出所：上海証券報 著者：張欣然 3月以降、人民銀行の公開市場操作はある程度収れんしているものの、銀行間市場の資金繰りは明確な引き締まりを見せていません。月をまたぐ局面や四半期の節目が近づくと、資金利率は全体として低位で推移し、流動性は引き続き安定した局面が続いています。4月の最初の取引日、人民銀行が「極小（地量）」の操作を行ったことが市場の注目を集めました。人民銀行は4月1日、当日に5億元の7日物リバースレポ操作を実施し、落札利率は1.4%だったと公告しました。当日に785億元のリバースレポが満期を迎える中、人民銀行はネットで780億元の資金を吸収（ネット回収）しました。今回のリバースレポ操作規模は2015年以来の最小水準です。アナリストは、資金繰りがやや緩い背景のもとで、今回の動きは人民銀行が「安定の中で引き締めを進める」意図を持ち、利率を合理的な範囲で運用するよう誘導するシグナルだとみています。全体として、流動性環境は引き続き潤沢を維持する見通しですが、利率がさらに大きく下落する余地は限られます。3月の資金繰りは、出し入れが縮小する中でも安定3月を振り返ると、人民銀行の操作のリズムは明らかに均衡へと寄っていきましたが、市場の流動性はそれによって圧迫されることはありませんでした。操作面では、買い切り型リバースレポが9カ月ぶりに初めて縮小して継続実施され、ネット回収は約3000億元でした。リバースレポは通常の操作が中心で、四半期をまたぐ節目でのみ適度に増額しました。中期貸出ファシリティ（MLF）は小幅なネット投下として500億元でした。総じて、3月の公開市場操作は「限界（マージナル）ベースでの収れん」の特徴を示しました。とはいえ、資金の価格の動きは引き続き安定しています。オーバーナイト・レポ金利（R001）は概ね1.39%前後で小幅に変動し、税期の局面でも明確な上昇は起きませんでした。7日物レポ金利（R007）はおおむね1.50%付近を維持し、四半期初期に一時的に1.52%へ上振れした後、すぐに下落し、変動幅は過去の同時期に比べて明らかに小さかったです。長江証券の固定収益チーフアナリストである趙増輝氏は、上海証券報記者に対し、3月23日から27日にかけて、人民銀行が7日物リバースレポによってネット投下2319億元を実現し、税期の局面では適度にヘッジ（相殺）を行ったと述べました。DR001、R001、DR007、R007など主要な資金利率の変動はいずれも比較的限られており、市場の資金需給は全体としてなお均衡していることを示しています。機関投資家の間では一般に、人民銀行が縮小して投下した状況下でも3月の資金繰りが粘り強く保たれたのは、前期の大規模投下によって形成された「既存残高（ストック）の支え」と密接に関係しているためだと考えられています。東方金誠のチーフマクロアナリストである王青氏は、記者に対し、1月から2月にかけて人民銀行がMLFと買い切り型リバースレポを通じて累計でネット投下約1.9万億元の中長期流動性を供給し、加えて3月の政府債のネット調達規模が相対的に低かったことから、銀行システムの流動性全体は引き続き潤沢に保たれました。同時に、月末および四半期末の局面では、人民銀行が短期リバースレポの投下を増やすことで、資金繰りの変動を効果的にならしていました。「地量」操作が4月の流動性がやや緩いとのシグナルを放つ4月に入ると、人民銀行は「地量」のリバースレポ操作を通じて、市場に対し流動性が安定しつつもやや緩むという見通しを強化しました。王青氏は、4月1日の5億元のリバースレポ操作は2015年以来の最小規模であり、直接の理由は、現在の資金繰りがすでに安定しつつも緩い状態にあることだと述べました。これはまた、市場の金利を過度に下げないようにするという政策意図を反映しているともいえます。季節性の規則からみると、4月の資金利率は通常、3月より下がりやすいです。機関の試算によれば、過去5年では、4月のR001とR007のセンター（中心値）はそれぞれ3月平均に対して約15ベーシスポイント、約20ベーシスポイント下落しています。ただし、今年3月の資金利率自体がすでに低位にあるため、市場では4月の利率下落幅は歴史的な平均値を下回る、というのが一般的な見方です。支援要因としては、四半期末の財政支出が月初に資金の回流を生み、銀行の負債サイドへの補充になります。4月は通常、政府債の発行が落ち着く季節であり、流動性を押し下げる影響は相対的に限定的です。華西証券の関係者は、4月の政府債のネット調達規模は0.93万億元から1.03万億元の間になり、市場の資金繰りへの限界的な攪乱は総じてコントロール可能だと見込んでいます。天風証券の固定収益チーフアナリストである譚逸鳴氏は、4月の資金利率のセンターは例年、年間の中でもやや低い水準にあること、季初の信用供与の投下が流動性を圧迫する度合いは相対的に小さいこと、さらに人民銀行の下支え（保護）意図がなおあることから、全体として流動性環境は安定を維持する見込みだと述べました。ただし、機関投資家は一般に、4月は伝統的な大きな税期であり、税期の資金払い出し（走款）による資金繰りへの摩擦は通常、3月よりも強いと考えています。さらに、4月の中長期資金の満期到来規模は3月よりも大きいです。華西証券の試算によると、4月の3カ月物および6カ月物の買い切り型リバースレポ、MLFなど中長期の各種ツールの合計満期到来規模は約2.3万億元で、3月の2.05万億元を上回ります。現状、中長期資金の残高が依然として歴史的高水準にあることから、人民銀行が引き続き縮小して継続実施し、余剰流動性の一部を回収することは排除できません。趙増輝氏も、四半期をまたぐ局面が終わった後、4月上旬の資金繰りは概ね限界ベースで緩む可能性が高い一方、中盤から後半にかけては税期の圧力、新型の政策性金融ツールの導入（実施）タイミング、ならびに銀行間の定期預金の吸収状況といった要因に重点的に注視する必要があると述べています。関連要因が重なれば、資金利率は月中下旬および月末にかけても一定の上昇が起こり得ます。 （編集：文静） キーワード： リバースレポ
5億元逆回購が10年ぶりの低水準に 4月の流動性は引き続き緩和的に推移か
出所：上海証券報 著者：張欣然
3月以降、人民銀行の公開市場操作はある程度収れんしているものの、銀行間市場の資金繰りは明確な引き締まりを見せていません。月をまたぐ局面や四半期の節目が近づくと、資金利率は全体として低位で推移し、流動性は引き続き安定した局面が続いています。
4月の最初の取引日、人民銀行が「極小（地量）」の操作を行ったことが市場の注目を集めました。人民銀行は4月1日、当日に5億元の7日物リバースレポ操作を実施し、落札利率は1.4%だったと公告しました。当日に785億元のリバースレポが満期を迎える中、人民銀行はネットで780億元の資金を吸収（ネット回収）しました。
今回のリバースレポ操作規模は2015年以来の最小水準です。アナリストは、資金繰りがやや緩い背景のもとで、今回の動きは人民銀行が「安定の中で引き締めを進める」意図を持ち、利率を合理的な範囲で運用するよう誘導するシグナルだとみています。全体として、流動性環境は引き続き潤沢を維持する見通しですが、利率がさらに大きく下落する余地は限られます。
3月の資金繰りは、出し入れが縮小する中でも安定
3月を振り返ると、人民銀行の操作のリズムは明らかに均衡へと寄っていきましたが、市場の流動性はそれによって圧迫されることはありませんでした。
操作面では、買い切り型リバースレポが9カ月ぶりに初めて縮小して継続実施され、ネット回収は約3000億元でした。リバースレポは通常の操作が中心で、四半期をまたぐ節目でのみ適度に増額しました。中期貸出ファシリティ（MLF）は小幅なネット投下として500億元でした。総じて、3月の公開市場操作は「限界（マージナル）ベースでの収れん」の特徴を示しました。
とはいえ、資金の価格の動きは引き続き安定しています。オーバーナイト・レポ金利（R001）は概ね1.39%前後で小幅に変動し、税期の局面でも明確な上昇は起きませんでした。7日物レポ金利（R007）はおおむね1.50%付近を維持し、四半期初期に一時的に1.52%へ上振れした後、すぐに下落し、変動幅は過去の同時期に比べて明らかに小さかったです。
長江証券の固定収益チーフアナリストである趙増輝氏は、上海証券報記者に対し、3月23日から27日にかけて、人民銀行が7日物リバースレポによってネット投下2319億元を実現し、税期の局面では適度にヘッジ（相殺）を行ったと述べました。DR001、R001、DR007、R007など主要な資金利率の変動はいずれも比較的限られており、市場の資金需給は全体としてなお均衡していることを示しています。
機関投資家の間では一般に、人民銀行が縮小して投下した状況下でも3月の資金繰りが粘り強く保たれたのは、前期の大規模投下によって形成された「既存残高（ストック）の支え」と密接に関係しているためだと考えられています。
東方金誠のチーフマクロアナリストである王青氏は、記者に対し、1月から2月にかけて人民銀行がMLFと買い切り型リバースレポを通じて累計でネット投下約1.9万億元の中長期流動性を供給し、加えて3月の政府債のネット調達規模が相対的に低かったことから、銀行システムの流動性全体は引き続き潤沢に保たれました。同時に、月末および四半期末の局面では、人民銀行が短期リバースレポの投下を増やすことで、資金繰りの変動を効果的にならしていました。
「地量」操作が4月の流動性がやや緩いとのシグナルを放つ
4月に入ると、人民銀行は「地量」のリバースレポ操作を通じて、市場に対し流動性が安定しつつもやや緩むという見通しを強化しました。
王青氏は、4月1日の5億元のリバースレポ操作は2015年以来の最小規模であり、直接の理由は、現在の資金繰りがすでに安定しつつも緩い状態にあることだと述べました。これはまた、市場の金利を過度に下げないようにするという政策意図を反映しているともいえます。
季節性の規則からみると、4月の資金利率は通常、3月より下がりやすいです。機関の試算によれば、過去5年では、4月のR001とR007のセンター（中心値）はそれぞれ3月平均に対して約15ベーシスポイント、約20ベーシスポイント下落しています。ただし、今年3月の資金利率自体がすでに低位にあるため、市場では4月の利率下落幅は歴史的な平均値を下回る、というのが一般的な見方です。
支援要因としては、四半期末の財政支出が月初に資金の回流を生み、銀行の負債サイドへの補充になります。4月は通常、政府債の発行が落ち着く季節であり、流動性を押し下げる影響は相対的に限定的です。華西証券の関係者は、4月の政府債のネット調達規模は0.93万億元から1.03万億元の間になり、市場の資金繰りへの限界的な攪乱は総じてコントロール可能だと見込んでいます。
天風証券の固定収益チーフアナリストである譚逸鳴氏は、4月の資金利率のセンターは例年、年間の中でもやや低い水準にあること、季初の信用供与の投下が流動性を圧迫する度合いは相対的に小さいこと、さらに人民銀行の下支え（保護）意図がなおあることから、全体として流動性環境は安定を維持する見込みだと述べました。
ただし、機関投資家は一般に、4月は伝統的な大きな税期であり、税期の資金払い出し（走款）による資金繰りへの摩擦は通常、3月よりも強いと考えています。さらに、4月の中長期資金の満期到来規模は3月よりも大きいです。華西証券の試算によると、4月の3カ月物および6カ月物の買い切り型リバースレポ、MLFなど中長期の各種ツールの合計満期到来規模は約2.3万億元で、3月の2.05万億元を上回ります。現状、中長期資金の残高が依然として歴史的高水準にあることから、人民銀行が引き続き縮小して継続実施し、余剰流動性の一部を回収することは排除できません。
趙増輝氏も、四半期をまたぐ局面が終わった後、4月上旬の資金繰りは概ね限界ベースで緩む可能性が高い一方、中盤から後半にかけては税期の圧力、新型の政策性金融ツールの導入（実施）タイミング、ならびに銀行間の定期預金の吸収状況といった要因に重点的に注視する必要があると述べています。関連要因が重なれば、資金利率は月中下旬および月末にかけても一定の上昇が起こり得ます。
（編集：文静）
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