AIに聞く・老舗は研究開発への投資で「大型商品」依存を打破できるか？
本紙（chinatimes.net.cn）記者 王瑜・于娜 北京報道
356年の歴史を持つ「漢方薬の一番手」と称される北京同仁堂（SH:600085、以下同仁堂）は、2025年に過去10年で最悪の成績表を提出した。年報によると、同社は通年の売上高、純利益ともに下落し、第4四半期の純利益はさらに9割超の急落となった。単四半期の非経常損益控除後純利益は黒字から赤字に転じた。一方で中核製品の在庫が大幅に増加し、回転日数は過去10年での高水準にまで上昇した。かつて輝かしい老舗は今、製品が売れないこと、業績が段階的に後退することに陥っている。いったい同仁堂は何が起きているのか？
Q4の純利益が93%暴落
年報によると、2025年の同仁堂は営業収益172.56億元を実現したが、前年同期比7.21%減だった。帰属純利益は11.89億元で、前年同期比で大幅に22.07%下落した。下落幅は2024年の8.54%から明らかに拡大し、10年ぶりの最大の年度下落幅となった。非経常の帰属純利益は11.47億元で、前年同期比22.57%減。収益力は継続して弱まっている。
とりわけ第4四半期は、通年業績の「地雷原」となった。単四半期の売上高は39.48億元で、前年同期比17.02%の大幅減。帰属純利益はわずか1181.85万元で、前年同期比93.29%の急落となった。非経常の帰属純利益は黒字から赤字に転じ、赤字は1539.82万元で、過去10年で初めての単四半期の非経常赤字となった。君咨詢（Jun Jun）コンサルティングのシニアコンサルタント、史天一氏は『華夏時報』の記者に対し、期末に一括で大口の棚卸資産の評価減（高値の牛黄）および信用減損を計上し、加えて年末賞与などの費用が集中して計上されたことにより、非経常の純利益が赤字に転じたと述べた。一方、同仁堂の秘書室は記者に対し、財務上の問題は業績説明会で協議すると回答した。
同仁堂の業績が大幅に下落したのは、業界全体の需要の弱さの影響もあるが、同社の中核品目の末端販売（ターミナルでの動き）が継続して低迷していることとも直接関係している。
同社の「業績の安定を支える（業績圧舵石）」製品として、心脳血管系（安宮牛黄丸、牛黄清心丸などを含む）は長年、総売上の4分の1ほどを占めてきたが、2025年には「つまずき（滑鉄盧）」に見舞われた。通年収入は40.93億元で、前年同期比20.46%の大幅減となり、全体業績を引きずる主因となった。
詳しく見ると、この部門の通年販売量は1530.37万箱で、前年同期比7.05%減。3年連続の成長トレンドを終えた。さらに在庫量は前年同期比57.38%増の587.03万箱に達し、在庫の滞留が深刻になった。
売上第2位の品目カテゴリは補益系製品で、通年収入は23.60億元、前年同期比10.94%増だったが、この部門は総売上の13%にとどまる。婦人科系、清熱系などの規模はさらに小さく、心脳血管部門の業績ギャップを相殺できない。
資本市場の反応は直ちで、年報の開示の翌日、同仁堂の株価は1.45%下落した。同仁堂の株価は2024年以降、継続して下落しており、2024年、2025年、2026年（現在まで）の下落幅はそれぞれ22.43%、19.42%、11.75%となった。2023年の最高値61.40元/株からはすでに半分超下落している。資本市場が、その「大型商品」への依存や、長期的な成長ロジックに抱く懸念がうかがえる。
成長エンジンが停止
安宮牛黄丸は同仁堂における最も重要な成長エンジンであり、同社の業績が安定して拡大するための鍵となる柱でもある。2021年から2024年にかけて業界の好況度が高かった局面では、「双天然」原料の優位性と百年ブランドの参入障壁を背景に、安宮牛黄丸は継続して数量・単価がともに上昇し、心脳血管系の品目カテゴリが複数年にわたり二桁成長を維持することを後押しし、同仁堂の売上と利益において最も安定した源泉となっていた。だが2025年には、成長エンジンが弱まりの兆しを見せた。
市場全体の構図から見ると、安宮牛黄丸のここ数年の末端規模は依然としておおむね50億元前後を維持し、同仁堂は市場シェアの半分を占めているものの、業界の競争はますます激しくなっている。安宮牛黄丸を生産できる企業は126社あり、そのうち「双天然」（天然の牛黄および天然の麝香）を生産できる企業は広誉遠、片仔癀、達仁堂、南京同仁堂。かつての「同仁堂一強」の構図は、崩されつつある。
価格面では、安宮牛黄丸は長年、860元/粒の高値で維持されてきたが、消費が軟調な背景のもとでは、末端での販売（動き）が阻まれている。
財務報告によると、同仁堂の棚卸資産回転日数は2021年の287.82日から2025年の389.78日へと増加し、過去10年で最高となった。一方で2025年の雲南白薬は棚卸資産回転日数が77日、片仔癀は330日だった。過度な在庫の積み増しが、「在庫の滞留—在庫の圧縮—収入の下落」という悪循環を形成している。
中核原料のコスト急騰も、追い打ちをかけるように状況を悪化させた。天然の牛黄の価格は2020年の43万元/トンから、2025年半ばには165万元—170万元/トンまで急伸し、上昇率は約3倍。現在も150万元/トン以上を維持している。同仁堂の心脳血管部門の粗利益率は、2021年の59.96%から2025年の49.24%へと急落した。
さらに、安宮牛黄丸が各地でネット掲載（オンラインでの医薬品掲載）が撤回されていることは、その「医薬品としての属性」を損なうことにもつながった。2025年末から2026年初にかけて、多くの省で医薬品の掲載（ネット掲載）整理が行われた。山西では、安宮牛黄丸は「掲載されているが販売されていない（掛而不銷）」として掲載資格を取り消され、さらに2年間は新規参入が禁じられた。この一連の整理は特定の企業を狙ったものではなく、全国規模で「眠っている医薬品」を是正するための統一的な取り組みであり、長期的に院外市場に依存し、院内で取引がない品目が真っ先に打撃を受けている。この現象の背後には、医療保険の支払い改革が継続的に推進されていることがある。2024年版の医療保険目録では、双天然の安宮牛黄丸は償還（払い戻し）の対象外と明確化され、通常版は救急外来の入院での使用に限定された。DRG/DIPによる費用の上限管理のもとでは、公立病院はコストパフォーマンスの高い薬を優先して調達するため、安宮牛黄丸の院内市場はほぼ停止状態となった。とはいえ同仁堂の関係者は『華夏時報』の記者に対し、安宮牛黄丸が掲載を取り消されたことによる売上への影響はないと述べた。しかし、院内チャネルが継続して縮小することで、製品の臨床的な権威性が弱まり、結果として保健薬（ヘルスケア製品）化の方向に徐々に向かい、今後の発展を支えにくくなっている。
より深い問題は、同社の製品構成が単一であること、そしてイノベーションが不足していることだ。同仁堂の400以上の品目規格のうち、ほとんどは利益がわずかな一般的な漢方薬（普薬）で競争力が乏しい。さらに同社は研究開発への投資が深刻に不足しており、2025年の研究開発費はわずか2.92億元にとどまる一方、販売費用は35.32億元に達している。
同仁堂の窮境は、伝統的な中医薬の老舗の縮図でもある。コスト上昇、規制の強化、消費の高度化、競争の激化という複合的な圧力のもとで、ブランドと少数の「大型商品」にだけ頼るモデルでは、もはや持続しにくい。困難から抜け出すには、同仁堂は「大型商品」依存を断ち切り、研究開発への投資を増やし、製品構成を最適化し、チャネル体系を再構築し、「品質と治療効果」を中核に立ち返る必要がある。そうして初めて、成長の原動力を取り戻せる。
担当編集：姜雨晴 編集長：陈岩鹏
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「漢方のトップ」十年で最もひどい決算：第4四半期純利益は90％急落、在庫が急増、老舗ブランドは本当に売れなくなったのか？｜漢方錆帯
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本紙（chinatimes.net.cn）記者 王瑜・于娜 北京報道
356年の歴史を持つ「漢方薬の一番手」と称される北京同仁堂（SH:600085、以下同仁堂）は、2025年に過去10年で最悪の成績表を提出した。年報によると、同社は通年の売上高、純利益ともに下落し、第4四半期の純利益はさらに9割超の急落となった。単四半期の非経常損益控除後純利益は黒字から赤字に転じた。一方で中核製品の在庫が大幅に増加し、回転日数は過去10年での高水準にまで上昇した。かつて輝かしい老舗は今、製品が売れないこと、業績が段階的に後退することに陥っている。いったい同仁堂は何が起きているのか？
Q4の純利益が93%暴落
年報によると、2025年の同仁堂は営業収益172.56億元を実現したが、前年同期比7.21%減だった。帰属純利益は11.89億元で、前年同期比で大幅に22.07%下落した。下落幅は2024年の8.54%から明らかに拡大し、10年ぶりの最大の年度下落幅となった。非経常の帰属純利益は11.47億元で、前年同期比22.57%減。収益力は継続して弱まっている。
とりわけ第4四半期は、通年業績の「地雷原」となった。単四半期の売上高は39.48億元で、前年同期比17.02%の大幅減。帰属純利益はわずか1181.85万元で、前年同期比93.29%の急落となった。非経常の帰属純利益は黒字から赤字に転じ、赤字は1539.82万元で、過去10年で初めての単四半期の非経常赤字となった。君咨詢（Jun Jun）コンサルティングのシニアコンサルタント、史天一氏は『華夏時報』の記者に対し、期末に一括で大口の棚卸資産の評価減（高値の牛黄）および信用減損を計上し、加えて年末賞与などの費用が集中して計上されたことにより、非経常の純利益が赤字に転じたと述べた。一方、同仁堂の秘書室は記者に対し、財務上の問題は業績説明会で協議すると回答した。
同仁堂の業績が大幅に下落したのは、業界全体の需要の弱さの影響もあるが、同社の中核品目の末端販売（ターミナルでの動き）が継続して低迷していることとも直接関係している。
同社の「業績の安定を支える（業績圧舵石）」製品として、心脳血管系（安宮牛黄丸、牛黄清心丸などを含む）は長年、総売上の4分の1ほどを占めてきたが、2025年には「つまずき（滑鉄盧）」に見舞われた。通年収入は40.93億元で、前年同期比20.46%の大幅減となり、全体業績を引きずる主因となった。
詳しく見ると、この部門の通年販売量は1530.37万箱で、前年同期比7.05%減。3年連続の成長トレンドを終えた。さらに在庫量は前年同期比57.38%増の587.03万箱に達し、在庫の滞留が深刻になった。
売上第2位の品目カテゴリは補益系製品で、通年収入は23.60億元、前年同期比10.94%増だったが、この部門は総売上の13%にとどまる。婦人科系、清熱系などの規模はさらに小さく、心脳血管部門の業績ギャップを相殺できない。
資本市場の反応は直ちで、年報の開示の翌日、同仁堂の株価は1.45%下落した。同仁堂の株価は2024年以降、継続して下落しており、2024年、2025年、2026年（現在まで）の下落幅はそれぞれ22.43%、19.42%、11.75%となった。2023年の最高値61.40元/株からはすでに半分超下落している。資本市場が、その「大型商品」への依存や、長期的な成長ロジックに抱く懸念がうかがえる。
成長エンジンが停止
安宮牛黄丸は同仁堂における最も重要な成長エンジンであり、同社の業績が安定して拡大するための鍵となる柱でもある。2021年から2024年にかけて業界の好況度が高かった局面では、「双天然」原料の優位性と百年ブランドの参入障壁を背景に、安宮牛黄丸は継続して数量・単価がともに上昇し、心脳血管系の品目カテゴリが複数年にわたり二桁成長を維持することを後押しし、同仁堂の売上と利益において最も安定した源泉となっていた。だが2025年には、成長エンジンが弱まりの兆しを見せた。
市場全体の構図から見ると、安宮牛黄丸のここ数年の末端規模は依然としておおむね50億元前後を維持し、同仁堂は市場シェアの半分を占めているものの、業界の競争はますます激しくなっている。安宮牛黄丸を生産できる企業は126社あり、そのうち「双天然」（天然の牛黄および天然の麝香）を生産できる企業は広誉遠、片仔癀、達仁堂、南京同仁堂。かつての「同仁堂一強」の構図は、崩されつつある。
価格面では、安宮牛黄丸は長年、860元/粒の高値で維持されてきたが、消費が軟調な背景のもとでは、末端での販売（動き）が阻まれている。
財務報告によると、同仁堂の棚卸資産回転日数は2021年の287.82日から2025年の389.78日へと増加し、過去10年で最高となった。一方で2025年の雲南白薬は棚卸資産回転日数が77日、片仔癀は330日だった。過度な在庫の積み増しが、「在庫の滞留—在庫の圧縮—収入の下落」という悪循環を形成している。
中核原料のコスト急騰も、追い打ちをかけるように状況を悪化させた。天然の牛黄の価格は2020年の43万元/トンから、2025年半ばには165万元—170万元/トンまで急伸し、上昇率は約3倍。現在も150万元/トン以上を維持している。同仁堂の心脳血管部門の粗利益率は、2021年の59.96%から2025年の49.24%へと急落した。
さらに、安宮牛黄丸が各地でネット掲載（オンラインでの医薬品掲載）が撤回されていることは、その「医薬品としての属性」を損なうことにもつながった。2025年末から2026年初にかけて、多くの省で医薬品の掲載（ネット掲載）整理が行われた。山西では、安宮牛黄丸は「掲載されているが販売されていない（掛而不銷）」として掲載資格を取り消され、さらに2年間は新規参入が禁じられた。この一連の整理は特定の企業を狙ったものではなく、全国規模で「眠っている医薬品」を是正するための統一的な取り組みであり、長期的に院外市場に依存し、院内で取引がない品目が真っ先に打撃を受けている。この現象の背後には、医療保険の支払い改革が継続的に推進されていることがある。2024年版の医療保険目録では、双天然の安宮牛黄丸は償還（払い戻し）の対象外と明確化され、通常版は救急外来の入院での使用に限定された。DRG/DIPによる費用の上限管理のもとでは、公立病院はコストパフォーマンスの高い薬を優先して調達するため、安宮牛黄丸の院内市場はほぼ停止状態となった。とはいえ同仁堂の関係者は『華夏時報』の記者に対し、安宮牛黄丸が掲載を取り消されたことによる売上への影響はないと述べた。しかし、院内チャネルが継続して縮小することで、製品の臨床的な権威性が弱まり、結果として保健薬（ヘルスケア製品）化の方向に徐々に向かい、今後の発展を支えにくくなっている。
より深い問題は、同社の製品構成が単一であること、そしてイノベーションが不足していることだ。同仁堂の400以上の品目規格のうち、ほとんどは利益がわずかな一般的な漢方薬（普薬）で競争力が乏しい。さらに同社は研究開発への投資が深刻に不足しており、2025年の研究開発費はわずか2.92億元にとどまる一方、販売費用は35.32億元に達している。
同仁堂の窮境は、伝統的な中医薬の老舗の縮図でもある。コスト上昇、規制の強化、消費の高度化、競争の激化という複合的な圧力のもとで、ブランドと少数の「大型商品」にだけ頼るモデルでは、もはや持続しにくい。困難から抜け出すには、同仁堂は「大型商品」依存を断ち切り、研究開発への投資を増やし、製品構成を最適化し、チャネル体系を再構築し、「品質と治療効果」を中核に立ち返る必要がある。そうして初めて、成長の原動力を取り戻せる。
担当編集：姜雨晴 編集長：陈岩鹏