李興龍が同社の董事長および党委書記の職を退くと発表した。当時、新しい董事長の任命は同時には行われなかった。

2024年9月までに至って、筆頭株主である中国鉄建が通知を出し、孫洪軍が同社の党委書記兼董事長職を引き継ぐことが明らかになった。

公開情報によれば、孫洪軍は中国鉄建不動産の兄弟会社からの送り込みで、中国鉄建設グループに長く在職していたという。

図：中国鉄建不動産の公告

注目すべきは、それ以前に同社の2代前の董事長である呉仕岩と李興龍も、中国鉄建不動産で長年鍛えられ、段階的に総経理、董事長へと昇進してきた点である。董事長が空席となっていた1か月余りの間、同社の総経理・党委副書記・副董事長である陳建軍が全面業務の運営を主宰していたが、その先へは進んでいない。

では、中国鉄建不動産の董事長任命が、なぜ社内の内部昇格の慣例を破ったのか。筆頭株主が同社のこれまでの業績に不満を持っていたのか、それとも別の手配があったのか？孫洪軍が就任した後、筆頭株主は新たな業績要求を提示したのか？これについて、「創業最前線（チュアンイェ・ズイチエンシェン）」は中国鉄建不動産側に確認を試みたが、発稿時点までに返信は得られていない。

しかし結果を見ると、孫洪軍が就任した後は、不動産市場の低迷期に重なり、中国鉄建不動産の業績は伸びるどころか、むしろまっすぐ下へ向かった。

販売面から見ると、克而瑞のデータによれば、中国鉄建不動産の2024年の販売額は直接「2万元以上」の陣営から脱落し、2025年にはさらに200億元超の下落となった。

これはそのまま売上高と利益の下落につながった。中国鉄建不動産の開示データによると、2024年に同社は売上高466.46億元を実現し、前年同期比26%減となった。親会社株主に帰属する純利益は539.59万元で、前年同期比で95%の急落となった。

図：中国鉄建不動産の公告

中国鉄建不動産が得た乏しい利益とは対照的に、少数株主は大きく手にした。中国鉄建不動産の開示によれば、2024年に少数株主が受け取った利益は実に12.36億元に上る。

さらに親会社の中国鉄建の決算データによると、中国鉄建不動産は2025年に売上高464.66億元を実現し、2024年同期と比べてわずかに減少した。一方、純利益は31.35億元の赤字で、黒字から赤字へ転落した。（編集者注：2024年に同社は純利益12.42億元を実現。）

ただし「創業最前線」は、中国鉄建不動産の2025年3四半期の財務諸表に注目している。同社は2025年前9か月で売上高143.54億元を計上しており、比較すると2025年の第4四半期においては約321億元の売上高を計上している。こうした大きな差は、外部にとってもかなり驚きだ。（編集者注：中国鉄建2025年3四半期報告書では、中国鉄建不動産の売上高データが開示されていない。）

図：中国鉄建不動産の2025年3四半期財務諸表（単位：元）

では、中国鉄建不動産が2025年に利益赤字を生じさせた原因は何か？少数株主が巨額の利益を持ち去っている一方で、「小さな経営操縦（小股操盘）」の比率を引き下げることは検討されていないのか。会社は第4四半期にどのようにして300億元超の収入を実現したのか。第3四半期までと第4四半期で売上データの差がこれほど大きいのは、結局どのような理由なのか？

これについて「創業最前線」は中国鉄建不動産側に確認を試みたが、発稿時点までに返信は得られていない。

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短期資金不足は200億元超、棚卸資産は1461億元

2026年の経営業務会を開く3日前、中国鉄建不動産は先に一度、財務業務会を開催した。この会議では、2026年においても引き続きコスト削減と効率改善を行い、資金繰りの安全を全力で確保するよう明確に求めた。

その背景は大きく、中国鉄建不動産が現在直面している重い資金圧力にある。

2025年3四半期末時点で、同社の有利子負債は874.61億元に達している。そのうち1年以内に満期を迎える有利子負債の合計は321.34億元だ。加えて、159.39億元の買掛金もある。

同時期における同社の現金および預金は115.54億元にとどまっている。現金および1年以内に満期を迎える有利子負債だけで粗く計算すれば、短期の資金不足はすでに200億元を超えている。

中国鉄建不動産も認めている。会社には比較的充裕な現金が残っているものの、今後短期で満期を迎える債務規模が大きくなり、依然として一定の短期返済圧力に直面するだろう。

実際、同社には巨額の棚卸資産があり、これを現金化するのを待っている。2025年9月末時点で、中国鉄建不動産の棚卸資産の帳簿価額は1461億元に達し、総資産に占める割合は63.63%だ。

もしこれらの棚卸資産が加速して回転すれば、同社は迅速に現金の回収ができるはずだ。しかし問題は、現在の不動産市場が深い調整局面にあることだ。中央企業を背負っていても、中国鉄建不動産は市場環境がもたらす打撃から逃れられない。これは企業の販売額が頻繁に下がっていることからも、うかがい知れる。

資金圧力を緩和するために、同社は2026年の年明け以降、資金調達を加速しようとしている。

3月10日、中国鉄建不動産は公告を発表し、会社債の発行23.4億元を完了したと述べた。利率は2.76%で、そのうち会社の関連当事者が本債券を3.3億元引き受けた。計画によれば、この会社債はすべて、2026年に満期を迎える2本の会社債の元本を借換えるために充てる予定だ。

これ以前の2月には、同社は10.1億元の中期手形（中期票据）も発行しており、利率は2.43%だった。こちらもすべて、「23鉄建房产MTN001」の自社資金による償還を借り換えるためのものだとされている。

図：中国鉄建不動産の公告

不動産の下り局面において、中国鉄建不動産が資金調達能力を維持できているのは容易ではない。とはいえ、さらに資金調達を上積みすれば、返済圧力をさらに増やすことにならないのか。現在の短期資金不足をどうやって解消するのか。筆頭株主である中国鉄建は下支えに入るのか。これについて「創業最前線」は中国鉄建不動産側に確認を試みたが、発稿時点までに返信は得られていない。

実は、直近で過ぎた1年だけで見ても、親会社の中国鉄建も業績面でプレッシャーを抱えていた。2025年、グループは売上高1.03兆元を実現し、前年同期比3.50%減となった。親会社株主に帰属する純利益は183.63億元で、前年同期比17.34%減となっている。

図：中国鉄建2025年決算

中国鉄建の2025年の決算報告書では、董事長の戴和根がはっきりと、2026年は「第15次五か年計画」期間のスタートの年であり、中国鉄建が転換と高度化を加速し、全面的に質の向上と効率改善を進め、「より良く、より新しく」発展していくための重要な年だと明言し、「第15次五か年計画」スタートの初戦で必勝するため、全力で取り組むよう求めている。

この「必勝の戦い」において、中国鉄建としては、2026年にもまた売上高と利益の双方が再び下がる「成績表」を提出したくはないはずだ。そして、利益が赤字に陥っている中国鉄建不動産が足を引っ張らずに済むのかは、孫洪軍が提出する答え次第だ。

*注：記事中の題目画像および署名のない画像は中国鉄建公式サイトから。

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