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中経記者 顧夢轩 李正豪 広州、北京報道
4年連続の赤字にもかかわらず、首都在線（300846.SZ）の役員報酬は年々増加している。首都在線が近日公表した年報によると、2025年も首都在線は赤字であり、純利益は-1.7億元だが、赤字幅は縮小している。
『中国経営報』の記者もまた、近年首都在線の役員報酬が引き続き上昇していることに注目しており、とりわけ2025年は上昇幅がより目立つ。役員の年俸は最高で600万元を超えた。
著名なフィナンシャル作家であり、眺遠影響力研究院の院長である高承遠は、記者の取材に対し次のように述べた。首都在線が赤字状態にもかかわらず役員報酬が高止まりしていることは、本質的に会社のインセンティブ・メカニズムと業績の実態が食い違っていることを反映している。
同氏は、会社は報酬と経営業績の評価を連動させると強調しているが、「赤字が縮小したこと」が「経営が達成されたこと」と同一視されており、まだ黒字化を実現していないにもかかわらず役員が高額の業績報酬を得られるようになっていると指摘した。このやり方は、コア・チームの安定やAI分野の高水準人材の獲得に資する一方で、コスト管理の緊迫感を弱め、投資家が同社のガバナンス構造に疑問を抱く可能性もあるという。
四年連続の赤字
首都在線の2025年年報のデータによると、2025年に同社は通年で売上高12.37億元を実現し、前年同期比で11.47%減少した。親会社株主に帰属する純利益は-1.70億元で、前年同期比で43.91%増加している。非経常を除く親会社株主に帰属する純利益は-1.86億元で、前年同期比で37.09%増加した。
首都在線の業績について、中国銀河証券のリサーチレポートでは、同社は現在転換期の痛みの最中にあり、智算クラウドおよび海外市場が売上を押し上げているとしている。2025年、首都在線は自らIDC事業を縮小し、全体の売上規模を引き下げ、親会社株主に帰属する純利益-1.70億元を実現した。その結果、赤字幅は43.91%縮小しており、事業転換の初期の成果を示している。
南開大学金融発展研究院の院長である田利輝氏は、記者に対し、事業面から見ると2025年に首都在線は自ら、粗利率の低い従来型のIDC事業を縮小したと指摘した。このセグメントの売上は前年同期比で36%減少しており、売上減少の主な足を引っ張っている。
コスト面から見ると、田利輝氏は、2020年以来、同社はクラウドプラットフォームおよびベアメタルプラットフォームの構築への投資を継続的に強化してきたため、有形固定資産の減価償却と無形資産の償却が顕著に増加したと述べた。計算クラウド事業の規模は安定して伸び、粗利率は段階的に回復しているにもかかわらず、売上成長率はこれまでの投資によって形成された固定費をまだ完全には補えていない。そのため、依然として赤字状態が続いている。「『短期の痛みで長期の転換を換える』というこの道筋は、企業が従来のIDCサービス事業者から智算クラウドのサービス事業者へまたぐために必ず通る段階だ」と田利輝氏は語った。
記者は、同社が赤字状態である一方で、首都在線の純利益が上昇していることに注目した。これについて、蘇商銀行の特約研究員である高政揚氏は、同社が赤字幅を縮小できたのは、コスト管理の実行が進んだことと、事業構造の最適化・調整によるものだと記者に語った。粗利の低い事業を縮小し、赤字規模を圧縮すると同時に、事業構造を最適化して収益の質を高めたことで、最終的に赤字幅縮小の効果を達成した。
具体的に高政揚氏は、まず、IDC事業の調整の効果が現れている。粗利の低い従来型IDC事業が継続的に縮小され、粗利率の向上が促され、赤字の源泉が効果的に減らされた。
次に、智算クラウド事業の成長は好調であり、売上が前年同期比で急速に伸び、同社の新たな成長エンジンとなっている。その高い粗利の特性がさらに全体の粗利率の改善を押し上げた。「さらに、費用管理の効果が顕著で、2025年の期間費用は前年同期比で減少しており、利益面の圧力を効果的に緩和した」と高政揚氏は述べた。
しかし近年、首都在線はずっと赤字状態であり、純利益はすでに4年連続で赤字だ。2025年は赤字幅が縮小したものの、首都在線の赤字額は依然として大きい。親会社株主に帰属する純利益は赤字で1.7億元となっている。
同社が連年赤字であることについて、シニア企業経営専門家であり上級コンサルタントの董鹏氏は、時間順序と論理の進展という観点から見ると、同社の発展初期には、業界が高い景気局面にあった中で大規模なインフラ拡張を行い、その結果、重い資産の負担（アセットバッグ）が形成されたと考えている。
発展の中期段階では、董鹏氏は、業界の競争が激化し、顧客の構成がトップ層のクラウド事業者に集中するにつれて、同社は外部市場の価格競争による圧迫に直面するだけでなく、自社の差別化競争力が不足しているというジレンマにも縛られ、規模の経済効果が十分に発揮されなかったと指摘した。
「会社がここまで来ても、長期的な赤字は企業に『出血効果』をもたらし、技術のイテレーションや高級人材の導入に対する再投資能力を制限している。その結果、企業は『投資不足、競争力の低下、継続的な赤字』という負の循環に陥っており、戦略の実行と市場のタイミングの把握において有効なブレークスルーができていないことを示している。」と董鹏氏は述べた。
高政揚氏は記者に対し、首都在線の計算能力への投資にかかる減価償却負担が重いと述べた。同社はクラウド計算と智算の市場需要に対応するため、クラウド・プラットフォームおよびベアメタル・プラットフォームの構築を強化した。その結果、有形固定資産の規模が大幅に増加し、年間の減価償却費もそれに応じて上昇しており、利益の余地を圧迫している。
業界競争が激化するにつれ、クラウド計算市場ではトップ企業が大半の市場シェアを占め、中堅・中小の企業は価格競争と流量の圧迫という二重の困難に深く巻き込まれている。従来型IDC事業の粗利率は引き続き低迷している。「加えて、転換コストが高く、同社が智算クラウドへ転換する過程では、研究開発リソースや計算能力の調達に継続的に資金を投じる必要があり、大きな短期コストの圧力が生じる」と高政揚氏は述べた。
インセンティブ・メカニズムと業績の実態が食い違う
連年赤字にもかかわらず、首都在線の役員報酬は高止まりしている。同社の2025年年報によると、首都在線の役員報酬の合計は1717.47万元で、そのうち年俸が最も高いのは、同社の取締役であり執行総裁の姚巍であり、年俸は661.96万元に達する。12名の役員の平均報酬は143.12万元。
記者は、近年首都在線の役員報酬が引き続き上昇していることに注目した。2022年から2024年にかけて、首都在線の役員報酬の合計はそれぞれ1213.37万元、1439.17万元、1479.92万元だった。
また、Windデータによると、申万の第1級業種におけるSWコンピューター18社のうち、首都在線の役員報酬合計は3位に位置し、德赛西威（002920.SZ）と广联达（002410.SZ）に次ぐ。
なぜ同社が赤字なのに、首都在線の企業経営陣の役員報酬は上がっているのか？
これに対し、首都在線は年報で、本期の同社の上級管理職の報酬総額は前年度を全体として上回っており、主に同社の赤字幅が継続的に縮小し、経営の質が段階的に改善したことで、全体の経営効果が良好な方向を示したことによるものだとしている。同社の報酬管理制度に基づき、上級管理職の報酬は経営業績の評価結果と連動している。昨年度は評価結果が未達となったため、業績報酬の支払いが少なかった。本期は経営業績が基準を達成したため、業績報酬は規定に従って満額支払われた。そのため、報酬水準は前年よりも引き上げられている。
高承遠氏は、報酬の構成から見ると、執行総裁の姚巍の基本年俸はおおむね300万元であり、2025年の総報酬は661.96万元である。差額部分は主として業績給だという。
業界との比較について高承遠氏は、首都在線の役員平均報酬はクラウド計算業界の中で高水準にあると述べた。これは同社の「智算への転換」戦略のもとで、コア管理人材へのインセンティブ需要があることと関係しており、さらにAI計算能力人材をめぐる業界の激しい争奪を反映しているともいえる。
新古法律事務所の主任弁護士である王怀涛氏は、記者に対し、法律の観点から分析すると、役員報酬の最終金額は年初に開示された「基本年俸」案と差異があり、通常は業績報酬、ボーナス、長期インセンティブなどの変動部分の支払いによるものだと指摘した。
王怀涛氏は、首都在線は『中華人民共和国公司法』および会社定款の規定に基づき、取締役会の下に設置された報酬・評価委員会が、年度の経営目標の達成状況、個人の業績評価結果などの要因を総合して最終報酬を決定していると述べた。関連する決定手続きが規定に適合し、かつ情報開示の義務を履行している限り、その金額の変動は会社の経営上の裁量権の範囲に属する。
「同業他社との報酬水準の比較に関しては、上場企業が自社の人材戦略、職位価値の評価、ならびに市場の競争環境を踏まえて行う商業的な意思決定であり、法律面では主にその意思決定手続きの適法性と、情報開示の真実性・完全性が焦点になる」と王怀涛氏は述べた。
会社が連年赤字なのに、役員報酬が高止まりしている。この現象は合理的なのか？
田利辉氏は、この問題は会社のガバナンスにおける核心的な矛盾に触れていると述べた。同社の説明によれば、報酬が上がるロジックは「業績を起点としている」。赤字が縮小し、粗利率が上昇し、智算クラウド事業の複合成長率が114%に達するなどの経営改善成果が、業績達成として認定されるため、業績報酬が満額支払われる。
「ただし論点は次の点にある。すなわち、会社がまだ純赤字の状態にあり、未補填の欠損が払込資本金の三分の一を超え、累計の訴訟金額が1億元を超えているときに、『減損（赤字削減）』を業績報酬の十分な条件として扱うべきなのか？」と田利辉氏は指摘した。このやり方は、ガバナンス上の二重の特性を反映している。ひとつは、高いインセンティブはコア人材を引き留め、転換戦略の継続性を確保するのに役立つこと。もうひとつは、報酬評価指標と株主の長期的な価値との間に調整の余地があることを露呈している点だ。
「会社の発展の観点から見ると、もし高い報酬が本当に戦略転換と経営の質の改善を後押ししているのなら、その合理性はある。しかし、報酬の増加が利益改善に継続的に先行している場合、ガバナンス層での精査を招く可能性がある。」と田利辉氏は述べた。
一方、王怀涛氏は、会社が経営上赤字である状況でも、役員報酬の確定は会社内部のガバナンス事項だと考えている。法律の視点では、重要なのは報酬案が取締役会または株主総会で適法に審議されたかどうか、関連取締役または関連株主が法に基づき議決を回避したかどうか、ならびに報酬と会社の実際の経営業績との連動メカニズムが報酬制度の中で明確に示されているかどうかだ。
王怀涛氏は、報酬の決定手続きが適法であり、情報開示が真実かつ正確であるなら、それは商業判断の範囲に属すると述べた。しかし、役員報酬水準が会社の長期的な赤字状況と著しい対比を示す場合、投資家が取締役会の報酬決定の合理性や、会社のガバナンスの有効性に注目することにつながり、さらには中小株主が経営陣は勤勉に職務を遂行しているのかという疑問を抱くきっかけになり得る。「長期的には、これは会社のガバナンス構造の改善および投資家の信頼の維持に不利な影響と課題をもたらす可能性がある。」と王怀涛氏は述べた。
（編集：吴清 审核：李正豪 校正：陈丽）
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連年赤字 首都在線の幹部給与はなぜ上昇しているのか？
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中経記者 顧夢轩 李正豪 広州、北京報道
4年連続の赤字にもかかわらず、首都在線（300846.SZ）の役員報酬は年々増加している。首都在線が近日公表した年報によると、2025年も首都在線は赤字であり、純利益は-1.7億元だが、赤字幅は縮小している。
『中国経営報』の記者もまた、近年首都在線の役員報酬が引き続き上昇していることに注目しており、とりわけ2025年は上昇幅がより目立つ。役員の年俸は最高で600万元を超えた。
著名なフィナンシャル作家であり、眺遠影響力研究院の院長である高承遠は、記者の取材に対し次のように述べた。首都在線が赤字状態にもかかわらず役員報酬が高止まりしていることは、本質的に会社のインセンティブ・メカニズムと業績の実態が食い違っていることを反映している。
同氏は、会社は報酬と経営業績の評価を連動させると強調しているが、「赤字が縮小したこと」が「経営が達成されたこと」と同一視されており、まだ黒字化を実現していないにもかかわらず役員が高額の業績報酬を得られるようになっていると指摘した。このやり方は、コア・チームの安定やAI分野の高水準人材の獲得に資する一方で、コスト管理の緊迫感を弱め、投資家が同社のガバナンス構造に疑問を抱く可能性もあるという。
四年連続の赤字
首都在線の2025年年報のデータによると、2025年に同社は通年で売上高12.37億元を実現し、前年同期比で11.47%減少した。親会社株主に帰属する純利益は-1.70億元で、前年同期比で43.91%増加している。非経常を除く親会社株主に帰属する純利益は-1.86億元で、前年同期比で37.09%増加した。
首都在線の業績について、中国銀河証券のリサーチレポートでは、同社は現在転換期の痛みの最中にあり、智算クラウドおよび海外市場が売上を押し上げているとしている。2025年、首都在線は自らIDC事業を縮小し、全体の売上規模を引き下げ、親会社株主に帰属する純利益-1.70億元を実現した。その結果、赤字幅は43.91%縮小しており、事業転換の初期の成果を示している。
南開大学金融発展研究院の院長である田利輝氏は、記者に対し、事業面から見ると2025年に首都在線は自ら、粗利率の低い従来型のIDC事業を縮小したと指摘した。このセグメントの売上は前年同期比で36%減少しており、売上減少の主な足を引っ張っている。
コスト面から見ると、田利輝氏は、2020年以来、同社はクラウドプラットフォームおよびベアメタルプラットフォームの構築への投資を継続的に強化してきたため、有形固定資産の減価償却と無形資産の償却が顕著に増加したと述べた。計算クラウド事業の規模は安定して伸び、粗利率は段階的に回復しているにもかかわらず、売上成長率はこれまでの投資によって形成された固定費をまだ完全には補えていない。そのため、依然として赤字状態が続いている。「『短期の痛みで長期の転換を換える』というこの道筋は、企業が従来のIDCサービス事業者から智算クラウドのサービス事業者へまたぐために必ず通る段階だ」と田利輝氏は語った。
記者は、同社が赤字状態である一方で、首都在線の純利益が上昇していることに注目した。これについて、蘇商銀行の特約研究員である高政揚氏は、同社が赤字幅を縮小できたのは、コスト管理の実行が進んだことと、事業構造の最適化・調整によるものだと記者に語った。粗利の低い事業を縮小し、赤字規模を圧縮すると同時に、事業構造を最適化して収益の質を高めたことで、最終的に赤字幅縮小の効果を達成した。
具体的に高政揚氏は、まず、IDC事業の調整の効果が現れている。粗利の低い従来型IDC事業が継続的に縮小され、粗利率の向上が促され、赤字の源泉が効果的に減らされた。
次に、智算クラウド事業の成長は好調であり、売上が前年同期比で急速に伸び、同社の新たな成長エンジンとなっている。その高い粗利の特性がさらに全体の粗利率の改善を押し上げた。「さらに、費用管理の効果が顕著で、2025年の期間費用は前年同期比で減少しており、利益面の圧力を効果的に緩和した」と高政揚氏は述べた。
しかし近年、首都在線はずっと赤字状態であり、純利益はすでに4年連続で赤字だ。2025年は赤字幅が縮小したものの、首都在線の赤字額は依然として大きい。親会社株主に帰属する純利益は赤字で1.7億元となっている。
同社が連年赤字であることについて、シニア企業経営専門家であり上級コンサルタントの董鹏氏は、時間順序と論理の進展という観点から見ると、同社の発展初期には、業界が高い景気局面にあった中で大規模なインフラ拡張を行い、その結果、重い資産の負担（アセットバッグ）が形成されたと考えている。
発展の中期段階では、董鹏氏は、業界の競争が激化し、顧客の構成がトップ層のクラウド事業者に集中するにつれて、同社は外部市場の価格競争による圧迫に直面するだけでなく、自社の差別化競争力が不足しているというジレンマにも縛られ、規模の経済効果が十分に発揮されなかったと指摘した。
「会社がここまで来ても、長期的な赤字は企業に『出血効果』をもたらし、技術のイテレーションや高級人材の導入に対する再投資能力を制限している。その結果、企業は『投資不足、競争力の低下、継続的な赤字』という負の循環に陥っており、戦略の実行と市場のタイミングの把握において有効なブレークスルーができていないことを示している。」と董鹏氏は述べた。
高政揚氏は記者に対し、首都在線の計算能力への投資にかかる減価償却負担が重いと述べた。同社はクラウド計算と智算の市場需要に対応するため、クラウド・プラットフォームおよびベアメタル・プラットフォームの構築を強化した。その結果、有形固定資産の規模が大幅に増加し、年間の減価償却費もそれに応じて上昇しており、利益の余地を圧迫している。
業界競争が激化するにつれ、クラウド計算市場ではトップ企業が大半の市場シェアを占め、中堅・中小の企業は価格競争と流量の圧迫という二重の困難に深く巻き込まれている。従来型IDC事業の粗利率は引き続き低迷している。「加えて、転換コストが高く、同社が智算クラウドへ転換する過程では、研究開発リソースや計算能力の調達に継続的に資金を投じる必要があり、大きな短期コストの圧力が生じる」と高政揚氏は述べた。
インセンティブ・メカニズムと業績の実態が食い違う
連年赤字にもかかわらず、首都在線の役員報酬は高止まりしている。同社の2025年年報によると、首都在線の役員報酬の合計は1717.47万元で、そのうち年俸が最も高いのは、同社の取締役であり執行総裁の姚巍であり、年俸は661.96万元に達する。12名の役員の平均報酬は143.12万元。
記者は、近年首都在線の役員報酬が引き続き上昇していることに注目した。2022年から2024年にかけて、首都在線の役員報酬の合計はそれぞれ1213.37万元、1439.17万元、1479.92万元だった。
また、Windデータによると、申万の第1級業種におけるSWコンピューター18社のうち、首都在線の役員報酬合計は3位に位置し、德赛西威（002920.SZ）と广联达（002410.SZ）に次ぐ。
なぜ同社が赤字なのに、首都在線の企業経営陣の役員報酬は上がっているのか？
これに対し、首都在線は年報で、本期の同社の上級管理職の報酬総額は前年度を全体として上回っており、主に同社の赤字幅が継続的に縮小し、経営の質が段階的に改善したことで、全体の経営効果が良好な方向を示したことによるものだとしている。同社の報酬管理制度に基づき、上級管理職の報酬は経営業績の評価結果と連動している。昨年度は評価結果が未達となったため、業績報酬の支払いが少なかった。本期は経営業績が基準を達成したため、業績報酬は規定に従って満額支払われた。そのため、報酬水準は前年よりも引き上げられている。
高承遠氏は、報酬の構成から見ると、執行総裁の姚巍の基本年俸はおおむね300万元であり、2025年の総報酬は661.96万元である。差額部分は主として業績給だという。
業界との比較について高承遠氏は、首都在線の役員平均報酬はクラウド計算業界の中で高水準にあると述べた。これは同社の「智算への転換」戦略のもとで、コア管理人材へのインセンティブ需要があることと関係しており、さらにAI計算能力人材をめぐる業界の激しい争奪を反映しているともいえる。
新古法律事務所の主任弁護士である王怀涛氏は、記者に対し、法律の観点から分析すると、役員報酬の最終金額は年初に開示された「基本年俸」案と差異があり、通常は業績報酬、ボーナス、長期インセンティブなどの変動部分の支払いによるものだと指摘した。
王怀涛氏は、首都在線は『中華人民共和国公司法』および会社定款の規定に基づき、取締役会の下に設置された報酬・評価委員会が、年度の経営目標の達成状況、個人の業績評価結果などの要因を総合して最終報酬を決定していると述べた。関連する決定手続きが規定に適合し、かつ情報開示の義務を履行している限り、その金額の変動は会社の経営上の裁量権の範囲に属する。
「同業他社との報酬水準の比較に関しては、上場企業が自社の人材戦略、職位価値の評価、ならびに市場の競争環境を踏まえて行う商業的な意思決定であり、法律面では主にその意思決定手続きの適法性と、情報開示の真実性・完全性が焦点になる」と王怀涛氏は述べた。
会社が連年赤字なのに、役員報酬が高止まりしている。この現象は合理的なのか？
田利辉氏は、この問題は会社のガバナンスにおける核心的な矛盾に触れていると述べた。同社の説明によれば、報酬が上がるロジックは「業績を起点としている」。赤字が縮小し、粗利率が上昇し、智算クラウド事業の複合成長率が114%に達するなどの経営改善成果が、業績達成として認定されるため、業績報酬が満額支払われる。
「ただし論点は次の点にある。すなわち、会社がまだ純赤字の状態にあり、未補填の欠損が払込資本金の三分の一を超え、累計の訴訟金額が1億元を超えているときに、『減損（赤字削減）』を業績報酬の十分な条件として扱うべきなのか？」と田利辉氏は指摘した。このやり方は、ガバナンス上の二重の特性を反映している。ひとつは、高いインセンティブはコア人材を引き留め、転換戦略の継続性を確保するのに役立つこと。もうひとつは、報酬評価指標と株主の長期的な価値との間に調整の余地があることを露呈している点だ。
「会社の発展の観点から見ると、もし高い報酬が本当に戦略転換と経営の質の改善を後押ししているのなら、その合理性はある。しかし、報酬の増加が利益改善に継続的に先行している場合、ガバナンス層での精査を招く可能性がある。」と田利辉氏は述べた。
一方、王怀涛氏は、会社が経営上赤字である状況でも、役員報酬の確定は会社内部のガバナンス事項だと考えている。法律の視点では、重要なのは報酬案が取締役会または株主総会で適法に審議されたかどうか、関連取締役または関連株主が法に基づき議決を回避したかどうか、ならびに報酬と会社の実際の経営業績との連動メカニズムが報酬制度の中で明確に示されているかどうかだ。
王怀涛氏は、報酬の決定手続きが適法であり、情報開示が真実かつ正確であるなら、それは商業判断の範囲に属すると述べた。しかし、役員報酬水準が会社の長期的な赤字状況と著しい対比を示す場合、投資家が取締役会の報酬決定の合理性や、会社のガバナンスの有効性に注目することにつながり、さらには中小株主が経営陣は勤勉に職務を遂行しているのかという疑問を抱くきっかけになり得る。「長期的には、これは会社のガバナンス構造の改善および投資家の信頼の維持に不利な影響と課題をもたらす可能性がある。」と王怀涛氏は述べた。
（編集：吴清 审核：李正豪 校正：陈丽）
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