油価がいくらまで上昇すると、市場のシステムリスクが引き起こされるのか？

UBSは、国際原油価格が150ドル/バレルを突破し、その状態が継続すれば、米国および世界の市場は重大なシステム上のリスクに直面し、景気後退および市場の大幅な調整が起こる確率が大きく高まると考えている。

執筆：ブー・シューチン

出所：ウォール・ストリート・インサイト

中東の地政学的な紛争が激化するなか、国際原油価格が上がるたびに、グローバル市場が耐えられる限界が試されている。UBSは最新のリサーチレポートで、明確なレッドラインを示した——150ドル/バレル。

フォロー・ザ・トレーダー（追風取引台）によると、UBSのアナリストが近日公表したグローバル・マクロのリサーチレポートでは、国際原油価格が150ドル/バレルを突破し、その状態が継続すれば、米国および世界の市場は重大なシステム上のリスクに直面し、景気後退および市場の激しい調整の確率が大幅に上昇すると指摘している。

同行は、この臨界点の危険性は、それが「高い原油価格→インフレのリバウンド→金融政策の引き締め→金融環境の悪化→需要の崩落→市場のパニック」という一連の負のループを引き起こす点にあると強調している。

発稿時点で、国際的な指標であるブレント原油は約8%急騰し、改めて110ドルの節目を再び試している。UBSは、現在の市場が原油価格リスクをめぐる見積りにおいて依然として線形の外挿に寄っており、150ドル/バレル近辺の崖のようなリスクを深刻に過小評価していると警告する。原油高の暗雲の下では、市場にはもう大きな安全余力はない。リスクの下限を守り、高感度な資産へのエクスポージャーを回避することは、利益を取りに行くことよりも重要だ。

インパクトは初期の脆弱性次第

UBSのリサーチレポートは、これまで市場が抱いてきた「原油価格が10ドル上がると経済への悪影響が固定の比率で増える」という線形認識を打ち破り、エネルギー・ショックの破壊力は初期の経済状態に大きく依存すると指摘している。

現在、世界経済は高金利で、景気回復は弱く、信用環境が引き締まった状態にある。このため、初期段階での景気後退確率はもともと低くない。結果として、原油価格ショックの波及効果は大幅に増幅される。

UBSは、米国の総合的な景気後退確率、原油価格の上昇幅、そして経済の景気後退局面における下振れ幅という3つの次元で分析フレームワークを構築し、算出結果はリスクが非線形であることを明確に示している：

• 景気後退確率が20%で、原油価格が100ドル/バレルの場合、経済の景気循環の下振れはわずか0.28標準偏差で、ショックは穏やか；
• 景気後退確率が40%まで上がり、原油価格が100ドル/バレルを維持する場合、下振れ幅は0.81標準偏差に拡大し、ベンチマークの3倍に近づく；
• 一方で、景気後退確率40%で原油価格が150ドル/バレルを突破すると、下振れ幅は1.4標準偏差まで急増し、ショックの強度はベンチマークの約5倍に達する。

これは、経済がより脆弱であるほど、高い原油価格の打撃がより致命的になることを意味する。現状の環境では、原油価格が100ドルから150ドルへ上がっても、もたらされるのは単なる50%分の圧力上昇ではなく、数倍のリスクの積み上がりだ。

150ドル：2つのシナリオにおける臨界点の分岐

UBSは、中東の紛争が始まる前の米国の景気後退確率が約30%であることを踏まえ、2つの重要なシナリオにおける臨界値を提示している。両者の差は、金融市場の反応の核心的な役割を浮き彫りにしている。

理想的な安定シナリオでは、金融市場が安定しており、追加のリスクの「醸成」がない場合、米国経済は理論上、原油価格が約200ドル/バレルまで上昇しても耐えられ、初めて実質的に景気後退へ入る。ただし現実のリスク・シナリオでは、株式市場が高い原油価格を背景に大幅に調整し、リスク志向が急速に悪化すれば、景気後退の臨界点は直接150ドル/バレルへと引き下げられる。

UBSは、150ドル/バレルに一度到達すれば、世界は3重のシステム上の圧力に直面すると指摘している：

• マクロ面では、インフレが再び高進し、利下げのサイクルが中断され、さらには利上げへと再始動せざるを得ず、経済が急速にスタグフレーション方向へ滑り込む；
• 市場面では、株式の利益見通しが下方修正され、バリュエーションが縮小し、高利回り社債の信用スプレッドが拡大し、流動性の引き締まりがクロスアセットの売却を引き起こす；
• 実体面では、企業コストが急騰し、利益が圧迫され、家計の購買力が低下し、消費と投資が同時に減速して、経済と市場が同時に下落する形の共振下落が生じる。

レポートはさらに、歴史的な比較を引用し、2000年以前のより大規模な原油価格ショックは、初期の経済がより強い耐性を持っていたため、1990年の湾岸戦争期のショックよりも影響が小さかったと述べている。現在は世界の高金利環境が消えていないうえ、金融システムはコスト上昇に対してより敏感であるため、150ドル/バレルのショックの強度はさらに大きくなるだけだ。

非線形リスク：市場の価格付けの盲区

UBSのリサーチレポートは特に、現在の市場は原油価格リスクの価格付けをシステム的に過小評価しており、ことに150ドル/バレル近辺の閾値効果を見落としていると警告している。

UBSの調査によれば、100〜130ドル/バレルのレンジでは主として局所的な業界へのショックであり、航空、物流、化学などのセクターに圧力はかかるが、市場全体はなおコントロール可能だ。いったん原油価格が150ドル/バレルで踏みとどまれば、リスクは局所から全体へ広がり、業界レベルからシステム上の金融リスクへと格上げされる。

この種の非線形リスクは3つの側面に現れる：

• その1、リスクの波及が加速し、高い原油価格が企業の利益、家計の消費、政府財政のクッションを素早く突き破る；
• その2、政策余地が圧縮され、インフレの上振れによって中銀は「インフレ抑制と景気下支え」の二律背反に陥り、タイムリーに市場を下支えできない；
• その3、信頼の崩壊が加速し、株式市場の大幅な調整と信用リスクの露出が相互に重なって、「下落→レバレッジ解消→さらに下落」という負のフィードバック・ループが形成される。