関税によって自動車ディーラーのパンデミック後の回復が鈍化しているが、この分野での統合は引き続き進んでいる。自動車ディーラー業界は非常に細分化されている。私たちは上場の新車フランチャイズ・ディーラーすべての6社をカバーしているものの、彼らが米国の新しいライトビークルを年間で販売しているのは約7%にすぎない。この分野は、依然として大企業というより起業家によるものが中心だ。上場ディーラーは2020年以来、シェアをわずかに伸ばしており、上位10社のシェアは現在約9%で、前世紀のあたり（世紀の変わり目）における約6%〜7%から上昇している。最大手企業には、高額な自動車メーカーの店舗イメージング要件を最もよく資金面で賄えるため、私たちは買収と、最大手企業に対して新たに付与されるフランチャイズ（新規ポイント）による、緩やかな統合が続くと見ている。#### 米国の新しいライトビークル販売に占める年間シェア 出所：Automotive News、ディーラーの10-K提出書類および決算リリース、ならびにMorningstarの推計。データは2025年8月25日時点。 それでも、非常に細分化された業界であることは、有機的成長、買収、そして新たな垂直領域への拡大を通じて、最大手プレイヤーに長い成長のための余地（成長ランウェイ）をもたらす。レポート全文を入手：2025 US Auto Dealer Industry Outlook自動車ディーラー業界を動かす3つの主要テーマ---------------------------------------------私たちは、自動車ディーラー業界の中心に3つのテーマがあると考えている：**1. 利益が安定しているが、2021-23年のチップ不足の時期よりは依然として低い。** 2020年以前は、フロアプラン金利（在庫を買うための金利）を含む強い営業利益率の水準が約4%だった。Covid-19とチップ不足は新車在庫を壊滅させ、ディーラーにとって2022年までの新車価格決定力（値付けの力）を押し上げ、その結果、営業利益率は2020年以前にはモデル化するのがあまりに不合理な水準（利払い・税引き前利益で7%〜8%）まで上昇した。米国の新しいライトビークルの在庫は、パンデミック前（350万〜400万台）を下回った状態が続いている。今年は在庫が増えているため、価格決定力の急騰は終わったが、特に2020年の恒常的な人員削減の後は、営業利益率はパンデミック前の水準より高い状態が続くはずだ。#### 利益は安定しているが、Covidの年より低い 出所：Morningstar。データは2025年8月22日時点。 **2. 自動車ディーラー業界は、あなたが思うほど景気循環的ではない。** ディーラーは新車を売るだけでなく、新車は他のセグメントの土台になっている。ディーラーは、彼らの新車フランチャイズのブランドに限らず、あらゆるブランドの中古車を販売する。新車の顧客には下取りがあり、ディーラーはその下取り車を中古車として販売することができる。通常、中古車は新車よりも高い総利益率をもたらすが、今は逆転している。チップ不足が中古車の調達コストを押し上げているためだ。買い手は保証対応のため、ディーラーで新車のメンテナンスを受ける必要があり、さらに販売時点での金融および保険商品と合わせて、それが収益性の高い利益を生む。#### 自動車ディーラー業界は、あなたが思うほど景気循環的ではない フランチャイズ・ライトビークル店舗における、2024年のセグメント別総利益率（%） 出所：Morningstarのバリュエーション・モデル。データは2025年8月25日時点。 **3. この分野は段階的に統合が進んでいる。** 米国が都市化し、デトロイト・スリーが主導権を失ったことで、より大きいディーラーはうまくやるためにより多くの人々に対応する必要が出てきた。この分野は数十年にわたって統合されてきた。例えば、1店舗あたりの処理量（店舗の販売量）不足、店舗イメージング要件の高額さ、そして目標到達が難しい場合がある自動車メーカーのボーナス支払いが理由で、業界から退出した企業もある。この分野では1950年以降に64%の減少が見られたが、最大手のディーラーは、買収によって統合を続ける体制が整っており、新たなフランチャイズ（open points）を受け取ることでも有利だ。カリフォルニア、テキサス、フロリダには店舗の21%がある。#### 自動車ディーラー分野は時間とともに統合が進む 出所：National Automobile Dealers Association。データは2025年8月22日時点。 関税が自動車ディーラーに与えうる影響----------------------------------------自動車ディーラーは、米国の関税をめぐる販売面での楽観を表明しており、その理由としては：* 自動車メーカーが関税コストを負担している（輸入される前に価格を引き下げることで）。* 組み立てが米国で行われるため、建造時点では一部の車両は関税対象にならない。* 部品に対する関税があっても、車両は引き続き整備が必要だ。それでも、2026年モデルでは消費者向けに値上げが起こる可能性がある。なお、関税の影響はディーラーによって一様ではない点を私たちは指摘している。どのブランドを扱っているかに左右されるためだ。例えばPenske Automotive Group PAGはデトロイト・スリーの事業は多くない一方で、ドイツのブランドへのエクスポージャーが多い。そしてデトロイト・スリーとフランチャイズ契約を結ぶディーラーでは、影響が緩和される可能性がある。これらの自動車メーカーは、米国・メキシコ・カナダ協定（USMCA）への高いコンプライアンスを有しており、この協定に準拠した自動車部品は、米国に出荷された際に関税が課されないからだ。しかし、メキシコまたはカナダで製造されたデトロイト・スリー車両など、非米国コンテンツは、車両が米国に輸入される際に25%の関税に直面する。Penske、Asbury ABG、そしてGroup 1 GPIは、今夏、日本とEU向けの15%関税ディールによって支援を受けた。その結果、これらのブランドは、メキシコから来るアメリカの自動車メーカーよりも低い関税を支払うことになる。ただし、トランプ政権は最近、EU向け車両および車両部品のこの15%の税率は、EUが米国の工業製品に対する関税を引き下げるための法令を導入するまで開始されないと発表したため、現時点では27.5%の税率が据え置かれている。私たちの見通し：新車の販売回復は2025年以降までかかる-------------------------------------------------------------約250万台という水準の米国のライトビークル在庫は、現時点では、パンデミック後に落ち着く可能性が高いところまで戻っていない。在庫が少ないことに加えて、リースの構成が、年間の新しいライトビークル販売を2019年の水準より依然として下回る状態にしていることから、新車販売は今後数年で増えると考える理由になるが、急速には増えない。2020-23年に在庫の乏しさがあるなかで購入した多くの消費者は、自分が本当に欲しかった“正確な”車両を購入できていない可能性があるため、早めに市場に戻ってくるかもしれない。それでも、近年よりはるかに高い金利と高い価格が、一部の消費者を押しとどめている。#### Morningstarの米国 新しいライトビークル販売予測（百万台） 出所：Morningstar。データは2025年8月22日時点。 2025年1-3月期時点では、自動車ローンの平均金利は2021年1-3月期よりも明確に高い：新車は63%高く、中古車は約37%高い。この“価格シールの衝撃”は、多くの中古車顧客に対して、購入をそもそも先延ばしにさせている（CarMax KMXによると）。一方で、一部の新車購入者は小型車へと乗り換え（ダウントレード）している。月次のローン返済額も、パンデミック前より大幅に高い。2025年1-3月期時点で、新車の支払いは月平均$745（2019年1-3月期より35%高い）、中古車の支払いは月平均$521（2019年1-3月期より33%高い）だった。いくつかの金利引き下げが自動車市場、特に中古車市場には役立つだろう。たとえ今後の増加が最大500ベーシスポイントまであったとしても、新車および中古ローンの月々の支払い増は月$100未満にとどまるだろう。新たな垂直領域の観点では、3つのディーラー（AutoNation AN、Penske、Sonic SAH）が、自社の中古車店舗を立ち上げており、いずれも別のブランドのもとで運営している。AsburyとLithia LADも過去に同様のことを行ったが、さまざまな理由でその取り組みを中止した。新たな垂直領域への分散化のその他の例には以下が含まれる：* **Lithia**は2024年に車両フリートマネージャーのWheelsへの出資を行い、自社のカプティブ・ファイナンス子会社であるDriveway Financeを拡大している。同社によれば、Drivewayが組成するローンは、サードパーティのローンよりも3倍収益性が高い。* **AutoNation**も自社のカプティブ・ファイナンス子会社を持っており、2024年4月に、自社が店頭で組成するローンは、同社が店頭で手配するサードパーティのローンよりも利益が約2.5倍（ローン期間全体で）だと述べた。AutoNationはまた2017年に、Waymoと非独占のロボタクシーのサービス契約にも署名している。* **CarMax**のAuto Financeの、$17 billion-plusのローン債権残高は、典型的な四半期でEBITマージンを約200〜250ベーシスポイント押し上げる。* **Penske**は約50のトラック店舗を持つ。* **Sonic**はHarley-Davidsonのオートバイ販売店とパワースポーツ事業を追加した。自動車ディーラー業界の7つの主要プレイヤー------------------------------------------私たちがディーラー分野でカバーする7社のうち、6社はフランチャイズの新車小売業者であり、中古車も販売する。一方CarMaxは中古車のみを販売する。7社すべてにおいて、コスト面の優位性と無形資産の“moat（競争の壁）”の源泉により、Morningstarの経済的モート評価がいずれも狭い（narrow）ものになっている。Lithiaは、より小さな都市にある店舗を所有しているため、効率的なスケールのモート源泉も持っている。そこでは、あるブランドの唯一の店舗になり得る。#### モート評価が狭い米国の自動車ディーラー 出所：Morningstar Direct。データは2025年8月25日時点。
自動車販売業者：知っておきたい狭い経済的堀の7つの企業
関税によって自動車ディーラーのパンデミック後の回復が鈍化しているが、この分野での統合は引き続き進んでいる。
自動車ディーラー業界は非常に細分化されている。私たちは上場の新車フランチャイズ・ディーラーすべての6社をカバーしているものの、彼らが米国の新しいライトビークルを年間で販売しているのは約7%にすぎない。この分野は、依然として大企業というより起業家によるものが中心だ。
上場ディーラーは2020年以来、シェアをわずかに伸ばしており、上位10社のシェアは現在約9%で、前世紀のあたり（世紀の変わり目）における約6%〜7%から上昇している。最大手企業には、高額な自動車メーカーの店舗イメージング要件を最もよく資金面で賄えるため、私たちは買収と、最大手企業に対して新たに付与されるフランチャイズ（新規ポイント）による、緩やかな統合が続くと見ている。
出所：Automotive News、ディーラーの10-K提出書類および決算リリース、ならびにMorningstarの推計。データは2025年8月25日時点。
それでも、非常に細分化された業界であることは、有機的成長、買収、そして新たな垂直領域への拡大を通じて、最大手プレイヤーに長い成長のための余地（成長ランウェイ）をもたらす。
レポート全文を入手：2025 US Auto Dealer Industry Outlook
自動車ディーラー業界を動かす3つの主要テーマ
私たちは、自動車ディーラー業界の中心に3つのテーマがあると考えている：
1. 利益が安定しているが、2021-23年のチップ不足の時期よりは依然として低い。 2020年以前は、フロアプラン金利（在庫を買うための金利）を含む強い営業利益率の水準が約4%だった。Covid-19とチップ不足は新車在庫を壊滅させ、ディーラーにとって2022年までの新車価格決定力（値付けの力）を押し上げ、その結果、営業利益率は2020年以前にはモデル化するのがあまりに不合理な水準（利払い・税引き前利益で7%〜8%）まで上昇した。米国の新しいライトビークルの在庫は、パンデミック前（350万〜400万台）を下回った状態が続いている。今年は在庫が増えているため、価格決定力の急騰は終わったが、特に2020年の恒常的な人員削減の後は、営業利益率はパンデミック前の水準より高い状態が続くはずだ。
出所：Morningstar。データは2025年8月22日時点。
2. 自動車ディーラー業界は、あなたが思うほど景気循環的ではない。 ディーラーは新車を売るだけでなく、新車は他のセグメントの土台になっている。ディーラーは、彼らの新車フランチャイズのブランドに限らず、あらゆるブランドの中古車を販売する。新車の顧客には下取りがあり、ディーラーはその下取り車を中古車として販売することができる。通常、中古車は新車よりも高い総利益率をもたらすが、今は逆転している。チップ不足が中古車の調達コストを押し上げているためだ。買い手は保証対応のため、ディーラーで新車のメンテナンスを受ける必要があり、さらに販売時点での金融および保険商品と合わせて、それが収益性の高い利益を生む。
出所：Morningstarのバリュエーション・モデル。データは2025年8月25日時点。
3. この分野は段階的に統合が進んでいる。 米国が都市化し、デトロイト・スリーが主導権を失ったことで、より大きいディーラーはうまくやるためにより多くの人々に対応する必要が出てきた。この分野は数十年にわたって統合されてきた。例えば、1店舗あたりの処理量（店舗の販売量）不足、店舗イメージング要件の高額さ、そして目標到達が難しい場合がある自動車メーカーのボーナス支払いが理由で、業界から退出した企業もある。この分野では1950年以降に64%の減少が見られたが、最大手のディーラーは、買収によって統合を続ける体制が整っており、新たなフランチャイズ（open points）を受け取ることでも有利だ。カリフォルニア、テキサス、フロリダには店舗の21%がある。
出所：National Automobile Dealers Association。データは2025年8月22日時点。
関税が自動車ディーラーに与えうる影響
自動車ディーラーは、米国の関税をめぐる販売面での楽観を表明しており、その理由としては：
それでも、2026年モデルでは消費者向けに値上げが起こる可能性がある。
なお、関税の影響はディーラーによって一様ではない点を私たちは指摘している。どのブランドを扱っているかに左右されるためだ。
例えばPenske Automotive Group PAGはデトロイト・スリーの事業は多くない一方で、ドイツのブランドへのエクスポージャーが多い。
そしてデトロイト・スリーとフランチャイズ契約を結ぶディーラーでは、影響が緩和される可能性がある。これらの自動車メーカーは、米国・メキシコ・カナダ協定（USMCA）への高いコンプライアンスを有しており、この協定に準拠した自動車部品は、米国に出荷された際に関税が課されないからだ。
しかし、メキシコまたはカナダで製造されたデトロイト・スリー車両など、非米国コンテンツは、車両が米国に輸入される際に25%の関税に直面する。
Penske、Asbury ABG、そしてGroup 1 GPIは、今夏、日本とEU向けの15%関税ディールによって支援を受けた。その結果、これらのブランドは、メキシコから来るアメリカの自動車メーカーよりも低い関税を支払うことになる。ただし、トランプ政権は最近、EU向け車両および車両部品のこの15%の税率は、EUが米国の工業製品に対する関税を引き下げるための法令を導入するまで開始されないと発表したため、現時点では27.5%の税率が据え置かれている。
私たちの見通し：新車の販売回復は2025年以降までかかる
約250万台という水準の米国のライトビークル在庫は、現時点では、パンデミック後に落ち着く可能性が高いところまで戻っていない。
在庫が少ないことに加えて、リースの構成が、年間の新しいライトビークル販売を2019年の水準より依然として下回る状態にしていることから、新車販売は今後数年で増えると考える理由になるが、急速には増えない。2020-23年に在庫の乏しさがあるなかで購入した多くの消費者は、自分が本当に欲しかった“正確な”車両を購入できていない可能性があるため、早めに市場に戻ってくるかもしれない。
それでも、近年よりはるかに高い金利と高い価格が、一部の消費者を押しとどめている。
出所：Morningstar。データは2025年8月22日時点。
2025年1-3月期時点では、自動車ローンの平均金利は2021年1-3月期よりも明確に高い：新車は63%高く、中古車は約37%高い。
この“価格シールの衝撃”は、多くの中古車顧客に対して、購入をそもそも先延ばしにさせている（CarMax KMXによると）。一方で、一部の新車購入者は小型車へと乗り換え（ダウントレード）している。
月次のローン返済額も、パンデミック前より大幅に高い。2025年1-3月期時点で、新車の支払いは月平均$745（2019年1-3月期より35%高い）、中古車の支払いは月平均$521（2019年1-3月期より33%高い）だった。
いくつかの金利引き下げが自動車市場、特に中古車市場には役立つだろう。たとえ今後の増加が最大500ベーシスポイントまであったとしても、新車および中古ローンの月々の支払い増は月$100未満にとどまるだろう。
新たな垂直領域の観点では、3つのディーラー（AutoNation AN、Penske、Sonic SAH）が、自社の中古車店舗を立ち上げており、いずれも別のブランドのもとで運営している。AsburyとLithia LADも過去に同様のことを行ったが、さまざまな理由でその取り組みを中止した。
新たな垂直領域への分散化のその他の例には以下が含まれる：
自動車ディーラー業界の7つの主要プレイヤー
私たちがディーラー分野でカバーする7社のうち、6社はフランチャイズの新車小売業者であり、中古車も販売する。一方CarMaxは中古車のみを販売する。
7社すべてにおいて、コスト面の優位性と無形資産の“moat（競争の壁）”の源泉により、Morningstarの経済的モート評価がいずれも狭い（narrow）ものになっている。Lithiaは、より小さな都市にある店舗を所有しているため、効率的なスケールのモート源泉も持っている。そこでは、あるブランドの唯一の店舗になり得る。
出所：Morningstar Direct。データは2025年8月25日時点。