油価がいくらまで上昇すると、市場のシステムリスクが引き起こされるのか？

ユービーエスは、国際原油価格が150ドル/バレルを突破し、その状態が継続した場合、米国および世界の市場は重大なシステミック・リスクに直面し、景気後退と市場の急激な調整が起きる確率が大幅に高まると考えている。

執筆：ブ・シューチン

出所：ウォール・ストリート・ニュース

中東の地政学的な紛争が勢いを増すなかで、国際原油価格の上昇のたびに世界市場の耐えられる限界が試されている。ユービーエスは最新のリサーチレポートで、明確な「レッドライン」を示した：150ドル/バレル。

ストーリーテリング・トレーディング・デスクによれば、ユービーエスのアナリストが近日発表したグローバル・マクロ・リサーチは、国際原油価格が150ドル/バレルを突破し、その状態が継続した場合、米国および世界の市場は重大なシステミック・リスクに直面し、景気後退と市場の急激な調整が起きる確率が大幅に高まると述べている。

同社は、この臨界点の危険性は、「高い原油価格→インフレの再燃→金融政策の引き締め→金融環境の悪化→需要の崩壊→市場のパニック」という一連の負の循環を引き起こすことにあると強調している。

発表時点までに、国際ベンチマークのブレント原油は約8%近く急騰し、再び110ドルの節目を攻撃している。ユービーエスは、現在の市場が原油価格リスクを線形に外挻して見積もっており、150ドル/バレル付近の崖のようなリスクを深刻に過小評価していると警告している。高い原油価格の陰りのもとでは、市場にこれ以上の安全マージンはほとんどなく、リスクの下限を守り、高感応度のある資産へのエクスポージャーを回避することのほうが、利益を取りに行くより重要だ。

衝撃の大きさは初期の脆弱性に依存する

ユービーエスのレポートは、市場が長らく抱いてきた「原油価格が10ドル上がるごとに景済への悪影響が一定の割合で固定的に増える」という線形認識を覆し、エネルギー・ショックの破壊力は初期の経済状態に大きく依存すると指摘している。

現在、世界経済は高金利で、回復は弱く、信用環境がややタイトな局面にある。初期の景気後退確率がそもそも低くないため、原油価格ショックの伝播効果は大幅に増幅される。

ユービーエスは、米国の総合的な景気後退確率、原油価格の上昇幅、経済の景気循環的な下振れ幅という3つの次元から分析枠組みを構築し、算出結果がリスクの非線形な特性を明確に示している：

• 景気後退確率が20%、原油価格が100ドル/バレルのとき、経済の景気循環的な下振れは0.28標準偏差にとどまり、ショックは穏やか；
• 景気後退確率が40%に上がり、原油価格が100ドル/バレルに維持される場合、下振れ幅は0.81標準偏差まで拡大し、ベンチマークの3倍に近づく；
• 一方で、景気後退確率が40%で、原油価格が150ドル/バレルを突破した場合、下振れ幅は1.4標準偏差まで急増し、ショックの強度はベンチマークのほぼ5倍に達する。

これは、経済がより脆弱であるほど、高い原油価格の打撃がより致命的になることを意味する。現在の環境下では、原油価格が100ドルから150ドルへ上がることがもたらすのは、単なる「圧力の上昇が50%」ではなく、数倍にも及ぶリスクの累積だ。

150ドル：2つのシナリオにおける臨界点の分岐

ユービーエスは、中東の紛争が起きる前の米国の景気後退確率が約30%であることを前提に、2つの重要なシナリオにおける臨界値を提示した。両者の差は、金融市場の反応が果たす中核的役割を浮き彫りにしている。

理想的な定常シナリオでは、金融市場が安定しており、追加のリスクの醸成がない場合、米国経済は理論上、原油価格が約200ドル/バレルまで上がっても、実質的に景気後退に陥ることはない。しかし現実のリスク・シナリオでは、高い原油価格をきっかけに株式市場が大幅に下落し、リスク志向が急速に悪化すれば、景気後退の臨界点は直接150ドル/バレルまで引き下げられる。

ユービーエスは、150ドル/バレルが一度到達すると、世界は3重のシステミックな圧力に直面すると指摘している：

• マクロ面では、インフレが二次的に再加速し、利下げサイクルが余儀なく中断され、あるいは利上げが再開され、経済は急速にスタグフレーションへ滑り込む；
• 市場面では、株式の利益見通しが下方修正され、評価（バリュエーション）が縮小し、高利回り社債の信用スプレッドが拡大し、流動性の引き締まりがクロスアセットの投げ売りを引き起こす；
• 実体面では、企業のコストが急騰し、利益が圧迫され、家計の購買力が低下する。消費と投資が同時に冷え込み、経済と市場の「共振による下落」が形成される。

レポートはまた、歴史的な比較として、2000年以前のより大規模な原油価格ショックは、初期の経済の耐性がより強かったため、1990年の湾岸戦争期におけるショックより影響が小さかったと挙げている。現在は世界的に高金利の環境が解消されておらず、金融システムはコスト上昇に対してより敏感になっているため、150ドル/バレルの衝撃の強度はさらに激しくなるだけだ。

非線形リスク：市場のプライシングの盲点

ユービーエスのレポートは特に、現在の市場が原油価格リスクをシステミックに過小評価しており、特に150ドル/バレル付近の閾値効果を見落としていると警告している。

ユービーエスの調査によれば、100ドルから130ドル/バレルの区間では、主に局所的な業界へのショックにとどまり、航空、物流、化学などのセクターが圧迫される一方で、市場全体はなおコントロール可能だ。だが原油価格が150ドル/バレルで定着すれば、リスクは局所から全体へ拡散し、業界レベルからシステミックな金融リスクへ格上げされる。

この種の非線形リスクは3つの局面に表れる：

• その一、リスクの伝播が加速し、高い原油価格が企業の利益、家計の消費、政府財政の緩衝材を急速に突き破る；
• その二、政策余地が圧縮され、インフレの上昇によって中央銀行が「インフレ対策」と「景気の下支え」の二つの難しい板挟み状況に陥り、市場をタイムリーに下支えできない；
• その三、信認の崩壊が加速し、株式市場の大幅な下落と信用リスクの露出が相互に重なり合って、「下落→レバレッジ解消→さらに下落」の負のフィードバック・ループを形成する。