パンテラ創設者との会話：ビットコインは脱出速度に達し、従来の資産は置き去りにされている

最近の深いインタビューで、Pantera Capitalの創業者Dan Moreheadと、Wilfred Frostは彼らの2回目となる対談として、ピークから50%下落した局面におけるBitcoinの位置づけ、そして法定通貨の価値下落が世代間の富の対立をどう加速させているのか、さらに「スマートマネー」がなぜ予想外にも暗号資産の領域に最後に入ってくるのかを掘り下げた。対談を通じてMoreheadは、Bitcoin、ステーブルコイン、そしてより広範なブロックチェーン業界の未来について、大胆な見解を共有し、Bitcoinはすでに脱出速度（escape velocity）に到達しており、その勢いを止められる見通しのある要因はないと強調した。

インタビューは、Moreheadの初期のBitcoin投資についての回想から始まった。彼は最初にBitcoinを$65で購入しており、現在の価格が約$66,000であるのとは際立った対照だ。彼らの前回の会話で彼が付けた呼び名である「歴史上もっとも非対称な取引」とBitcoinを見ているかと尋ねられると、Moreheadは自分の立場を肯定した。「私のキャリア全体を通じて、私は、上振れの可能性が下振れリスクをはるかに上回るような非対称の機会を探してきました」と彼は説明し、Bitcoinおよびより広範な暗号資産の領域が、私が出会った中で最も非対称な取引だと述べた。早い段階で彼は、失っても構わない範囲でしか投じないよう投資家に警告していた。元本の全面的な損失が起こり得る一方で、上振れは—5倍、10倍、あるいは1,000倍といったリターンの可能性—比類のないものだという。彼の強気の根拠は業界の初期段階にある。大半の機関投資家は、ブロックチェーンと暗号資産へのエクスポージャーが0.0%のままだ。文字どおりゼロだ。下振れリスクがグローバルな金融資産のプールに対して最小限のままであり、上振れが通貨システム全体の再定義を伴うのであれば、この非対称性は続くだろう。

続いて話題は、Bitcoinの最近の動き、すなわち2025年10月の暫定的な高値から50%のリトレースに移った。Moreheadはこれを、業界の予測可能な4年サイクルの文脈の中で位置づけた。Pantera Capitalは13年間にわたって暗号資産領域に深く関わり、4つの完全なサイクルを乗り越えてきた。Moreheadは、50%の下げは大きく見えるかもしれないが、過去サイクルで見られた85%の下落よりははるかに緩やかだと述べた。「世界を変えようとするものには、たくさんの誇大宣伝とボラティリティがついて回ります」と彼は言い、ピークでは楽観がはびこり、底では悲観が支配するのだと説明した。同社のモデルは、それ以前の3つのサイクルに基づいて構築され、2025年8月ごろの暫定的なピークを予測していた。そして新しい政府の政策がサイクルを崩す可能性に彼らは期待していたものの、サイクルのパターンは維持された。Moreheadは、市場が底打ちするまでにさらに1年かかるかもしれないと、歴史的トレンドに沿って付け加え、過去サイクルとの重要な違いにも触れた。今回、Bitcoinの価格は長期の対数的トレンドラインから大きく逸脱せず、2013年に見られたような極端な放物線状の急騰—ピークの直前4か月で価格が4倍になった局面—も起きなかった。その代わり、2021年ごろの水準まで、単に後退しただけだ。

Moreheadは、金のような資産の直近の高値について、独自の視点を提示した。「金が新高値を更新しているわけではありません。紙幣が史上最低をつけているのです。」彼は、FRB（Fed）による「価格安定」の定義を年率2%のインフレとしている点を批判し、それはばかげていると呼んだ。安定とはゼロであるべきだ、と彼は主張する。年率2%で目減りするとしても、購買力は生涯でほぼ90%縮小する（複利で80年後なら約80%）という。こうした法定通貨の価値下落には、明確な世代間の影響がある。巨額のマネー・プリンティングが資産価格を押し上げ、すでに不動産や株式を保有している高齢世代を有利にしながら、若い世代の上向きの移動（モビリティ）を圧迫しているのだ。米国の初めて住宅を購入する人の平均年齢は、28歳から40歳へと移っている。伝統的な富の築き方の道が塞がれているため、Moreheadは若い世代が暗号資産に向かうのは合理的な選択だと述べた。1990年以来の賃金の伸びと住宅価格の伸びのギャップを、持続不可能な富の分断の証拠として挙げた。

地政学的な対立は、重要なトレンドを加速させているとMoreheadは指摘した。それは、通貨が国民国家から切り離されていくことだ。「古代では、お金は金であり、政府から自然に独立していました」と彼は説明した。「その後、政府がマネーを発行する権利を独占しましたが、うまく運用できてはいません。」戦争は常に持続するインフレをもたらし、世界の分極化が進むことで、人々はますます、どの単一の国にも支配されていない資産を求めるようになっている。米国と足並みを揃えない国、あるいは資産の制裁や凍結を恐れる国にとって、銀行システムや制裁体制から独立したBitcoinは、より価値のあるヘッジ（防衛手段）になる。彼は例として、中国が米国債を大量に保有していることを挙げ、単一の国に資産を紐づけることのリスクを示したうえで、Bitcoinの中立性が、いまの地政学的な状況においてBitcoinを独自の位置づけにしていると述べた。

世界的な暗号資産の普及について聞かれると、Moreheadは、暗号資産を保有しているのは世界で3〜4十億人である一方、多くは「遊び」のために少額で保有しているにすぎないと強調した。しかし彼は、今後10年でスマートフォンの普及（世界で4十億ユーザー）が、迅速でほぼ無料の国境を越える送金を可能にし、許可を必要としないことから、暗号資産の大量利用を後押しすると予測している。特に彼が強調したのは、前例のない変化だ。「『スマートマネー』が取引に最後に入るのは、歴史上初めてかもしれません。」過去の投資機会では、ウォール街の機関投資家が通常最初に入り、個人投資家は後から追随してきた。しかし今回は、個人投資家が最前線にいる。Moreheadは、多くの数十億ドル規模のオルタナティブ投資の巨人たちがBitcoinについて無知のままだと述べ、これは反転すると彼は考えている。こうした機関の資金は、最終的に市場へ参入し、成長をさらに押し上げるからだ。「もしブロックチェーンへのエクスポージャーがまったくないのなら、ある意味では、すでにこのトレンドにショートしているのと同じです」と彼は警告し、CoinbaseがS&P 500に組み入れられたことを、業界の正当性が高まっているサインとして挙げた。

会話は政策へと移り、Moreheadは、現在の米国政府がブロックチェーンに対して敵対的な姿勢から支持的な姿勢へと移行していることを称賛した。前政権はCoinbaseやRippleを標的にしたが、今回の政府は業界を育てるために取り組んでいる。たとえ議会で「ステーブルコインの市場構造」について議論されているだけでも、それは進展を示す大きな指標だ、と彼は述べた。彼は、ステーブルコインを変革の力として強調し、それらはまだ完全に利息が付くわけではないが、それは時間の問題にすぎないと指摘した。現在、ステーブルコインは（規模で）約$400 billionで、世界の銀行預金（$17 trillion）の一部にすぎない。しかしMoreheadは、スマートフォンで常時（24/7）利用できることがもたらす優れた体験により、（従来の銀行よりはるかに）10年以内に銀行預金の半分を取り込める可能性があると予測している。（編集者注：2026年3月時点で、ステーブルコインの総時価総額は約$300-320 billionであり、出典：DefiLlama、CoinDesk、および各種データプラットフォーム。）

政府が将来的に戦略的なBitcoin準備金を設立するのかという問いに対して、Moreheadはそれが起こるだろうという確信を示した。米国はすでに、法執行機関による押収に由来するデジタル資産の準備金を保有しており、それらの売却を停止している。さらに、より多くを積み増し始める可能性さえあるという。彼は、米国の同盟国も戦略的な理由で追随する一方、足並みを揃えない国は防衛措置としてBitcoinを買うだろうと予測した。この動きは政治システムを通じて浸透するまで時間はかかるが、不可逆だ。

Moreheadはまた、Solanaへの強気見通しも共有した。Panteraは長期的にBitcoinを保有しているものの、Bitcoinは価値の保存（store of value）に重点を置くため、高頻度の取引（1秒あたり数万件）を扱えないからだという。対照的にSolanaは高いパフォーマンスのために設計されており、より安価でより高速で、ゲームや高頻度取引のような複雑なユースケースに適している。「インターネットにはGoogleやFacebookがあるように、ブロックチェーンの世界にも、いくつかの中核的なLayer 1のソリューションが存在することになる」と彼は言った。「Bitcoinは金のような存在で、Solanaはデジタルのオートバーン（autobahn）になり得る。」

NASDAQの12.5%のリトレースとBitcoinの50%下落の間にある食い違いについて触れ、Moreheadはそのギャップは不合理だと呼んだ。株式のバリュエーションは歴史的高水準にあり、リスクプレミアムは低い。さらに高金利は、債券に比べて株を高価にする。AI分野も過熱の兆候が見えており、多くの企業バリュエーションがトレンドラインを大きく上回っている。一方で暗号資産は、長期トレンドラインから50%下にあるため、魅力的なオーバーソールド（売られ過ぎ）資産だ。「たとえ将来NASDAQがさらに下落し続けたとしても、暗号資産は2年という期間でアウトパフォームすると私は考えています」と彼は述べた。

2014年と2018年の弱気相場に対する考え方の違いを尋ねられると、Moreheadは自分はまったく違うと語った。初期のころは、ハッキング、規制の取り締まり、あるいは業界を脱線させるような他の出来事を心配していた。Mt. Goxの崩壊や、複数回にわたる85%のリトレースのような経験が、彼の決意を試した。しかし今日では、業界は生き残っただけでなく、より強く成長しており、脱出速度に到達している。自分の強気スタンスを捨てるような出来事があり得るのかと問われると、Moreheadは、かつては長いリスクのチェックリストを維持していたが、そのリスクの多く（カストディのセキュリティ、ハッキング、規制上の不確実性）には対処が進んだと認めた。「誰も、明日予期しない出来事が起きないことを保証できるわけではありませんが、論理的に考えると、このプロセスを完全に脱線させ得る要因を私は見つけられません」と彼は言った。スマートフォンを基盤にしたグローバル化された通貨システムは、人類社会が向かうべき必然の方向であり、ブロックチェーンによってもたらされる金融包摂は、ソーシャルメディアで写真を共有することよりもはるかに重要だ、と彼は主張した。