洪灝：トランプが話し終えた後、市場は言葉を失った

先ほどトランプがゴールデンタイムのテレビ演説を行い、世界の市場はその動きを注視していた。演説の中でトランプは、戦争は「もう非常に終わりに近づいている … そして、我々はすぐに任務を完了する」と主張した。だが、演説を終える前にトランプは、イランへの「非常に猛烈な打撃 … もし話がまとまらなければ」イランの電力施設を攻撃するとも発表した。言い換えれば、トランプはイランとの戦争がエスカレートすることを告げた。世界中が黙り込む中、原油は5%急騰し、米株の株価指数先物は下落し、アジア太平洋市場は上げから下げに転じた。

2日前、トランプは、米軍の軍事力が2〜3週間以内に中東から撤出を始めると発表した。この声明が出ると、世界の金融市場は即座に反応した。2月下旬に戦争が勃発してから大きく跳ね上がった原油価格は、あっという間に1バレル100ドルを割り込んだ。米国市場も1年以上で最高の単日パフォーマンスを記録し、投資家はエネルギーコストが下がり、地政学リスクが減るとの見通しを持って、S&Pはその後上昇した。しかし状況を実事に即して分析すると、米軍の長期戦リスクは下がる可能性がある一方で、地政学的不安定を招く根本原因や、世界貿易への撹乱は根本的には解決されていない。市場は撤兵の見通しに反応したが、ホルムズ海峡で課金が続く可能性が高いという現実をまだ十分に織り込んでおらず、またイラン政府が提示した具体的な要求にも十分に反応していない。

現在の原油安は、「conflict（紛争）の転換点が訪れる」という期待に基づく「relief trade（救済取引）」を反映している。2026年3月の大半の期間、ホルムズ海峡が大多数の国際海運に閉鎖されていたため、タンカーの交通量はすでに90%下がり、その結果、原油価格は高止まりしながら高い変動を続けている。これらの航路を再開することは、世界のエネルギー供給にとって極めて重要だ。なぜなら、世界の石油の約20%がこの要所を通過しているからだ。トランプは、米国はもはやこの海峡を防衛する必要はないと述べ、他国が自国の海上安全を自ら管理すべきだとまで言っているが、米国の撤兵は中東のパワーバランスに空白を生む。米海軍のプレゼンスが欠ける状況下で、イラン・イスラム革命防衛隊は航路の支配を正式化する作業に着手している。この変化は、それ以前の自由航行へ戻ることではなく、政治的立場と特定の料金の支払いによって通行の可否が決まる、管理された海上輸送体制の始まりである。

イランの大統領は、2つの条件を満たせば戦争は終わると公に述べている。1つ目は、紛争期間中に生じた損失の補償、2つ目は、イランが今後攻撃を受けないことを正式に保証することだ。現実の観点からは、これらの要求はイランが現在とっている姿勢を示しているとはいえ、米国の要求とは大きく隔たっており、持続的な和平条約の成立に向けた重大な障害となっている。イランに対して米国が直接資金を支払うことは、米国の政治上まずあり得ないうえ、イランとの妥協として見られる可能性が高く、外交的な解決とは受け取られにくい。さらに一度米軍がこの地域から撤出すれば、将来的に攻撃を受けないという保証を実行することは難しい。実効性のある軍事的存在が威嚇や緩衝として機能しない限り、イランとイスラエルの間での直接衝突のリスクは依然として高い。イランはこれらの要求を交渉のカードとして使っているが、テヘランの要求とワシントンのレッドラインの間には依然として大きな隔たりがある。

イラン・イスラム革命防衛隊の立場は、大統領よりもはるかに強硬だ。同隊は公式なメディア経由で、米国がいつ撤兵しても、戦争がいつ終わるかは自分たちが決めると述べている。革命防衛隊は最近、標的リストを拡大し、米国のテクノロジー企業を含め、とりわけGoogle、Apple、Teslaなどを名指しした。革命防衛隊は、これらの企業が提供する人工知能や追跡技術が、イランの指導者暗殺を支援するために使われていると主張している。さらに、イランの指導部を狙う現行の攻撃が続くなら、これらの企業の実体となるインフラおよび施設を破壊すると脅している。これは、紛争が非対称的な段階に入ろうとしており、その段階では、従来型の軍事的な交戦が減ったとしても、企業資産やデジタル基盤などがリスクにさらされることを示している。そして、現在のリバウンド局面は、この要因をおそらく過小評価している。

ホルムズ海峡の物流運用は根本的に変わった。紛争前、この海峡の日次の船舶通過量はおよそ60隻だった。衛星追跡と国際通貨基金（IMF）の港湾観測システムの最新データによれば、この数字は平均で1日およそ3隻まで低下している。現在、海峡をなんとか通過できている船の多くは、イラン領海内にある指定された「安全回廊」を利用している。この回廊を使うには、船運会社は革命防衛隊に対し、貨物の詳細なリスト、乗組員名簿、識別コードを提出しなければならない。革命防衛隊が同意しない限り、誰も通れない。さらに、イラン議会は最近、「ホルムズ海峡管理計画」を可決し、商船に対して正式な通行料を課している。市場参加者はこれらの料金を通行の「通行料（toll）」として説明している。

これらの通行料のコストは、1バレル当たりの石油価格に直接影響する。超大型タンカーを例にすると、通常は200万バレルの石油を運ぶが、200万ドルの通行料が、そのまま1バレル当たりのコストを1ドル増やすことになる。より小型のタンカーは100万バレルを運ぶため、1バレル当たり2ドルの追加コストがかかる。これらの金額は原油総額に比べれば小さいものの、物流コストの長期的な増加を意味する。他の費用と合わせると、「ホルムズ税」の合計はかなり大きくなる。例えば、戦争リスク保険料は、船舶の船体価値の約5%まで上がっている。1億ドルの船なら、海峡を1回通過するだけで保険料は最大500万ドルに達する。超大型タンカーの場合、この保険コストだけでも1バレル当たりさらに2.5ドル上乗せされることになる。

現在、800隻以上の船舶がホルムズ海峡の外で錨泊しており、安全の保証、あるいはより低い保険料率を待っている。これらの船舶が遊んでいることによるコスト、つまりデマレッジ（滞期費）は、1隻あたり1日あたりおよそ100,000ドルだ。イランの通行料、上乗せされた保険料、そして滞期費を合計すると、ペルシャ湾から出荷される石油の構造的コストの増分は1バレルあたりおよそ5ドルとなる。したがって、石油の戦争プレミアムは、トランプが撤軍し、ホルムズ海峡が通航可能になったとしても、5〜10ドルに到達する。

世界市場と原油価格が大きく変動し、リスクの価格付けが難しくなっている一方で、固定収益市場は別の視点を提供している。私たちの量的モデルも、ファンダメンタルズのロジックとは衝突している。

本記事の出所：洪灝のマクロ戦略

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