隠蔽超10億ドルのマイニングカード収入？NVIDIAの詐欺事件に関する集団訴訟が承認され、投資者の損害賠償請求が間もなく開始

AIを問う　加算貨幣ブームのさなか、エヌビディアが収益を隠していた背景にあるリスク要因とは？

本紙（chinatimes.net.cn）記者　ルオ・メンシュエ　北京報道

3月27日の米株式市場の引け時点で、取引高が最も多かったエヌビディア（NVIDIA）は2.17%下落し、167.520ドルで取引を終えた。

株価下落に伴うのは、約8年にわたったエヌビディアの証券集団訴訟事件が重要な進展を遂げたことだ。2026年3月25日、米カリフォルニア州北部地区連邦地裁が重要な裁定を下し、投資家による同社の集団訴訟を正式に承認するとともに、エヌビディア側が原告側の損失専門家意見を排除するよう求めた動議を却下した。

これは、2017年8月10日から2018年11月15日までにエヌビディア株を購入した世界中の投資家が、集団訴訟という形でこのGPU大手に対し投資損失の回収を求められる可能性があることを意味する。

関連弁護士の分析によれば、裁判所が集団訴訟の認証（certification）を認めたことは、本件における重要な手続上のブレークスルーであり、総合的に見て、エヌビディアが今回敗訴するリスクは非常に高く、最終的に高額な和解で終結する可能性が、勝訴する可能性よりも大きいという。

集団訴訟が認められ、裁判所が被告の抗弁を却下

本件の訴訟手続は、いわゆる波乱に富んでいる。

2018年の時点で、投資家はエヌビディアに対して訴訟を提起しており、仮想通貨マイニングに関連する10億ドル超のグラフィックボード販売収益を同社が隠していたと指摘していた。訴訟が提起された後、裁判所は「主観的故意」の立証に関する証拠が不足しているとして、2度にわたり起訴を却下した。

転機が訪れたのは2023年。米第9巡回控訴裁判所が、それまでの一部判断を覆し、エヌビディアおよびCEOの黄仁勳に対する告発を復活させた。2025年7月、原告側が集団訴訟の認証申請を正式に提出し、最終的に2026年3月25日に裁判所がこれを承認した。

本件の主導原告はスウェーデンのLannebo資産管理会社とオランダのPGB年金基金だ。彼らは、上記期間にエヌビディアの普通株を買ったすべての投資家を代表し、エヌビディアおよびCEOの黄仁勳が米国証券法に違反し、有価証券詐欺を行ったとしている。

今回の裁定は、2つの中核となる争点について明確な結論を示した。1つ目は集団訴訟の資格が認められたこと：裁判所が原告の集団訴訟認証申請を正式に承認し、案件を集団として審理できるようにした。2つ目は専門家の損失モデルが使用可能であること：エヌビディアは、原告側の損失専門家であるヨセフ・R・メイソン（Joseph R. Mason）の証言を排除しようとし、「実際支出損失法（actual expenditure loss）」のモデルは信頼できないと主張していた。裁判所は、メイソン博士が採用したイベント・スタディ法と損失モデルは、米国の証券訴訟において広く認められた算定方法であり、データの出所と分析プロセスを明確に説明しており、集団訴訟段階におけるモデルの信頼性に関する要求を満たしていると認定した。これは、エヌビディア側の当該抗弁が却下されたことを意味する。

上海美谷法律事務所執行パートナーで主任の項方亮弁護士は『華夏時報』記者に対し、エヌビディアがマイニング向けグラボ収益をゲーム事業に計上しているのは「業界の常識ではなく」、さらに「財務上の不正行為に当たる」と指摘した。彼は、問題の核心はエヌビディアがマイニング収益の構成比を「意図的に隠し」、暗号資産市場への依存を「薄め」、それが投資家に対する虚偽の表示および重要情報の重大な不開示に当たる点だと考えている。これが、これまで米証券取引委員会（SEC）が2022年に「マイニングの影響を十分に開示していないこと」により同社に対して550万ドルの罰金を科した際の、中心的な根拠でもある。

マイニングの熱狂が水増し収益を生み、バブル崩壊後の損失は甚大

この訴訟の根源は、2017年の暗号資産バブルの急騰にある。

当時、イーサリアムを代表とする暗号資産の価格が急騰し、世界で「マイニング」ブームを引き起こした。エヌビディアのGeForceシリーズのゲーミング向けグラフィックカードは高い演算能力のため、マイナーがこぞって買い求める「マイニング機（マイナー向けの機材）」となり、市場では一時期「1枚も手に入らない」状態になった。

この追い風を受けてエヌビディアは、暗号資産マイニング専用のCrypto SKU製品ラインを投入し、その収益を主要な「ゲーム部門」ではなく「OEM（Original Equipment Manufacturer：原始機器メーカー）部門」に計上した。こうしたやり方は、後の論争の火種を作った。

原告側は、2017年8月10日から2018年11月15日までの期間に、エヌビディアおよびCEOの黄仁勳が継続して市場に対し誤導的な情報を発信し、同社の暗号資産マイニング業務への依存を意図的に軽視していたと主張している。

1つ目は規模の過小評価だ。エヌビディアは暗号資産関連収益は「数億ドル程度」しかなく「同社の事業構成に占める比重は極めて小さい」としていた。2つ目は出所の混同だ。エヌビディアはゲーム部門の売上が急増した理由を「プレイヤー需要」としており、マイナーの調達によるものではないとしていた。3つ目は構造の誤導だ。エヌビディアは、マイニング関連収益は「OEM部門に固定化（ロックイン）されている」と主張したが、実際には当該収益の3分の2近くがゲーム部門に計上されていた。

しかし、暗号資産価格が急速に下落し、バブルが崩れ始めると状況が変わった。

2018年の春、これまで隠されていたリスクが一気に噴出した。マイナーの需要を満たすために積み上げられていた大量のグラボが、重い在庫として積もり、売れずに滞留する在庫となった。さらにゲーム流通ルートでも在庫の積み増しが深刻となり、価格が崩壊した。

2018年8月16日、エヌビディアはQ2決算説明会で初めて事実を一部認め、「今後は暗号資産収益を計上しない」と発表したうえで、在庫が前四半期比で36%以上増加したことを開示した。7.97億ドルから10.9億ドルへと急増した。この会合で黄仁勳は「大量のマイナーがGeForceのゲームカードを購入した」と述べた。当日のエヌビディアの株価は4.9%下落した。

同年11月15日、エヌビディアは再び売上見通しを大幅に引き下げ、「暗号の需要が急減した後、チャネル在庫のクリア（処理）速度が予想を大きく下回ったこと」が業績が見通しに届かなかった主要因だと認めた。発表後、エヌビディア株は2営業日で28.5%急落した。

原告側は、この2回の開示によって、エヌビディアの嘘が完全に暴かれたと指摘している。すなわち、同社のゲーム事業の成長は、不安定なマイニング需要に大きく依存していたのであり、単なるプレイヤー需要ではなかった。また、同社の「チャネル管理能力」なるものも事実ではない、ということだ。

裁判所の裁定：3種類の陳述が誤導の疑い、投資家は集団として請求可能

今回の裁定で裁判所は、エヌビディアと黄仁勳の3種類の陳述が、重大な虚偽または誤導的な情報に該当する疑いがあることを確認した。

1つ目は規模の誤導で、エヌビディアは暗号資産関連収益を意図的に過小評価し、事業リスクを薄めた。2つ目は出所の誤導で、エヌビディアはマイナーの調達をゲーム需要として包装し、コア事業の健全性を取り繕った。3つ目は構造の誤導で、エヌビディアは暗号資産収益が主にOEM部門に集中していると嘘をつき、ゲーム部門の真のリスクの露出を隠した。

関連文書によれば、本件で集団訴訟の認証が認められた重要な鍵は、裁判所が原告側の適用する「市場詐欺推定（market fraud presumption）」の原則を支持した点にある。この原則の核心は、有効な証券市場において投資家が市場価格を信頼して取引するということ、そして市場価格は公開されたすべての重大な情報を反映するという点だ。したがって、会社が重大な虚偽の陳述を発表した場合、その影響は株価に及んだと推定でき、投資家はその虚偽の陳述を自分が直接「信頼した」ことを一つずつ立証する必要がない。

エヌビディアは、虚偽の陳述は株価の上昇にはつながっておらず、その後の株価下落は、市場がすでに知っていたリスクが顕在化したことによるもので、虚偽の陳述とは無関係だと主張した。しかし裁判所の審理の結果、原告側の論理のほうがより説得力があると判断された。虚偽の陳述の役割は株価を押し上げることではなく、バブル期間中に真のリスクによって株価が下落するのを妨げ、その結果として水増しされた価格水準を維持したことにあったのだ。同時に、2018年11月の修正開示と株価急落の間には直接の因果関係がある。

「集団訴訟の認証を認めるというこの裁定は、本件の進行における重要な手続上のブレークスルーだが、最終的な勝敗とは別問題だ」と、北京德恒法律事務所のパートナーである劉揚弁護士は『華夏時報』記者に対し分析した。案件の最終的な勝敗は、最終審理を経て判断される必要がある。ただし、本件における現時点の情報、裁判所の裁定の傾向、そして米国の証券訴訟の実務上の規則を総合すれば、エヌビディアが今回敗訴するリスクは非常に高く、最終的に高額和解で終わる可能性のほうが勝訴の可能性より大きい、という見方ができる。

劉揚は、裁判所が原告に極めて有利な裁定を下しており、かつ重要な証拠として、社内メールがエヌビディアの幹部が、関連する虚偽の陳述によって株価が高水準に維持されることを認識していたことを明確に示している点に言及した。さらに、米国SECは2022年に「マイニングの影響を十分に開示していない」ことを理由にエヌビディアに対して550万ドルの罰金を科している。この行政上の規制判断は、民事訴訟における強力な根拠となるだろう。実務の観点からは、集団訴訟の認証を得た後、多くの案件は和解で終結するという。なぜなら「現在AIビジネスが盛り上がっているエヌビディアにとって、訴訟の遅延やネガティブな露出がもたらす機会費用は、和解コストをはるかに上回る。さらに、もし裁判で敗訴すれば賠償額は数億ドルから10億ドル規模に達する可能性があり、SECの罰金をはるかに上回るため、和解のほうがより賢明な選択」だからだ。

項方亮弁護士も「エヌビディアの敗訴可能性は比較的高い」と考えている。彼は、この案件が暗号資産とAI分野の企業に対し、情報開示に関する重要な警告を与えるとして、次の点を挙げた。1つ目は、重大な事業リスクは必ず十分に開示すべきであり、高リスクの事業が売上に実際にどれほど寄与しているかを正確に開示すること。2つ目は、情報開示は真実かつ一貫して行う必要があり、科目の分類や曖昧な表現によって投資家を誤認させてはならないこと。3つ目は、高成長の裏にあるリスクを明確に示し、成長の原動力、持続可能性、潜在的な変動リスクを適時に開示して、投資家の知る権利を保障すること。

劉揚は、今後の案件の焦点は、「集団形式で訴訟を進められるか」という手続面から、「エヌビディアが証券詐欺に当たるか、どのような責任を負う必要があるか」という実体面へ移るとみている。まずは主観的故意の立証と抗弁。次に重大性の認定、すなわちエヌビディアがマイニング収益の規模を隠し、収益の出所を誤認させる行為が、合理的な投資家の意思決定において重要視される重大な情報に当たるかどうか。3つ目は因果関係の立証で、株価急落が修正開示によって完全に引き起こされたのかどうかを巡る。4つ目は損失の算定。そのほか、和解も今後の主要な方向性となり、双方は大方和解金額、補償の範囲、追加で開示による是正義務が課されるかどうか等をめぐって協議することになるだろう。

本件は米国時間の2026年4月21日午後2時に審理が行われることが確定している。

責任編集：フェン・インズ　編集長：ジャン・ジウェイ