AIに聞く・投資業務の高成長は、業務構造の単一リスクを覆い隠しているのか？
**21世紀経済報道 記者 崔文静 **2025年10月に正式に香港取引所へH株上場申請を提出した、創業以来初めての創始証券は、香港株IPOに突入して以降初めての年次の業績成績表を提出した。
この成績表は、喜と憂が入り混じるものと言える。
“喜”は、売上高と純利益がともに過去最高を更新し、それぞれ25.28億元、10.56億元となったことだ。とりわけ投資系の業務では、2025年の売上高が15.54億元に達し、前年同期比の増速は45.83%と非常に高い。創始証券の総売上高に占める貢献は6割超に上る。
“憂”は、従来の強みである資産運用系の業務収入が大幅に縮小し、2025年の収入が4.77億元にとどまり、前年同期比で47.55%急減したことだ。
そして、その2つの子会社——プライベート・エクイティ子会社の首正德盛資本管理有限公司（以下「首正德盛」）、先物子会社の——創始京都先物有限公司（以下「京都先物」）が、2025年に業績赤字を計上している。損失額はそれぞれ1908.57万元と1036.04万元で、先物子会社はさらに、仲介業務および顧客取引管理の不備により監督当局から警告書が出された。
一方には過去最高の業績があり、もう一方には強みの業務の半減と、子会社による継続的な資金流出がある。この香港株上場を目指しているミドルレンジの証券会社は、いったいどのような“答え”を出したのか？
創始証券の2025年報をめくると、売上高と純利益だけに限って見れば、業績はなお良好で、それぞれ25.28億元、10.56億元であり、いずれも過去最高を更新している。
ただし、時間軸を長く取って見ると、近年の業績は評価に値する。たとえば売上高を見ると、2017年末の9.31億元から現在の25.28億元へと伸びており、8年で増幅は170%超だ。業界順位も同様に大きく上昇しており、2017年は77位にとどまっていたが、2024年には49位へ躍進している（本稿執筆時点で2025年報を開示している証券会社数が少ないため、2025年の順位はまだ予測できない）。
2025年10月、創始証券は香港取引所へ提出し、当時の目論見書では、弗若斯特沙利文の資料によれば、中国会計基準の下で、2022年から2024年までにおける創始証券の収入と純利益のCAGRは、中国A株上場の証券会社の中でそれぞれ5位、10位にランクされていることが示されていた。
しかし、横並びで比較すると、創始証券の2025年の業績向上は特別に際立つものではない。同社の2025年の売上高と純利益の前年同期比の増加率はそれぞれ4.58%、7.26%だ。一方で、証券会社が公表している2025年業績予告によれば、上場証券会社の純利益の前年同期比の伸び率が50%以上のところは少なくない。最も基準額が大きい中信証券でさえ、2025年の純利益の伸び率は38%程度に達する見込みだ。
これは、創始証券の2025年の売上高と純利益は自社としては再び伸びたものの、業界順位は大いに下落する公算が高いことを意味する。
何が創始証券の業績向上を牽引し、そして何がその伸びを相対的に限られたものにしているのか？
まずは牽引要因から見ていこう。
創始証券の各細分化された業務ラインのうち、最も好調なのは投資系業務だ。2025年の収入は15.54億元で、前年同期比の増速は45.83%に達し、創始証券の2025年の売上高に占める比率も6割超だ。
ある業務ラインの収入が総売上高の6割を占めるということからも、投資系業務が創始証券にもたらす貢献の大きさがうかがえる。別のデータ——投資系業務を除いた総売上高——を見ると、投資系業務が創始証券の業績向上を押し上げる効果はさらに顕著だ。
2025年、創始証券の売上高は25.28億元であり、投資系業務を除くと9.74億元しか残らない。一方、2024年は投資系業務を除いた売上高が13.53億元だった。つまり、投資系業務を計算に入れなければ、創始証券の2025年の売上高は下落傾向となる。投資系業務への依存の大きさが、創始証券の特徴としてうかがえる。
注意すべきは、2025年の上海総合指数は年間累計で18.41%上昇し、深セン成指は29.87%上昇、沪深300は17.66%上昇、創業板指は49.57%上昇、北証50指数は38.80%上昇したことだ。これは、株式系の投資比率が大きい証券会社では、2025年の投資系業務収入が大方きわめて好調だった可能性が高いことを意味する。
業務構造がより多元的で均衡しているトップ層の証券会社に比べ、中小証券会社は、より手を付けやすい投資系業務での比重を高く設定することが多い。そのため株式市場の好調な年には投資系の収入が大きく増え、相場が悪い年には大きく下がり、場合によっては赤字にさえなる。市場の変動の影響を大きく受けるのはまさに、マーケットでよく言われる「自己売買業務が業績勝敗のカギになる」ということだ。
最も好調だった投資系業務に加え、創始証券の2025年でほかに良好な業務はウェルスマネジメントで、年間の売上高は4.97億元、前年同期比22.33%増となっている。
投資系業務と同様に、ウェルスマネジメント業務もA株の市況の影響を強く受ける。2025年の比較的良好なA株市場のパフォーマンスこそが、証券業界のウェルスマネジメント業務収入が伸びるための鍵だ。創始証券も例外ではなく、A株相場の回復を追い風に、ウェルスマネジメント業務の転換は2025年初めに早くも成果が見え始めた。
創始証券は、ウェルスマネジメント業務収入の増加の理由を「主として、証券の売買の代理業務における純収入および証券投資アドバイザー業務における純収入の増加によるもの」としている。そして、投資アドバイザー収入の増加こそが、ウェルスマネジメントへの転換成果の重要な表れだ。
創始証券の各年の業務別のパフォーマンスを俯瞰すると、2025年でもっとも意外性があるのは資産運用系——創始証券の強みである——にもかかわらず、2025年の収入がほぼ半減している点だ。
2024年、創始証券の資産運用系業務収入は9.09億元で、前年同期比62.67%増となり、売上高の3分の1超を占めた。
しかし、2025年には資産運用系業務収入がわずか4.77億元にとどまり、前年同期比で47.55%急減した。資産運用系業務の純収入の低下が響き、創始証券の2025年の手数料・コミッション純収入は2024年から3.88億元減少し、前年同期比28.55%減となった。
資産運用系業務収入の大幅な落ち込みの主な原因は何か？創始証券はこれを、債券市場の市況の影響によるものとしており、同社の資管商品の超過業績報酬が低下したため、業務収入もいくぶん後退したとしている。
創始証券の資産運用系業務は3つの部分で構成されている。すなわち、創始証券自身の会社資産運用業務、完全子会社である首正德盛プライベート投資ファンド業務、そして持分法適用の中郵創業基金の公募基金業務だ。そして、創始証券がプライベート投資ファンド業務を行う子会社として、首正德盛は近2年にわたり継続的に赤字を計上している。
創始証券の年報によれば、2024年の首正德盛の純利益は3112.96万元の損失で、営業収入も同様にマイナスで、-684.77万元にとどまり、収入と利益はいずれも前年同期比で減少している。
**2025年、首正德盛の営業収入は632.16万元へと黒字化したものの、純利益は依然として赤字状態で、損失は1908.57万元だった。**この損失幅は2024年より縮小しているとはいえ、損失規模は依然として小さくない。
2024年前3四半期は、市場が大きく変動した影響で、プライベート投資は総じて業績と発行が「冬の時期」に入り、2024年通年では、先物およびデリバティブ戦略のパフォーマンスが芳しくなく、純債券戦略も不調だった。これにより、2024年のプライベート投資ファンド業界全体の売上高と利益は総じて良くなく、その年に純利益が赤字であるケースも少なくはなかった。
ただし、2024年の「924行情」後に株式市場が次第に回復するにつれ、プライベート投資ファンド市場の熱も高まっている。中基協のデータによれば、2025年12月末時点で、プライベートファンドの管理規模は22.15万億元に達し、史上最高を更新した。そのうち、プライベート証券投資ファンドの規模は7.08万億元。2025年11月末時点で、100億元級のプライベートファンドの平均収益率は約30%で、プラス収益を出す機関の比率は97%超だ。こうした背景のもとで、創始証券のプライベート子会社の2025年の損失が約2000万元であることは、実際には芳しくない結果といえる。
プライベート子会社が継続して赤字であることに加えて、創始証券の先物子会社——京都先物も同様に業績を押し下げている。2024年には、京都先物の収入と利益はいずれも減少していたが、純利益はなお109.85万元だった。ところが2025年には、その純利益が再び赤字に転じ、損失規模は1036.04万元となった。
先物業界全体の観点から見ると、2024年の低迷局面を経た後、2025年は業績が大きく反発した。中国先物業協会が公表した2025年の各月の先物会社の総合経営状況の統計によれば、2025年通年で、先物会社は累計で営業収入420.15億元を実現し、2024年水準（412.93億元）を上回り、前年同期比の増加率は1.7%だった。累計の純利益は110億元で、前年同期比の増加率は約16%。この状況下で、創始証券の先物子会社は2025年に営業収入と純利益の双方が減少し、さらに純利益の損失が1000万元超に上っており、反省に値する。
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純利益が過去最高を記録、主要事業が半減！このH株上場の証券会社の業績の価値はどれほどか？
AIに聞く・投資業務の高成長は、業務構造の単一リスクを覆い隠しているのか？
**21世紀経済報道 記者 崔文静 **2025年10月に正式に香港取引所へH株上場申請を提出した、創業以来初めての創始証券は、香港株IPOに突入して以降初めての年次の業績成績表を提出した。
この成績表は、喜と憂が入り混じるものと言える。
“喜”は、売上高と純利益がともに過去最高を更新し、それぞれ25.28億元、10.56億元となったことだ。とりわけ投資系の業務では、2025年の売上高が15.54億元に達し、前年同期比の増速は45.83%と非常に高い。創始証券の総売上高に占める貢献は6割超に上る。
“憂”は、従来の強みである資産運用系の業務収入が大幅に縮小し、2025年の収入が4.77億元にとどまり、前年同期比で47.55%急減したことだ。
そして、その2つの子会社——プライベート・エクイティ子会社の首正德盛資本管理有限公司（以下「首正德盛」）、先物子会社の——創始京都先物有限公司（以下「京都先物」）が、2025年に業績赤字を計上している。損失額はそれぞれ1908.57万元と1036.04万元で、先物子会社はさらに、仲介業務および顧客取引管理の不備により監督当局から警告書が出された。
一方には過去最高の業績があり、もう一方には強みの業務の半減と、子会社による継続的な資金流出がある。この香港株上場を目指しているミドルレンジの証券会社は、いったいどのような“答え”を出したのか？
創始証券の2025年報をめくると、売上高と純利益だけに限って見れば、業績はなお良好で、それぞれ25.28億元、10.56億元であり、いずれも過去最高を更新している。
ただし、時間軸を長く取って見ると、近年の業績は評価に値する。たとえば売上高を見ると、2017年末の9.31億元から現在の25.28億元へと伸びており、8年で増幅は170%超だ。業界順位も同様に大きく上昇しており、2017年は77位にとどまっていたが、2024年には49位へ躍進している（本稿執筆時点で2025年報を開示している証券会社数が少ないため、2025年の順位はまだ予測できない）。
2025年10月、創始証券は香港取引所へ提出し、当時の目論見書では、弗若斯特沙利文の資料によれば、中国会計基準の下で、2022年から2024年までにおける創始証券の収入と純利益のCAGRは、中国A株上場の証券会社の中でそれぞれ5位、10位にランクされていることが示されていた。
しかし、横並びで比較すると、創始証券の2025年の業績向上は特別に際立つものではない。同社の2025年の売上高と純利益の前年同期比の増加率はそれぞれ4.58%、7.26%だ。一方で、証券会社が公表している2025年業績予告によれば、上場証券会社の純利益の前年同期比の伸び率が50%以上のところは少なくない。最も基準額が大きい中信証券でさえ、2025年の純利益の伸び率は38%程度に達する見込みだ。
これは、創始証券の2025年の売上高と純利益は自社としては再び伸びたものの、業界順位は大いに下落する公算が高いことを意味する。
何が創始証券の業績向上を牽引し、そして何がその伸びを相対的に限られたものにしているのか？
まずは牽引要因から見ていこう。
創始証券の各細分化された業務ラインのうち、最も好調なのは投資系業務だ。2025年の収入は15.54億元で、前年同期比の増速は45.83%に達し、創始証券の2025年の売上高に占める比率も6割超だ。
ある業務ラインの収入が総売上高の6割を占めるということからも、投資系業務が創始証券にもたらす貢献の大きさがうかがえる。別のデータ——投資系業務を除いた総売上高——を見ると、投資系業務が創始証券の業績向上を押し上げる効果はさらに顕著だ。
2025年、創始証券の売上高は25.28億元であり、投資系業務を除くと9.74億元しか残らない。一方、2024年は投資系業務を除いた売上高が13.53億元だった。つまり、投資系業務を計算に入れなければ、創始証券の2025年の売上高は下落傾向となる。投資系業務への依存の大きさが、創始証券の特徴としてうかがえる。
注意すべきは、2025年の上海総合指数は年間累計で18.41%上昇し、深セン成指は29.87%上昇、沪深300は17.66%上昇、創業板指は49.57%上昇、北証50指数は38.80%上昇したことだ。これは、株式系の投資比率が大きい証券会社では、2025年の投資系業務収入が大方きわめて好調だった可能性が高いことを意味する。
業務構造がより多元的で均衡しているトップ層の証券会社に比べ、中小証券会社は、より手を付けやすい投資系業務での比重を高く設定することが多い。そのため株式市場の好調な年には投資系の収入が大きく増え、相場が悪い年には大きく下がり、場合によっては赤字にさえなる。市場の変動の影響を大きく受けるのはまさに、マーケットでよく言われる「自己売買業務が業績勝敗のカギになる」ということだ。
最も好調だった投資系業務に加え、創始証券の2025年でほかに良好な業務はウェルスマネジメントで、年間の売上高は4.97億元、前年同期比22.33%増となっている。
投資系業務と同様に、ウェルスマネジメント業務もA株の市況の影響を強く受ける。2025年の比較的良好なA株市場のパフォーマンスこそが、証券業界のウェルスマネジメント業務収入が伸びるための鍵だ。創始証券も例外ではなく、A株相場の回復を追い風に、ウェルスマネジメント業務の転換は2025年初めに早くも成果が見え始めた。
創始証券は、ウェルスマネジメント業務収入の増加の理由を「主として、証券の売買の代理業務における純収入および証券投資アドバイザー業務における純収入の増加によるもの」としている。そして、投資アドバイザー収入の増加こそが、ウェルスマネジメントへの転換成果の重要な表れだ。
創始証券の各年の業務別のパフォーマンスを俯瞰すると、2025年でもっとも意外性があるのは資産運用系——創始証券の強みである——にもかかわらず、2025年の収入がほぼ半減している点だ。
2024年、創始証券の資産運用系業務収入は9.09億元で、前年同期比62.67%増となり、売上高の3分の1超を占めた。
しかし、2025年には資産運用系業務収入がわずか4.77億元にとどまり、前年同期比で47.55%急減した。資産運用系業務の純収入の低下が響き、創始証券の2025年の手数料・コミッション純収入は2024年から3.88億元減少し、前年同期比28.55%減となった。
資産運用系業務収入の大幅な落ち込みの主な原因は何か？創始証券はこれを、債券市場の市況の影響によるものとしており、同社の資管商品の超過業績報酬が低下したため、業務収入もいくぶん後退したとしている。
創始証券の資産運用系業務は3つの部分で構成されている。すなわち、創始証券自身の会社資産運用業務、完全子会社である首正德盛プライベート投資ファンド業務、そして持分法適用の中郵創業基金の公募基金業務だ。そして、創始証券がプライベート投資ファンド業務を行う子会社として、首正德盛は近2年にわたり継続的に赤字を計上している。
創始証券の年報によれば、2024年の首正德盛の純利益は3112.96万元の損失で、営業収入も同様にマイナスで、-684.77万元にとどまり、収入と利益はいずれも前年同期比で減少している。
**2025年、首正德盛の営業収入は632.16万元へと黒字化したものの、純利益は依然として赤字状態で、損失は1908.57万元だった。**この損失幅は2024年より縮小しているとはいえ、損失規模は依然として小さくない。
2024年前3四半期は、市場が大きく変動した影響で、プライベート投資は総じて業績と発行が「冬の時期」に入り、2024年通年では、先物およびデリバティブ戦略のパフォーマンスが芳しくなく、純債券戦略も不調だった。これにより、2024年のプライベート投資ファンド業界全体の売上高と利益は総じて良くなく、その年に純利益が赤字であるケースも少なくはなかった。
ただし、2024年の「924行情」後に株式市場が次第に回復するにつれ、プライベート投資ファンド市場の熱も高まっている。中基協のデータによれば、2025年12月末時点で、プライベートファンドの管理規模は22.15万億元に達し、史上最高を更新した。そのうち、プライベート証券投資ファンドの規模は7.08万億元。2025年11月末時点で、100億元級のプライベートファンドの平均収益率は約30%で、プラス収益を出す機関の比率は97%超だ。こうした背景のもとで、創始証券のプライベート子会社の2025年の損失が約2000万元であることは、実際には芳しくない結果といえる。
プライベート子会社が継続して赤字であることに加えて、創始証券の先物子会社——京都先物も同様に業績を押し下げている。2024年には、京都先物の収入と利益はいずれも減少していたが、純利益はなお109.85万元だった。ところが2025年には、その純利益が再び赤字に転じ、損失規模は1036.04万元となった。
先物業界全体の観点から見ると、2024年の低迷局面を経た後、2025年は業績が大きく反発した。中国先物業協会が公表した2025年の各月の先物会社の総合経営状況の統計によれば、2025年通年で、先物会社は累計で営業収入420.15億元を実現し、2024年水準（412.93億元）を上回り、前年同期比の増加率は1.7%だった。累計の純利益は110億元で、前年同期比の増加率は約16%。この状況下で、創始証券の先物子会社は2025年に営業収入と純利益の双方が減少し、さらに純利益の損失が1000万元超に上っており、反省に値する。