中信建投：中東の情勢変化に注目し、中国の優位資産を把握する

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出所：中信建投証券リサーチ

文｜夏凡捷 何盛

米国・イラン紛争の情勢はやや落ち着いてきており、世界市場の恐慌心理は回復しています。しかし米軍の最新の対イラン展開計画は依然として戦争がエスカレートするリスクを示しており、今後1か月の市場心理の変動に注目する必要があります。現在、A株の調整は比較的十分に進んでいるため、強気（買い）のシグナルを待ち、機を見てポジションを組むことができます。今後のA株は、エネルギー安全保障と高インフレの恩恵を受ける産業、高いキャッシュフローを持つ銘柄、見過ごされやすい成長銘柄、バリュエーションが低い景気関連セクターに焦点を当てます。注目できるセクターには、石炭化学、新エネルギー、蓄電、リチウム電池材料、農薬、化肥、石炭、水力発電、AI計算（計算力）、金属、革新薬、消費などが含まれます。

最近、トランプがイランに対する攻撃計画をいったん延期したことに加え、一部の船舶がホルムズ海峡を再び通航し始めたことから、世界市場は一時的な「ひと息」を得ました。しかし、米軍の最新の軍事展開計画「最後の一撃」四案とPolymarketの予測によれば、戦争にはなおエスカレーションのリスクがあり、今後の市場の見通しは変動し得ます。逆方向の操作に注意する必要があります。A株市場の観点では、直近1か月の資金の全体的な見通しは恐慌寄りだったものの、現時点で今回の中期調整がまもなく終了に近づいていることを示すシグナルがあります。さらに、今回のブル相場における資本市場改革という長期的な論理は変わっていません。したがって、サイドライン資金（押し目で買う資金）は強気のシグナルを待ち、中国の優位な資産をつかみ、機を見てレイアウトすることができます。

中国は新たな戦略的チャンスを迎えています。これは地政学上の戦略的主導というだけでなく、「石炭＋新エネルギー」という二つの柱のエネルギー基盤が、中国のエネルギー産業、製造業、そして人民元建て資産全体にもたらす戦略的チャンスでもあります。したがって、世界経済と市場がインフレと景気後退という二重の圧力に直面している一方で、中国経済は相対的に恩恵を受けるため、A株は世界の株式市場をリードする可能性があり、中国の優位な資産を引き続き押さえることを提案します。

業界の配置（セクターローテーション）については、次の4つの考え方に従って資産配分できます。1つ目は、エネルギー安全保障と高インフレのメインラインにしっかり連動することです。サプライチェーンが不安定という圧力の下で、石炭化学と新エネルギーは代替資源として製造業を再構築し得ます。農薬や化肥は、天然ガスなどの原料コストが上昇する状況で値上がりが期待できます。2つ目は、キャッシュフローが安定しているディフェンシブ資産を守ることです。たとえば高配当や安定した配当の属性を持つ石炭や水力発電です。3つ目は、市場の感情によって誤って売られてしまった確実性のある成長を掘り起こすことです。すでに明確な景気循環ロジックを備えているAI計算力や革新薬などです。4つ目は、バリュエーションが低い潜在的な景気セクターに注目することです。これらは、現在の流動性が引き締まる局面で、「評価が高いものから低いものへ」資金が向かうときの恩恵を受ける可能性があります。たとえば、現在の取引の混雑度が比較的低い消費セクターのようなケースです。

重点的に注目するセクターには：石炭化学、新エネルギー、蓄電、リチウム電池材料、農薬、化肥、石炭、水力発電、AI計算力、金属、革新薬、消費などが含まれます。

一、世界市場「ひと息」、中東の戦局に不確定要素はなお残る

最近、トランプがイランに対する攻撃計画を一時延期し、さらに一部の船舶がホルムズ海峡を再び通航できるようになったことで、世界市場は短期間の「ひと息」を得ました。 しかし米軍の最新の軍事展開計画「最後の一撃」四案およびPolymarketの予測によれば、戦争にはなおエスカレーションのリスクがあり、将来の市場の見通しは変動し得るため、逆方向の操作に注意が必要です。A株市場の観点では、直近1か月の資金の全体的な見通しは恐慌寄りだったとはいえ、現在の市場には、今回の中期調整がまもなく終了に近づいているというシグナルがあります。そして今回のブル相場における資本市場改革という長期的な論理は変わっていません。したがって、サイドライン資金は強気（買い）のシグナルを待ち、中国の優位な資産をつかみ、機を見てレイアウトすることができます。

米政府はイランに対する攻撃計画を一時延期し、ホルムズ海峡は一部の船舶の通航を認めました。その結果、世界市場は下げ止まり、原油価格は下方に調整しました。3月26日、トランプはソーシャルプラットフォーム上で「イランのエネルギー施設に対する攻撃行動を10日間停止する」と述べました。さらに、3月23日から26日にかけて少なくとも12隻の船舶がホルムズ海峡を通過しました。世界市場にはリバウンドの兆しがあり、その中でもS&P合成指数（上証総合指数）は3月27日に単日で0.6%反発し、A株の回復力（リバウンドの弾力性）は比較的強い状況です。原油価格も下落しており、3月26日時点でWTI現物は3月20日の98.71ドル/バレルから96.18ドル/バレルへ下落しました。オマーン現物も3月23日の170.20ドル/バレルから113.20ドル/バレルへ下落しました。

しかし、米軍の最新の軍事展開状況とPolymarketの予測から見ると、将来の戦争にはなおエスカレーションのリスクがあります。3月26日、米軍によるイラン向け軍事行動計画「最後の一撃」四案が暴露され、それにはホルムズ海峡の支配やララク島など重要な島の制圧が含まれており、イランの対外輸送の石油を遮断することを目的としています。3月28日には、米国とイスラエルがテヘランに対して直近規模で最大級の爆撃を行い、同じ日、フーシ派がイスラエルにミサイルを発射して参戦したことを示しました。石油価格の中枢が長期的に上昇するとの見通しも、米連邦準備制度理事会（FRB）がインフレによる経済的な影響をより重視する要因となっています。1週間前と比べて、FRBの今年9月の利上げ確率予測値は6.1%から20.4%へ上昇しました。同時に、Polymarketの予測とトランプの5月15日の訪中の予定を踏まえると、戦争は少なくとも1か月続く見込みで、その間、市場の予想が複数回変動する可能性があり、逆方向の操作に注意が必要です。

過去1か月超の世界的な連鎖（グローバル同調）による調整の中で、資金の全体的な見通しは恐慌寄りに傾きましたが、現時点では市場に、今回の中期調整がまもなく終了に近づいていることを示すシグナルがあります。過去の中期調整の事例を振り返ると、全Aの売買代金（総売買金額）はいずれも直近最高点の40%から80%程度の範囲に調整され、さらに上証指数の多くは60日移動平均線を下回ることがほとんどです。そして現時点では、3つの主要指数はすべて上記の条件を満たしています。加えて、今月の上証指数の最大下落幅は8.8%に達し、3月23日の全Aにおけるストップ安の銘柄数は144となりました。恐慌的な投げ売りは、通常、ブル相場の中期調整が終了したことを示すサインです。したがって現時点では、市場の調整は比較的十分であり、強気（買い）のシグナルを待ち、機を見てレイアウトすることを提案します。

また、今回のブル相場の長期的な土台は、資本市場改革によってもたらされる中国資産の再評価であり、このロジックは変わっていません。2024年9月から現在まで、資本市場の政策は時々発表されており、たとえば保険資金の導入を促したり、社保（社会保障基金）の市場投入の強化、保険会社関連業務のリスクファクターの引き下げなどが挙げられます。同時に、規制当局による市場への能動的な調整の頻度も高まっています。たとえば昨年4月の関税戦争における国家隊による積極的な下支え、今年1月の取引過熱に対する規制当局の主導による冷却などです。サイドライン資金は、段階的に投資のタイミング（配置のリズム）を開き、中国の優位な資産を押さえることができます。

二、中国の優位な資産をつかむ

これまでの数回の戦略ウィークリーの思考の中で、私たちは何度も、中国は新たな戦略的チャンスを迎えていることを強調してきました。これは地政学上の戦略的主導というだけでなく、「石炭＋新エネルギー」という二つの柱のエネルギー基盤が、中国のエネルギー産業、製造業、そして人民元建て資産全体にもたらす戦略的チャンスでもあります。したがって、世界経済と市場がインフレと景気後退という二重の圧力に直面している一方で、中国経済は相対的に恩恵を受けており、A株は世界の株式市場をリードする可能性があります。引き続き中国の優位な資産をつかむことを提案します。

業界の配置（セクターローテーション）については、次の4つの考え方に従って資産配分できます。1つ目は、エネルギー安全保障と高インフレのメインラインにしっかり連動することです。サプライチェーンが不安定という圧力の下で、石炭化学と新エネルギーは代替資源として製造業を再構築し得ます。農薬化肥は、天然ガスなどの原料コストが上昇する状況で値上がりが期待できる；2つ目は、キャッシュフローが安定している防御的資産を堅持することです。例えば、高配当や安定した配当の属性を持つ石炭や水力発電；3つ目は、市場の感情によって誤って売られてしまった確実性のある成長を掘り起こすことです。すでに明確な景気循環ロジックを備えているAI計算力や革新薬；4つ目は、バリュエーションが低い潜在的な景気セクターに注目することです。これらは、現在の流動性が引き締まる局面で、評価が高いものから低いものへ切り替わる際の恩恵を受ける可能性があります。たとえば、現時点で取引の混雑度が低い消費セクターのようなケースです。

エネルギー安全保障と高インフレのメインラインにしっかり連動する

中国の石炭化学資産は、石油の原料用途においてそれを代替することで、戦争や動乱によって生じる不足を緩和できます。国際エネルギー機関（IEA）は石油消費を、燃料用途と原料用途に分けており、世界全体ではそれぞれの割合は約（80%-85%）と（15%-20%）です。ここで、汽油・軽油・航空ジェット燃料などの石油燃料用途は、海峡の封鎖によって石油が乏しくなる短期では、大規模な物理的代替品が不足していますが、石脳油のような原料用途（ナフサからオレフィンや芳香族を生産する用途）については、中国の現代的な石炭化学産業が代替する潜在力を持っています。

石脳油からの下流化工品の不足のうち、芳香族の不足は現時点では石炭化学によって有効に大規模な代替ができません。一方でオレフィン・セクターは石炭化学で代替でき、さらに2026年には石炭由来オレフィンが大規模に生産開始される見通しです。そしてもし原油価格が高止まりを続ければ、石炭由来エチレングリコールや電石法PVCなどの石炭化学製品は、生産能力の稼働率が上がり、追加の石炭需要の増分をもたらすことにもつながります。

中国における電力設備の全産業チェーンでの優位性、北米でのAI計算力投資の継続的な拡大、欧州でのエネルギーの急務な転換、ならびにリチウム電池の需給が逼迫しているというロジックのもとで、新エネルギー、蓄電、リチウム電池、電力送配電網（電力電網）などのセクターは上昇が期待できます。国内では蓄電の市場化メカニズムが全面的に導入され、多くの省・市の政府が蓄電を年間重点業務に位置付けています。欧州では、米国とイランの対立がエネルギーの脆弱性を加速的に露呈させており、多様化した石油・ガスから、再生可能エネルギーを全面的に受け入れる方向へ移っています。米国ではAI計算力投資が電力建設や送電セクターに追い風となり、結果として新エネルギー、蓄電、電網関連の各セクターがいずれも恩恵を受けます。同時に、電網は「蓄電で建設を緩和する（以储缓建）、蓄電で建設に代える（以储代建）」を推進し、リチウム電池の需要上昇を後押ししています。加えて、ジンバブエがリチウムの輸出を停止し、リチウム電池材料の需給は逼迫へ向かっています。

原材料コストの上昇の恩恵を受け、農薬・化肥には景気循環（ラリー）のロジックがあります。世界の肥料生産は天然ガスやカリ、リンなどの鉱物資源への依存度が非常に高く、エネルギー価格の高騰は肥料の生産コストを直接押し上げます。また地政学的な対立は、重要な原料の貿易フローに影響を与えます。中国は比較的整った石炭側の化工産業チェーンと一定のカリ肥料資源の確保があり、農薬の原薬供給チェーンも比較的完全です。世界の農業資材の価格上昇と、食糧安全への不安が高まる背景のもとで、関連セクターの恩恵が期待できます。

キャッシュフローが安定している防御的資産を堅持する

市場が支えを探し、リスク志向が低下している局面では、高い確実性のキャッシュフローと配当（ディビデンド）を持つ資産が重要な「安定剤（バッファ）」になります。石炭セクターは、需給が緊密に均衡している下で収益が安定しており、高配当の特性が際立っています。水力発電などの公益事業セクターはキャッシュフローが安定しており、燃料コストの変動の影響を受けにくいことから、典型的な防御的選択肢です。

市場の情緒によって誤って売られてしまった確実性のある成長を掘り起こす

市場心理が急速に悪化すると、一部の良質な成長セクターが差別なく投げ売りされる可能性があります。また一部の業界では、短期的な悪材料の出尽くしや、自身の景気循環の転換点が近づいていることにより、リバウンドの潜在力を備えるケースもあります。

AI計算力（計算力）基盤整備のロジックは変わらず、かつ強力です。2026年の世界AI計算力に関する資本支出（キャピタル・エクスペンディチャー）は、2025年時点で既に大幅かつ多額の連続的な上方修正が行われています。直近では資本支出の増分は鈍化している一方で、値上げによる連動（値上げチェーンが資本支出の代替となること）が、当該セクターの最も主要なドライバーとなっています。世界的なAIの波が噴き上がる背景では、サプライチェーンの多くの局面で需要が供給を上回りやすく、メモリーチップ、PCB材料（ガラス繊維電子布、MLCC）、光モジュール、液冷、先端のパッケージング・最終検査（先端封測）、データセンターへの電力供給（電網設備、ガスタービン）などには確実性のある追い風があります。短期の調整はあっても長期トレンドは変わりません。

革新薬セクターは近頃、複数の前向きなシグナルを受けています。強い上向きの推進力（モメンタム）を持ちます。前期にかけてセクターに段階的な調整があったとしても、国内の革新薬の世界競争力は引き続き向上しており、海外展開（アウトバウンド）の進捗はさらに加速しています。直近2年では、海外へのライセンスBD取引の件数・金額が繰り返し過去最高を更新しており、海外の第3相臨床の段階的な推進に伴って、関連製品の上市の確実性と潜在的な販売ピークが大きく強化されています。バリュエーションの上昇も伴います。同時に、革新薬の産業チェーン全体の景況感は全面的に回復しており、内需型のCROの受注は「数量と単価がともに上昇する」態勢を示しています。海外の地政学的リスクが徐々にクリア（出清）した後は、国内のCDMOがグローバル・サプライチェーンにおいて代替不能な地位をさらに強固にし、さらにADCや二重特異抗体（双抗）などの新規分子領域での需要が爆発しています。産業チェーン企業の業績は高成長の確実性が比較的強く、これらが共同で、セクターが長期的に良好な方向へ向かう堅固な基盤を構築しています。

バリュエーションが低い潜在的な景気セクターに注目する

地政学的な衝突によって原油価格が上昇し、インフレが流動性への懸念を引き起こす中、流動性が引き締められる局面では、資金は往々にしてバリュエーションの高いセクターから低いセクターへ切り替わります。一方で消費セクターのバリュエーションは相対的に低く、原油価格の上昇の影響も受けにくいため、注目を勧めます。

消費セクターの足元の回復トレンドは明確で、配分価値（コンフィギュレーションの価値）が持続しています。国内の消費マインドが回復し、内需市場が着実に修復されるにつれ、消費医療は最初に力を入れる中核の成長領域となっています。医療サービス分野の需要の余地は非常に広く、アイリス眼科（愛爾眼科）、Tongce（通策医疗）などのリーディング企業は、強い競争優位を背景に、消費者の信頼が修復された後、大きな成長の弾力性を解き放つ可能性があります。食品・飲料セクターでも年次報告の業績が市場予想を上回る企業が一部あり、例えば海天味業（海天味業）社では2025年の年間売上高が288億元を突破し、帰属純利益は70.38億元に達しています。さらに、消費セクターは原油価格上昇の影響を受けにくく、中東の情勢が不安定な状況では、より強い魅力を備えます。

（1）内需を支える政策の効果が予想を下回る。もし今後も国内の不動産販売や投資などのデータがなかなか回復せず、インフレが低迷したままで、消費に明確な下支えが現れず、企業の利益成長率が継続的に低下し、景気回復が最終的に否定されるならば、全体の市場の見通しは圧力を受けることになり、過度に楽観的な価格設定の期待は修正を迫られる可能性があります。

（2）米中の戦略的な駆け引き（戦略博弈）が激化するリスク。米中の戦略的な駆け引きの領域が拡散し、程度が一層強まるリスクに警戒してください。例えば戦略的な駆け引きは、貿易から、技術、重要資源、金融、海運、物流、軍事など複数の分野へ拡大し、全面的な戦略対立が生じる可能性があります。これは通常の経済活動に影響し得ると同時に、株式の権益市場にも打撃を与えます。

（3）米国株式市場の変動が予想を上回る。もし米国経済が予想を超えて悪化した場合、またはFRBの金融緩和の度合いが予想を下回る場合、米国株式市場に大きな変動が生じる可能性があり、その際には国内市場のマインドやリスク志向にも波及的な影響が及びます。

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責任者：宋雅芳