全球地政学リスクの動揺の中、なぜA株は「より耐性がある」のか？ゴールドマン・サックス：「独自性」と「低ボラティリティ」が魅力を高めている

AIに聞く · 中国のエネルギー構造はどのようにしてA株が地政学的リスクに耐える力を高めるのか？

3月30日、アジア太平洋市場の主要株価指数は再び調整し、日経225指数と韓国KOSPI指数はいずれも下落率が2%を超えた。一方で、上海総合指数は引けで0.24%高となり、3923.29ポイントとなった。

米国とイランの戦闘が始まってからすでに1カ月余りとなり、中東情勢の変化が市場に明らかな攪乱をもたらしている。中国の資産はなぜ「より打たれ強い」のか？

ゴールドマン・サックスのチーフ中国株ストラテジスト、劉勁津氏らが発表した最新のリサーチレポートによれば、石油供給ショックの背景のもとで中国は大半の国よりも状況が良く、引き続き中国のA株およびH株に対する「買い増し」評価を維持している。投資家に対しては、現在の価格水準で戦略的なエクスポージャーを構築することを提案している。

中国経済は相対的に有利な立ち位置にある

劉勁津氏らが発表した最新のリサーチレポートは、石油供給ショックの背景のもとで中国の状況が大半の国よりも優れていると指摘しており、主な理由には、まず、戦略的エネルギー多角化の構成計画が挙げられるとしている。2024年、原油と液化天然ガスは中国の一次エネルギー消費（Primary Energy Consumption）の28%にとどまっており、世界的にも最も低い水準に属する。これに対して、原子力、風力、太陽光、水力を代表とする代替エネルギー／再生可能エネルギーは、現在では中国の発電総量の40%を占めており、10年前の26%から大幅に上昇している。

次に、石油備蓄が継続的に増加していること。ゴールドマンのリサーチレポートによると、公式統計データに基づけば、中国の石油備蓄総量は約12億バレルに達する。原油輸入が完全にゼロになるという極端な仮定の下でさえも、110日超の石油消費需要を支えるのに十分だという。

さらに、石油・ガスの供給ルートが継続して安定しているため、中国は中東地域以外の産油国からも石油・ガスの供給を継続的に得ることができる。ゴールドマンは、ホルムズ海峡の情勢の動揺は、中国が代替エネルギーを支援する取り組みをさらに強化させる可能性が高いと考えており、国内外で、関係する中国企業に新たな収入と利益の成長スペースを切り開くことが期待できるとしている。

「マクロの視点から見ると、中国の石油および天然ガスへの依存度は、世界の主要な経済体の中では低い。株価パフォーマンスの観点から見ると、2010年以降、各業界の週次リターンとブレント原油の週次リターンの相関係数は低い。指数から見ると、原油価格が短期的に急騰しても、A株市場の主要指数への影響は限定的に見えるようだ」と、UBS証券の中国株ストラテジスト、孟磊氏は述べている。加えて足元のA株主要株価指数のインプライド・ボラティリティも、2025年4月に世界の貿易紛争が激化した期間やその他の海外主要株価指数より低く、短期的な「リスクオフ（リスク低減）」はすでに終盤に近づいている可能性がある。

中国資産には「独自性」がある

多くの外資系機関の見方では、国内の確実性の優位が際立っており、それがA株市場の粘り強さを力強く下支えしている。

モルガン・アセット・マネジメント（中国）の副総経理兼投資総監である杜猛氏は、A株市場の質の高い企業は、利益とバリュエーションの「デービス・ダブル（戴维斯双击）」、つまり「デービス・ダブルクリック」と呼ばれる“ダブル”を受けられる見通しだと述べている。中国の資産の確実性と粘り強さが引き続き明確に示されるにつれて、A株の価値の再評価はさらに深まる可能性がある。

アジア太平洋の日本を除く地域において、ゴールドマンは引き続き中国のA株およびH株に対する「買い増し」評価を維持し、投資家に対して現在の価格水準で戦略的なエクスポージャーを構築することを勧めている。ゴールドマンは、中東の緊張が高まって以来、中国の株式市場も世界の株式市場とともに下落しているものの、今回の石油ショックにおいては、その分散投資の利点、特にA株において十分に示されたと説明している。A株およびH株は、ボラティリティ調整後のパフォーマンスが同業他社と比べて際立っており、過去1カ月のシャープレシオはそれぞれ-0.7および-0.6で、S&P500指数との52週ローリング・リターンの相関はそれぞれ0.2および0.3だった。

ゴールドマンは、経済成長と地政学的リスクの増加に伴って、「独自性」や「低ボラティリティ」を求める需要が高まるため、それがA株への投資魅力度を押し上げることになると指摘している。理由は、現状では外資の保有比率がわずか3%にとどまる一方、国内の金利に比べると株式のバリュエーションは割安に見えるからだ。さらに、政府が策定した政策（たとえば国家隊）も依然として有効であり、「これらの要因はすべて、私たちの『スローブル（緩やかな強気相場）』という見方、すなわち中国のA株は、投資家のポートフォリオや戦略がどのようなものでも、投資機会として幅広いアルファ（超過収益）を投資家に提供し続けるはずだ、という判断をさらに強固にするものだと考えている」としている。

ロブマイ（路博迈）ファンドは、米国とイランの紛争の展開には依然として大きな不確実性があるとし、紛争の進み方がまだ明確にならない段階では、そこに加えて、インフレ期待の高まりがもたらす世界的な流動性の限界的な引き締め環境が重なることから、世界の株式（エクイティ）市場は大確率で高ボラティリティで推移するという特徴が続く可能性が高く、A株の値動きは主として“もみ合い”で吸収されるだろうとしている。しかし、外部の不確実性のもとでは国内の確実性の優位が際立ち、それがA株市場の粘り強さを力強く下支えしている。

重点的にAIセクターに注目

具体的な投資の方向性において、AIに代表されるテクノロジー分野が外資系機関の共通認識となっている。

ゴールドマンの見解では、「DeepSeek時刻」が画期的な転換点であるとすれば、それは、中国が世界トップレベルのAIモデルを研究開発する実力を有していることを示している。さらに「OpenClaw」の登場、そして数カ月前に中国で爆発的に増えたToken（トークン）の利用量は、中国AIの幅広い適用・普及と、強い商業的な収益化の潜在力を裏づけるものだという。

ゴールドマンは、自律型人工知能の商業モデルが今後どのように進化し、利益の“プール”がどのように形成され配分されていくかは現時点では予測が難しいものの、AIチャットボットからエージェントAIへの転換が、中国AIの競争力と影響力を世界のエコシステムの中で維持するために必要な条件を示していると述べている。すなわち、巨大なユーザーベース、オープンソースで能力を備えた言語モデル、強力なコスト競争力（トークンコスト）、整備されたAI基盤インフラ、そして世界をリードする物理AIのアプリケーション製造能力だ。

モルガン・スタンレー・ファンドは、AIは依然としてテクノロジーの中で最も中核的な方向性であり、現在は主に業績面の触媒に依存していると考えている。AIセクターの業績は確実性が高い。OpenClawが前例のないトークン需要の急増を引き起こし、国内プラットフォームの呼び出し量はいずれも10倍の伸びとなった。値上げの流れが数カ月にわたり続き、値上げ商品の比率が増えている。中東情勢の悪化が値上げ期待をさらに押し上げており、中東情勢が緩和してもこのトレンドは変わらないと見込まれる。内需の方向性はまもなく業績面での検証の段階に入り、一部の銘柄はすでに先行して底を打つ動きを始めている可能性がある。現段階はややボトムアップ寄りだが、すでに“バリュエーションの殺し”の局面は通過している。

モルガン・アセット・マネジメント中国のシニア・グローバル市場ストラテジスト、蒋先威氏は、過去のデータが示すところでは、地政学的な衝突によって引き起こされる市場の混乱は、景気後退よりも短期にとどまることが多いと分析している。国内の政策と海外需要の双方からの二重の支えを持つAI電力、算電協調（計算能力と電力の連携）などの方向性に引き続き注目すべきだとしている。国内の設備投資（キャピタル・エクスパンディチャー）が上向くという、自主・可控のロジック（国産の算力、クラウド等）、継続的に発展する海外の算力チェーン（光モジュール、PCB等）、国内政策が後押しする将来産業、そして需給の改善による反転チャンスに注視している。