決算後、マーベルは買いか、売りか、それとも適正な評価なのか？

Marvell テクノロジー MRVL は3月5日に2024年度第4四半期の決算報告書を発表しました。Marvellの決算と株についての Morningstar の見解はこちらです。

Marvell テクノロジーの主要 Morningstar 指標

• フェアバリュー見積り

  : $130.00

• Morningstar レーティング

  : ★★★★

• Morningstar 経済的モート レーティング

  : Narrow

• Morningstar 不確実性レーティング

  : 高

Marvell テクノロジーの2024年度第4四半期決算で私たちが考えたこと

Marvell は力強い2024年度第4四半期の業績を報告し、2027年度および2028年度の見通しをさらに引き上げた、より良い見通しも示しました。2027年度（暦年2026年）において Marvell は売上 110億ドル（30%成長）を見込んでおり、その後 2028年度（暦年2027年）は 150億ドル（40%成長）を見込んでいます。

重要な理由: Marvell は、接続性およびコンピュートのチップ群を通じて、データセンターとAIへの堅調な投資の大きな恩恵を受ける有力な受益者です。私たちは、ネットワーキング、光学、カスタムAIチップ（XPUs）において十分に分散されていると見ており、中期的にシェアを取りながら急速に成長していくと考えています。

• 経営陣は2年間の明確なガイダンスを強く提示しており、私たちはそれを信頼できるものと見ています。過去1年の間に、Marvell と潜在的なシェア損失をめぐる市場の話が渦巻いてきましたが、私たちは、継続すると見込む強い結果と実行に焦点を当てています。
• Marvell は急速に成長しています（2026年度の成長率42%）。これは、データセンターへの急速な支出という構造的なトレンドの恩恵を受けているためです。今後5年間で、AWSやMicrosoftのような大手AI顧客におけるカスタムXPUsのさらなる浸透と、データセンターにおける光学コンテンツの増加が進むと見込んでいます。

結論: 私たちは、狭いモートを持つ Marvell のフェアバリュー見積りを、モデルに対する信頼できると見ている、2年間の強気ガイダンスを織り込むために、1株あたり$120から$130へ引き上げます。時間外取引で株価は約15%上昇しましたが、それでもここから投資家にとって大きな上振れがあると予想しています。

• 私たちのバリュエーションは、2028年度（暦年2027年）の利益に対して22倍のマルチプルを示唆している一方で、市場は15倍を示唆しています。次の2年間後の成長が弱いことを示すような、この低い市場が織り込むバリュエーションだと見ていますが、それは、データセンター支出の成長が引き続き続くという私たちの見方と対照的です。
• AWSにおけるMarvellのXPUのシェア損失をめぐる市場の憶測については、私たちは、市場がマルチソーシングのダイナミクスを見落としていると考えており、ここから有意なシェア損失は起きないと見ています。さらに、XPUsはMarvellの光学事業に対する少数のエクスポージャーであり、そこがMarvellの最も強い競争上のポジションです。

Marvell テクノロジーのフェアバリュー見積り

4つ星のレーティングに基づき、私たちは Marvell 株が、1株あたり$130という長期のフェアバリュー見積りに比べて中程度に過小評価されていると考えています。これは2027年度の株価/調整後利益が33倍、企業価値/売上高が10倍であること、ならびにフリーキャッシュフロー利回りが2%であることを意味します。2028年度の調整後利益に対する私たちの見積りに照らすと、私たちのバリュエーションは21倍のマルチプルを示唆しています。私たちのバリュエーションの主なドライバーは、データセンター収益の成長です。

Read more about Marvell Technology’s fair value estimate.

経済的モート レーティング

私たちは Marvell に狭い経済的モートを割り当てます。私たちの見解では、Marvell はネットワーキング・チップの設計における無形資産を保有しており、最先端で競争し、自社の競争上のポジションを潤沢な資本を持つ競合から守ることができます。また、スイッチングコストの恩恵も受けています。今後10年間、Marvell が投下資本に対して超過収益を得る可能性は高いと見ています（likely than not）。

私たちにとって、ネットワーキング・チップ設計における無形資産とは、エンジニアリングの専門性という形で現れます。具体的には、シリコン設計の面での専門性と、補完的なハードウェアや顧客のネットワークトポロジーとの統合の面での専門性です。これは、数十年にわたる開発、R&D（研究開発）費、そして刻み込まれた顧客関係から生まれます。私たちの見解では、過去10年における Marvell の数十億ドル規模の累積R&D が、差別化された知的財産のポートフォリオを生み出しており、そこから無数の用途と顧客に向けてカスタムおよびセミカスタム設計を構築するための材料を引き出すことができます。

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財務の強さ

私たちは、Marvell が中期的にはフリーキャッシュフローの創出に注力すると見ており、もはやそのレバレッジを心配していません。2026年1月時点で、同社は現金 26億ドル、総負債 45億ドルを抱えていました。Marvell はレバレッジを維持しつつも、債務が満期を迎える際に返済していくと見込んでいます。同社のフリーキャッシュフローの創出は、高いトップライン成長の後ろ盾を得て迅速に拡大し、2027年度には 20億ドルに到達し、10年末までには年率でほぼ50億ドルに近づくと予測しています。これは2026年度の14億ドル（実績）からの増加です。

私たちは Marvell が、キャッシュフローを用いて支払義務やオーガニックな投資を賄い、そのうえで、安定しているものの低水準な配当に加えて自社株買いの原資を十分に残すと考えています。また Marvell には、流動性の危機に遭遇した場合に備えて、7億5000万ドルのリボルバー（短期の借入枠）があります。

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リスクと不確実性

私たちは Marvell に対し「高い不確実性レーティング」を付けます。同社はデータセンター支出に非常に集中しており、それは大きな成長をもたらしますが、データセンター投資のペースに対して高い感応度（敏感さ）を生み出します。私たちはデータセンターからの強い長期成長を見込んでいる一方で、この投資が減速したり、投資が一時停止したりすることは、Marvell の業績とバリュエーションにとって重要な下振れリスクになり得ると考えています。

私たちは、Marvell がエンドマーケットにおいて、潤沢な資本を持つ競合からの継続的な競争に直面すると予想しています。私たちのバリュエーションは、Marvell が Broadcom、Cisco、Nvidia といった強豪に対して現在のシェアを防衛する能力があることを前提にしています。また、Marvell がカスタムAIチップの構造的成長と、データセンターにおける光学コンテンツの増加によって、エンドマーケットを引き続き上回るパフォーマンスを維持できるとも想定しています。もし Marvell がより大きな競合から適切に身を守れなければ、その成長は損なわれる可能性があります。

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MRVLの強気（Bulls）見解

• 光学チップにおける Marvell の強固なポジションと、拡大しているカスタムチップ事業は、生成AIインフラへの強力な足場を提供し、高い成長を後押しすると考えられます。
• Marvell の強い非GAAPベースの収益性は、私たちの見解では、モート（競争優位）を裏付ける価格決定力を反映しています。
• 私たちは、Marvell のスイッチ、プロセッサ、光学チップの幅広いポートフォリオが、クロスセルとシェア獲得のための十分な機会を同社にもたらしていると考えています。

MRVLの弱気（Bears）見解

• Marvell は Broadcom や Nvidia のような競合に比べて大幅に小さく、そのため、これらの巨大な同業他社に追いつくために十分な投資ができないリスクがあります。
• Marvell はデータセンターに非常に集中しており、データセンターおよびAIへの支出のペースに対して非常に敏感です。支出の減速や修正（下方調整）は、成長とバリュエーションに対する下振れを意味します。
• Marvell は買収を頻繁に行う企業であり、その結果、同社が将来やり過ぎたり、過大な対価を支払ったりしてしまうリスクがあります。また、株主価値が希薄化する可能性があります。

この記事は Rachel Schlueter により作成されました。