文｜王書望

設立初期、幸福人寿（こうふくじんじゅ）は「人々のために、保障のある幸せな生活を創り出す」という使命を担っていました。しかし近年、幸福人寿は「あまり幸福ではない」状況にあります。経営面では、大株主が交代し、「ヘビがゾウを飲み込む（蛇吞象）」という芝居が演じられました。旧・紫光と東莞交投が引き継いだ後、会社の戦略は揺れ動き、明確な発展定位（ポジショニング）に欠けています。さらに、負債問題により株式の質樼（しっさく＝担保設定）と凍結が深刻です。

業務面でもさらに苦しい状況です。保険料の成長が停滞し、収益力が弱いです。商品構成は高度に集中しており、チャネルの配置は「安定」しているものの、柔軟性に欠けます。資本は継続的に圧迫され、支払余力（ソルベンシー）能力の水準は、低位での徘徊が続いています。加えて、巨額の債務不履行（デフォルト）関連資産が宙づりになっており、減損および処分リスクが残っています。

01 保険料成長の停滞、収益力の低下

2025年、幸福人寿の事業発展は再び「失速」しました。联合資信（ユニオン・クレジット）が公表した2026年の四半期トラッキング格付けレポート公告（以下「格付け公告」）によれば、2025年末時点で、会社は元保険料収入224.32億元を実現し、前年同期比で2.28%減少しました。純利益は1.01億元で、前年同期比48.37%減少です。

事業構造から見ると、幸福人寿の商品の構成は比較的単一で、依然として従来型の生命保険および配当付き保険が中心であり、強いコア競争力を持つ革新的商品に欠けています。2025年末までに会社は「商品をスリム化」し、通年で複数の保険商品の販売を停止しましたが、商品ポートフォリオの改善には有効に結びつかず、市場の多様化・個別化された保障ニーズを満たすことは難しい状況です。

保険料の支払い方法の観点では、一括払い保険料収入および期日払い業務の初年度保険料収入は前年と比べていずれも減少しています。一方、期日払い業務の更新（継続）保険料収入のみが前年同期比で増加しました。期日払い保険料収入の構成比は90%以上を維持しているものの、核心となる成長の原動力が不足しており、業務成長の継続可能性には課題があります。

収益力の面では、2024年の状況を引き継いでいるものの、勢いは弱まっています。格付け公告によれば、主な理由は、2024年に株式投資の会計科目の変更によって大額の営業収益が発生した一方、2025年にはこの要因がなかったためです。さらに、国債の利回り曲線の下方への推移などの要因により、会社はこの1年で保険契約準備金として最大212.82億元を積み増したため、利益に一定の打撃を与えました。

状況をより厳しくしているのは、幸福人寿の支払余力（ソルベンシー）能力が常に低位で推移していることです。2025年の第4四半期末時点で、同社の核心的な支払余力充足率（コア）は99.6%、総合的な支払余力充足率（コンプリヘンシブ）は136.93%で、ともに前四半期より高いものの、依然として業界内では低い水準にあります。予測では、次の四半期にはさらに91.82%および134.27%へ下落します。

図源：2025年 第4四半期 支払余力報告

支払余力への圧力は、その投資面における「不良債権（バッドローン）」と一定の関係があります。2025年、幸福人寿は新たなデフォルト関連の投資資産はありませんでしたが、巨額のデフォルト関連資産が宙づりの状態で、減損および処分リスクが残っています。2025年末時点で、同社が投資している資産のうちデフォルトに関わる帳簿上の残高は52.3億元で、デフォルト関連の投資合計に対する減損引当（計上）割合は62.61%です。その内訳では、デフォルト案件は信託計画への投資および株式投資案件が主です。

2025年、幸福人寿は依然として、固定利回り（固収）系の資産を中心としています。全体として投資構成の変化は大きくありません。ただし、株式（エクイティ）系の投資資産の比率は相対的に高く、市場環境の変動の影響を受けやすいです。2025年末時点で、同社の投資収益率および総合投資収益率はそれぞれ5.48%および1.68%で、業界内では中程度の水準にあります。

02 株式質権 23.66%、凍結 21.99%

株式の動揺と異常は、幸福人寿から消えない「致命的な傷（ハードな不具合）」になっています。

2014年、初期の株主である中国中旅（集団）（チャイナ・トラベル・グループ）は、自身が保有する全1億株を深圳市拓天投資管理有限公司に譲渡しました。この譲渡の後、拓天投資の持株比率は10.264%に上昇し、当時の同社の第2位の大株主となりました。

2019年、大きな株式の変動が起きました——「ヘビがゾウを飲み込む（蛇吞象）」です。当時の元の支配株主である中国信達資産管理股份有限公司は退出を決め、保有する全株式を75億元の対価で、誠泰財産保険股份有限公司および東莞市交通投資集団有限公司に譲渡しました。譲渡後、誠泰保険が30%を保有して第1位の大株主となり、東莞交投は20.995%を保有して第2位の大株主となり、中国信達は完全に退出しました。

この取引は、引受側の誠泰保険の当時の資産規模が幸福人寿よりずっと小さかったことから、市場では「ヘビがゾウを飲み込む（蛇吞象）」と呼ばれました。

大株主の交代にもかかわらず、会社の戦略の方向性はさらに揺れ動くものになりました。とりわけ、誠泰保険の背後にある実質的支配者として、再編後の新紫光グループが傘下の金融部門においてどのような戦略的な位置づけを行うのかが未確定であり、これが幸福人寿の今後の発展に一層の不確実性をもたらしています。

近年、株主の問題は継続的に燃え広がっています。株主の深圳市億輝特科技発展有限公司は、預金保険基金管理有限責任公司との間で金融貸付契約の紛争があり、裁判所の裁定により、同社が保有する幸福人寿の4.6%株式を代物弁済（抵债）方式で預金保険基金に譲渡しました。譲渡後、深圳億輝特の持株比率は約4.672%へ低下し、元々の第4位の大株主から第6位へ後退、代わりに預金保険基金が新たに第7位の大株主となりました。

最新の支払余力報告によると、2025年の第4四半期末時点で、幸福人寿には計19名の株主がおり、国有法人株の比率は60%を超えています。そのうち上位5社の株主はそれぞれ、誠泰財産保険股份有限公司が30%、東莞市交通投資集団有限公司が20.995%、三胞グループ有限公司が14.182%、陝西煤業化工集団有限責任公司が8.185%、深圳市拓天投資管理有限公司が7.104%です。注目すべき点は、一部の株主が財務上の圧力に直面していることであり、その結果として同社の23.66%の株式が質権設定され、21.99%の株式が司法上凍結されていることです。

図源：2025年 第4四半期 支払余力報告

大量の株式が質権設定または凍結されており、短期的には、資本への圧力の増大やガバナンスの混乱をさらに悪化させます。潜在的な投資家は、株式紛争リスクを理由に出遅れ、資金調達の障害となる可能性があります。中長期的には、市場競争力と戦略の柔軟性がさらに弱まり、転換の機会を逃し、同業との差が広がることになります。

結論として、幸福人寿が抱える業務の成長圧力、投資リスク、資本補充の圧力などは、短期間で迅速に緩和するのが難しく、転換の道のりは長く険しいです。