時価総額が4000億円突破！「大規模モデル第一株」智谱は昨年の収益を132%大幅増加、経営陣：API価格を83%引き上げても依然として需要過多

図源：図虫

「ビッグモデル第1号株」知能大脳（02513.HK）が、上場後初めての業績レポートを提出した。

3月31日夜、知能大脳は2025年業績を開示し、通年の売上高は7.24億元超となり、前年比132%増で、現時点で国内最大規模の売上を持つビッグモデル企業だ。「（通年）売上高は会社が年初に設定した目標を上回った」。経営陣は電話会議で率直に述べた。

「世界のビッグモデル第1号株」の栄光を掲げ、知能大脳は今年1月8日に香港証券取引所へ上場し、発行価格は116.2香港ドル。上場初日の時価総額は早くも578.9億香港ドルに達した。決算発表後の最初の取引日（4月1日）、知能大脳の株価は寄り付き後も強勢に上昇し、当日終値は31.94%高の915香港ドル/株、時価総額は4000億香港ドルを突破し、上場から約3か月での株価の累計上昇率は6倍超となった。

しかし、売上の高成長と株価の強含みの裏では、ビッグモデル株の収益モデルの問題が、遠い将来の論点から、早急に解答が求められる現実の命題へと変わってきている。

ビッグモデルという「金を燃やす」競争の場では、高額な研究開発投資などの影響で、現時点の知能大脳はいまだ深い赤字にある。2025年、知能大脳は純損失47.18億元を計上し、2024年に比べて赤字が17.6億元拡大した。

時代財経によると、当夜の電話会議で経営陣は、今年1四半期に噴き出したAPI値上げラッシュが持続可能かどうか、Agent（スマートエージェント）の商用化の進捗、そして大手企業のエコシステムによる囲い込みの中での競争圧力といった主要論点について回答した。

知能大脳2025年の財報

API収益が爆発、まだ黒字化は未達

財報データを見ると、ローカル導入に比重を置いた「重い納品（リッチデリバリー）」モデルが、依然として知能大脳の土台だ。

2025年、知能大脳のローカル導入サービス収益は5.34億元で、前年比102.3%増となった。さらに市場が驚いたのは、そのクラウド配備業務（MaaSプラットフォーム、つまりオープンプラットフォームおよびAPI業務）で、当期の収益は1.90億元を実現し、前年比の伸び率は292.6%に達したことだ。

知能大脳のCEO、張彭は電話会議で、MaaSプラットフォームの全面的な爆発が、知能大脳の中核的な成長ポイントだと明かした。

説明によれば、MaaSプラットフォームのARR（年次継続収益）は約17億元で、過去12か月で60倍の急成長を遂げた。同時に推論側のエンジニアリング最適化を通じて、知能大脳が呼び出すTokenの単位コストを大幅に引き下げ、MaaSプラットフォームの粗利率はほぼ5倍に向上し、18.9%に到達した。

知能大脳の経営陣は明確に、今後2〜3年でオープンプラットフォームおよびAPI業務が、同社の売上規模と利益放出の中核となる載せ物になる一方、Agentソリューションは顧客獲得やシーン検証の補完だと述べた。

これは、知能大脳が成長の物語を、ローカル導入寄りから、クラウド側のAPIへ傾ける方向、すなわちMaaSへ転換していることを意味する。

ただし、現在ビッグモデルの競争は過密であるため、外部はより一層、知能大脳のコアとなる壁（バリア）に注目している。電話会議で張彭は、技術面では現段階で知能大脳は主にCoding（プログラミング）とAgentの構想に集中していると回答した。

プログラミング分野では、知能大脳は2020年末から先行してポジションを確保し始めている。2025年9月には、AI駆動のコーディングツール購読プランGLM Coding Planを発表し、2026年3月時点での有料の開発者ユーザー数は24.2万人を超えた。提供開始から6か月で、Coding PlanのToken呼び出し量は15倍に伸びた。

Agentの構想については、知能大脳は昨年、世界初の「スマホ操作ができる」AI AgentモデルAutoGLMをオープンソース化した。今年3月にはAutoClawを提供し、ユーザーにワンタップでインストール・配備できるローカル版OpenClawを提供、さらに個人および企業向けの「ロブスター・パッケージ」（Claw Plan）をローンチした。同パッケージの公開から2日でサブスクユーザーは10万人を超え、公開から20日で40万人を突破した。

経営陣によると、2026年3月時点で知能大脳の登録企業およびユーザー数は400万人を突破し、世界の218以上の国・地域でサービスを提供している。

しかし、見栄えのする成長データだけでは、知能大脳は赤字を止められていない。

高額な研究開発投資などの影響で、2025年の知能大脳の純損失は47.18億元に達した。通年の研究開発費は31.80億元で、当期の売上の4.39倍だ。つまり、過去1年で知能大脳は「売上1元を得るたびに、研究開発費として4.39元を投入する」ことになる。

振り返ると、知能大脳は常に高い強度で研究開発投資を維持してきた。目論見書によれば、2022年から2024年にかけて知能大脳の研究開発支出は8440万元から21.95億元へと急騰している。同期間の純損失はそれぞれ1.43億元、7.88億元、29.58億元だった。

この損失の台帳の背後には、基盤モデル業界全体がまだ解けていない困難がある。

ビッグモデルが従う「Scaling Law（スケーリング則）」のもとでは、基盤モデルの進化には膨大な計算資源（計算力）クラスターの支えと、大量のデータ消費が不可欠であり、資金集約型の長距離マラソンであることが決まっている。

張彭が昨年4月にメディア取材に対して率直に認めたとおりだ。「当社がAGIの実現までの道のりはまだ非常に長く、大量の技術探索や研究投資が必要であり、そのプロセスのコストは非常に大きい。革新の探索における試行錯誤のコストは相対的に増えていくのは避けられない。知能大脳がいくら資金を集め、いくら収益を得たとしても、実際にはすべてAGIへの道のりに向かうための経費（盤缠）だ。」

シリコンバレーの巨大企業の野心を対標して

利益は、すべてのビッグモデル企業の頭上に常にぶら下がるダモクレスの剣だ。

業界全体を見渡すと、MaaSビジネスを中核の成長の牽引力としている知能大脳は、シリコンバレーの現役AI巨大企業Anthropicの商業ルートを再現しようとしているようにも見える。すなわち、クローズドのビッグモデルを通じてAPIとTokenの課金サービスを提供する。

電話会議で、知能大脳の経営陣はAnthropicへの対標の野心を隠さず、「知能大脳は引き続き、Anthropicに類似した商業パスに沿って進む」「モデルの知能の上限を継続的に高めることで、高付加価値のシーンで価格決定権を築き、『量を大きくしてお腹いっぱい（量大管饱）』のような単純な低価格競争ルートに走らない」と話した。

知能大脳側は、将来の業界は次第に分化し、低級でボリュームを取りにいくTokenは規模とコストの競争へ向かい、高級で質の高いTokenは能力と価値の競争へ向かうと考えている。知能大脳は後者に断固賭けている。ただし張彭も、知能大脳はこれまでどおりオープンソースと商用化の「二本足」で歩み続けると述べた。

実際のところ、中国国内のほぼすべての主要なビッグモデル企業が「シリコンバレーの石を手で触りながら川を渡る」ことを試みている。しかし、市場の課金土壌や、企業向けSaaSの利用習慣などの違いから、商業規模と実現（マネタイズ）能力で本当に海外の巨大企業に肩を並べるには、まだ長い道のりがある。

収益構造から見ると、Anthropicの収益の約80%は企業および開発者のAPI呼び出しから得られている。一方、知能大脳の現状の業績の「基本盤」は依然としてローカル導入サービスだ（2025年の構成比は73.7%）。規模の面では、AnthropicのARRは2025年末に90億ドルに達し、2026年3月時点で約190億ドルに近づいている。一方、知能大脳のMaaS事業のARRは約2.5億ドルで、両者の差はまだかなり大きい。

現時点では、中国の国内インターネット大手企業は、知能大脳のMaaS事業の重要なサービス対象だ。知能大脳の開示によれば、現在、中国の上位10のインターネット企業のうち、9社がGLMモデルを深く活用している。

しかし、Alibaba、Tencentなどのインターネット巨大企業が自社開発のビッグモデルへ全面的に力を入れる中で、独立系モデル企業の生存スペースは資本市場において常に疑念を抱かれている。

これに対し、張彭は電話会議で次のように回答した。「競争の観点から言えば、大手は必ず自社開発のモデルを持つだろう。しかし資源の制約があるため、すべてのシーンで常に先行した競争力を維持できるとは限らない。大手はそもそも複雑なエコシステムであり、すべての節点で自前だけに完全に依存するわけではない。彼らはまた、エコシステムに新しい血液を確保し、事業が先手を失わないようにするために、外部の優れた技術サプライヤーも取り込む。技術が急速に反復され、モデル能力が主導するこの現在の時間点では、独立系ビッグモデル企業には非常に先天的な優位性がある。これが知能大脳の立脚点（立ちどころ）だ。」

付記すべきは、今年はOpenClawを代表とするAgentアプリが市場需要を爆発させたことで、知能大脳も「ロブスター」による商業的なボーナスを先取りして味わったことだ。

今年の旧正月前に、知能大脳を代表とする主要モデル企業は一波の値上げラッシュを起こした。経営陣によると、1四半期の知能大脳のAPI呼び出しの価格設定は累計で83%引き上げられた。それでもなお、市場には依然として供給不足の状態が見られ、呼び出し量の伸びは400%だった。

だが、この「量と価格が同時に上がる」熱気は持続可能なのだろうか。

知能大脳の経営陣は、外部がこの段階での「ロブスター」がもたらした呼び出し量の急増について、これが段階的な繁栄なのか、それとも長期的に持続できるプロセスなのかを広く気にしていることに対し、次のように直言した。「当社の見方では、Claw Planを代表とするこの一連のAgent製品の成長は、『値上げ・値下げで量を取りにいく』ような段階的な現象ではなく、高品質のモデルが実際のシーンで価値を築いた後に自然に拡大していくものです。このトレンドの継続について、当社は非常に自信を持っています。」

加えて、需要が急増する背景にある業界の計算資源のボトルネックについて触れる中で、経営陣は、現時点で確かに計算資源の供給に制約やボトルネックが存在しており、これは業界共通の問題だと説明した。「現時点で各大手プラットフォームとユーザーの実際の需要は、おおむね当社が現にサポートしている実際の呼び出し量の1〜2倍です。」

短期戦略として、知能大脳は一方で、外部の計算資源の調達や内部リソースの配分で、重要な局面の供給を補い、他方で、より高い価値のシーンとコア顧客に一層焦点を当て、高品質Tokenの供給効率を優先して確保する。さらに海外市場では、ローカルの推論プラットフォームとの協業を模索し、モデル配備による収益分配の方式で事業を推進していく。

（編集者：郭健东 ）

     【免責事項】この記事は著者本人の見解のみを示すものであり、Hexunとは関係ありません。Hexunのウェブサイトは、記事中の陳述、見解、判断について中立を保ち、含まれている内容の正確性、信頼性、完全性に関して、いかなる明示または黙示の保証も提供しません。読者は参考としてのみ利用し、自らが責任を負ってください。メール：news_center@staff.hexun.com