中信証券：保険セクターの調整は終了と予測、積極的に重要な機会期を捉えることを推奨

中信証券のリサーチレポートでは、保険セクターは年初以来15%下落しており、主に外部要因の影響によるものである。1倍PBは信頼できるポジショニング指標だとしている。ファンダメンタルズの景気循環は上向きであり、2025年にはすでに確立されている。2026年の第1四半期以降、そのトレンドは一段と強化されており、負債サイドでは引き続き負債コストの引き下げ、資産サイドではより多くの選択肢、厳格な規制による「内巻き（競争激化）の抑制」がシェアの集中を促すことなどが含まれる。同時に、「第15次5カ年計画」に関連する政策の実施を期待しており、医療保険（医保）と民間保険（商保）の連携による発展を推進し、患者、病院、医師、革新薬、保険会社の共にウィンウィンの発展を実現することが見込まれる。保険セクターの調整が終了した後、重大な機会の時期を積極的に捉えるべきだと予想される。

全文如下

保険｜保険セクターの調整終了が見込まれるため、重大な機会の時期を積極的に捉えることを推奨

保険セクターは年初以来15%下落しており、主に外部要因の影響によるものである。1倍PBは信頼できるポジショニング指標だとしている。ファンダメンタルズの景気循環は上向きであり、2025年にはすでに確立されている。2026年の第1四半期以降、そのトレンドは一段と強化されており、負債サイドでは引き続き負債コストの引き下げ、資産サイドではより多くの選択肢、厳格な規制による「内巻き（競争激化）の抑制」がシェアの集中を促すことなどが含まれる。同時に、「第15次5カ年計画」に関連する政策の実施を期待しており、医療保険（医保）と民間保険（商保）の連携による発展を推進し、患者、病院、医師、革新薬、保険会社の共にウィンウィンの発展を実現することが見込まれる。保険セクターの調整が終了した後、重大な機会の時期を積極的に捉えるべきだと予想される。

▍保険セクターは年初以来15%下落しており、主に外部要因の影響によるものである。1倍PBは信頼できるポジショニング指標だ。

年初以来、保険セクターが下落した理由には以下が含まれる。1）国家チームの持ち株売却により、一方向の強気相場（牛市）の期待を打ち破ったこと；2）米国のAI物語（ナラティブ）が保険仲介に打撃を与えたこと；3）中東戦争により、世界経済のスタグフレーション（景気停滞と物価上昇が同時に起こる）懸念が生じたこと；4）保険会社の株式の保有比率（エクイティ・ポジション）が相対的に高いことから、2026年の第1四半期決算は株式市場の下落の影響を受けること。以上の要因の影響により、現在のバリュエーションは歴史的に低い分位へ回帰している。A株の保険指数でみると、過去10年の全体のPBレンジは1〜3倍であり、中位値は1.75倍。現時点の静的PB（静的PB）は1.26倍であり、セクター全体のROEが10%〜15%のレンジと比べると、評価は大きな安全マージンを持つ。うち、ウエイトの高い銘柄である中国平安の静的PBは1倍で、対応するROEは13%〜15%。歴史的にみれば、1倍PBを下回る水準で中国平安を保有（配分）した場合、バリュエーションはいずれも1倍PB超へ回帰してきた。主な理由は、保険会社の資産負債計算書（バランスシート）において資産がすでに公正価値で十分に価格付けされており、純資産指標は信頼できる評価・介入のポイント指標だからだ。

▍ファンダメンタルズの景気循環は2025年においてすでに上向きで確立されており、2026年の第1四半期以降、そのトレンドは一段と強化されている。

2025年において、保険セクターの景気循環が上向きで確立した論拠は次のとおりだ。貯蓄性預金が保険へ移ること、保険商品が従来の保険（伝統的なリスク保険）から配当（剰余）型保険へ移っていること、市場シェアが中大型の保険会社に集中していること、金利が下げ止まり、債券利回りカーブが急峻化していることに加え、保険会社が積極的に市場へ参入し、強気相場（牛市）の「宴」に参加していること。2025年と比べると、2026年以来、我々は基本面の長い期間の上向きトレンドがさらに強固になっていくと考えており、具体的には以下が含まれる：

1）負債サイドからみると、構造（グ局）はより集中し、負債コストはさらに低下していく。各種資産の価格は大きく変動しており、株式と金の一方向の強気相場の期待は打ち破られた。配当保険（分配・利回りを重視するタイプ）が中心の、いわゆる類固収（元本確保・低リスク志向に近い）商品が、最も良い低リスク志向の資金の選択肢となっている。保険会社はさらに負債コストを圧縮し、一部の会社は最低保証利率が1.5%および1.25%である配当保険を打ち出した。また規制当局も保険会社がさらに提示（デモンストレーション）利率を引き下げるよう導いている。規制当局は各保険会社の銀行・保険チャネルにおける手数料（費用）状況を調査し、より厳しい規制文書を発表した。これは今後の市場競争がより公正になることを意味しており、費用投入はさらに減少する見込みである。市場シェアはより上位（ヘッド）企業に集中していくはずだ。長期的には、市場は3〜5社程度の上位企業を中心とする競争構造へ向かうと我々は考えている。

2）投資サイドからみると、株式市場と債券市場の調整は、保険会社の資産配分にとって良い機会を提供する。2025年後半以降、債券市場は下落トレンドにある。30年国債、地方債、超長期国債の利回りは、利息所得に対する所得税を考慮した後でも、配分面で相対的な優位性がある。保険会社は、無リスクに近い長期の期間スプレッド（利回り差）を得られる可能性がある。今年の株式市場の調整により、市場はすでに一方向の強気相場の期待を打ち破っている。良質で、安定的な収益があり、配当が安定して伸びる会社は、再び魅力を持つようになった。保険資金全体としては、FVTPLの株式からFVOCIへ移行しつつある。株式市場のボラティリティは一定程度、保険会社の2026年の第1四半期の純利益に影響する可能性があるが、これは保険会社の投資価値を決める主要因ではない。四半期の利益変動に基づいて保険株を売買し、その勝率は低いからだ。むしろ利益が短期要因で下落する場合、それは良い長期のポジショニング機会をもたらす。

3）同時に、戦略的投資家として上場企業の定向増資（ダイレクト・オファリング）に参加することは、今後の保険資金が長期収益を拡げる重要な道筋となる。2026年の第1四半期に、証監会は「〈証券先物法の適用に関する意見 第18号〉の改正に関する決定（意見募集案）」を公表し、戦略的投資家のタイプを拡大する。全国社会保障基金、基本養老保険基金、企業（職業）年金基金、特定の商業保険資金、公募基金、銀行の理財などの機関投資家を、戦略的投資家として認めることが明確化された。耐久（忍耐）資本を戦略的な資源として上場企業の戦略に参加させる。規則上、この種の投資家を「資本投資者」と位置付け、その他の実業投資家を「産業投資者」と位置付ける。さらに、証監会は最低保有比率の要件も明確にする予定だ。戦略的投資家は上場企業のより大きい比率の株式を保有すべきであることを堅持し、戦略的投資家による今回の引受（申込み）は原則として5%を下回らないことをさらに明確化する。保有比率に応じて上場企業のガバナンスに参加できる。これにより、保険会社のエクイティ投資（権益投資）を増やす熱意が大幅に高まる。会計上は持分法で算定でき、株価の変動の影響を受けない。また上場企業と保険会社の業務面の協同を積極的に推進する。たとえば、大健康、養老、テクノロジー、インフラなどの分野だ。

▍「第15次5カ年計画」の計画要綱は商業保険の地位を強調しており、商業医療保険、長期介護保険、個人年金などについても相応の政策支援がある見込みで、医療保険（医保）と民間保険（商保）の連携を促し、保険会社のエコシステム整備を推進することが期待できる。

「第15次5カ年計画」の計画要綱では、次のように提起されている。多層的・多支柱の養老保険体系の発展を加速し、企業年金のカバー範囲を拡大し、個人年金の政策を改善し、商業養老保険の大いなる発展を力強く推進すること。多層的な医療保障体系を整備し、他地域での受診における決済を改善し、商業医療保険の補完的な保障機能を十分に発揮すること。商業保険が革新薬および医療機器の発展メカニズムを拡大することを奨励し、商業保険が革新薬の支払い（償還）範囲を拡大することを奨励すること。長期介護保険を推進し、高齢者の能力評価の統一制度を整備すること。2026年3月に公表された「長期介護保険制度の確立を加速するための意見」に基づき、目標は3年ほどで長期介護保険の制度を基本的に確立し、長期介護保険の総合的な保険料率を0.3%前後（雇用主と個人がそれぞれ0.15%ずつ）に抑え、通常の活動能力を失った被保険者に対し、基本的な生活ケアと医療介護費の償還を提供することだ。これは、長期介護保険（長護保険）が2016年以来の局地的なパイロット段階から、全国的な基本制度段階へ正式に入ったことを示す。

▍リスク要因：

株式市場の大幅な変動；金利が中長期にわたり下落すること；保険契約販売の成長が見通しに届かないこと。

▍投資戦略：保険セクターの調整終了が見込まれるため、業界の発展における重大な機会の時期を積極的に捉え、寡頭化（上位集中）のトレンド下でのヘッド企業により注目する。

保険セクターは年初以来15%下落しており、主に外部要因の影響によるものである。1倍PBは信頼できるポジショニング指標だ。ファンダメンタルズの景気循環は上向きで2025年にはすでに確立されている。2026年の第1四半期以降、そのトレンドは一段と強化されており、負債サイドでは引き続き負債コストを引き下げ、資産サイドではより多くの選択肢があり、銀行・保険（銀保）などの厳しい規制が「内巻き（競争激化）の抑制」を通じてシェアの集中を促すといった点が含まれる。同時に、「第15次5カ年計画」に関連する政策の実施を期待しており、医療保険（医保）と民間保険（商保）の連携による発展を推進し、患者、病院、医師、革新薬、保険会社の共にウィンウィンの発展を実現することが見込まれる。保険セクターの調整終了後、業界の発展における重大な機会の時期を積極的に捉え、「大市場（全体）より強い（強于大市）」のレーティングを維持する。市場構造がさらに集中する環境の中で、ヘッドの保険会社に注目すること。加えて、商業健康保険の政策の恩恵を受ける可能性のある会社にも注目すること。

（出所：証券タイムズ・ネット）