20億円の資金調達では年次報告書は得られない：ミルレイの1480万ドル前払金の背後にある復旧の謎｜財務報告異動の透視鏡

本紙（chinatimes.net.cn）記者の趙文娟、于娜、北京報道

2026年4月2日、ミル・レディー（02629.HK）が公告を発表し、停止の背後にある中核的な詳細を明らかにした。監査法人デロイト トウシュ トーマツ（KPMG）が2025年の年次報告書を監査する過程で、14件・総額約1,480万米ドルの前払金（前渡金）に関する事項を発見し、そのうち約950万米ドルは関係するサービス提供者から返還済みで、残る約530万米ドルは完了済みまたは進行中の業務に関連する前払金であったという。会社は同時に、独立調査委員会の設置を発表し、法律事務所および専門機関を任命して審査を支援するとした。

その直前日の4月1日午前9時、この上場から1年に満たないバイオテクノロジー企業が、監査済みの年次報告書を期限までに公表できなかったため、香港証券取引所（HKEX）により正式に取引停止となった。1,480万米ドルの「監査上の問い」が注目の的となった。2025年5月23日に香港取引所のメインボードへ新規上場したばかりの18Aの新人で、上場から1年未満にもかかわらず「年次報告書の遅延（年報難産）」により取引停止のレッドラインを踏み、ノーボヘルス（ノーホイ・ヘルス）との前後関係が重なって、腫瘍早期スクリーニング（早期がん検診）分野の財務コンプライアンスに関する不安が再び前面に押し出された。

これは例外ではない。当日、香港株の20社超が同様の理由で取引を停止した。監査環境が全面的に引き締められる中で、ミル・レディーの取引停止は、むしろ一種のシステム的なコンプライアンス圧力テストの縮図のように見える。

1,480万米ドルの調査の内幕

2026年4月1日午前9時以降、ミル・レディー（ミル・レディー株）は聯交所で売買停止となった。会社の公告によると、監査人は、会社がサービス提供者およびサプライヤーに支払った前払金の一部について評価するため、より多くの時間が必要であり、3月31日までに2025年の年度業績を公表できないという。香港証券取引所の「上場規則」により、期限までに監査済み年次報告書を公表できない場合は強制的に取引停止となり、停止が18カ月を超えると上場廃止リスクに直面する。

翌日、ミル・レディーが発表した公告は、さらに詳細を開示した。KPMGは監査の過程で、前払金に関する14件の取引を発見し、会社がサービス提供者およびサプライヤーに支払った金額が関係しており、その大部分は2025年下半期に発生したもので、総額は約1,480万米ドルだった。公告日現在、約950万米ドルは関係するサービス提供者およびサプライヤーから返還されており、残る約530万米ドルは、完了済みまたは進行中の業務に関連する前払金であるという。同時に、ミル・レディーの取締役会は独立調査委員会の設置を承認した。独立非業務執行取締役であるリン・チンリー（林倩丽）氏およびファン・シャオ（方晓）氏が主導し、法律事務所および専門の調査機関を任命して審査を支援する。会社側は、本件で追加的に監査が必要となる取引事項は、会社の研究開発、商業運営、ならびに関連する技術プラットフォームとは直接の関係がないと強調した。現在、会社の日常の運営は正常に進行しており、影響は受けていない。

（スクリーンショットは会社の最新公告より）

注目すべき点は、ミル・レディーが年次報告書の「落とし穴」を踏んだ唯一の企業ではないことだ。データによると、4月1日当日、20社超の香港株上場企業が、2025年度の業績を期日までに公表できなかったため、集団で取引を停止した。リストには中慧生物-B、当代置業、上海小南国、盛禾生物-B、合生創展集団など複数の業界が含まれる。この現象の背後には、香港株の監査環境が明らかに引き締められているという事実がある。これまでのプライスウォーターハウスクーパース（PwC）が一部の香港上場企業の監査業務を辞任するなどの出来事の影響もあり、「ビッグ4」と呼ばれる監査機関のうち、KPMGを含む各社は、前払金、関連取引などの重要な財務勘定に対する監査・確認の強度を明確に高めている。業界関係者は、監査機関がもはや契約や入出金明細の帳簿照合だけで満足せず、より厳格なクロスボーダーの貫通型（取引の実態まで踏み込む）確認状の照会へと重点を移しており、前払金の審査が、年次報告書の遅延を引き起こす一般的な原因の一つになっていると指摘している。

ミル・レディーの取引停止は、必然的に市場とノーボヘルス（ノーホイ・ヘルス）との連想を呼び起こした。かつて時価総額が300億香港ドル超だった「早期がん検診第一号」ノーボヘルスは、2023年に空売り機関から販売の不正を疑われたことをきっかけに、監査人であるデロイトが年次報告書の意見を拒否し、収益の実在性を指摘する事態となった。最終的に2025年10月に強制上場廃止となった。しかし複数の市場関係者は、両者には本質的な違いがあると述べている。ノーボヘルスの中核的な問題は「収益の実在性」であり、架空の業績による悪質な財務不正に該当する。一方、ミル・レディーの今回の照会は「前払金」という支出側の勘定に焦点を当てており、企業の経営活動における前払いにあたり、監査機関が監督の引き締めを背景に資料の検証にさらに時間を要することによって遅延しただけで、性質はまったく異なる。

ただし、さらに問いかけるべき細部がある。ミル・レディーはなぜ数千万米ドル規模のプロジェクト取消と前払金返還が発生したのか、という点だ。会社が示した説明は「一部のプロジェクトが取り消された」というものだった。すると、より深い問題が浮上する。会社は2025年5月に上場し、資金調達は10.86億香港ドル。上場後、プロジェクトの進捗は急加速したにもかかわらず、わずか半年で複数の新プロジェクトが取り消しになったのはなぜなのか。背後には、立案・承認があまりに軽率だったのか、それとも未開示の重要な外部の商業環境の変化があったのか。おそらく、独立調査委員会が重点的に精査することが必要な、14件の取引が示す核心的な疑義こそがここにあるのだろう。

20億香港ドルの資金調達と20億香港ドルの時価総額の隔たり

取引停止の騒動が起こる前、ミル・レディーの2025年上半期の業績には注目すべきポイントが少なくなかった。上半期の売上高は1,047万米ドルで、前年同期比9.4%増。粗利益は710万米ドルで、前年同期比51.1%増。株主資本（持分）に帰属する損失は2,835万米ドルで、前年同期の4,445万米ドルから大幅に縮小した。粗利益率は49%から67.6%へと上昇した。業績成長の主な要因は、早期検査および精密なマルチオミクス（多組織・多領域）の事業の好調だった。中核製品のGASTROClear™およびLUNGClear™は、アジアのがん診断市場での販売が強い。

しかし、長期の視点で見ると、ミル・レディーの財務状況には明確な波動がある。2021年は新型コロナ検査製品のFortitudeの販売がピークとなり、通年の売上高は6,064.98万米ドルに達した。その後、感染症が落ち着くにつれて2022年の売上高は1,775.90万米ドルへ急減。2023年には2,418.50万米ドルに回復し、2024年にはさらに2,028.27万米ドルへ低下した。これと同時に、損失が継続して拡大し、2022年から2024年の損失はそれぞれ5,620.27万米ドル、6,956.93万米ドル、9,221.47万米ドルで、3年間の累計損失は約2.18億米ドル。2025年上半期の損失は縮小したものの、それでも約3,000万米ドル近辺の高水準にとどまっている。

興味深いのは、取引停止の直前3カ月の時点で、ミル・レディーは資本市場で「輝かしい局面」を演出していたことだ。2026年1月29日、会社は新株配分を完了し、調達資金は約7.11億香港ドル、新株の発行価格（配付価格）は1株32.5香港ドルで、2025年5月のIPO発行価格23.30香港ドルに対し約40%の上乗せだった。これに加え、IPOでの資金調達は10.86億香港ドルであり、ミル・レディーは上場から8カ月間で累計の調達規模が約37億香港ドルに達した。これは近年の香港株バイオテクノロジー企業の中でもかなり目立つ実績だった。だが、見栄えの良い資金調達の成績表は株価を支えきれなかった。取引停止の直前の取引日（3月31日）に、ミル・レディーの株価は12.41香港ドルで終値となり、総時価総額は約37億香港ドル。上場当初に上回っていた80億香港ドル超の時価総額と比べ、ほぼ半減している。さらに厳しいのは、この時価総額がすでに、港株通の恒生総合小型株の50億香港ドルの「日次の時価総額下限」を大きく下回っていることだ。つまり、会社は内地資金が港株通を通じて投資する機会を完全に失ったことになり、今後の資金調達や取引の流動性にはさらなる圧力がかかる可能性がある。

製品パイプラインの観点から見ると、ミル・レディーはmiRNAの液体生検領域で、確かに差別化された技術的な参入障壁を構築している。2025年6月30日の時点で、同社は中核製品のGASTROClear™（世界初の、胃がんスクリーニング向けとして承認された分子診断IVD製品）、その他の商業化済み製品2つのLUNGClear™およびFortitude™、ならびに臨床前段階の候補製品6種類を保有している。GASTROClear™は2019年5月にシンガポールで上市承認を得ており、2025年10月に中国NMPAの第3類医療機器登録証を取得し、国内初の胃がん早期スクリーニング適応症に向けた侵襲性の低い検査製品となった。2026年3月には、江西省九江市濂溪区の胃がんスクリーニングおよび早期介入プロジェクトで同社が入札に成功したことが示され、中核製品が中国市場で正式に実装（導入）段階に入ったことを意味する。しかし技術的な参入障壁は、商業的成功と同義ではない。現在の香港株の厳格な規制環境では、財務の実在性と内部統制のコンプライアンスが、パイプラインの物語や商業化の伸びよりも、企業の生存の最低条件となっている。

KPMGの結論こそが、真の変数だ

ミル・レディーの復帰（復牌）の最大の不確実性は、監査人による「追加評価」の最終結論にある。湖南旷真法律事務所の弁護士で証券訴訟の専門家である曾斯乔氏は、「ある種の重要な財務データについては、監査人と会社の監査の見解（監査口径）に必ず一定の相違が存在し、それがミル・レディーの通年業績データの真実性と信頼性に影響し得る」と指摘した。中国企業資本連盟の副理事長である柏文喜氏は、復帰の最大の不確実性は、監査人の結論が単なる会計処理の調整なのか、あるいはより深刻な内部統制の不全や不正の兆候を見つけたのか、の点にあると分析している。「後者であれば、香港証券取引所による規律調査、さらには中国証券監督管理委員会（証監会）への付託につながり得て、復帰への道は遠のくことになる。加えて、会社が取引停止の期間中に運転資金を維持できるか（特に、配分を終えて資金は潤沢であるはずという優位性）も重要だ」。

発表時点では、ミル・レディーの独立調査はなお進行中であり、KPMGの監査作業は未完了だ。前向きな面としては、事案発生後にミル・レディーが自主的に独立調査委員会を設置したことが挙げられる。これは香港証券取引所の規制ルール上、必須の要件ではなく、同社ができるだけ早く復帰することを後押ししている決意を示している。ただし、独立調査も監査も、まだ決着には至っていない。取引停止の状態は継続しており、投資家の忍耐には限界がある。香港証券取引所の規則では、取引停止が18カ月を超えると上場廃止となる。「復帰の前提は、ミル・レディーが監査済みの年次報告書を公表し、かつ監査人が前払金の事項について留保意見、または意見表明不能の状態にしないこと。前払金が商業的実体を有し、回収可能であること、ならびに内部統制の是正が完了していることを示すこと。もし資金の流用（占用）や関連取引が関わる場合は、追徴・回収および是正の開示を完了することだ」と柏文喜氏は強調する。これらの条件が満たされているかどうかが、ミル・レディーが短期間で復帰できるかを左右する中核的な変数になる。

これらの問題について、『華夏時報』の記者はミル・レディーへの取材を試みたが、発表時点までに返信は得られていない。

編集責任者：姜雨晴　編集長：陳岩鵬

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