マーケッツ・ブリーフ：投資家はまだ楽観しすぎなのか？

株式市場の下落が深まっているとしても、投資家はイラン戦争のあらゆるリスクと、その影響の拡大を考慮しているのでしょうか？

市場の過度な楽観の潜在的な兆しは、クレジット市場に見られます。通常、クレジット・スプレッド――安全な米国債に対して得られる利回りの上乗せ幅――は、地政学的不確実性の時期には、投資家がより大きなリスクを引き受けることに対してより高い報酬を求めるため、拡大します。戦争の初期段階では、それが起きました。しかし今では、スプレッドは戦争前の、歴史的に低い水準にまで戻っています。ICE BofAのコーポレート・インデックスと国債のスプレッドは3月26日に約0.88%でした。これは、バンク・オブ・アメリカのユリ・ゼリガーとソヒョン・リーによる調査によれば、戦争が始まる直前の2月27日からほぼ変わっていません。

一方、モーニングスターの米国市場指数で測ると、米国株は戦争開始以来7.4%下落しています。戦争が減速する兆しを見せなかったことを受けて、市場は木曜と金曜に下げました。そこには、ヘリウムの長期的な供給不足が続くとの投資家の見通しによる、モーニングスターのグローバル・半導体製造装置・材料指数の大きな下落も含まれていました。ヘリウムは半導体製造に必要です。

ただし株式市場は、1年前の水準から見ると依然として約13%上昇しており、堅調なリターンです。

ではリスクは何でしょうか？

• 戦争はまだ終わっていません。
• インフレが上昇しています。成長もまたリスクにさらされています。経済協力開発機構（OECD）は、今年の米国のインフレ率が平均4.2%になる、つまり昨年末の予測よりも1ポイント以上高くなると、いまや見通しています。中東からの輸出に持続的な混乱が起きた場合、予測には「重大な」リスクがあるとも述べました。
• エネルギー価格は依然として上昇中です。ブレント原油は先週、1バレル当たりおよそ$112で着地しました。これは戦争開始前から約54%上昇しています。ウェスト・テキサス・インターミディエイト（WTI）は、ちょうど$100をわずかに下回っており、48%上昇です。
• 2026年に利上げが行われるとの見方が、今年前半に見込まれていた利下げよりも少しずつ強まっています。
• 株式市場のバリュエーションは特に魅力的ではありません。米国市場指数のフォワード株価収益率（PER）は22.1です。参考として、5年平均は20.1、10年平均は19.7です。指数が10月の高値からほぼ10%下落しているにもかかわらず、ナスダック100のフォワードP/Eは32です。

ホルムズ海峡が「当面にわたって大部分が閉じたままでいるなら、これは世界経済にとって破局的だ」と、Research Affiliatesのチーフ投資責任者（CIO）であるジム・マストゥルゾは述べています。それでもマストゥルゾは、その確率は「約5%にすぎない」と考えています。「長期化した戦争の影響は十分にネガティブなので、より冷静な判断が必要で、撤退（オフランプ）につながる道を見いださなければならない」からです。その結果、彼は現時点で市場が「過度に楽観的」だとは考えていません。

モーニングスター・ウェルスのチーフ・マルチアセット・ストラテジスト、ドミニク・パッパラルドは、債券と株の下落が継続することで生じうる「負のフィードバック・ループ」を強調します。「紛争がより長い期間続けば、金融市場はさらに後退し始めるでしょう。大きな調整は、経済活動だけでなく、消費者心理にもマイナスの影響を与えます。」

肥料の供給ショック

この紛争はまた、肥料の供給問題も引き起こしています。湾岸の生産者が、世界の窒素肥料の貿易で中核的な役割を担っているためです。さらに、農家が春の作付けシーズンに入ることで、世界的な食料危機に対する懸念も高まっています。

戦争開始以来、窒素価格は約50%上昇し、リン酸塩価格はほぼ10%上がった、とモーニングスターのシニア株式アナリスト、セス・ゴールドスタインは述べています。「タイミングは最悪です」と彼は言います。「供給ショックと重なる形で、需要がピークを迎えています。たとえ紛争が明日終わったとしても、私たちは供給ショックを見落としていないと思います。」彼は、こうした理由を挙げています。

• リン酸塩と窒素が港に滞留しています。
• 窒素を生産する最大の投入物は天然ガスです。主要サプライヤーであるカタールの輸出インフラは、深刻に損傷を受けました。
• 一方で、モロッコ（主要なリン酸塩輸出国）は中東から調達しており、戦争が続くなら同国は生産を停止しなければならない可能性があります。

肥料株にとって戦争が意味するもの

戦争は肥料生産者を押し上げました。しかし、世界最大級のリン酸塩・カリウム（ポタッシュ）生産者の一つであるモザイク（Mosaic）MOSは、モーニングスターの指標では依然として割安に見えています。ゴールドスタインの公正価値推計に対して35%割引で取引されているからです。これは、リン酸塩についての値上がりが、窒素の値上がりに遅れているためで、硫黄やアンモニアのコストが同社のマージンを圧迫しているのではないかと投資家が不安視していることにつながっています。彼は「状況を誤解している」と言います。というのも、モザイクのアンモニアコストのうち、市場価格に左右されるのは3分の1だけだからです。彼は、投資家が自分たちの見誤りに気づけば、モザイクの株は「大きな恩恵を受ける」だろうと考えています。

ゴールドスタインは最近、モザイクおよびその他の米国の肥料企業の目標株価を引き上げました。米国最大の窒素生産者であるCFインダストリーズ（CF）と、設備能力ベースで世界最大の肥料生産者であるニュトリエン（NTR）はいずれも、公正価値の近くで取引されています。

雇用統計、待機中

「働きがなければ、すべての生命は腐っていく」とアルベール・カミュの引用が始まります。2月の雇用レポートでは、予想外の雇用の減少が示され、失業率も上昇しました。これは、2026年初頭の雇用の勢いが再び弱まることを示唆しています。

4月3日、米労働統計局（Bureau of Labor Statistics）が3月分のデータを公表します。ただし、グッドフライデー（聖金曜日）の休日のため、市場は休場です。ファクトセットによれば、アナリストの平均予想では、非農業部門雇用者数（nonfarm payrolls employment）は2月の予想外の減少から57,000増加し、失業率は4.4%で据え置きとなる見込みです。つまり、企業が解雇する従業員数の削減と、積極的な採用の両方を行う「低い引き締め（low-fire）、低い採用（low-hire）」シナリオに戻る形です。

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