問AI · 復星がオーナーとして参入した後、舍得酒業の業績がなぜ先に上がって、その後に下がったのか？白酒（バイホウ）業界は、現在、新たな景気サイクルの局面を迎えています。白酒企業の発展の勢いも、それぞれ異なっています。2020年の最終日、舍得酒業に「白衣の騎士」が現れました。当時、元の大株主である天洋控股による資金の不正流用が原因で経営難に陥っていた舍得酒業は、復星グループ傘下の豫園股份によって45.3億元で四川沱牌舍得グループの70%株式を買い取り、正式に「復星系」のグループ構成に組み込まれました。この株式買収は、外部からは郭広昌による白酒領域での重要な布石だと見られていました。復星側は当時、舍得酒業について短期的な利益を追求するのではなく、企業の長期的な健全で安定した発展を重視しており、持続可能な経営ができる優良ブランドとして育てることに力を注ぐと公に表明していました。復星が舍得酒業に入った後、双方は一時的な良好な協力期間を経験しました。復星のブランドの後ろ盾やチャネル資源の支援のもと、舍得酒業は「古酒（オールドボトル）戦略」を精力的に推進し、業績は急速に伸びました。2021年、舍得酒業は売上高49.69億元を計上し、前年同期比83.80%増となり、帰属する純利益は12.46億元に達し、前年同期比114.35%の大幅増で、過去最高を更新しました。同時に、舍得酒業の株価も連動して上昇し、時期によっては時価総額が一時的に800億元の大台を超えました。しかし、業界のサイクル調整により、企業の経営実態が徐々に明らかになってきました。わずか5年あまりの間に、一時は発展が追い風だった舍得酒業は、今やかなり厳しい経営圧力に直面しています。長い期間で見ると、過去2年間で舍得酒業の業績が明確に下落しています。2024年の純利益はわずか3.46億元にとどまり、前年同期から大幅に80.46%減少しました。2025年に入ると純利益はさらに2.23億元まで落ち込み、前年同期比で35.51%減です。純利益の下落幅は2024年からは縮小したものの、2021年の高水準からはすでに8割超まで後退しています。資本市場の動きもよりはっきりしており、舍得酒業の現在の総時価総額は150億元前後にとどまっているに過ぎず、高値から700億元超が目減りしています。業績が急速に伸びた業界の優良企業から、いまは純利益が大きく落ち込み、株価も継続的に調整している――復星と舍得酒業の今回の株式協力は、なぜわずか数年のうちにこうした明確な変化が生じたのでしょうか。経営圧力に直面した後、舍得酒業はどのようにして打開しなければならないのでしょうか？**困難な調整**「1年で業界の恩恵を前倒しで使い尽くし、その後3年かけて調整を徐々に消化する」。この一文は、舍得酒業の過去4年間の経営の浮き沈みをまとめた核心的な理由を言い表しています。2021年、舍得酒業の業績は大幅に伸び、売上と純利益はそれぞれ83.8%と114.35%増加しました。表面的には、復星がオーナーとして参入した後のチャネルに対する信頼の修復と、資源の協同の結果だと見られます。しかし、より深いところを見ると、業績の輝きの裏には、舍得酒業のその後の発展余地を使い尽くすという側面もありました。本質的には、復星が舍得酒業にもたらしたのは、資本の後ろ盾やマネジメント支援だけではなく、市場の信頼を高めることでした。復星の資源支援を背景に、チャネルの信頼は素早く回復し、卸業者の資金前払いの積極性が高まり、市場への出荷・棚入れのペースも加速し、それに伴って業績は成長を実現しました。ただし、この成長モデルには客観的な制約があります。チャネルの受け入れ能力には限りがあり、末端市場の消化スピードは比較的安定しています。もしチャネルの棚入れ量が市場の実際の需要を上回れば、業績が伸びても、その後の余地を使い尽くしてしまう状況になり得ます。業界の見解では、2021年の舍得酒業の急速な業績成長は、より多くが段階的な修復の性格を帯びていたと考えられています。これまで天洋控股の資金占用問題が解決された後、チャネルの信頼が修復的に回復したため、この「修復型の成長」は本質的に、先行して埋め合わせるべき経営上のギャップを補うものであり、新たな継続成長のエンジンを生み出したわけではありません。さらに重要なのは、成長の勢いを維持するため、舍得酒業がその後の数年にわたって市場投入を継続的に強化したことです。2023年の販売費用は12.93億元で、2020年の同データは5.368億元に過ぎませんでした。否定できないのは、このような投入は短期的には経営を押し上げた一方で、運営コストも引き上げ、その後の収益水準の後退につながる伏線にもなったということです。いま、前期における「前倒し消化」の効果が徐々に表面化してきているのに加え、業界環境の変化も重なり、企業は経営調整の段階に入っています。まず、純利益が明確に落ち込んでいます。財報によると、2024年の舍得酒業の純利益は3.458億元で、2023年の17.69億元から80.46%減となり、2018年前後の水準まで後退しました。2025年に入ると、舍得酒業の純利益はさらに2.23億元まで低下し、前年同期比で35.51%減です。下落幅は2024年より縮小したものの、2023年の高水準である17.69億元と比べると、すでに8割超まで後退しています。利益水準の低下に加えて、今回の調整はチャネル側での最適化・調整としても現れています。財報のデータによると、2025年の舍得酒業の従来型の卸・代理店チャネル収入は32.49億元で、前年同期比25.19%減です。同時に、舍得酒業の販売代理店（ディーラー）数も改善されています。年間で新規に378社増える一方、516社が撤退し、差し引き138社の純減でした。また、ディーラーの仕入れ意欲を反映する「契約負債」については、2025年の舍得酒業の契約負債は1.467億元で、2024年から11%低下しており、2021年のピークである6.582億元と比べても8割ほど減少しています。さらに、より際立っているのは、舍得酒業の製品構成に構造的な調整が見られることです。2025年、舍得酒業のミドル〜ハイエンド酒の収入は31.20億元で、前年同期比23.83%減となりました。一方、一般酒（普通酒）の収入は7.33億元で、前年同期比5.75%増です。ミドル〜ハイエンド製品の収入が落ち込み、大衆向け製品の収入が伸びたことは、消費市場がより理性的な方向へ向かう中で、舍得酒業の中核である「古酒戦略」に関連する製品の市場での受け入れ度が変化していることを示しています。消費者は、より手頃な価格帯の大衆酒類を選ぶ傾向が強まっています。会社全体の販売総利益率は、2021年の77.81%という高水準から連続して4年低下し、2025年には62.04%まで下がりました。**好転の兆しは訪れるのか？**財報の表れを見る限り、舍得酒業が経営圧力に直面しているのは客観的な事実です。現時点で注目すべきは、2年にわたる調整を経た後、舍得酒業がどれくらいで、再び安定した発展の軌道に戻れるのか、という点です。この問いに答えるには、舍得酒業の中核である「古酒戦略」、そして背後にある復星グループを総合的に見ていく必要があります。まず、舍得酒業の「古酒戦略」から見ていきます。古酒戦略は、復星がオーナーとして参入した後の舍得酒業の中核的な経営方針であり、舍得酒業が白酒業界で差別化優位性を構築する重要な土台でもあります。資料によると、2025年末時点で舍得酒業の半製品酒（基礎酒を含む）の保有量は18.2万キロリットル（千升）に達しており、1976年から推進している良質なベース酒の留保戦略が、確かに企業の発展に堅固な基盤を築いています。ただし、古酒の備蓄を持つことが土台である一方で、古酒製品の市場化運営と価値の転換をどう実現するかは、別のレベルの課題です。前述のとおり、2025年の舍得酒業のミドル〜ハイエンド酒の収入は31.20億元で、前年同期比23.83%減です。この数値の背景には、舍得酒業が中核として打ち出している300元〜700元の次の高価格帯全体が、総じて圧力を受けているという事情があります。『2025中国白酒市場中期研究報告』によると、500元〜800元の価格帯の製品は経営圧力が大きく、800元〜1500元の価格帯の市場では価格変動がよりはっきりしています。主流の消費価格帯は、それまでの300元〜500元の区間から、100元〜300元の区間へと下方に移っています。ミドル〜ハイエンド製品への圧力に加えて、より注目すべきは、古酒の領域で競争が日増しに激しくなっていることです。業界情報によれば、現在、古酒や年号酒（イヤー・リカー／ヴィンテージ酒）の領域に布陣する企業が増え続けています。例えば洋河股份は大規模な陶壇ベース酒の備蓄を持ち、同時に年号酒に関連する製品も投入しています。茅台や五粮液などの大手企業も、それぞれ年号酒シリーズ製品を持っています。業界のトップ企業がこぞって古酒関連のレーンに布陣していく中で、舍得酒業の古酒戦略における差別化優位性は試練に直面しています。ただし、舍得酒業は2026年の戦略計画においても、「古酒戦略」を中核の基盤として位置づけ続けます。次に、背後にある復星グループを見ていきます。統計によると、過去5年で舍得酒業の中核管理層の人員入れ替えが多く、20人超が関わっています。董事長（会長／取締役会議長）の職だけでも、2年の間に3回の交代がありました。2022年12月に張樹平が辞任し、2023年1月に倪強が就任、同年12月に蒲吉洲が董事長へ昇任しました。直近の調整は2026年3月で、副総裁の王勇が業務の都合で辞職を申請し、その当初任期の終了予定（2026年9月20日）まであと半年しか残っていませんでした。実際には、舍得酒業の管理層が頻繁に交代する背後にも、企業の戦略実行の面で一定の揺らぎがあることを反映しています。白酒業界では、コアとなるマネジメントチームの安定性が非常に重要です。白酒市場の拡大は、コアチームとディーラー（卸業者）との協力関係の安定に大きく依存しています。管理層の交代のたびに、チャネル運営に影響が及ぶ可能性があります。あるディーラーは、コア管理チームの変動が比較的頻繁であるため、経営戦略の一貫性が欠けやすく、いくつかの前期計画の実行にも不確実性が生じやすいと述べています。総合すると、舍得酒業は複数の経営課題に直面しています。財務面では、純利益が大きく落ち込み、契約負債も低下し、在庫は高水準を維持しています。業務面では、古酒レーンの競争が激化し、同時に管理層の安定性の向上も必要です。現在、白酒業界では競争がますます十分に整っており、この背景のもとで舍得酒業が経営の底を抜け出すには、依然として多くの課題に直面しています。現時点では企業は調整段階にあり、安定した発展の態勢へ再び戻るには、一定の時間が必要です。著者の宣言：個人の見解であり、参考としてのみ提供します
純利益が35.5%減少！百億規模の舍得酒業、最暗の時期に陥る
問AI · 復星がオーナーとして参入した後、舍得酒業の業績がなぜ先に上がって、その後に下がったのか？
白酒（バイホウ）業界は、現在、新たな景気サイクルの局面を迎えています。
白酒企業の発展の勢いも、それぞれ異なっています。
2020年の最終日、舍得酒業に「白衣の騎士」が現れました。
当時、元の大株主である天洋控股による資金の不正流用が原因で経営難に陥っていた舍得酒業は、復星グループ傘下の豫園股份によって45.3億元で四川沱牌舍得グループの70%株式を買い取り、正式に「復星系」のグループ構成に組み込まれました。この株式買収は、外部からは郭広昌による白酒領域での重要な布石だと見られていました。復星側は当時、舍得酒業について短期的な利益を追求するのではなく、企業の長期的な健全で安定した発展を重視しており、持続可能な経営ができる優良ブランドとして育てることに力を注ぐと公に表明していました。
復星が舍得酒業に入った後、双方は一時的な良好な協力期間を経験しました。復星のブランドの後ろ盾やチャネル資源の支援のもと、舍得酒業は「古酒（オールドボトル）戦略」を精力的に推進し、業績は急速に伸びました。2021年、舍得酒業は売上高49.69億元を計上し、前年同期比83.80%増となり、帰属する純利益は12.46億元に達し、前年同期比114.35%の大幅増で、過去最高を更新しました。同時に、舍得酒業の株価も連動して上昇し、時期によっては時価総額が一時的に800億元の大台を超えました。
しかし、業界のサイクル調整により、企業の経営実態が徐々に明らかになってきました。わずか5年あまりの間に、一時は発展が追い風だった舍得酒業は、今やかなり厳しい経営圧力に直面しています。
長い期間で見ると、過去2年間で舍得酒業の業績が明確に下落しています。2024年の純利益はわずか3.46億元にとどまり、前年同期から大幅に80.46%減少しました。2025年に入ると純利益はさらに2.23億元まで落ち込み、前年同期比で35.51%減です。純利益の下落幅は2024年からは縮小したものの、2021年の高水準からはすでに8割超まで後退しています。資本市場の動きもよりはっきりしており、舍得酒業の現在の総時価総額は150億元前後にとどまっているに過ぎず、高値から700億元超が目減りしています。
業績が急速に伸びた業界の優良企業から、いまは純利益が大きく落ち込み、株価も継続的に調整している――復星と舍得酒業の今回の株式協力は、なぜわずか数年のうちにこうした明確な変化が生じたのでしょうか。経営圧力に直面した後、舍得酒業はどのようにして打開しなければならないのでしょうか？
困難な調整
「1年で業界の恩恵を前倒しで使い尽くし、その後3年かけて調整を徐々に消化する」。
この一文は、舍得酒業の過去4年間の経営の浮き沈みをまとめた核心的な理由を言い表しています。
2021年、舍得酒業の業績は大幅に伸び、売上と純利益はそれぞれ83.8%と114.35%増加しました。表面的には、復星がオーナーとして参入した後のチャネルに対する信頼の修復と、資源の協同の結果だと見られます。しかし、より深いところを見ると、業績の輝きの裏には、舍得酒業のその後の発展余地を使い尽くすという側面もありました。
本質的には、復星が舍得酒業にもたらしたのは、資本の後ろ盾やマネジメント支援だけではなく、市場の信頼を高めることでした。復星の資源支援を背景に、チャネルの信頼は素早く回復し、卸業者の資金前払いの積極性が高まり、市場への出荷・棚入れのペースも加速し、それに伴って業績は成長を実現しました。ただし、この成長モデルには客観的な制約があります。チャネルの受け入れ能力には限りがあり、末端市場の消化スピードは比較的安定しています。もしチャネルの棚入れ量が市場の実際の需要を上回れば、業績が伸びても、その後の余地を使い尽くしてしまう状況になり得ます。
業界の見解では、2021年の舍得酒業の急速な業績成長は、より多くが段階的な修復の性格を帯びていたと考えられています。これまで天洋控股の資金占用問題が解決された後、チャネルの信頼が修復的に回復したため、この「修復型の成長」は本質的に、先行して埋め合わせるべき経営上のギャップを補うものであり、新たな継続成長のエンジンを生み出したわけではありません。さらに重要なのは、成長の勢いを維持するため、舍得酒業がその後の数年にわたって市場投入を継続的に強化したことです。2023年の販売費用は12.93億元で、2020年の同データは5.368億元に過ぎませんでした。
否定できないのは、このような投入は短期的には経営を押し上げた一方で、運営コストも引き上げ、その後の収益水準の後退につながる伏線にもなったということです。
いま、前期における「前倒し消化」の効果が徐々に表面化してきているのに加え、業界環境の変化も重なり、企業は経営調整の段階に入っています。
まず、純利益が明確に落ち込んでいます。財報によると、2024年の舍得酒業の純利益は3.458億元で、2023年の17.69億元から80.46%減となり、2018年前後の水準まで後退しました。2025年に入ると、舍得酒業の純利益はさらに2.23億元まで低下し、前年同期比で35.51%減です。下落幅は2024年より縮小したものの、2023年の高水準である17.69億元と比べると、すでに8割超まで後退しています。
利益水準の低下に加えて、今回の調整はチャネル側での最適化・調整としても現れています。
財報のデータによると、2025年の舍得酒業の従来型の卸・代理店チャネル収入は32.49億元で、前年同期比25.19%減です。同時に、舍得酒業の販売代理店（ディーラー）数も改善されています。年間で新規に378社増える一方、516社が撤退し、差し引き138社の純減でした。また、ディーラーの仕入れ意欲を反映する「契約負債」については、2025年の舍得酒業の契約負債は1.467億元で、2024年から11%低下しており、2021年のピークである6.582億元と比べても8割ほど減少しています。
さらに、より際立っているのは、舍得酒業の製品構成に構造的な調整が見られることです。
2025年、舍得酒業のミドル〜ハイエンド酒の収入は31.20億元で、前年同期比23.83%減となりました。一方、一般酒（普通酒）の収入は7.33億元で、前年同期比5.75%増です。ミドル〜ハイエンド製品の収入が落ち込み、大衆向け製品の収入が伸びたことは、消費市場がより理性的な方向へ向かう中で、舍得酒業の中核である「古酒戦略」に関連する製品の市場での受け入れ度が変化していることを示しています。消費者は、より手頃な価格帯の大衆酒類を選ぶ傾向が強まっています。会社全体の販売総利益率は、2021年の77.81%という高水準から連続して4年低下し、2025年には62.04%まで下がりました。
好転の兆しは訪れるのか？
財報の表れを見る限り、舍得酒業が経営圧力に直面しているのは客観的な事実です。
現時点で注目すべきは、2年にわたる調整を経た後、舍得酒業がどれくらいで、再び安定した発展の軌道に戻れるのか、という点です。
この問いに答えるには、舍得酒業の中核である「古酒戦略」、そして背後にある復星グループを総合的に見ていく必要があります。
まず、舍得酒業の「古酒戦略」から見ていきます。古酒戦略は、復星がオーナーとして参入した後の舍得酒業の中核的な経営方針であり、舍得酒業が白酒業界で差別化優位性を構築する重要な土台でもあります。資料によると、2025年末時点で舍得酒業の半製品酒（基礎酒を含む）の保有量は18.2万キロリットル（千升）に達しており、1976年から推進している良質なベース酒の留保戦略が、確かに企業の発展に堅固な基盤を築いています。
ただし、古酒の備蓄を持つことが土台である一方で、古酒製品の市場化運営と価値の転換をどう実現するかは、別のレベルの課題です。
前述のとおり、2025年の舍得酒業のミドル〜ハイエンド酒の収入は31.20億元で、前年同期比23.83%減です。この数値の背景には、舍得酒業が中核として打ち出している300元〜700元の次の高価格帯全体が、総じて圧力を受けているという事情があります。『2025中国白酒市場中期研究報告』によると、500元〜800元の価格帯の製品は経営圧力が大きく、800元〜1500元の価格帯の市場では価格変動がよりはっきりしています。主流の消費価格帯は、それまでの300元〜500元の区間から、100元〜300元の区間へと下方に移っています。
ミドル〜ハイエンド製品への圧力に加えて、より注目すべきは、古酒の領域で競争が日増しに激しくなっていることです。
業界情報によれば、現在、古酒や年号酒（イヤー・リカー／ヴィンテージ酒）の領域に布陣する企業が増え続けています。例えば洋河股份は大規模な陶壇ベース酒の備蓄を持ち、同時に年号酒に関連する製品も投入しています。茅台や五粮液などの大手企業も、それぞれ年号酒シリーズ製品を持っています。業界のトップ企業がこぞって古酒関連のレーンに布陣していく中で、舍得酒業の古酒戦略における差別化優位性は試練に直面しています。ただし、舍得酒業は2026年の戦略計画においても、「古酒戦略」を中核の基盤として位置づけ続けます。
次に、背後にある復星グループを見ていきます。統計によると、過去5年で舍得酒業の中核管理層の人員入れ替えが多く、20人超が関わっています。董事長（会長／取締役会議長）の職だけでも、2年の間に3回の交代がありました。2022年12月に張樹平が辞任し、2023年1月に倪強が就任、同年12月に蒲吉洲が董事長へ昇任しました。直近の調整は2026年3月で、副総裁の王勇が業務の都合で辞職を申請し、その当初任期の終了予定（2026年9月20日）まであと半年しか残っていませんでした。
実際には、舍得酒業の管理層が頻繁に交代する背後にも、企業の戦略実行の面で一定の揺らぎがあることを反映しています。白酒業界では、コアとなるマネジメントチームの安定性が非常に重要です。白酒市場の拡大は、コアチームとディーラー（卸業者）との協力関係の安定に大きく依存しています。管理層の交代のたびに、チャネル運営に影響が及ぶ可能性があります。あるディーラーは、コア管理チームの変動が比較的頻繁であるため、経営戦略の一貫性が欠けやすく、いくつかの前期計画の実行にも不確実性が生じやすいと述べています。
総合すると、舍得酒業は複数の経営課題に直面しています。財務面では、純利益が大きく落ち込み、契約負債も低下し、在庫は高水準を維持しています。業務面では、古酒レーンの競争が激化し、同時に管理層の安定性の向上も必要です。現在、白酒業界では競争がますます十分に整っており、この背景のもとで舍得酒業が経営の底を抜け出すには、依然として多くの課題に直面しています。現時点では企業は調整段階にあり、安定した発展の態勢へ再び戻るには、一定の時間が必要です。
著者の宣言：個人の見解であり、参考としてのみ提供します