毎日新聞記者｜ガオ・ハン 毎日新聞編集｜ジン・ミンユー ワン・ジャーチー ドゥ・ヘンフォン
現地時間4月3日、米労働統計局が発表した3月の非農部門雇用データは、市場予想を大幅に上回った。新規雇用は17.8万人で、これまで市場で一般的に見込まれていた約6.5万人を大きく上回り、また2月の雇用減（9.2万人）との対比も鮮明だ。
一方で、エネルギーへの衝撃が急速に熱を帯びており、米国内のガソリン平均価格は4.02ドル/ガロンまで上昇し、一部地域では5ドルを超え、カリフォルニア州ではさらに5.88ドルまで達した。
一見矛盾する2つのシグナルは、同じ問題を同時に指し示している——米連邦準備制度（FRB）は利上げに転じるのだろうか？
「華々しい」非農は復調とは言い難い
FRB利下げの予想はゼロに
現地時間4月3日、米労働統計局のデータによると、3月の非農部門雇用者数は17.8万人増加し、ブルームバーグの調査によるエコノミスト予想の6.5万人を大きく上回った。2024年末以降で最大の単月増加幅で、2月の雇用は9.2万人減（下方修正され、13.3万人減）となった。
同時に、3月の失業率は4.3%まで低下し、予想の4.4%を下回り、前値も4.4%だったのに対して改善した。
3月の力強い反発は、米国経済が再び強くなったのかどうかについての市場の議論をすぐに呼び起こした。
大手証券会社・光大証券は最新のリサーチノートで、3月の「目を引く」雇用データは、主に2月の低いベースに基づく面が大きいと指摘した。回復の持続性は観察が必要だ。理由としては、まず2月には3万人超の医療従事者がストに参加しており、ストライキが解決するにつれ、3月の医療部門の新規雇用は9.0万人で、今回の非農データの主要な押し上げ要因となった。次に、2月末に大規模な冬の嵐が米国北東部を直撃したため、天候が回復すると、建設業および余暇・ホテル業の雇用者数も明確に反発した。
したがって、3月の非農の持ち直しは、かなりの程度で短期の攪乱要因に対する「技術的な修復」だ。
光大証券は同時に、2月の雇用データがさらに下方修正されたことも強調した。初値は9.2万人減だったが、13.3万人減へ修正されている。過去1年ほどの間、非農データの修正が頻繁で、下方修正が多い。今回も、非農データの初値が下方修正される可能性を排除できない。
加えて、現在の米国の労働市場は「低い採用、低い解雇」という新しい常態にある。3月の中東情勢の再度の悪化や、原油価格の急速な上昇も、現在の雇用市場の「冷えた均衡」を崩し、今後の雇用データが再び悪化するリスクがある。
この背景のもとで、3月のデータ公表後、市場はすでに年内のFRB利下げ予想をほぼ取り消しており、中東での紛争が勃発する前には、市場が一時的に55ベーシスポイントの緩和を織り込んでいた。
機関投資家Janney Montgomery Scottのチーフ投資ストラテジスト、マーク・ルスキニ氏は、このデータは全体として十分に堅調で、FRBが動かずにいることを可能にするほどだと述べた。「データの修正は数値の“目を引く”度合いを弱める一方で、賃金の伸び率は鈍化しており、労働市場に一定の緩和の兆しがあることを示しているかもしれない。しかし、核心となるのは失業率が大幅に上昇していないことで、経済にとっては前向きなシグナルだ。」
シカゴ商品取引所（CME）の「FRBウォッチ」ツールによると、現在、市場はFRBが4月28日〜29日の連邦公開市場委員会（FOMC）会合で利上げまたは利下げを行う確率はほぼゼロだと見ており、また今年の残り期間ずっと政策金利を据え置く確率は80%超だ。
全米ガソリン平均が4ドル超：
利上げ観測が温まるが、ハードルはいまだ高い
雇用データが利下げ余地を抑え込むのだとすれば、原油価格の急騰は、市場に利上げ議論を再燃させている。
2月28日に中東の紛争が勃発して以来、世界のエネルギー供給の構図は大きく影響を受けている。世界の約5分の1の原油輸送にとって重要なチョークポイントであるホルムズ海峡では、現在すでに大多数のタンカーが停止しており、これが国際原油価格の大幅な上昇につながっている。原油の基準価格は紛争以来、累計で50%を超える上昇幅だ。
複数の機関が原油価格の上昇トレンドを予測している。フランスのソシエテ・ジェネラル（興業ではなく、フランス興業銀行の記載として）は、長期化する戦争が原油価格を1バレル150ドルに押し上げることは「信頼できる」結果だと考えている。大半のアナリストは原油価格が1バレル130ドル〜140ドルに到達すると見込んでいる。
オーストラリアのマッコーリー銀行は、もし戦争が6月まで続くなら原油価格は1バレル200ドルに達すると予想している。これはまだ、ホルムズ海峡の閉鎖に加え、ハルク島（イランの原油生産の大部分がこの輸出経由）への攻撃、あるいはもう一つの重要な貿易ルートであるマンド海峡の破壊によるリスクを織り込んでいない。
米国内のエネルギー価格はすでに迅速に反応している。
米国自動車協会のデータによると、3月31日までに全米の一般的なガソリンの平均価格は1ガロン4.02ドルまで上昇し、近4年での最高値となった。2月28日に米国とイスラエルがイランに対して軍事行動を開始する前に比べると、1ドル超上昇している。すでに5ドルを超えた州もあり、その中でもカリフォルニア州が最も高く、1ガロン5.88ドルだ。
さらに、全米の一般的な軽油（ディーゼル）平均価格は、フィリップ・ラザリーニが1ガロン5.45ドルに迫っている。米・イスラエル・イランの戦争が勃発する前、軽油の平均価格は1ガロン3.76ドル程度だった。
原油価格の上昇は、輸送・生産・消費の連鎖を通じて波及し、市場のインフレ再燃に対する懸念を強めている。これが、最近市場で再び「FRBが利上げを再開する可能性」を議論する重要な背景でもある。
市場の価格付けの観点からみると、この懸念はすでに一部反映されている。ゴールドマン・サックスは最新のリサーチノートで、現在の金利市場が織り込む2026年の利上げ確率は約45%で、紛争前の12%から大きく上昇したと指摘した。ただ同時に、その確率は過大評価される可能性があり、利上げは依然としてベースケースではないとも強調している。
まず、ショックの性質から見れば、今回の原油価格上昇は供給サイドのショックであり、その規模と範囲は、過去の典型的なインフレ事象よりも弱い。20世紀70年代の石油危機と比べると、当時は経済の石油依存度がより高かった。2021〜2022年の世界的なサプライチェーンの混乱と比べても、今回のショックのカバレッジはより限定的だ。したがって、インフレ全体に対する継続的な押し上げ力は相対的に弱い可能性がある（ただし、戦争が続く間は、影響の規模と範囲の見通しはいずれも不確実だ）。
次に、現在の経済の出だしの状況は、インフレが第二ラウンドの波及効果を大きく見せない可能性が高いことを決めている。足元の中長期インフレ期待はしっかりと安定しており、20世紀70年代の状況とはまったく異なる。2021〜2022年の期間も、インフレ期待は常に安定していた。これもまた、FRBの公開市場委員会が、1980年代のように景気後退を引き起こしてインフレを押し下げる必要がない理由の一つだ。
1970年代は中長期インフレ期待が高止まり、2021〜2022年は概ね横ばい、現在は期待が堅調
第3に、金融政策の初期ベンチマークが、利上げの可能性を低くしている。フェデラル・ファンド金利は、FOMCが見込む中立金利の中央値より50〜75ベーシスポイント高く、標準的な政策ルールが示す水準とも基本的に一致している。さらに、紛争開始以降、金融環境は約80ベーシスポイント引き締まっており、引き締め政策を追加で行う必要性をさらに低下させている。対照的に、2022年初のフェデラル・ファンド金利はゼロだった一方、1970年代では中立金利や政策ルールが示す水準を大きく下回っていた。
現在の金融政策は中立に近づいており、1970年代や2021〜2022年とは異なる
第4に、歴史的な経験から見ると、FRBは通常、原油価格ショックだけを理由に政策を引き締めることはない。FRB当局者の発言では、原油価格ショックと引き締め的な金融政策の間に有意な関連はないと触れられている（ただし、欧州中央銀行当局者の発言では、この関連性ははるかに強い）。同様に、FRB当局者は原油価格の変化に応じて体系的にフェデラル・ファンド金利の予測を変えることはない。
多くの機関も、FRBが短期的に利上げへ転じる可能性は依然として限られていると判断している。
光大証券は、2月と比べて3月の「目を引く」雇用データは、短期的な利下げの緊急性を下げていると述べた。原油供給ショックへの対応として、FRBは急いで利下げする必要はないが、利上げのハードルも依然として高い。
銀河証券も、短期的にはインフレが上向くリスクがあるものの、長期的には「一時的」なインフレの確率が「持続的」なインフレの確率より依然高いとした。「われわれは引き続き、2026年に1回以上利下げが行われる確率が高いと考えており、FRBが利上げに転じることを心配する必要はない。」
（免責事項：この記事の内容およびデータは参考情報のみであり、投資助言を構成するものではありません。投資家の判断による行動については、リスクは本人に帰属します。）
記者｜ガオ・ハン
編集｜ジン・ミンユー ワン・ジャーチー ドゥ・ヘンフォン
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アメリカの重要な経済指標の発表により、連邦準備制度の今年の利下げは難しくなった！利上げに転じる可能性は？ゴールドマン・サックスが4つの理由を挙げて、「可能性は非常に低い」と述べている。
毎日新聞記者｜ガオ・ハン 毎日新聞編集｜ジン・ミンユー ワン・ジャーチー ドゥ・ヘンフォン
現地時間4月3日、米労働統計局が発表した3月の非農部門雇用データは、市場予想を大幅に上回った。新規雇用は17.8万人で、これまで市場で一般的に見込まれていた約6.5万人を大きく上回り、また2月の雇用減（9.2万人）との対比も鮮明だ。
一方で、エネルギーへの衝撃が急速に熱を帯びており、米国内のガソリン平均価格は4.02ドル/ガロンまで上昇し、一部地域では5ドルを超え、カリフォルニア州ではさらに5.88ドルまで達した。
一見矛盾する2つのシグナルは、同じ問題を同時に指し示している——米連邦準備制度（FRB）は利上げに転じるのだろうか？
「華々しい」非農は復調とは言い難い
FRB利下げの予想はゼロに
現地時間4月3日、米労働統計局のデータによると、3月の非農部門雇用者数は17.8万人増加し、ブルームバーグの調査によるエコノミスト予想の6.5万人を大きく上回った。2024年末以降で最大の単月増加幅で、2月の雇用は9.2万人減（下方修正され、13.3万人減）となった。
同時に、3月の失業率は4.3%まで低下し、予想の4.4%を下回り、前値も4.4%だったのに対して改善した。
3月の力強い反発は、米国経済が再び強くなったのかどうかについての市場の議論をすぐに呼び起こした。
大手証券会社・光大証券は最新のリサーチノートで、3月の「目を引く」雇用データは、主に2月の低いベースに基づく面が大きいと指摘した。回復の持続性は観察が必要だ。理由としては、まず2月には3万人超の医療従事者がストに参加しており、ストライキが解決するにつれ、3月の医療部門の新規雇用は9.0万人で、今回の非農データの主要な押し上げ要因となった。次に、2月末に大規模な冬の嵐が米国北東部を直撃したため、天候が回復すると、建設業および余暇・ホテル業の雇用者数も明確に反発した。
したがって、3月の非農の持ち直しは、かなりの程度で短期の攪乱要因に対する「技術的な修復」だ。
光大証券は同時に、2月の雇用データがさらに下方修正されたことも強調した。初値は9.2万人減だったが、13.3万人減へ修正されている。過去1年ほどの間、非農データの修正が頻繁で、下方修正が多い。今回も、非農データの初値が下方修正される可能性を排除できない。
加えて、現在の米国の労働市場は「低い採用、低い解雇」という新しい常態にある。3月の中東情勢の再度の悪化や、原油価格の急速な上昇も、現在の雇用市場の「冷えた均衡」を崩し、今後の雇用データが再び悪化するリスクがある。
この背景のもとで、3月のデータ公表後、市場はすでに年内のFRB利下げ予想をほぼ取り消しており、中東での紛争が勃発する前には、市場が一時的に55ベーシスポイントの緩和を織り込んでいた。
機関投資家Janney Montgomery Scottのチーフ投資ストラテジスト、マーク・ルスキニ氏は、このデータは全体として十分に堅調で、FRBが動かずにいることを可能にするほどだと述べた。「データの修正は数値の“目を引く”度合いを弱める一方で、賃金の伸び率は鈍化しており、労働市場に一定の緩和の兆しがあることを示しているかもしれない。しかし、核心となるのは失業率が大幅に上昇していないことで、経済にとっては前向きなシグナルだ。」
シカゴ商品取引所（CME）の「FRBウォッチ」ツールによると、現在、市場はFRBが4月28日〜29日の連邦公開市場委員会（FOMC）会合で利上げまたは利下げを行う確率はほぼゼロだと見ており、また今年の残り期間ずっと政策金利を据え置く確率は80%超だ。
全米ガソリン平均が4ドル超：
利上げ観測が温まるが、ハードルはいまだ高い
雇用データが利下げ余地を抑え込むのだとすれば、原油価格の急騰は、市場に利上げ議論を再燃させている。
2月28日に中東の紛争が勃発して以来、世界のエネルギー供給の構図は大きく影響を受けている。世界の約5分の1の原油輸送にとって重要なチョークポイントであるホルムズ海峡では、現在すでに大多数のタンカーが停止しており、これが国際原油価格の大幅な上昇につながっている。原油の基準価格は紛争以来、累計で50%を超える上昇幅だ。
複数の機関が原油価格の上昇トレンドを予測している。フランスのソシエテ・ジェネラル（興業ではなく、フランス興業銀行の記載として）は、長期化する戦争が原油価格を1バレル150ドルに押し上げることは「信頼できる」結果だと考えている。大半のアナリストは原油価格が1バレル130ドル〜140ドルに到達すると見込んでいる。
オーストラリアのマッコーリー銀行は、もし戦争が6月まで続くなら原油価格は1バレル200ドルに達すると予想している。これはまだ、ホルムズ海峡の閉鎖に加え、ハルク島（イランの原油生産の大部分がこの輸出経由）への攻撃、あるいはもう一つの重要な貿易ルートであるマンド海峡の破壊によるリスクを織り込んでいない。
米国内のエネルギー価格はすでに迅速に反応している。
米国自動車協会のデータによると、3月31日までに全米の一般的なガソリンの平均価格は1ガロン4.02ドルまで上昇し、近4年での最高値となった。2月28日に米国とイスラエルがイランに対して軍事行動を開始する前に比べると、1ドル超上昇している。すでに5ドルを超えた州もあり、その中でもカリフォルニア州が最も高く、1ガロン5.88ドルだ。
さらに、全米の一般的な軽油（ディーゼル）平均価格は、フィリップ・ラザリーニが1ガロン5.45ドルに迫っている。米・イスラエル・イランの戦争が勃発する前、軽油の平均価格は1ガロン3.76ドル程度だった。
原油価格の上昇は、輸送・生産・消費の連鎖を通じて波及し、市場のインフレ再燃に対する懸念を強めている。これが、最近市場で再び「FRBが利上げを再開する可能性」を議論する重要な背景でもある。
市場の価格付けの観点からみると、この懸念はすでに一部反映されている。ゴールドマン・サックスは最新のリサーチノートで、現在の金利市場が織り込む2026年の利上げ確率は約45%で、紛争前の12%から大きく上昇したと指摘した。ただ同時に、その確率は過大評価される可能性があり、利上げは依然としてベースケースではないとも強調している。
まず、ショックの性質から見れば、今回の原油価格上昇は供給サイドのショックであり、その規模と範囲は、過去の典型的なインフレ事象よりも弱い。20世紀70年代の石油危機と比べると、当時は経済の石油依存度がより高かった。2021〜2022年の世界的なサプライチェーンの混乱と比べても、今回のショックのカバレッジはより限定的だ。したがって、インフレ全体に対する継続的な押し上げ力は相対的に弱い可能性がある（ただし、戦争が続く間は、影響の規模と範囲の見通しはいずれも不確実だ）。
次に、現在の経済の出だしの状況は、インフレが第二ラウンドの波及効果を大きく見せない可能性が高いことを決めている。足元の中長期インフレ期待はしっかりと安定しており、20世紀70年代の状況とはまったく異なる。2021〜2022年の期間も、インフレ期待は常に安定していた。これもまた、FRBの公開市場委員会が、1980年代のように景気後退を引き起こしてインフレを押し下げる必要がない理由の一つだ。
1970年代は中長期インフレ期待が高止まり、2021〜2022年は概ね横ばい、現在は期待が堅調
第3に、金融政策の初期ベンチマークが、利上げの可能性を低くしている。フェデラル・ファンド金利は、FOMCが見込む中立金利の中央値より50〜75ベーシスポイント高く、標準的な政策ルールが示す水準とも基本的に一致している。さらに、紛争開始以降、金融環境は約80ベーシスポイント引き締まっており、引き締め政策を追加で行う必要性をさらに低下させている。対照的に、2022年初のフェデラル・ファンド金利はゼロだった一方、1970年代では中立金利や政策ルールが示す水準を大きく下回っていた。
現在の金融政策は中立に近づいており、1970年代や2021〜2022年とは異なる
第4に、歴史的な経験から見ると、FRBは通常、原油価格ショックだけを理由に政策を引き締めることはない。FRB当局者の発言では、原油価格ショックと引き締め的な金融政策の間に有意な関連はないと触れられている（ただし、欧州中央銀行当局者の発言では、この関連性ははるかに強い）。同様に、FRB当局者は原油価格の変化に応じて体系的にフェデラル・ファンド金利の予測を変えることはない。
多くの機関も、FRBが短期的に利上げへ転じる可能性は依然として限られていると判断している。
光大証券は、2月と比べて3月の「目を引く」雇用データは、短期的な利下げの緊急性を下げていると述べた。原油供給ショックへの対応として、FRBは急いで利下げする必要はないが、利上げのハードルも依然として高い。
銀河証券も、短期的にはインフレが上向くリスクがあるものの、長期的には「一時的」なインフレの確率が「持続的」なインフレの確率より依然高いとした。「われわれは引き続き、2026年に1回以上利下げが行われる確率が高いと考えており、FRBが利上げに転じることを心配する必要はない。」
（免責事項：この記事の内容およびデータは参考情報のみであり、投資助言を構成するものではありません。投資家の判断による行動については、リスクは本人に帰属します。）
記者｜ガオ・ハン
編集｜ジン・ミンユー ワン・ジャーチー ドゥ・ヘンフォン
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