経験豊富な投資家は、S & P 500（SPX）が大きく下落するときは、Cboe ボラティリティ指数（VIX）のスパイクが同時に起きることを知っています。長期的には、どちらも一貫して他方に先行するわけではありません。そうした関係はよく理解されています。はっきりしていないのは、ボラティリティが収束し始めるまで、VIXが実際にどれほど上昇する必要があるのかという点です。より重要なのは、市場の性格が、明確にネガティブでベア（弱気）なトレーディング環境から、ポジティブへと再び反転したと、本当にどうやって言えるのかということです。私たちはこれを分解します。さらに、CappThesisで私たちが使う別の指標についても触れます。それは、VIXのみに注目するのではなく、真の双方向のボラティリティを捉えるのに、私たちの意見ではるかに優れている指標です。VIXは下方向への圧力に対してのみスパイクします。
2022年に話を戻します。VIXは40に到達しませんでしたが、それでもS & P 500の毎日の値動きは常に高水準でした。この表が示すように、2022年には少なくとも毎月9回の「絶対的な1%の」値動きがあり、その合計は年でほぼ130回――極めて高い水準でした。ご存じのとおり、最大の日次の上げ幅、そして最も頻繁な大きな上昇は、急な下落への反応として起きます。つまり、VIXがどう動いていようと、高頻度で大きな日次の値動きがあることは、気まぐれなトレーディング環境を示します。それは、強気のパターンが成功裏のブレイクアウトにつながるのに適していません。結果として、持続可能な上昇トレンドが定着するのは非常に難しくなります。この力学は、2023年の第1四半期にも続きました。しかし、第1四半期が終わり第2四半期が始まると、そうした1%の値動きは大きく消え、より安定した上昇トレンドが姿を現し、その後数か月にわたって延びました。
つまり、またここに来ました。私たちは今、厳しい1か月を経験しており、自然に比較が2025年と2022年の両方に向けられています。一方では、昨年の「ショック後の回復（shock then recovery）」という枠組みが機能しています。しかし、ニュース上で原油の上昇と持続的なインフレ圧力が取り上げられているため、2022年の背景の反響もあります。どちらのシナリオも成立し得ます。
これらのチャートは、荒れた3月の後に市場のボラティリティが次に何をもたらすかについての手がかりを提供します
経験豊富な投資家は、S & P 500（SPX）が大きく下落するときは、Cboe ボラティリティ指数（VIX）のスパイクが同時に起きることを知っています。長期的には、どちらも一貫して他方に先行するわけではありません。そうした関係はよく理解されています。はっきりしていないのは、ボラティリティが収束し始めるまで、VIXが実際にどれほど上昇する必要があるのかという点です。より重要なのは、市場の性格が、明確にネガティブでベア（弱気）なトレーディング環境から、ポジティブへと再び反転したと、本当にどうやって言えるのかということです。私たちはこれを分解します。さらに、CappThesisで私たちが使う別の指標についても触れます。それは、VIXのみに注目するのではなく、真の双方向のボラティリティを捉えるのに、私たちの意見ではるかに優れている指標です。VIXは下方向への圧力に対してのみスパイクします。
まず、2007年以来の最大のボトムからピークまでのVIXの動きを見た長期チャートです。VIXが、日中の安値から高値までに少なくとも100%上昇したケースは12回あります。現在の動き――年末12月の安値から直近の高値までで約165%上昇――は、そのグループに加わりました。
VIX – 最大のボトムからピークまでの%変動（2007年以降）： 少なくとも +100%：12 少なくとも +200%：9 少なくとも +300%：6 少なくとも +400%：4 少なくとも +500%：2 少なくとも +600%：1
最大の2つのスパイクは、驚くべきことではありませんが、2007–2008年（+820%）とコビッド・クラッシュ（+660%）の間に起きました。非常に重要な示唆が2つあります。今回のVIXの動きは、ここからさらに延びる可能性があります。ベアマーケット（弱気相場）には、極端な500%〜600%の急騰は必要ありません。2022年には、VIXが約180%ほど一度に上昇しましたが、これは現在の動きよりわずかに大きい程度です。にもかかわらず、SPXは底が刻まれるまで10か月以上売り続けました。言い換えれば、私たちは2020年で見たような真のカピタレーション（全面投げ売り）を目にしていませんでした。だからこそ、ボラティリティは常に、絶対的な1%のSPX値動きの頻度とセットで見るべきなのです。
2022年に話を戻します。VIXは40に到達しませんでしたが、それでもS & P 500の毎日の値動きは常に高水準でした。この表が示すように、2022年には少なくとも毎月9回の「絶対的な1%の」値動きがあり、その合計は年でほぼ130回――極めて高い水準でした。ご存じのとおり、最大の日次の上げ幅、そして最も頻繁な大きな上昇は、急な下落への反応として起きます。つまり、VIXがどう動いていようと、高頻度で大きな日次の値動きがあることは、気まぐれなトレーディング環境を示します。それは、強気のパターンが成功裏のブレイクアウトにつながるのに適していません。結果として、持続可能な上昇トレンドが定着するのは非常に難しくなります。この力学は、2023年の第1四半期にも続きました。しかし、第1四半期が終わり第2四半期が始まると、そうした1%の値動きは大きく消え、より安定した上昇トレンドが姿を現し、その後数か月にわたって延びました。
それを踏まえて、現在の環境に移ります。3月は「1%の値動き」が9回――6回の下落と3回の上昇――でした。昨年の3月と4月以来で最も多い水準です（それぞれ12回）。ただし重要な違いは、2025年には高いボラティリティが短命だったことです。つまり、その2か月間だけ続いた後、完全に反転し、5月が数年で最も一貫した上昇トレンドの開始となりました。
つまり、またここに来ました。私たちは今、厳しい1か月を経験しており、自然に比較が2025年と2022年の両方に向けられています。一方では、昨年の「ショック後の回復（shock then recovery）」という枠組みが機能しています。しかし、ニュース上で原油の上昇と持続的なインフレ圧力が取り上げられているため、2022年の背景の反響もあります。どちらのシナリオも成立し得ます。
当てずっぽうで判断するのではなく、SPX内の値動きに焦点を続けるべきです。大きな日次の値動きが高い頻度で続き、しかも1%の動きが頻発するなら、より長期のボラティリティの高いレジーム（2022年に近い）を示唆します。大きな日次の値動きが急に落ち込み、その後に建設的なフォロー・スルー（追随）があり、成功した強気のパターンが現れるなら、上昇トレンドへの回帰（2025年に近い）を示すでしょう。私たちはまず日々の値動きでそれを見て、次に強気のパターン、そして最後にトレンドで確認することになります。
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