Jon Sindreuは、ブレイキングビューのロンドン拠点のグローバル経済編集者だ。彼は以前、ウォール・ストリート・ジャーナル紙の記者兼コラムニストとして、11年間マクロ経済、金融市場、航空について取材していた。ロンドン大学シティのシティ・セント・ジョージズ校における金融ジャーナリズムの修士号を取得している。さらに、出生地であるカタルーニャ州（ナタル・カタロニア）にある Universitat Autònoma de Barcelona（バルセロナ自治大学）で、コンピューターサイエンスとジャーナリズムの学位も取得している。
食品のインフレは中央銀行にとって消化しにくい問題です
ロンドン、3月31日（ロイター・ブレイキングビュー）- インフレが上がるとき、エネルギーが最初に打撃を与えることが多い。だが食料価格が、後味の悪さを残す。これは、ホルムズ海峡の封鎖にどう対応するかと思い悩む中央銀行にとって大きな問題だ。仮に、金利引き上げによって支出を抑えたとしても、困窮する家計は「食べること」を減らすのに苦しむことになる。
これまで中東の紛争について投資家や政策当局が最も気にしてきたのは、石油・ガスの流れが途絶することだ。だが、世界の農業サプライチェーンへのリスクも同じくらい大きい。主要な湾岸諸国は、世界の尿素輸出の3分の1を供給している——これは重要な肥料の原料だ。食料品のインフレは、エネルギー・インフレに続いて起きることもよくある。バンク・オブ・アメリカによれば、輸送は最終的な食料価格の20%から40%を占め、さらにガスは肥料生産の重要な投入物だ。米、綿、パーム油、砂糖などの価格はすでに上昇している。
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一方で、食料の投入価格が現時点で最大の痛みを意味するわけではない。先週時点で、8つの農産物を追跡するS&P GSCIアグリカルチャー・インデックスは、同期間にS&P GSCIエネルギー・インデックスが約40%上昇したにもかかわらず、前年からおよそ1%下落したままだった。短期のエネルギー価格と農産物価格が切り離されていることは、湾岸での紛争が短期間で終わるとの見方を映している。ロシアの2022年のウクライナ侵攻のように世界の食料貿易の一部を突然奪うのとは異なり、肥料の不足は、複数の作付けシーズンにわたって作物の収量が減ることで、徐々に生じる。それでも、これまでに見えている原油・ガス価格の上昇だけで、農産物のコモディティは12%押し上げられるはずだというのが過去のパターンだ。
それが大げさに聞こえないかもしれない。研究者たちは、開く新しいタブで、世界の食料価格上昇のうち最終買い手に転嫁されるのが、わずか10%から20%にとどまることを見出した。2022年・2023年のパターンも、同数字を15%に当てはめているとOECDのデータは示唆している。つまり、農産物の12%のインフレは、スーパーマーケットの価格が約1.8%上がることに相当する。見た目ほど控えめな転嫁の理由の一つは、国内の農業に関するトレンドが、開く新しいタブ 国際市場で何が起きても、しばしば勝ってしまうからだ。もう一つは、過去5十年にわたり、先進国では食料インフレが着実に低下してきたことにある。
これは「エンゲルの法則」と整合する。19世紀の統計学者エルンスト・エンゲルにちなんで名付けられたこの法則では、人々が裕福になるにつれて、食事や飲み物に使う所得の割合が小さくなる。だから、米国では1970年代に消費者バスケットの4分の1を占めていた食料が、現在は16%になった。また、加工食品は最終製品に埋め込まれる原材料を減らしてきた。先進国経済では、原油・ガスは食料よりも一般にはるかに値動きが大きい。さらに、家計の消費者価格への転嫁は、食料よりも2倍大きく、そしてより速い。
だが、中央銀行にとって最も重要なのは、商品価格と機械的に連動してジャンプする見出しインフレではない。むしろ重要な指標は「コア・インフレ」で、値動きの大きい項目を除いて算出される。これは、価格が上向きに渦を巻く可能性があるかどうかを示すことを目的としている。基本的な投入物の供給逼迫は、産業全体でコストを押し上げる。これにより、購買力の喪失を埋め合わせるために労働者がより高い賃金を求め、企業がマージンを維持するために価格を引き上げるという「第二次的な影響」が生まれる。
先週フランクフルトでの講演で、欧州中央銀行（ECB）のクリスティーヌ・ラガルド総裁は、これらの影響がどれくらい続くかに特に焦点を当てると述べた。また、一部は「非線形」だと指摘した。つまり、高いインフレ水準では強まり方が増幅されるということだ。
食料は両方の点で大きな役割を果たす。平均的な家計にとって食料の支出はエネルギーの2倍であり、さらに最も頻繁に買われる。つまり、今日の価格がどのように上がっているのか、そして将来どれほど上がるのか——への認識に、開く新しいタブ 偏りのある重みを持つ。金利設定者は、インフレ期待として知られる後者の要因を、固定化した賃上げ要求の主要なドライバーだとみなしている。2022年以降の経験では、供給の混乱がある時期に、食料インフレが突然、ものすごい勢いで再来し得ることが分かった。エネルギー価格の上昇がすでにピークアウトしてから約4か月後に、食料が2つ目のインフレの山を作った。これは、2025年の終盤に至るまでイングランド銀行（BOE）にとって頭痛の種だった。
同じことが再び起きる可能性もある。ブレイキングビューの回帰分析（1971年から2025年までのOECDデータ）によると、消費者物価指数の食料・飲料構成がエネルギー構成と同じだけ上昇するなら、コア・インフレへの影響は10倍になる。食料価格が1回だけ月次で1.8%上昇すると、最初はコア・インフレを7ベーシスポイントだけ押し上げる。一方、エネルギーのショックが11%なら、コア・インフレは11ベーシスポイント押し上げられる。
しかし食料の影響は慣性が大きく、1年後にはエネルギーが43ベーシスポイントなのに対し、50ベーシスポイントをインフレに上乗せし、さらに鎮静化まで6か月余分にかかる。これら2つの、あり得るが仮想のショックを合わせると、ブレイキングビューの計算では、コア・インフレは3.6%から4.5%のピークへ引き上がる。もし世界のエネルギー価格が、長引く混乱の中でさらに上がるなら、インフレ効果はなお一層急になるだろう。
コア・インフレは、パンデミック後のピーク（7.7%）を下回ったままだ。これは理にかなっている。3年前、先進国は失業率が低く、積み上がった巨額の貯蓄があったため、人々は支出を続け、より強い賃金交渉を行える余地があった。ECB、BOE、そして米連邦準備制度（FRB）の当局者は、そして金利がインフレの発生源——より不足するコモディティ——を解決しないという事実も、これを理解している。
ラガルドが認めたように、それでも金利設定者は、インフレがたとえ2%目標からさらに逸れても、景気を締め付けるために動くはずだ。だが、エンゲルの法則は逆方向にも働く。家計は外食を控えてより安いブランドに切り替えることはできるが、栄養需要が下がり得るのはせいぜいその程度だ。一次産品の生産者にとっての借入コストを引き上げることで、当局は実際には状況を悪化させる可能性がある、開く新しいタブ。
これは特に新興市場で当てはまりやすい。そこではスーパーマーケットの棚が生の投入物価格とより密接に結びついており、食料は、開く新しいタブ 消費バスケットの20%から60%を占める。ブレイキングビューの計算では、エネルギーと農産物コモディティがそれぞれ40%と12%増えた同じ前提なら、新興国のコア・インフレは現状水準を120ベーシスポイント上回るところでピークを迎える。
エネルギーはすでに、中央銀行にとって解きにくいパズルだ。そこに食料の逼迫が加われば、彼らが「正しい解」に到達する確率は急落する。
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編集：ライアム・プラウド、制作：シュラバニ・チャクラボルティ
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