インフレか景気後退か？米国債市場はジレンマに陥る！

米国債市場は進路をめぐる争いを経験している。中東戦争はインフレの脅威なのか、それとも景気の足かせなのか？ 市場の語り（ナラティブ）が静かに転換するにつれ、この問題は債券トレーダーを板挟みにしている。

米国は火曜日に続けて反発し、2年債利回りは小幅に低下した。10年債利回りは先週の8か月ぶりの高値から明確に後退した。市場心理には微妙な変化が現れた——投資家は中東の紛争を、単なるインフレ圧力ではなく、世界的な成長の下振れリスクとしてより多く解釈し始めており、逃避需要が再び米国債を下支えしている。 その一方で、当日の原油価格は大きく乱高下し、さらに市場の不確実性を高めた。

しかし、この転換は方向性がはっきりしたことを意味しない。トレーダーの直面する核心的な困難は、戦争が同時にインフレ期待と景気後退リスクを押し上げ、両者が互いに引っ張り合うことで、市場が一致した判断を形成しづらくなり、さらにFRB（米連邦準備制度理事会）の政策経路がますます不透明になっていることだ。

市場のナラティブが転換し、逃避（避難）ロジックが再び主導

米国債は火曜日に2日連続で上昇した。2年債利回りは1ベーシスポイント下落して3.82%となり、前日にはすでに累計で8ベーシスポイント下落していた。10年債利回りは2ベーシスポイント下落して4.33%となり、先週に付けた8か月ぶりの高値4.48%からは明確に後退した。

それでも、2年債利回りは戦争勃発以来なお累計で40ベーシスポイント超上昇しており、2024年10月以来の最大の月間上昇幅になる見込みさえある。これは、市場がインフレ圧力を織り込んだ状態が完全には解消していないことを示している。

野村オーストラリアのチーフ・ストラテジスト、Andrew Ticehurstは、「過去数日で、市場の見方が変わってきているのが見える。最初は市場が中東紛争のインフレへの影響に焦点を当てていたが、いまは市場がより景気の下振れリスクを考慮し始めていると考えている」と述べた。

ゴールドマン・サックスのチーフ・ヨーロッパ株ストラテジスト、Sharon Bellも、ブルームバーグ・テレビのインタビューで、紛争が素早く終結したとしても、イランをめぐる戦争が経済に与えるマイナスの影響は続くだろうと指摘した。

原油が激しく乱高下し、市場の見方の分岐を強める

原油価格は火曜日に大きく振れ、当日の市場心理を乱す重要な要因となった。原油は取引時間中、一時、イランの無人機がドバイ近辺のクウェートの原油タンカーを攻撃したとのニュースで急騰した。しかし、その後『ウォール・ストリート・ジャーナル』の報道によれば、トランプは幕僚に対し、ホルムズ海峡がなお大部分で閉鎖されているとしても、イランに対する軍事行動を終わらせる意向だと伝えた。これを受けて原油の上昇幅は急速に縮小した。

このニュースは、市場がエネルギー供給の見通しに対して非常に高い不確実性を抱いていることを映し出している。ホルムズ海峡は世界の重要な石油輸送ルートであり、その通航状況は世界のエネルギー価格の動きに直結し、その結果、インフレと成長の見通しの間のバランスを左右する。

スタグフレーションのジレンマで、政策経路を明確化しにくい

現在、市場が抱える根深い矛盾は、戦争が同時にインフレと景気後退という正反対の2つのリスクを引き起こしており、政策対応の余地が極めて限られていることにある。

ナッソー1982銀行のチーフエコノミスト、Win Thinは、「市場はインフレ恐慌——利回り上昇——と、成長鈍化恐慌——利回り下落——の間で何度も揺れ動いている。これこそがスタグフレーションの難問だ。単純な政策対応の方程式がなく、市場はそれゆえに『スタグ（停滞）』なのか『フレーション（インフレ）』なのか、どこに焦点を当てるべきか判断しづらい」と断言した。

現在、トレーダーは、FRBが今年の政策金利を3.5%〜3.75%の範囲で据え置くとの見方に賭けており、2027年の中間までに25ベーシスポイントの利下げを1回実施することを見込む確率は小さい。

FRB議長パウエルは月曜日、長期のインフレ期待は現状まだ抑制されているように見える一方で、FRBは戦争の影響を綿密に監視していると述べた。FRBの監督担当副議長Michelle Bowmanと理事Michael Barrは火曜日の夜に講演する予定で、市場はそこから金利経路に関する追加の手がかりを見出すことになる。

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