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中国経営報より
経経記者 孫汝祥／夏欣が北京・上海・広州で報道
ファンド投資顧問（投顧）テスト導入はすでに第7年目に入り、テスト機関はすでに60社。では、この新興市場の“1強（「一哥」）”は誰？
機関が「自ら公表」する規模データやランキングは、利益にかなう基準を選び、選択的開示を行うのだろうか？
市場に統一され、権威のある統計の切り口が欠けている場合、投資家の意思決定や業界発展にどのような悪影響を与えるのか？
買い手投顧市場の「基盤インフラ」として、統一された統計基準・切り口は、どの主体が共同で構築すべきか？ 実現可能な導入（着地）までの道筋は何か？
これらの問題は、投資家だけでなく、投顧の業務に携わる実務者も悩ませている。そして、規模の切り口をめぐる争いの背後には、さらに重要な業界価値の方向性の問いがある。すなわち、究極的に「資金が集まる」という規模のゲームなのか、それとも「顧客口座の健全度」という実態の反映なのか？
規模統計の切り口が不統一であることは、もはやデータ比較可能性という技術的問題にとどまらず、買い手投顧が掲げる「顧客中心」の初心を本当に実現できるかに関わる。
上記の問題をめぐり、『中国経営報』の記者は、複数の業界専門家および機関責任者に深く取材し、現在の買い手投顧における規模統計の多元的な切り口を整理し、ランキングの違いの背後にある事業ロジックを分析するとともに、統一的な計算（核算）基準の実現可能な道筋を探った。
異なる投顧規模の切り口はどこが違うのか？
「規模」が買い手投顧市場の注目点になったことで、市場では規模統計の切り口があるのに、それがなかなか統一されない状況が見られる。
南開大学金融発展研究院 院長の田利輝は、「現在の市場の主流の切り口は少なくとも3種類ある」と述べる。最も狭義の「ファンド投顧業務の管理運用資産規模」、やや広義の「買い手投顧のサイン（契約）資産規模」、そして最も広い「ウェルスマネジメント顧客資産規模」である。
「業界では『買い手投顧の規模』について、少なくとも3種類のよくある口径が語られるが、これらの口径が測っているのは別のものだ。したがって同一視できるためには、『定義＋タイムポイント』を同時に開示する必要がある。」と、西南財経大学 中国金融研究院 院長の羅榮華は述べる。
羅榮華は、「3つの口径のうち、サービス資産規模／投顧の運用残高規模は、投顧の戦略枠組みの中で実際に運用し、継続してフォローし、売買（調配）やサービスの記録が発生する資産規模を指す。この口径は『実際に運用している』により近く、投顧機関が本当に引き受ける管理責任を最もよく反映できる。」と考えを示した。
「カバー資産／到達資産規模は誤読されやすい。なぜなら、顧客が何らかの契約や紐づけを完了しただけで、その名義の資産が投顧戦略を購入していなくても、あるいはコンビネーション運用に組み入れられていなくても、統計に計上されてしまう可能性があるからだ。」羅榮華は、この口径は「潜在的なサービス・プール」に近く、直接「実際の投顧規模」と同一視すべきではないと述べた。
「在管（実運用）」（実際に運用している）と「カバー」（広く含む）の間にあるのが、契約資産規模だ。これは、顧客が投顧サービスの契約（投顧プロトコル）に署名した後に、投顧サービスの範囲に組み入れられる資産を対象としている。とはいえ、異なる機関では、「契約後に実際に戦略を実行するか」「実行されない部分はどう扱うか」が異なる可能性があり、「在管／保有」と比べて比較可能性が弱い。
さらに羅榮華によれば、一部の投顧機関はサービス顧客数、特に高純度（高ネットワース）の顧客数を用いて自らの規模を表す可能性もある。顧客数は、市場に対するカバレッジ、サービスの広さ、そして市場での地位を示すことができるからだ。
規制当局の観点では、田利輝、羅榮華ともに、規制当局は主にファンド投顧の「サービス資産規模」口径を用いると述べている。
例えば、証券監督管理委員会（証監会）の公式サイトでは、2021年7月時点で、ファンド投顧のサービス資産が500億元を超え、サービス投資家は約250万口座；2023年3月時点で、ファンド投顧のサービス資産規模は1464億元、顧客総数524万口座、がそれぞれ開示されたことがある。
知られているところによれば、2021年に、中国ファンド業協会は《公募ファンド投資顧問業務データ報送インターフェース規範》を下達した。その中で、投顧規模の計算根拠は「契約顧客が契約したファンド投顧サービス金額」である。つまり、投顧サービス契約に基づき開設され、投顧サービスを受けるためのファンド取引口座に対応する資産規模であり、管理型と非管理型の規模が含まれる。
機関は規模を選択的に誇張して開示するのか？
監督当局の観点では投顧規模の全体的な統計口径は明確であるものの、統一された情報開示基準が欠けているため、市場で開示されている投顧規模には「勝手な解釈」のような事例が一部見られる。
「現在の業界の主流のコア口径と規制口径はいずれも、受託して管理する公募ファンドのコンビネーションに焦点を当てており、コンビネーション以外の代理販売規模や顧客口座の総資金量は含めない。しかし、外部に規模を開示するときには、確かに口径が一致しない現象がある。」と、北京大学 博雅特聘教授の田轩は述べる。部分的な機関では、顧客のフル委任口座における、投顧コンビネーションに組み入れられていない遊休資金、または顧問助言のみで実際の調配が行われていない口座もAUM（資産管理規模）に計上し、統計の歪みを招いている。さらに一部の機関では、契約していない顧客の過去の取引データをまとめて「潜在AUM」として計上し、真のサービス境界がぼやけてしまう。
田利輝も、機関が開示する際に確かに選択的に口径を使う現象が存在すると考えている。例えば、伝統的な代理販売やフル権限委任の資産管理規模を投顧規模に混ぜることがあり、一定の範囲で実際のサービス境界を誇張してしまう。
「業界が急速に拡張している過程では、対外的に開示する口径が統一されず、あるいはサービス規模を誇張するケースもあり得る。主な理由は、投顧規模と代理販売規模が混同されていることだ。一部の機関が対外宣伝をするとき、従来の代理販売の保有量を“パッケージ化”して投顧サービス規模のように見せる可能性がある。」と、盈米基金（インベス・ファンド）董事長の肖雯は強調する。本当に必要なのは、明確な投顧サービス契約と課金メカニズムであって、単に商品の販売であってはならない。
羅榮華は、「選択的に口径を採用したり規模を誇張したりするリスクは確かにある。もし機関が対外的に『カバー資産／サイン資産』のみを開示し、『実際に在管／保有している規模』と『実行比率』を同時に開示しない場合、外部はその投顧の実装度を高く見積もってしまう可能性がある。したがって、より確実な開示のあり方は、少なくとも2組の数字を同時に出すことだ。すなわち『実際に在管／保有している規模』、そして『契約資産と、その中で実際に実行されている戦略の比率』。加えて、統計方法と時点も明確にするべきである。」と述べる。
「買い手投顧の規模統計はサービスの本質に回帰すべきだ。現在業界で口径が混乱している根本原因は、製品規模などをサービス規模と同一視してしまっていることにある。両者には本質的な違いがある。製品規模は『資金の集約』であり、サービス規模は『専門能力の表れ』だ。」上海秩匯科技 創業者で董事長兼CEOの徐海宁は、「本当の買い手投顧の規模は、『フル権限委任、専門サービス、顧客による支払い』に焦点を当てるべきで、単に資金を積み上げることではない。」と断言した。
『中国経営報』が入手した関連データによると、2024年末時点で、盈米基金の保有残高規模は398.58億元、蚂蚁投顧は273億元で、それぞれ1位、2位。証券会社の上位は華泰証券（180.79億元）、中金財富（173.76億元）、東方証券（153.71億元）。公募系の上位は南方基金（87.9億元）だった。
また盈米基金のデータによれば、2025年末時点で、その投顧規模は510億元超。華泰証券の2025年中間報告では、2025年6月末時点で、ファンド投顧業務の規模は210.37億元。
そして2025年の年央から2026年の年初にかけて、相次いで証券会社が、投顧の運用残高規模が1千億元、さらには1千数百億元を突破したと開示した。
専門家の分析では、「1千億元規模」のデータには、そこに『代理販売』の要素が含まれるほか、「累計残高」が「保有残高」に置き換わっている可能性もある。
「『保有残高』は、いまなおあなたのサービスを選んでいる顧客の現存規模のこと。『累計残高』は、過去いくつかの年の残高を全部足し合わせたもので、このデータを『保有残高』だと言ってしまうと、規模は当然大きくなる。」と、上記の人物は明かした。実際には、規制の報送口径の要求に従って計算すると、全市場の投顧業務規模の合計はおおむね2000億元超だという。
そこで問題だ。市場で膨らんだこれらのデータについて、規制当局はまったく把握していないのだろうか？ なぜ介入しなかったのか？
「規制当局の感度であれば、把握していないはずがない。なぜ介入もしくは見解表明がなかったのかは、この成長が容易でない業界を大事にする必要があるのかもしれない。転換の難しさは周知のとおりで、機関が転換に向けた動きをしているのは、動きがないよりはましだ。転換に参加する機関をさらに増やすよう導くことは、業界にとっても結局は良いことなのだろう。」と、上記の人物は推測した。
ランキングの違いの背後にある事業ロジックにはどのような違いがあるのか？
異なる口径が存在し、さらに一部の機関が選択的に情報開示を行っているため、ファンド投顧のトップ機関の規模ランキングは、顕著な差が生じている。だが、より注目すべきは、ランキングの違いの背後に、異なるタイプの機関の事業ロジックの違いがあるという点だ。
「ランキングの違いが大きいのは、ビジネスモデルの違いの鏡だ。」と田利輝は述べる。狭義のファンド投顧規模ランキングで見ると、「投顧サービス料」モデルで、戦略が中立的なところに注力する一部のインターネット系第三者プラットフォームの規模が先行している。より広義の契約資産規模で見ると、総合力が高く、顧客層の母数が大きいトップの証券会社が上位に入る。
「これは、証券会社は総合的な資産配分に強く、第三者はオンラインでのサービスと中立的な戦略に長け、銀行と公募は、自身の伝統的な強みと組み合わせた最適な道を模索していることを反映している。」と田利輝は述べた。
田轩は、「もし契約した顧客が実際に委託した投顧コンビネーションのAUMだけを統計するなら、証券会社は取引システムの強みと高ネットワース顧客の基盤によって、常に上位に位置しやすい。もし『顧問助言がカバーする顧客資産総額』を含めると、銀行は巨大なリテール顧客層と口座に滞留する資金により首位に躍り出る。公募はチャネル依存とフル権限委任ではないという属性の制約により、規模ランキングは概ね後ろに位置する。第三者は、『活発に調配する顧客のAUM』の口径下で際立っている。」とした。
「このランキングの差は、各タイプの機関のビジネスモデルにおける根本的な分岐を実質的に映し出している。」と田轩は述べる。
「大部分の一般的な投資家の資産運用は、最終的にはフル権限委任のモデルで行うことができる。このモデルは資産配分の理念をより完全に貫徹し、顧客が頻繁に介入することによる行動面の偏りを減らすのに役立つ。標準化されたコンビネーション運用と、統一されたリスク管理体制を形成しやすくなり、長期の実行効率と業績の安定性を高めることができる。同時に、受託責任の方向性に基づく買い手投顧のロジックにも、より適合している。」と、北京師範大学 経済・商管理学院 副院長の胡聪慧は述べた。全権委任は、資産運用に関する意識がより成熟している顧客層により適しており、現段階では、助言型サービスとの移行や補完が必要になることが多いという。
「もし投顧と自社製品の販売が深く結び付いているなら、規模統計は『大きくしやすい』一方で、買い手投顧の独立性に対する外部の疑念を招きやすくもなる。」と羅榮華は述べる。組み合わせ化が進み、継続的な調配の記録を重視するほど、「実際に在管」に近づく。逆に、相談／助言が中心であれば、規模は大きく見えないかもしれないが、それはサービスに価値がないことを意味しない。
肖雯は、「『ファンド投顧の契約総規模』の口径で見ると、証券会社は高ネットワース顧客とオフラインのチームの優位性により、総量でいち早く先頭に立つ。第三者は、普及型・標準化された投顧で追い上げており、伸び率が最も目立つ。『フル権限委任／専用口座（専户）規模』の口径では、証券会社が最大で、第三者と公募系は明らかに小さい。フル権限委任のハードルは高く、高ネットワースのカスタムに偏っており、証券会社と銀行の伝統的な強みの領域である。第三者は基本的に、高ハードルの専用口座を前面に打ち出していない。『サービス顧客数』の口径では、第三者は低いハードル、フルオンライン、強い伴走（サポート）で、ロングテールのリテール市場において圧倒的な優位性を築き、顧客数が業界のベースを支えている。」
肖雯の見立てでは、統計データの差は、本質的には各タイプの機関が「投」（投げる）と「顧」（顧みる）の天秤で、どこに重心を置いているかの結果である。証券会社はより管理型投顧の推進に傾いている。現に、頭部証券会社の投顧規模において、こうした資産の比率は極めて高い。そのコアロジックは、顧客に代わって権限を付与し、調配の意思決定を行うことで、リスク管理と取引の機動性を高めることにある。公募基金の投顧には、資産側の色が強く出る。コンビネーションの構築において、一部の公募投顧は自社製品への配分の嗜好を示すことがある。第三者は、サービス主導で「オープンアーキテクチャ」と「3分投7分顧」を貫き、規模の成長はより多くを負債側（資金提供側）のきめ細かな運営に依存する。
「ランキングの違いの背後は『事業ロジックの違い』だ。」と徐海宁は考える。第三者機関は買い手投顧を唯一のビジネスモデルとしており、顧客ニーズの周りに資源のマッチングを構築する。顧客体験が運用残高を決め、投顧サービスが顧客体験を決めるので、正のフィードバック・ループはよりスムーズになる。従来型の金融機関では、トップの証券会社のライセンス資源が豊富すぎるせいで鈍感になり、保有する既存の負担（ストックの負債）が転換動機を弱めてしまう。逆に、中堅の証券会社の方がより積極的で、部分的には一部の大手よりも良い成績を示している。
統計口径の曖昧さはどんな弊害をもたらすのか？
取材に応じた関係者は一致して、投顧規模統計の口径が曖昧で開示基準が明確でないことは、投資家と業界発展の双方に不利な影響を与えると考えている。
「投資家は『カバー資産／サイン資産』を『実際に在管している規模』と誤認し、その結果として機関の能力を誤って判断し、その上で自分のニーズに合わない投顧機関を選んでしまう可能性がある。」と羅榮華は述べた。
徐海宁も、「口径の混乱は投資家が異なる機関のサービス能力を実際に比較できなくし、『水増し規模』によって誤導されやすくなり、理性的な選択が難しくなるだけでなく、規模と実際のサービスが一致しないことによって投顧業界への信頼危機を引き起こし得る。」と考えている。
投顧業界自身にとっては、田利輝は、「口径が曖昧なことで業界が『規模の数字ゲーム』に陥り、『顧客口座の健全度』の向上に集中するという歪んだ競争になり得る」と述べた。
「一部の機関は市場での知名度や競争力を高めるために、規模を水増ししたり、業績を誇張したりといった不当競争の手段を用いる可能性があり、それは『悪貨が良貨を駆逐する』状況を招き、業界の長期的な健全な発展を損なうことになる。」と田轩は言う。
「統一のものさしがないと、業界は『口径を比べる／見せかけの虚量（空虚な量）で競う』という歪んだ競争に陥りやすい。一部の機関は統計口径を調整して表面的な規模を大きく見せるが、顧客の利益、長期保有、サービス品質などのコア指標を無視する。これは、真面目に純粋な買い手サービスを行う機関に追随を強い、業界の価値指向を根本から歪めてしまう。」と肖雯は述べた。
肖雯の見立てでは、投顧規模統計口径の統一は、業界が粗放的な拡大から規範的で成熟した段階へ移るための必ず通る関門であり、業界が高品質の段階へ飛び越えるために必ず解決すべきインフラの問題だという。「統計基準が透明になることで、業界は『誰が速く走るか』から『誰が着実に進むか』へ移れる。さらに、ファンド商品の収益を顧客口座の実収益につなぐ『最後の1マイル』を、本当に開通させられる。」と肖雯は述べた。
情報開示はどのようにして統一され、透明になるべきか？
肖雯は、証監部門、業界団体、投顧機関の3者がそれぞれの役割を果たし、協同して推進すべきだと提案する。うち証監部門はトップレベルのルール制定者であり監督者として、統計のコンプライアンス面での下限（合規の最低ライン）を定め、強制的な要求を課す。中国ファンド業協会は標準の実装を担う実行者として、細かな計算（核算）細則、データ報送規範、統一された開示テンプレートを作成する。各種の免許を持つ投顧機関は、統一口径に厳格に従ってデータを報送し、宣伝も規範に従う。
具体的な導入の道筋として肖雯は、「まず、純粋なファンド投顧の存続規模、高ネットワースのフル権限委任の専用口座規模、伝統的なファンド代理販売の保有規模を明確に区別すべきだ。根本から『データの混載』『規模の水増し』を防ぐ。さらに『投顧サービス資産』の定義を明確にする必要がある。投顧サービス契約に署名し、投顧サービスを受けるためのファンド取引口座に対応する資産規模のみを、正統な買い手投顧規模として計上し、従来のファンド販売と区別することだ。
次に、統一された計算ルールを制定し、規模の水分を絞り出すべきだ。明確なコア計算原則として、「顧客がサインした資産管理規模のみを算入し、製品誘導（導流）規模は含めない；市場全体の選品と自社製品の配分では、同じ口径・同じ基準で核算する。」を定める。
最後に、公式の統一開示プラットフォームを構築すべきだ。肖雯は、業界団体が投顧データの公示コラム（コーナー）を設け、機関が定期的に、真実に即して開示し、かつ規模は顧客数、平均保有期間、顧客の利益占有率などの買い手指標と同時に公示し、規模とサービス品質を結び付けるべきだと提案する。
田利輝も、統一標準を作るには規制当局、業界協会、頭部機関の3者協同が必要だと考えている。具体的な道筋は3ステップに分けられる。業界協会が主導し、「顧客の権限付与—投顧サービス—継続管理」というコア要素に基づいて、定義し、核算のガイドラインを公表する。券商の分類評価などの規制体系において、「ファンド投顧規模」に統一口径を適用して加点し、政策による牽引を形成する。頭部機関が新しい口径でいち早く開示することを奨励し、同時に顧客数、利益の比率などの品質指標も公開する。市場の選択によって全業界に追随を促し、最終的に「規模指向」から「価値指向」への転換を実現する。
「規制当局が牽引し、業界協会が協同し、機関が参加して、『トップレベル設計—基準制定—実装実行—監督評価』の閉ループを形成する必要がある。」と徐海宁は述べた。買い手投顧規模の統計上の境界を明確にし、フル権限委任ではない、非専門サービスではない資金を除外するべきだ。また、機関は「誠実な開示」原則を自発的に実践し、誇張せず、誤解を招かず、業界の信用を共に維持しなければならない。
羅榮華は、「『3層口径＋強制開示項目』という枠組み」を構築することを提案する。第1層は必ず開示すべきコア口径で、すなわち実際に在管／投顧保有規模である。どの資産を計上するのか、戦略の実行を要求するのか、調配の記録を要求するのかを明確にする。第2層は補助口径で、開示してよいがセットで開示が必要。つまり、サイン資産を開示する際に、その中の「実際に実行されている戦略資産の比率」を同時に開示する。第3層はマーケティング口径で、カバー資産／到達資産の開示を許容してよいが、必ず「在管規模と同一ではない」ことを明確にする。
そのうち、規制当局は底線を明確にする責任を負い、とりわけ必ず開示すべきコア口径を明確にする。業界協会は各種機関の調整を行い、業界で広く受け入れられる規模統計指標の制定を推進する。投顧機関は、関連データを期限どおりに、正確に開示すべきだ。
「また、基準が有効に実行されるためには、次の2つの付随制度も同時に設ける必要がある。統一された監査／抽検ルールを設け、未実行の戦略資産を『在管』に計上することを防ぐこと。さらに統一された開示の時点と頻度を設け、『いちばん見栄えの良い日』だけを選択的に開示するのを防ぐことだ。」と羅榮華は述べた。
田轩は、規制当局が業界専門家や機関代表などを組織して、「買い手投顧機関の規模統計規範」を共同で研究し、策定すべきだと提案している。AUM統計の境界、計算のタイムポイント、評価（見積り）方法、顧客資産の帰属の原則を明確にすることだ。同時に、統一された情報開示プラットフォームを構築し、すべての機関に、監査を経た規模データを定期的にプラットフォームへアップロードして開示することを求めるべきである。さらに、買い手投顧機関の規模統計および情報開示状況について監督・検査を強化し、違反行為を発見した場合には厳正に対処すべきだ。
肖雯は、「規制当局も現在、関連の規範を強化している。証監会が2026年1月に公布し、3月から施行される《公開募集証券投資ファンド業績比較ベンチマーク指引》は、業界に統一され透明な評価基準を構築するよう導き、誤解を招く陳述を防ぐものだ。」と述べた。
買い手投顧業界の今後を見据えて、肖雯は、顧客の再投資率（復投率）、平均保有期間などの指標は、単なる規模ランキングよりも重要な品質指標になると考えている。将来的な規模競争の勝敗のカギも、「管理型」の権限を本当にうまく行使できるかに焦点が移る。つまり、プロダクト（商品の）基準価格（净値）の成長を、顧客口座の実収益へ効率よく転換できるかだ。
徐海宁は、「買い手投顧は資本市場改革を深化させる重要、さらには戦略的な取り組みだ。真の『1強（一哥）』は、規模が最大の機関であるべきではなく、サービスが最も良く、顧客から最も評価されている機関であるべきだ。業界の競争は最終的にサービスの本質へ回帰する。」と強調した。
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規模の真贋を見極める：買い手投資顧問市場で誰が本当の「一哥」か？
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中国経営報より
経経記者 孫汝祥／夏欣が北京・上海・広州で報道
ファンド投資顧問（投顧）テスト導入はすでに第7年目に入り、テスト機関はすでに60社。では、この新興市場の“1強（「一哥」）”は誰？
機関が「自ら公表」する規模データやランキングは、利益にかなう基準を選び、選択的開示を行うのだろうか？
市場に統一され、権威のある統計の切り口が欠けている場合、投資家の意思決定や業界発展にどのような悪影響を与えるのか？
買い手投顧市場の「基盤インフラ」として、統一された統計基準・切り口は、どの主体が共同で構築すべきか？ 実現可能な導入（着地）までの道筋は何か？
これらの問題は、投資家だけでなく、投顧の業務に携わる実務者も悩ませている。そして、規模の切り口をめぐる争いの背後には、さらに重要な業界価値の方向性の問いがある。すなわち、究極的に「資金が集まる」という規模のゲームなのか、それとも「顧客口座の健全度」という実態の反映なのか？
規模統計の切り口が不統一であることは、もはやデータ比較可能性という技術的問題にとどまらず、買い手投顧が掲げる「顧客中心」の初心を本当に実現できるかに関わる。
上記の問題をめぐり、『中国経営報』の記者は、複数の業界専門家および機関責任者に深く取材し、現在の買い手投顧における規模統計の多元的な切り口を整理し、ランキングの違いの背後にある事業ロジックを分析するとともに、統一的な計算（核算）基準の実現可能な道筋を探った。
異なる投顧規模の切り口はどこが違うのか？
「規模」が買い手投顧市場の注目点になったことで、市場では規模統計の切り口があるのに、それがなかなか統一されない状況が見られる。
南開大学金融発展研究院 院長の田利輝は、「現在の市場の主流の切り口は少なくとも3種類ある」と述べる。最も狭義の「ファンド投顧業務の管理運用資産規模」、やや広義の「買い手投顧のサイン（契約）資産規模」、そして最も広い「ウェルスマネジメント顧客資産規模」である。
「業界では『買い手投顧の規模』について、少なくとも3種類のよくある口径が語られるが、これらの口径が測っているのは別のものだ。したがって同一視できるためには、『定義＋タイムポイント』を同時に開示する必要がある。」と、西南財経大学 中国金融研究院 院長の羅榮華は述べる。
羅榮華は、「3つの口径のうち、サービス資産規模／投顧の運用残高規模は、投顧の戦略枠組みの中で実際に運用し、継続してフォローし、売買（調配）やサービスの記録が発生する資産規模を指す。この口径は『実際に運用している』により近く、投顧機関が本当に引き受ける管理責任を最もよく反映できる。」と考えを示した。
「カバー資産／到達資産規模は誤読されやすい。なぜなら、顧客が何らかの契約や紐づけを完了しただけで、その名義の資産が投顧戦略を購入していなくても、あるいはコンビネーション運用に組み入れられていなくても、統計に計上されてしまう可能性があるからだ。」羅榮華は、この口径は「潜在的なサービス・プール」に近く、直接「実際の投顧規模」と同一視すべきではないと述べた。
「在管（実運用）」（実際に運用している）と「カバー」（広く含む）の間にあるのが、契約資産規模だ。これは、顧客が投顧サービスの契約（投顧プロトコル）に署名した後に、投顧サービスの範囲に組み入れられる資産を対象としている。とはいえ、異なる機関では、「契約後に実際に戦略を実行するか」「実行されない部分はどう扱うか」が異なる可能性があり、「在管／保有」と比べて比較可能性が弱い。
さらに羅榮華によれば、一部の投顧機関はサービス顧客数、特に高純度（高ネットワース）の顧客数を用いて自らの規模を表す可能性もある。顧客数は、市場に対するカバレッジ、サービスの広さ、そして市場での地位を示すことができるからだ。
規制当局の観点では、田利輝、羅榮華ともに、規制当局は主にファンド投顧の「サービス資産規模」口径を用いると述べている。
例えば、証券監督管理委員会（証監会）の公式サイトでは、2021年7月時点で、ファンド投顧のサービス資産が500億元を超え、サービス投資家は約250万口座；2023年3月時点で、ファンド投顧のサービス資産規模は1464億元、顧客総数524万口座、がそれぞれ開示されたことがある。
知られているところによれば、2021年に、中国ファンド業協会は《公募ファンド投資顧問業務データ報送インターフェース規範》を下達した。その中で、投顧規模の計算根拠は「契約顧客が契約したファンド投顧サービス金額」である。つまり、投顧サービス契約に基づき開設され、投顧サービスを受けるためのファンド取引口座に対応する資産規模であり、管理型と非管理型の規模が含まれる。
機関は規模を選択的に誇張して開示するのか？
監督当局の観点では投顧規模の全体的な統計口径は明確であるものの、統一された情報開示基準が欠けているため、市場で開示されている投顧規模には「勝手な解釈」のような事例が一部見られる。
「現在の業界の主流のコア口径と規制口径はいずれも、受託して管理する公募ファンドのコンビネーションに焦点を当てており、コンビネーション以外の代理販売規模や顧客口座の総資金量は含めない。しかし、外部に規模を開示するときには、確かに口径が一致しない現象がある。」と、北京大学 博雅特聘教授の田轩は述べる。部分的な機関では、顧客のフル委任口座における、投顧コンビネーションに組み入れられていない遊休資金、または顧問助言のみで実際の調配が行われていない口座もAUM（資産管理規模）に計上し、統計の歪みを招いている。さらに一部の機関では、契約していない顧客の過去の取引データをまとめて「潜在AUM」として計上し、真のサービス境界がぼやけてしまう。
田利輝も、機関が開示する際に確かに選択的に口径を使う現象が存在すると考えている。例えば、伝統的な代理販売やフル権限委任の資産管理規模を投顧規模に混ぜることがあり、一定の範囲で実際のサービス境界を誇張してしまう。
「業界が急速に拡張している過程では、対外的に開示する口径が統一されず、あるいはサービス規模を誇張するケースもあり得る。主な理由は、投顧規模と代理販売規模が混同されていることだ。一部の機関が対外宣伝をするとき、従来の代理販売の保有量を“パッケージ化”して投顧サービス規模のように見せる可能性がある。」と、盈米基金（インベス・ファンド）董事長の肖雯は強調する。本当に必要なのは、明確な投顧サービス契約と課金メカニズムであって、単に商品の販売であってはならない。
羅榮華は、「選択的に口径を採用したり規模を誇張したりするリスクは確かにある。もし機関が対外的に『カバー資産／サイン資産』のみを開示し、『実際に在管／保有している規模』と『実行比率』を同時に開示しない場合、外部はその投顧の実装度を高く見積もってしまう可能性がある。したがって、より確実な開示のあり方は、少なくとも2組の数字を同時に出すことだ。すなわち『実際に在管／保有している規模』、そして『契約資産と、その中で実際に実行されている戦略の比率』。加えて、統計方法と時点も明確にするべきである。」と述べる。
「買い手投顧の規模統計はサービスの本質に回帰すべきだ。現在業界で口径が混乱している根本原因は、製品規模などをサービス規模と同一視してしまっていることにある。両者には本質的な違いがある。製品規模は『資金の集約』であり、サービス規模は『専門能力の表れ』だ。」上海秩匯科技 創業者で董事長兼CEOの徐海宁は、「本当の買い手投顧の規模は、『フル権限委任、専門サービス、顧客による支払い』に焦点を当てるべきで、単に資金を積み上げることではない。」と断言した。
『中国経営報』が入手した関連データによると、2024年末時点で、盈米基金の保有残高規模は398.58億元、蚂蚁投顧は273億元で、それぞれ1位、2位。証券会社の上位は華泰証券（180.79億元）、中金財富（173.76億元）、東方証券（153.71億元）。公募系の上位は南方基金（87.9億元）だった。
また盈米基金のデータによれば、2025年末時点で、その投顧規模は510億元超。華泰証券の2025年中間報告では、2025年6月末時点で、ファンド投顧業務の規模は210.37億元。
そして2025年の年央から2026年の年初にかけて、相次いで証券会社が、投顧の運用残高規模が1千億元、さらには1千数百億元を突破したと開示した。
専門家の分析では、「1千億元規模」のデータには、そこに『代理販売』の要素が含まれるほか、「累計残高」が「保有残高」に置き換わっている可能性もある。
「『保有残高』は、いまなおあなたのサービスを選んでいる顧客の現存規模のこと。『累計残高』は、過去いくつかの年の残高を全部足し合わせたもので、このデータを『保有残高』だと言ってしまうと、規模は当然大きくなる。」と、上記の人物は明かした。実際には、規制の報送口径の要求に従って計算すると、全市場の投顧業務規模の合計はおおむね2000億元超だという。
そこで問題だ。市場で膨らんだこれらのデータについて、規制当局はまったく把握していないのだろうか？ なぜ介入しなかったのか？
「規制当局の感度であれば、把握していないはずがない。なぜ介入もしくは見解表明がなかったのかは、この成長が容易でない業界を大事にする必要があるのかもしれない。転換の難しさは周知のとおりで、機関が転換に向けた動きをしているのは、動きがないよりはましだ。転換に参加する機関をさらに増やすよう導くことは、業界にとっても結局は良いことなのだろう。」と、上記の人物は推測した。
ランキングの違いの背後にある事業ロジックにはどのような違いがあるのか？
異なる口径が存在し、さらに一部の機関が選択的に情報開示を行っているため、ファンド投顧のトップ機関の規模ランキングは、顕著な差が生じている。だが、より注目すべきは、ランキングの違いの背後に、異なるタイプの機関の事業ロジックの違いがあるという点だ。
「ランキングの違いが大きいのは、ビジネスモデルの違いの鏡だ。」と田利輝は述べる。狭義のファンド投顧規模ランキングで見ると、「投顧サービス料」モデルで、戦略が中立的なところに注力する一部のインターネット系第三者プラットフォームの規模が先行している。より広義の契約資産規模で見ると、総合力が高く、顧客層の母数が大きいトップの証券会社が上位に入る。
「これは、証券会社は総合的な資産配分に強く、第三者はオンラインでのサービスと中立的な戦略に長け、銀行と公募は、自身の伝統的な強みと組み合わせた最適な道を模索していることを反映している。」と田利輝は述べた。
田轩は、「もし契約した顧客が実際に委託した投顧コンビネーションのAUMだけを統計するなら、証券会社は取引システムの強みと高ネットワース顧客の基盤によって、常に上位に位置しやすい。もし『顧問助言がカバーする顧客資産総額』を含めると、銀行は巨大なリテール顧客層と口座に滞留する資金により首位に躍り出る。公募はチャネル依存とフル権限委任ではないという属性の制約により、規模ランキングは概ね後ろに位置する。第三者は、『活発に調配する顧客のAUM』の口径下で際立っている。」とした。
「このランキングの差は、各タイプの機関のビジネスモデルにおける根本的な分岐を実質的に映し出している。」と田轩は述べる。
「大部分の一般的な投資家の資産運用は、最終的にはフル権限委任のモデルで行うことができる。このモデルは資産配分の理念をより完全に貫徹し、顧客が頻繁に介入することによる行動面の偏りを減らすのに役立つ。標準化されたコンビネーション運用と、統一されたリスク管理体制を形成しやすくなり、長期の実行効率と業績の安定性を高めることができる。同時に、受託責任の方向性に基づく買い手投顧のロジックにも、より適合している。」と、北京師範大学 経済・商管理学院 副院長の胡聪慧は述べた。全権委任は、資産運用に関する意識がより成熟している顧客層により適しており、現段階では、助言型サービスとの移行や補完が必要になることが多いという。
「もし投顧と自社製品の販売が深く結び付いているなら、規模統計は『大きくしやすい』一方で、買い手投顧の独立性に対する外部の疑念を招きやすくもなる。」と羅榮華は述べる。組み合わせ化が進み、継続的な調配の記録を重視するほど、「実際に在管」に近づく。逆に、相談／助言が中心であれば、規模は大きく見えないかもしれないが、それはサービスに価値がないことを意味しない。
肖雯は、「『ファンド投顧の契約総規模』の口径で見ると、証券会社は高ネットワース顧客とオフラインのチームの優位性により、総量でいち早く先頭に立つ。第三者は、普及型・標準化された投顧で追い上げており、伸び率が最も目立つ。『フル権限委任／専用口座（専户）規模』の口径では、証券会社が最大で、第三者と公募系は明らかに小さい。フル権限委任のハードルは高く、高ネットワースのカスタムに偏っており、証券会社と銀行の伝統的な強みの領域である。第三者は基本的に、高ハードルの専用口座を前面に打ち出していない。『サービス顧客数』の口径では、第三者は低いハードル、フルオンライン、強い伴走（サポート）で、ロングテールのリテール市場において圧倒的な優位性を築き、顧客数が業界のベースを支えている。」
肖雯の見立てでは、統計データの差は、本質的には各タイプの機関が「投」（投げる）と「顧」（顧みる）の天秤で、どこに重心を置いているかの結果である。証券会社はより管理型投顧の推進に傾いている。現に、頭部証券会社の投顧規模において、こうした資産の比率は極めて高い。そのコアロジックは、顧客に代わって権限を付与し、調配の意思決定を行うことで、リスク管理と取引の機動性を高めることにある。公募基金の投顧には、資産側の色が強く出る。コンビネーションの構築において、一部の公募投顧は自社製品への配分の嗜好を示すことがある。第三者は、サービス主導で「オープンアーキテクチャ」と「3分投7分顧」を貫き、規模の成長はより多くを負債側（資金提供側）のきめ細かな運営に依存する。
「ランキングの違いの背後は『事業ロジックの違い』だ。」と徐海宁は考える。第三者機関は買い手投顧を唯一のビジネスモデルとしており、顧客ニーズの周りに資源のマッチングを構築する。顧客体験が運用残高を決め、投顧サービスが顧客体験を決めるので、正のフィードバック・ループはよりスムーズになる。従来型の金融機関では、トップの証券会社のライセンス資源が豊富すぎるせいで鈍感になり、保有する既存の負担（ストックの負債）が転換動機を弱めてしまう。逆に、中堅の証券会社の方がより積極的で、部分的には一部の大手よりも良い成績を示している。
統計口径の曖昧さはどんな弊害をもたらすのか？
取材に応じた関係者は一致して、投顧規模統計の口径が曖昧で開示基準が明確でないことは、投資家と業界発展の双方に不利な影響を与えると考えている。
「投資家は『カバー資産／サイン資産』を『実際に在管している規模』と誤認し、その結果として機関の能力を誤って判断し、その上で自分のニーズに合わない投顧機関を選んでしまう可能性がある。」と羅榮華は述べた。
徐海宁も、「口径の混乱は投資家が異なる機関のサービス能力を実際に比較できなくし、『水増し規模』によって誤導されやすくなり、理性的な選択が難しくなるだけでなく、規模と実際のサービスが一致しないことによって投顧業界への信頼危機を引き起こし得る。」と考えている。
投顧業界自身にとっては、田利輝は、「口径が曖昧なことで業界が『規模の数字ゲーム』に陥り、『顧客口座の健全度』の向上に集中するという歪んだ競争になり得る」と述べた。
「一部の機関は市場での知名度や競争力を高めるために、規模を水増ししたり、業績を誇張したりといった不当競争の手段を用いる可能性があり、それは『悪貨が良貨を駆逐する』状況を招き、業界の長期的な健全な発展を損なうことになる。」と田轩は言う。
「統一のものさしがないと、業界は『口径を比べる／見せかけの虚量（空虚な量）で競う』という歪んだ競争に陥りやすい。一部の機関は統計口径を調整して表面的な規模を大きく見せるが、顧客の利益、長期保有、サービス品質などのコア指標を無視する。これは、真面目に純粋な買い手サービスを行う機関に追随を強い、業界の価値指向を根本から歪めてしまう。」と肖雯は述べた。
肖雯の見立てでは、投顧規模統計口径の統一は、業界が粗放的な拡大から規範的で成熟した段階へ移るための必ず通る関門であり、業界が高品質の段階へ飛び越えるために必ず解決すべきインフラの問題だという。「統計基準が透明になることで、業界は『誰が速く走るか』から『誰が着実に進むか』へ移れる。さらに、ファンド商品の収益を顧客口座の実収益につなぐ『最後の1マイル』を、本当に開通させられる。」と肖雯は述べた。
情報開示はどのようにして統一され、透明になるべきか？
肖雯は、証監部門、業界団体、投顧機関の3者がそれぞれの役割を果たし、協同して推進すべきだと提案する。うち証監部門はトップレベルのルール制定者であり監督者として、統計のコンプライアンス面での下限（合規の最低ライン）を定め、強制的な要求を課す。中国ファンド業協会は標準の実装を担う実行者として、細かな計算（核算）細則、データ報送規範、統一された開示テンプレートを作成する。各種の免許を持つ投顧機関は、統一口径に厳格に従ってデータを報送し、宣伝も規範に従う。
具体的な導入の道筋として肖雯は、「まず、純粋なファンド投顧の存続規模、高ネットワースのフル権限委任の専用口座規模、伝統的なファンド代理販売の保有規模を明確に区別すべきだ。根本から『データの混載』『規模の水増し』を防ぐ。さらに『投顧サービス資産』の定義を明確にする必要がある。投顧サービス契約に署名し、投顧サービスを受けるためのファンド取引口座に対応する資産規模のみを、正統な買い手投顧規模として計上し、従来のファンド販売と区別することだ。
次に、統一された計算ルールを制定し、規模の水分を絞り出すべきだ。明確なコア計算原則として、「顧客がサインした資産管理規模のみを算入し、製品誘導（導流）規模は含めない；市場全体の選品と自社製品の配分では、同じ口径・同じ基準で核算する。」を定める。
最後に、公式の統一開示プラットフォームを構築すべきだ。肖雯は、業界団体が投顧データの公示コラム（コーナー）を設け、機関が定期的に、真実に即して開示し、かつ規模は顧客数、平均保有期間、顧客の利益占有率などの買い手指標と同時に公示し、規模とサービス品質を結び付けるべきだと提案する。
田利輝も、統一標準を作るには規制当局、業界協会、頭部機関の3者協同が必要だと考えている。具体的な道筋は3ステップに分けられる。業界協会が主導し、「顧客の権限付与—投顧サービス—継続管理」というコア要素に基づいて、定義し、核算のガイドラインを公表する。券商の分類評価などの規制体系において、「ファンド投顧規模」に統一口径を適用して加点し、政策による牽引を形成する。頭部機関が新しい口径でいち早く開示することを奨励し、同時に顧客数、利益の比率などの品質指標も公開する。市場の選択によって全業界に追随を促し、最終的に「規模指向」から「価値指向」への転換を実現する。
「規制当局が牽引し、業界協会が協同し、機関が参加して、『トップレベル設計—基準制定—実装実行—監督評価』の閉ループを形成する必要がある。」と徐海宁は述べた。買い手投顧規模の統計上の境界を明確にし、フル権限委任ではない、非専門サービスではない資金を除外するべきだ。また、機関は「誠実な開示」原則を自発的に実践し、誇張せず、誤解を招かず、業界の信用を共に維持しなければならない。
羅榮華は、「『3層口径＋強制開示項目』という枠組み」を構築することを提案する。第1層は必ず開示すべきコア口径で、すなわち実際に在管／投顧保有規模である。どの資産を計上するのか、戦略の実行を要求するのか、調配の記録を要求するのかを明確にする。第2層は補助口径で、開示してよいがセットで開示が必要。つまり、サイン資産を開示する際に、その中の「実際に実行されている戦略資産の比率」を同時に開示する。第3層はマーケティング口径で、カバー資産／到達資産の開示を許容してよいが、必ず「在管規模と同一ではない」ことを明確にする。
そのうち、規制当局は底線を明確にする責任を負い、とりわけ必ず開示すべきコア口径を明確にする。業界協会は各種機関の調整を行い、業界で広く受け入れられる規模統計指標の制定を推進する。投顧機関は、関連データを期限どおりに、正確に開示すべきだ。
「また、基準が有効に実行されるためには、次の2つの付随制度も同時に設ける必要がある。統一された監査／抽検ルールを設け、未実行の戦略資産を『在管』に計上することを防ぐこと。さらに統一された開示の時点と頻度を設け、『いちばん見栄えの良い日』だけを選択的に開示するのを防ぐことだ。」と羅榮華は述べた。
田轩は、規制当局が業界専門家や機関代表などを組織して、「買い手投顧機関の規模統計規範」を共同で研究し、策定すべきだと提案している。AUM統計の境界、計算のタイムポイント、評価（見積り）方法、顧客資産の帰属の原則を明確にすることだ。同時に、統一された情報開示プラットフォームを構築し、すべての機関に、監査を経た規模データを定期的にプラットフォームへアップロードして開示することを求めるべきである。さらに、買い手投顧機関の規模統計および情報開示状況について監督・検査を強化し、違反行為を発見した場合には厳正に対処すべきだ。
肖雯は、「規制当局も現在、関連の規範を強化している。証監会が2026年1月に公布し、3月から施行される《公開募集証券投資ファンド業績比較ベンチマーク指引》は、業界に統一され透明な評価基準を構築するよう導き、誤解を招く陳述を防ぐものだ。」と述べた。
買い手投顧業界の今後を見据えて、肖雯は、顧客の再投資率（復投率）、平均保有期間などの指標は、単なる規模ランキングよりも重要な品質指標になると考えている。将来的な規模競争の勝敗のカギも、「管理型」の権限を本当にうまく行使できるかに焦点が移る。つまり、プロダクト（商品の）基準価格（净値）の成長を、顧客口座の実収益へ効率よく転換できるかだ。
徐海宁は、「買い手投顧は資本市場改革を深化させる重要、さらには戦略的な取り組みだ。真の『1強（一哥）』は、規模が最大の機関であるべきではなく、サービスが最も良く、顧客から最も評価されている機関であるべきだ。業界の競争は最終的にサービスの本質へ回帰する。」と強調した。
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