機関の判定に基づく外部ショックの限界的な減弱が進み、市場は企業のファンダメンタルズに基づく価格設定へと回帰する

證券時報記者 安仲文

第2四半期が近づくにつれ、海外の不確実要因や地政学的な紛争による市場への衝撃は次第に弱まり、公募ファンドの注目が企業の内在的価値へと再び戻っている。複数のファンド会社は、市場でもっとも激しいバリュエーション調整の局面はすでに過ぎた可能性が高く、今後の相場はより基本面に密接に連動して展開されるとの見方を示している。第1四半期に業績が明確に分化し、主な保有銘柄が概ねプレッシャーを受けている状況のもと、公募はテクノロジーのメインテーマを堅持しつつ、より一層利益の確実性を重視し、高配当資産の力を借りて組み合わせのボラティリティをならし、第2四半期の組成に指針を与えている。

ファンドはバリュエーション圧縮の課題に直面

2026年の第1四半期、公募ファンド全体の投資難易度は大きく上昇し、ファンド成績は明確に分化した。外部環境やサプライチェーンの変動の影響を受け、多くの主な保有株はバリュエーション圧力に見舞われ、テック株への寄せ集め（抱団）は総じて調整され、保有がストレージなどの一部のサブセクターに振られ、かつポジションが相対的に分散している一部の製品だけが際立ったパフォーマンスを実現した。

その中で、全市場のアクティブ株式系ファンド第1位は、ストレージ分野への集中投資により60%のリターンを獲得した。一方、同テーマで2位のファンドのリターンはそれと23ポイント差であることから、同じテクノロジー・セクター内でもファンド成績に大きな格差が生じていることが際立つ。これにより、マーケット全体が圧迫される局面では、少数の高い景気（成長）期待があるサブ方向だけでは、公募投資が直面する全体的な課題を覆すのは難しいことも示されている。

香港株方向のアクティブ株式QDIIを例にすると、この種のファンドは第1四半期に概ね振るわず、多くの製品が微益と損失の間で揺れた。全体として比較的強いグローバル・テクノロジー系QDIIとは対照的だ。業績が先行するQDII製品は、多くが米国株やアジア太平洋などの市場の半導体・ストレージのリーダーを複数組み入れており、たとえばMicron Technology（マイクロン・テクノロジー）、SanDisk（サンディスク）、TSMC（台積電）、Samsung（サムスン）、SK hynix（SK海力士）などが挙げられる。

加えて、わずかなQDIIファンドだけが、高配当・低バリュエーション戦略によってプラスのリターンを実現している。これらの製品は金融やエネルギーなどの伝統的な大型株への比重が高く、値動きの大きいテクノロジー成長株を回避しており、現在の市場環境下で、機関投資家が香港株の成長株のバリュエーション・リスクに対して依然として慎重な姿勢を保っていることを反映している。

基本面に回帰し定価をつける

世界的なリスク選好が徐々に後退するにつれ、ファンドの主な保有株は引き続きバリュエーション圧力に直面している。複数の公募関係者は、第2四半期には市場が地政学とマクロリスクを順次織り込んだ後、外部の変動が株価に与える衝撃は限界的に弱まるため、企業利益と基本面の確実性が再び定価の中核になると考えている。

創金合信基金のチーフエコノミスト、魏鳳春は、中東の紛争がエネルギー・プレミアムを押し上げ、エネルギーや公益事業は利益の粘着性とヘッジ（避難）価値を備えていると判断する。資金が高バリュエーションの成長から低バリュエーションのディフェンスへと移ることは、短期はまず安全を優先しつつ、中長期では依然として産業の高度化に焦点を当てるというロジックを示している。4月には局面の格下げ（リスク低下）の窓があるものの、地政学の構図はすでに深く変化しており、エネルギー安全保障、代理人同士の衝突などの問題は長期的に残るため、その後は重要な変数を動的に追跡し、資産配分のタイミングを捉える必要があるとしている。

長城基金の上級マクロ戦略研究員、汪立は、米伊（米国・イラン）紛争が第1四半期のA株調整を引き起こした重要な要因だと考える。一方では地政学的な状況が膠着し、原油価格の中心が押し上げられる。もう一方では、市場の構造が紛争の激しさに応じて急速に入れ替わり、緊張が高い局面ではディフェンス型の資産が優勢となり、感情（センチメント）が落ち着くと再びテック株が修復局面を迎える。

同氏は、地政学的な流れと第1四半期決算の業績が、第2四半期の資金配置を決める中核変数になると述べた。現在、市場心理の指標には底入れのシグナルがすでに見えている。もし地政学上の圧力が緩和すれば、資金の買い（上昇）方向へのコンセンサスが凝集される見込みだ。一方で、第1四半期決算が明確な景況の手がかりを提供できれば、資金の高成長（高い景気期待）方向への配置意向も高まるだろう。

イーファンテ基金（易方达基金）の指数研究員、劉方元は、2026年の第2四半期における銘柄選定は基本面に回帰し、業績の確実性と実現（回収）ルートを重点的に把握すべきだと述べる。恒生テック（恒生科技）を代表とする成長セクターは、依然として確実性が相対的に高い方向だ。AI産業は投資（投入）段階から商業化・実装に向かいつつあり、クラウド・コンピューティング、計算（算力）およびインターネット・プラットフォームのアプリケーションなどの領域では産業の景気度が高い。業績の追跡可能性が強まり、こうした環境下では相対的に安定したパフォーマンスを示している。また、安定したキャッシュフローと配当能力を備える高配当セクターは、ポートフォリオの重要な補完として位置づけられ、金利が高めで市場のボラティリティが大きいときにディフェンスとして機能する。

テクノロジーは依然として配分のメインテーマ

第2四半期の投資レース（投資テーマ）の選択では、テクノロジー分野が引き続き多くの公募機関の配置の中核方向となっている。

魏鳳春は、張雪機車がWSBKポルトガル大会でダブル優勝を果たした例を挙げ、中国の高級（ハイエンド）製造とAIが海外展開を後押しする長期的な優位性を評価している。このブレークスルーは、欧米日ブランドによる数十年にわたる寡占を打ち破ったものであり、中国製造が低価格帯での競争（低端の内卷）から高価格帯での競争（高端の外卷）へ進むことを象徴する出来事である、と同氏は考える。また、高級製造をエンジンにする朱格拉周期（ジュグラー循環）のトレンドが明確になっていることも裏付けている。設備更新と産業高度化が呼応し、製造業は「既存の取り合い」から「追加的な突破」へと移行しており、短期の撹乱は中長期の技術的な突破の方向性を変えることはない。

劉方元は、3つの方向を見込む。まずはAIおよび関連するテクノロジー産業チェーンで、クラウド・コンピューティング、計算（算力）インフラ、インターネット・プラットフォームを含む。AIの商業化の推進により恩恵を受ける。次に、インターネット・プラットフォームとデジタル経済領域であり、ユーザー、データ、シナリオ（活用場面）の優位性に依拠することで、AIアプリケーションへの転換能力が比較的強い。最後に、高配当セクターであり、金融、公用事業、エネルギーなど、キャッシュフローが安定した企業が含まれ、市場の揺れの中でも配置価値を持つ。

モルガン・スタンレー基金の関係者も同様に、AIは依然としてテクノロジー分野の中核であり、今後はより業績による触媒に依存することになると強調している。AIセクターは米国株のテック株の変動の影響を受けるものの、全体として業績の確実性は比較的高い。OpenClawがToken需要の急増をけん引し、国内のプラットフォームの呼び出し量が10倍に成長しており、関連製品の値上げトレンドはすでに数カ月継続している。中東の情勢は、値上げ期待をさらに強化し、仮にその後地政学上の圧力が緩和しても、このトレンドを覆すのは難しい。内需関連の銘柄はまもなく業績の検証を迎えることになり、一部の銘柄はすでに先行して底値から抜け出している。

（編集者：董萍萍 ）

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