智通财经APPで入手したところによると、国泰海通が発行した調査レポートによれば、1970年代にドルが金から切り離されることで、世界的に紙幣システムの信用が格下げされ、その後さらにエネルギー危機の衝撃に遭遇し、大まかな資産（大類資産）の価格変動が明らかに拡大した。現在、グローバル化の秩序が再構築されており、グローバル化の恩恵を受けてきたドルの信用が再び挑戦を受けているほか、直近の世界的なエネルギーへの衝撃もさらに強まっている。現在の米国と1970年代の類似性は、「紙幣信用の格下げ」にエネルギー衝撃が重なる点にある。ドル準備の構成比が低下し、中東の紛争が原油価格を押し上げている。加えて、通貨の過剰発行と財政拡張により、インフレにはデミアンカー（実効的に物価の目標が固定されなくなる）リスクがある。だが重要な差異は、AI革命が全要素生産性を押し上げ、シェールオイルによって米国が輸出国へ転じ、さらに労組のカバー率と賃金の指数連動条項が弱まり、「賃金—物価スパイラル」の硬直性が当時よりはるかに低いことにある。ボルカーの示唆は、政策が決意を示し、信用を再構築する必要があるということだが、現在の技術進歩はソフトランディングの余地を生み出している。米連邦準備制度理事会（FRB）はショック療法をそのまま模倣する必要はない。もしドルの信用が引き続き悪化し、インフレがデミアンカーとなれば、70年代の一部の経験は参考になる。**国泰海通の主な見解は以下のとおり：**1970年代にドルが金から切り離されることで、世界的に紙幣システムの信用が格下げされ、その後さらにエネルギー危機の衝撃に遭遇し、大まかな資産（大類資産）の価格変動が明らかに拡大した。現在、グローバル化の秩序が再構築されており、グローバル化の恩恵を受けてきたドルの信用が再び挑戦を受けているほか、直近の世界的なエネルギーへの衝撃もさらに強まっている。我々は70年代の歴史から経験と教訓を総括する必要がある。**金に連動：ドル覇権の確立と危機。**ブレトン・ウッズ体制は「ダブル・ペッグ（2重の連動）」の原則によって、ドルの国際的な主導通貨としての地位を確立したが、「トリフィンのジレンマ」に直面した。第二次大戦後、西欧と日本の経済が復興するにつれて、米国の金準備が継続的に流出した。1960年代中後期には、ベトナム戦争と「偉大な社会」計画により米国の財政赤字が拡大し、通貨の過剰発行が進んだ。その結果、ブレトン・ウッズ体制は維持しがたくなった。資産のパフォーマンスを見ると、1945年から1960年代半ばまでの間は、ドル建て資産では株は強く、債券は堅調で、為替も安定していた。1960年代中後期には、インフレが加速し、FRBが引き締めに転じ、米国債の実質利回りがマイナスに転落し、米国株は乱高下して弱含みとなり、ドルの減価圧力が一段と高まった。**原油に連動：ドル覇権の再構築とスタグフレーション。**ブレトン・ウッズ体制が崩壊した後、米国はサウジなどの国々との「オイル・ダラー」協定を通じて、ドルと石油取引を結びつけ、ドル覇権を再構築した。産油国は原油を販売してドルの余剰を得て、その余剰を再び米国の資産購入に回し、米国には低コストの資金調達を提供した。しかし、70年代には2度の石油危機が引き起こした原油価格の急騰により、先行する通貨の過剰発行も重なり、米国は深刻なスタグフレーションに陥った。資産のパフォーマンスでは、金が公定価格の制約から外れて大幅に上昇し、原油や農産物などのコモディティ価格は総じて上向きとなった。債券市場は弱気相場に入り、利回り曲線が何度も逆イールドとなった。米国株は全体として不調で、長期間にわたりバリュエーション（株価評価）を圧縮する下落を経験し、エネルギーや素材セクターだけが相対的に下げにくかった。**インフレ対策としてのボルカー：強いドルの防衛。**制御不能なインフレに直面し、ボルカーは1979年にFRBを率いると、思い切った引き締め政策を実施し、通貨供給を厳格に抑え、金利を過去最高水準まで引き上げた。短期の景気後退を犠牲にしてでもインフレ期待を打ち破り、FRBの信頼とドルの強い地位を再構築した。資産のパフォーマンスでは、引き締めの初期局面で債券市場が深く下落し、利回り曲線が逆イールドとなった。ドルは高金利により資本を引き付け、強含みで上昇した。株式市場はまず抑えられ、その後持ち直した。高金利がバリュエーションと利益を圧迫し、市場の重しとなった。インフレが落ち着き、金利が下がった後は、利益の回復とバリュエーションの拡大が同時に起こり、米国株は長期の強気相場へ向かった。コモディティと金は、保有コストの上昇とドル高により大幅に下落した。最終的に、債券市場は数十年にわたる強気相場を迎え、強いドルの地位が固められた。**現在の米国のスタグフレーション予想：1970年代との異同。**現在の米国と1970年代の類似性は、「紙幣信用の格下げ」にエネルギー衝撃が重なる点にある。ドル準備の構成比が低下し、中東の紛争が原油価格を押し上げている。加えて、通貨の過剰発行と財政拡張により、インフレにはデミアンカー（実効的に物価の目標が固定されなくなる）リスクがある。だが重要な差異は、AI革命が全要素生産性を押し上げ、シェールオイルによって米国が輸出国へ転じ、さらに労組のカバー率と賃金の指数連動条項が弱まり、「賃金—物価スパイラル」の硬直性が当時よりはるかに低いことにある。ボルカーの示唆は、政策が決意を示し、信用を再構築する必要があるということだが、現在の技術進歩はソフトランディングの余地を生み出している。FRBはショック療法をそのまま模倣する必要はない。もしドルの信用が引き続き悪化し、インフレがデミアンカーとなれば、70年代の一部の経験は参考になる。**リスク提示：**地政学的な紛争の激化、世界的なスタグフレーションリスクの増大、金融政策の想定超えの引き締めなど。
国泰海通：米ドルの信用格下げとエネルギーショックに警戒を しかし技術進歩がソフトランディングの余地を残す
智通财经APPで入手したところによると、国泰海通が発行した調査レポートによれば、1970年代にドルが金から切り離されることで、世界的に紙幣システムの信用が格下げされ、その後さらにエネルギー危機の衝撃に遭遇し、大まかな資産（大類資産）の価格変動が明らかに拡大した。現在、グローバル化の秩序が再構築されており、グローバル化の恩恵を受けてきたドルの信用が再び挑戦を受けているほか、直近の世界的なエネルギーへの衝撃もさらに強まっている。
現在の米国と1970年代の類似性は、「紙幣信用の格下げ」にエネルギー衝撃が重なる点にある。ドル準備の構成比が低下し、中東の紛争が原油価格を押し上げている。加えて、通貨の過剰発行と財政拡張により、インフレにはデミアンカー（実効的に物価の目標が固定されなくなる）リスクがある。だが重要な差異は、AI革命が全要素生産性を押し上げ、シェールオイルによって米国が輸出国へ転じ、さらに労組のカバー率と賃金の指数連動条項が弱まり、「賃金—物価スパイラル」の硬直性が当時よりはるかに低いことにある。ボルカーの示唆は、政策が決意を示し、信用を再構築する必要があるということだが、現在の技術進歩はソフトランディングの余地を生み出している。米連邦準備制度理事会（FRB）はショック療法をそのまま模倣する必要はない。もしドルの信用が引き続き悪化し、インフレがデミアンカーとなれば、70年代の一部の経験は参考になる。
国泰海通の主な見解は以下のとおり：
1970年代にドルが金から切り離されることで、世界的に紙幣システムの信用が格下げされ、その後さらにエネルギー危機の衝撃に遭遇し、大まかな資産（大類資産）の価格変動が明らかに拡大した。現在、グローバル化の秩序が再構築されており、グローバル化の恩恵を受けてきたドルの信用が再び挑戦を受けているほか、直近の世界的なエネルギーへの衝撃もさらに強まっている。我々は70年代の歴史から経験と教訓を総括する必要がある。
**金に連動：ドル覇権の確立と危機。**ブレトン・ウッズ体制は「ダブル・ペッグ（2重の連動）」の原則によって、ドルの国際的な主導通貨としての地位を確立したが、「トリフィンのジレンマ」に直面した。第二次大戦後、西欧と日本の経済が復興するにつれて、米国の金準備が継続的に流出した。1960年代中後期には、ベトナム戦争と「偉大な社会」計画により米国の財政赤字が拡大し、通貨の過剰発行が進んだ。その結果、ブレトン・ウッズ体制は維持しがたくなった。資産のパフォーマンスを見ると、1945年から1960年代半ばまでの間は、ドル建て資産では株は強く、債券は堅調で、為替も安定していた。1960年代中後期には、インフレが加速し、FRBが引き締めに転じ、米国債の実質利回りがマイナスに転落し、米国株は乱高下して弱含みとなり、ドルの減価圧力が一段と高まった。
**原油に連動：ドル覇権の再構築とスタグフレーション。**ブレトン・ウッズ体制が崩壊した後、米国はサウジなどの国々との「オイル・ダラー」協定を通じて、ドルと石油取引を結びつけ、ドル覇権を再構築した。産油国は原油を販売してドルの余剰を得て、その余剰を再び米国の資産購入に回し、米国には低コストの資金調達を提供した。しかし、70年代には2度の石油危機が引き起こした原油価格の急騰により、先行する通貨の過剰発行も重なり、米国は深刻なスタグフレーションに陥った。資産のパフォーマンスでは、金が公定価格の制約から外れて大幅に上昇し、原油や農産物などのコモディティ価格は総じて上向きとなった。債券市場は弱気相場に入り、利回り曲線が何度も逆イールドとなった。米国株は全体として不調で、長期間にわたりバリュエーション（株価評価）を圧縮する下落を経験し、エネルギーや素材セクターだけが相対的に下げにくかった。
**インフレ対策としてのボルカー：強いドルの防衛。**制御不能なインフレに直面し、ボルカーは1979年にFRBを率いると、思い切った引き締め政策を実施し、通貨供給を厳格に抑え、金利を過去最高水準まで引き上げた。短期の景気後退を犠牲にしてでもインフレ期待を打ち破り、FRBの信頼とドルの強い地位を再構築した。資産のパフォーマンスでは、引き締めの初期局面で債券市場が深く下落し、利回り曲線が逆イールドとなった。ドルは高金利により資本を引き付け、強含みで上昇した。株式市場はまず抑えられ、その後持ち直した。高金利がバリュエーションと利益を圧迫し、市場の重しとなった。インフレが落ち着き、金利が下がった後は、利益の回復とバリュエーションの拡大が同時に起こり、米国株は長期の強気相場へ向かった。コモディティと金は、保有コストの上昇とドル高により大幅に下落した。最終的に、債券市場は数十年にわたる強気相場を迎え、強いドルの地位が固められた。
**現在の米国のスタグフレーション予想：1970年代との異同。**現在の米国と1970年代の類似性は、「紙幣信用の格下げ」にエネルギー衝撃が重なる点にある。ドル準備の構成比が低下し、中東の紛争が原油価格を押し上げている。加えて、通貨の過剰発行と財政拡張により、インフレにはデミアンカー（実効的に物価の目標が固定されなくなる）リスクがある。だが重要な差異は、AI革命が全要素生産性を押し上げ、シェールオイルによって米国が輸出国へ転じ、さらに労組のカバー率と賃金の指数連動条項が弱まり、「賃金—物価スパイラル」の硬直性が当時よりはるかに低いことにある。ボルカーの示唆は、政策が決意を示し、信用を再構築する必要があるということだが、現在の技術進歩はソフトランディングの余地を生み出している。FRBはショック療法をそのまま模倣する必要はない。もしドルの信用が引き続き悪化し、インフレがデミアンカーとなれば、70年代の一部の経験は参考になる。
**リスク提示：**地政学的な紛争の激化、世界的なスタグフレーションリスクの増大、金融政策の想定超えの引き締めなど。