AIに聞く・小米はどうやって自動車と従来事業のプレッシャーを両立するのか？
小米グループ（1810.HK）は、2026年3月24日（北京時間）夜の香港株盤後に、2025年 第4四半期決算（2025年12月まで）を公表した。要点は以下のとおり：
1. 全体業績：売上 1169億元、前年同期比 +7%。このうち売上成長はすべて自動車事業による押し上げであり、一方で同社の従来事業（携帯 x AIoT）の売上は前年同期比で 13.7% 減少。
粗利率は 20.8% まで低下。主に携帯およびIoTの粗利率が大きく下落したことの影響であり、自動車事業の粗利率も本四半期から下向きに転じ始めた。
2. 自動車事業：本四半期の自動車関連収入 372億元で、概ね予想どおり。このうち同社の本四半期の自動車出荷台数は 14.5万台。1台当たりの平均単価は 25万元まで下落。主な要因は、本四半期における相対的に高価格なSU7 Ultraの比率低下の影響。
本四半期の自動車事業の粗利率は 22.7% まで下落、市場予想（23%）をわずかに下回る。1つ目はSU7 Ultraが押し上げたことで1台当たり平均単価が下がった影響。2つ目は、同社が本四半期に一部の完成車（展示車）を販売したことによるもの。海豚君の試算では、本四半期の小米自動車事業のコアとなる営業利益は10.5億元で、連続2四半期の黒字達成となる。
3. 携帯：443億元、前年同期比 -13.6%、市場予想どおりで443億元。 そのうち小米スマートフォンの本四半期の出荷台数は前年同期比で -11.7%。一方、小米スマートフォンの平均単価は前年同期比で -2.2%。市場競争の激化や国補（政府補助）の締め付けの影響を受け、携帯事業の粗利率は本四半期に大幅に下落し 8.3% となった。
市場別に見ると：小米スマートフォンは国内市場での出荷台数が前年同期比で -18.2%、海外市場は -8.8%。本四半期は国内市場での同社のパフォーマンスがより悪い。今後もストレージの値上げが継続し、携帯事業の粗利率も引き続き圧迫される見通しだ。
4. IoT：246億元、前年同期比 -20%、市場予想の244億元に一致。主に国補の減速（退坡）と競争激化の影響による。特に同社の家電（大家電）事業は国補政策の影響をより強く受ける（製品によって補助の強さが1〜2千元に達する可能性もある）。本四半期は前年差ではなく前四半期比で -40% と下落。
5. インターネットサービス：99億元、前年同期比 +6%、市場予想の97億元をやや上回る。 増加の主因は広告事業の押し上げであり、付加価値サービスはやや回落した。MIUIユーザー数は前年同期比で +7%、ARPU値は前年同期比で -1%。
地域別に見る：本四半期の海外インターネット収入は36.6億元。一方、国内インターネット収入は約62.3億元。国内および海外のMIUIユーザー数はいずれも、本四半期も引き続き増加している。
6. 利益面：コア利益 32億元。調整後純利益は 63億元。そのうち$小米グループ-W(01810.HK) の従来事業のコア利益は約21.4億元。自動車事業は本四半期で 10.5億元の利益。
$小米グループ(ADR)(XIACY.US) 本四半期のコア利益の下落は主に、携帯の粗利がメモリの値上げによって浸食されたこと、またIoTは国補の退坡により収入が大幅に減少したことで、従来事業の利益が前年同期比で大きく -68% 下がったことによる。
海豚君の全体的な見解：従来事業は引き続き圧力、そして自動車は「力のある」新製品が必要
小米の本四半期決算は、これまでのPreview時に交わした説明と基本的に一致している。同社の本四半期の売上成長はすべて自動車事業による押し上げであり、従来事業のうち携帯およびIoT製品は明らかに圧迫されている。
**本四半期のデータパフォーマンスから見ると、小米はかなり大きなプレッシャーに直面している：**①携帯事業の粗利率が一桁台まで低下。②IoT事業が前年同期比で二桁の下落。③自動車事業の粗利率が下がる一方で、週次の受注データもかなりの下落が見られる。
ストレージ価格が上昇し続け、国補政策が締め付けられるなどの要因の影響を受けて、同社株価は60香港ドルから30香港ドル近辺まで一直線に下落した。これはまた、市場が同社の自動車事業および従来事業に抱く懸念を反映している：**
1）自動車事業：通年目標 55万台
小米自動車が2025年の第4四半期に14.5万台の販売台数を納入した一方で、2026年に入ってから最初の2か月で、小米自動車の販売台数が「崖のように」急落している。これは、それ以前の「積み上がった」受注が基本的にすでに消化されてしまったことを示している**。
前回の決算で、海豚君はすでに小米自動車のリスクについて言及していた。当時、小米自動車の週次受注が4〜5千台まで落ちており、大まかに言うと月あたりの新規受注は2万台に満たない状態。次世代SU7の発表前の3月上旬には、小米の週次受注はさらに4千台前後まで下がっていた。**
別の角度から見ると、小米自動車の公式サイトでの予約状況では、YU7の納車リードタイムが10週間ほどまで低下しており、通常の待機期間に近い。これは、それ以前に大量に積み上がっていたYU7の大半がすでに消化されたことも示している。小米自動車の需給は、これまでの「需要超過」から「供給過剰」へと変わっている
直近の新世代SU7について言えば、実際には「中期改良（フェイスリフト）」にあたる。外観の変更は大きくなく、主にハードウェアをアップグレードし、わずかに値上げするものだ。現時点で公式サイトが見込む5〜6月頃までの納期からすると、「ヒット製品（爆款）」というわけではない。
2026年に関しても、同社は引き続き通年で55万台の自動車販売目標を提示している。 YU7の週次受注が小数千台まで落ち込み（月あたり2万台未満に相当）、新世代SU7の反響も一般的な状況の中で、上記目標を達成するには、より競争力のある車種、あるいは市場が期待する次の「レンジエクステンダー（増程）」モデルが必要になるかもしれない。
b）従来事業（携帯 x AIoT）：二重のプレッシャー。国補の締め付けとストレージ値上げが原因。
① 携帯事業：本四半期は出荷台数も粗利率も大幅に下落しており、主に市場競争の激化、ストレージ値上げなどの影響による。
アップルの17シリーズが「増量だが値上げはしない」戦略を取ったため、中国市場におけるアップルのスマートフォンの出荷台数は前年同期比で+20%（市場の前年同期比は-0.8%）となった一方で、小米は本四半期の中国市場での出荷台数が18%も大幅に下落している。
一方で、**ストレージ価格の大幅な上昇が、直接小米の携帯にコスト圧力をもたらした。**高通の経営層との対話内容を踏まえると、「ストレージの値上げ」はすでに「ストレージ不足」へと段階が進んでいる可能性があり、これは携帯市場の出荷状況に直接影響することになる。
② IoT事業：国補政策が締め付けられたことが、直接IoTのパフォーマンスに影響し、本四半期のIoTは大幅に下落（-20%）。
2025年後半に入ると、各地で国補政策を「クーポン争奪または抽選」という形に調整している。実質的には国補政策の締め付けが強まったことを意味する。家電製品などの国補の補助額は1〜2kに達することがあり、国補が締め付けられると、終端市場の購買需要に直接影響し、IoTは「成長の起点」から「足を引っ張る要因」へと転じた。
総合すると、小米は現在、従来領域（携帯およびIoT領域）で業界の「逆風」に直面しており、避けがたい。ストレージの値上げも、従来事業の粗利率のパフォーマンスを引き続き圧迫する。会社としては「今後の新車の予想を上回る成果」に期待するしかなく、これが業績および株価のパフォーマンスを支えることになる。
現在の複数のプレッシャーのもとで、小米の株価は継続的に下落している。現段階で相対的により重要なのは、小米に関する底値（ボトム）のバリュエーションを測定すること。
相対的に悲観的なシナリオ（小米の携帯出荷台数が前年同期比で-15%、IoTも前年同期比で下落）を仮定すると、従来事業は前年同期比で一桁の下落にとどまり、自動車事業は会社の55万台目標を達成するが、平均単価および粗利率は下落する。この場合、小米の2026年の従来事業の税後コア営業利益は約129億元で、前年同期比 -46%となる見込み。自動車事業の収入は約1400億元で、前年同期比 +32%。
2026年に小米の従来事業は、明確に業界の「逆風」にさらされる。 その後ストレージ価格が下落すれば、同社の従来事業の業績も回復し、2026年の業績は相対的に低めになる。
中長期の観点では、ハードウェア粗利率の回復に伴い、小米の従来事業の税後コア営業利益は引き続き約200億元前後まで戻る見通しがある。 一部の資金には小米への信仰があり、資金が前倒しで参入する可能性も否定できない。
全体として、小米は現在、複数の業界の「逆風」（ストレージ値上げ、国補の締め付け、競争激化、自動車の受注減速など）に直面している。しかし同社は60香港ドルから30香港ドル近辺まで下落しており、たとえばストレージ値上げや国補の締め付けといった一部要因はすでにPrice inされている。
さらに、会社には今後も新車や大規模モデルなどの「潜在的な」注目ポイントがある。中長期の観点からは、ストレージ価格が安定するかどうか、そして今後の新車のパフォーマンス次第となる。
以下は海豚君による小米の決算の詳細な分析：
1. 全体業績：自動車事業が主な押し上げ要因
自動車事業の参入により、現在の小米の決算は、これまでの「携帯 x AIoT」に加えて、新たに「自動車およびイノベーション事業」の2つのカテゴリーを追加している。
小米は「自動車およびイノベーション事業」を別枠で開示しており、同社が自動車事業を重視していることがうかがえる。さらに、同社の時価総額がこれまでに1兆を超えることができた主な理由も、自動車事業による期待によるものだ。
1.1 売上面
小米グループの2025年 第4四半期の総収益は1169億元で、前年同期比 +7%。市場予想の1166億元に合致している。本四半期の増加は主に自動車事業によるもの。
1）元々の事業—携帯 x AIoT 事業（従来事業）による収益は797億元で、前年同期比 -13.7%。そのうちハードウェアのパフォーマンスは「非常に悪い」。携帯事業は前年同期比 -13.6%、IoT事業は前年同期比 -20%；
2）本四半期の小米のスマートカーなどの新規事業による収益は372億元。本四半期の成長は主にYU7の出荷量の増加によるもの。
1.2 粗利率
小米グループの2025年 第4四半期の粗利率は20.8%で、市場予想の21%に概ね合致。本四半期は携帯およびIoT事業の粗利率が大幅に下落し、自動車事業の粗利率も下振れした。
a) 小米の既存事業の粗利率は20%で、前四半期比 -2.1pct。主な要因は国補の締め付け、ストレージ値上げなどの影響であり、そのうち携帯事業は本四半期で8.3%まで下落。
従来事業に含まれるその他の事業は本四半期も粗利で3億元の損失が継続しており、これにはエアコン設置などの関連サービスが含まれる。この部分の粗損をIoT事業に組み込むと、IoTの実際の粗利率はおよそ18.9%になるはずだ。
2）自動車など新規事業の粗利率は22.7%で、市場予想23%をわずかに下回る。 本四半期の自動車事業の粗利率は前四半期比で下落しており、相対的に高価格なSU7 Ultra車種の比率が減ったこと、ならびに完成車（展示車）の販売などの要因の影響によるもの。
2. 自動車事業：通年55万台目標、達成できる？
自動車事業は363億元。自動車の周辺事業を加えると、合計372億元で、市場予想の369億元に一致。
内訳として、販売台数14.5万台は基本的に既知。本四半期の1台当たり平均単価は25万元で、前四半期比で1万元下落。SU7 Ultra車種の比率低下および展示車・完成車の販売の影響によるもの。
本四半期の粗利率は22.7%で、前四半期比 -2.8pct。SU7 Ultraの出荷比率減少と展示車・完成車販売の状況により、会社の1台当たり平均単価が下落した。さらに二期工場が減価償却・償却の増加ももたらし、これら二つの要因が自動車の粗利率の下落につながった。
小米自動車の販売台数の推移と公式サイトの納品リードタイムから見ると、以前のYU7の大量の積み上げ受注は、すでに基本的に消化されている。同社の自動車事業は「需要超過」から「供給過剰」へと変わりつつあり、相対的により重視すべきは需要サイドの受注状況である。
次世代SU7の発表前の3月上旬には、小米自動車の週次受注はすでに4k前後まで落ち込んでおり、月あたりに換算すると2万台未満。今回のSU7の「中期改款（フェイスリフト）」を見ると、現時点で公式サイトが示す納期は基本的に5〜6月で、市場の反応も比較的おとなしい。**
この状況下でも、同社は2026年通年の55万台目標というガイダンスを維持している。 現在の受注状況からすると明らかにハードルは高く、会社としては今後より目を引く新車のパフォーマンスを打ち出す必要があり、市場の期待する増程モデルかもしれない。
3. 携帯事業：粗利率が「崩壊」、市場シェアを失う
2025年 第4四半期における小米のスマートフォン事業の売上は443億元で、前年同期比 -13.6%。主な要因はストレージの値上げ、国補の締め付け、競争激化の影響。
海豚君は小米のスマートフォン事業を「数量」と「単価」に分解している：
数量：本四半期の小米スマートフォン出荷台数は3770万台で、前年同期比 -11.7%。
市場別に見ると：①国内市場：国補が締め付けられる状況のもとで、小米携帯の国内市場シェアは13.2%まで低下（前年同期比で2.8%分のシェアを失う）。市場競争の激化の影響による；②海外市場：小米携帯は前年同期比 -8.8%で、海外市場シェアも前年同期比で -1.2%。
単価：本四半期の携帯出荷の平均単価は1176元で、前年同期比 -2.2%。 主な要因は海外市場における携帯ASPの低下の影響。
本四半期の携帯事業の粗利率は8.3%で、前四半期比 -2.8pct。海外携帯ASPの低下、ストレージなど主要コア部品のコスト上昇、そして市場競争の激化の影響によるもの。 ストレージが値上がりし続ける状況では、同社の携帯事業の粗利率は引き続き圧迫される。
4. IoT事業：国補が締まり「足を引っ張る要因」に
2025年 第4四半期の小米IoT事業は売上246億元で、前年同期比 -20%。 国補の締め付けの影響で、IoT事業に含まれる家電品目は前四半期比 -40% と下落しており、IoT事業に大きな「足を引っ張る」影響をもたらした。
本四半期のIoT事業の粗利率は20.1%で、前四半期比 -2.8pct**であり、中国市場におけるスマート家電などの製品の粗利率低下の影響が主因。
5. インターネットサービス：相対的に安定した成長項目
2025年 第4四半期の小米インターネットサービス事業の売上は99億元で、前年同期比 +6%。本四半期の主な成長ドライバーは依然として広告だ：
a）広告サービス：78億元の四半期収入で、前年同期比 +10.5%。 小米広告が占める中核の広告シーン――アプリ配信とAPPの事前プリインストール――は、ほぼ各大手APP企業が必ず支払う配信税であり、特にAPPのプリインストールは、広告がほぼ「寝て稼げる」状態。
**b）付加価値サービス：**この部分は主にゲーム配信、小米EC——有品、そして小米金融などで構成される。この部分の収入は約21億元で、前年同期とほぼ同水準。この付加価値サービスは安定的に推移している。
全体として、この領域の収益ロジックは長期的にみると、依然としてハードウェア出荷量に依存する。小米は再分類した収益の区分において、これを全体としてLegacy事業に計上している。ソフトとハードを組み合わせることで初めて、同社が携帯メーカーとしてインターネット収益化のロジックを継続して語れる。
6. 海外市場：ソフトのサービスは成長し続けるが、ハードは低迷し続ける
2025年 第4四半期の小米海外売上は361億元で、前年同期比 -3.1%。 国内での自動車事業の成長のもとで、同社の海外市場の収益構成比はすでに約31%まで低下している。
具体的に見ると、本四半期の小米海外インターネット事業は18%成長し、36.6億元に達した。一方、同社の海外ハードウェア収入は前年同期比 -5%で、3四半期連続で前年同期比が下落している。これは、海外ハードウェア市場の需要が依然として弱いことを示している。**
7. 利益：従来事業は圧迫され、自動車は引き続き黒字
2025年 第4四半期の小米の3つの費用合計は212億元で、費用率は18%に上昇。 そのうち一部は自動車事業によるもので、自動車事業の営業費用は74億元まで上昇している。
自動車事業を除くと、従来事業部分の営業費用は約137.7億元で、前年同期比・前四半期比ともにいずれも増加している。そのうち従来事業の営業費用率は17.3%に上がっており、同社はさらに研究開発費を増やしている。
2025年 第4四半期の調整後純利益は63億元。ただし海豚君はこれまでずっと、小米の調整後純利益の算出方法に賛成していない。財務収益を調整せず、また自社が投資している会社の配当収益も調整しない。これらはたとえ持続可能であっても、同社の本業の収益とは言えず、利益の長期的な継続能力を示せない。
全体として、海豚君がより注目しているのは上記のコア営業利益（収入 - コスト - 三つの費用）であり、こちらこそが会社の継続的な本業の収益力をより真実に反映する指標だ。
本四半期における同社の実際のコア営業利益は32億元、コア営業利益率は2.7%。主にハードウェア粗利率の圧迫および費用サイドの増加の影響による。具体的には、同社の本四半期の従来事業のコア営業利益は約21.4億元、自動車事業のコア営業利益は約10.5億元。
<ここで終了>
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Xiaomi：天国急落，地狱，拿什么撑住信仰？
AIに聞く・小米はどうやって自動車と従来事業のプレッシャーを両立するのか？
小米グループ（1810.HK）は、2026年3月24日（北京時間）夜の香港株盤後に、2025年 第4四半期決算（2025年12月まで）を公表した。要点は以下のとおり：
1. 全体業績：売上 1169億元、前年同期比 +7%。このうち売上成長はすべて自動車事業による押し上げであり、一方で同社の従来事業（携帯 x AIoT）の売上は前年同期比で 13.7% 減少。
粗利率は 20.8% まで低下。主に携帯およびIoTの粗利率が大きく下落したことの影響であり、自動車事業の粗利率も本四半期から下向きに転じ始めた。
2. 自動車事業：本四半期の自動車関連収入 372億元で、概ね予想どおり。このうち同社の本四半期の自動車出荷台数は 14.5万台。1台当たりの平均単価は 25万元まで下落。主な要因は、本四半期における相対的に高価格なSU7 Ultraの比率低下の影響。
本四半期の自動車事業の粗利率は 22.7% まで下落、市場予想（23%）をわずかに下回る。1つ目はSU7 Ultraが押し上げたことで1台当たり平均単価が下がった影響。2つ目は、同社が本四半期に一部の完成車（展示車）を販売したことによるもの。海豚君の試算では、本四半期の小米自動車事業のコアとなる営業利益は10.5億元で、連続2四半期の黒字達成となる。
3. 携帯：443億元、前年同期比 -13.6%、市場予想どおりで443億元。 そのうち小米スマートフォンの本四半期の出荷台数は前年同期比で -11.7%。一方、小米スマートフォンの平均単価は前年同期比で -2.2%。市場競争の激化や国補（政府補助）の締め付けの影響を受け、携帯事業の粗利率は本四半期に大幅に下落し 8.3% となった。
市場別に見ると：小米スマートフォンは国内市場での出荷台数が前年同期比で -18.2%、海外市場は -8.8%。本四半期は国内市場での同社のパフォーマンスがより悪い。今後もストレージの値上げが継続し、携帯事業の粗利率も引き続き圧迫される見通しだ。
4. IoT：246億元、前年同期比 -20%、市場予想の244億元に一致。主に国補の減速（退坡）と競争激化の影響による。特に同社の家電（大家電）事業は国補政策の影響をより強く受ける（製品によって補助の強さが1〜2千元に達する可能性もある）。本四半期は前年差ではなく前四半期比で -40% と下落。
5. インターネットサービス：99億元、前年同期比 +6%、市場予想の97億元をやや上回る。 増加の主因は広告事業の押し上げであり、付加価値サービスはやや回落した。MIUIユーザー数は前年同期比で +7%、ARPU値は前年同期比で -1%。
地域別に見る：本四半期の海外インターネット収入は36.6億元。一方、国内インターネット収入は約62.3億元。国内および海外のMIUIユーザー数はいずれも、本四半期も引き続き増加している。
6. 利益面：コア利益 32億元。調整後純利益は 63億元。そのうち$小米グループ-W(01810.HK) の従来事業のコア利益は約21.4億元。自動車事業は本四半期で 10.5億元の利益。
$小米グループ(ADR)(XIACY.US) 本四半期のコア利益の下落は主に、携帯の粗利がメモリの値上げによって浸食されたこと、またIoTは国補の退坡により収入が大幅に減少したことで、従来事業の利益が前年同期比で大きく -68% 下がったことによる。
海豚君の全体的な見解：従来事業は引き続き圧力、そして自動車は「力のある」新製品が必要
小米の本四半期決算は、これまでのPreview時に交わした説明と基本的に一致している。同社の本四半期の売上成長はすべて自動車事業による押し上げであり、従来事業のうち携帯およびIoT製品は明らかに圧迫されている。
**本四半期のデータパフォーマンスから見ると、小米はかなり大きなプレッシャーに直面している：**①携帯事業の粗利率が一桁台まで低下。②IoT事業が前年同期比で二桁の下落。③自動車事業の粗利率が下がる一方で、週次の受注データもかなりの下落が見られる。
ストレージ価格が上昇し続け、国補政策が締め付けられるなどの要因の影響を受けて、同社株価は60香港ドルから30香港ドル近辺まで一直線に下落した。これはまた、市場が同社の自動車事業および従来事業に抱く懸念を反映している：**
1）自動車事業：通年目標 55万台
小米自動車が2025年の第4四半期に14.5万台の販売台数を納入した一方で、2026年に入ってから最初の2か月で、小米自動車の販売台数が「崖のように」急落している。これは、それ以前の「積み上がった」受注が基本的にすでに消化されてしまったことを示している**。
前回の決算で、海豚君はすでに小米自動車のリスクについて言及していた。当時、小米自動車の週次受注が4〜5千台まで落ちており、大まかに言うと月あたりの新規受注は2万台に満たない状態。次世代SU7の発表前の3月上旬には、小米の週次受注はさらに4千台前後まで下がっていた。**
別の角度から見ると、小米自動車の公式サイトでの予約状況では、YU7の納車リードタイムが10週間ほどまで低下しており、通常の待機期間に近い。これは、それ以前に大量に積み上がっていたYU7の大半がすでに消化されたことも示している。小米自動車の需給は、これまでの「需要超過」から「供給過剰」へと変わっている
直近の新世代SU7について言えば、実際には「中期改良（フェイスリフト）」にあたる。外観の変更は大きくなく、主にハードウェアをアップグレードし、わずかに値上げするものだ。現時点で公式サイトが見込む5〜6月頃までの納期からすると、「ヒット製品（爆款）」というわけではない。
2026年に関しても、同社は引き続き通年で55万台の自動車販売目標を提示している。 YU7の週次受注が小数千台まで落ち込み（月あたり2万台未満に相当）、新世代SU7の反響も一般的な状況の中で、上記目標を達成するには、より競争力のある車種、あるいは市場が期待する次の「レンジエクステンダー（増程）」モデルが必要になるかもしれない。
b）従来事業（携帯 x AIoT）：二重のプレッシャー。国補の締め付けとストレージ値上げが原因。
① 携帯事業：本四半期は出荷台数も粗利率も大幅に下落しており、主に市場競争の激化、ストレージ値上げなどの影響による。
アップルの17シリーズが「増量だが値上げはしない」戦略を取ったため、中国市場におけるアップルのスマートフォンの出荷台数は前年同期比で+20%（市場の前年同期比は-0.8%）となった一方で、小米は本四半期の中国市場での出荷台数が18%も大幅に下落している。
一方で、**ストレージ価格の大幅な上昇が、直接小米の携帯にコスト圧力をもたらした。**高通の経営層との対話内容を踏まえると、「ストレージの値上げ」はすでに「ストレージ不足」へと段階が進んでいる可能性があり、これは携帯市場の出荷状況に直接影響することになる。
② IoT事業：国補政策が締め付けられたことが、直接IoTのパフォーマンスに影響し、本四半期のIoTは大幅に下落（-20%）。
2025年後半に入ると、各地で国補政策を「クーポン争奪または抽選」という形に調整している。実質的には国補政策の締め付けが強まったことを意味する。家電製品などの国補の補助額は1〜2kに達することがあり、国補が締め付けられると、終端市場の購買需要に直接影響し、IoTは「成長の起点」から「足を引っ張る要因」へと転じた。
総合すると、小米は現在、従来領域（携帯およびIoT領域）で業界の「逆風」に直面しており、避けがたい。ストレージの値上げも、従来事業の粗利率のパフォーマンスを引き続き圧迫する。会社としては「今後の新車の予想を上回る成果」に期待するしかなく、これが業績および株価のパフォーマンスを支えることになる。
現在の複数のプレッシャーのもとで、小米の株価は継続的に下落している。現段階で相対的により重要なのは、小米に関する底値（ボトム）のバリュエーションを測定すること。
相対的に悲観的なシナリオ（小米の携帯出荷台数が前年同期比で-15%、IoTも前年同期比で下落）を仮定すると、従来事業は前年同期比で一桁の下落にとどまり、自動車事業は会社の55万台目標を達成するが、平均単価および粗利率は下落する。この場合、小米の2026年の従来事業の税後コア営業利益は約129億元で、前年同期比 -46%となる見込み。自動車事業の収入は約1400億元で、前年同期比 +32%。
2026年に小米の従来事業は、明確に業界の「逆風」にさらされる。 その後ストレージ価格が下落すれば、同社の従来事業の業績も回復し、2026年の業績は相対的に低めになる。
中長期の観点では、ハードウェア粗利率の回復に伴い、小米の従来事業の税後コア営業利益は引き続き約200億元前後まで戻る見通しがある。 一部の資金には小米への信仰があり、資金が前倒しで参入する可能性も否定できない。
全体として、小米は現在、複数の業界の「逆風」（ストレージ値上げ、国補の締め付け、競争激化、自動車の受注減速など）に直面している。しかし同社は60香港ドルから30香港ドル近辺まで下落しており、たとえばストレージ値上げや国補の締め付けといった一部要因はすでにPrice inされている。
さらに、会社には今後も新車や大規模モデルなどの「潜在的な」注目ポイントがある。中長期の観点からは、ストレージ価格が安定するかどうか、そして今後の新車のパフォーマンス次第となる。
以下は海豚君による小米の決算の詳細な分析：
1. 全体業績：自動車事業が主な押し上げ要因
自動車事業の参入により、現在の小米の決算は、これまでの「携帯 x AIoT」に加えて、新たに「自動車およびイノベーション事業」の2つのカテゴリーを追加している。
小米は「自動車およびイノベーション事業」を別枠で開示しており、同社が自動車事業を重視していることがうかがえる。さらに、同社の時価総額がこれまでに1兆を超えることができた主な理由も、自動車事業による期待によるものだ。
1.1 売上面
小米グループの2025年 第4四半期の総収益は1169億元で、前年同期比 +7%。市場予想の1166億元に合致している。本四半期の増加は主に自動車事業によるもの。
1）元々の事業—携帯 x AIoT 事業（従来事業）による収益は797億元で、前年同期比 -13.7%。そのうちハードウェアのパフォーマンスは「非常に悪い」。携帯事業は前年同期比 -13.6%、IoT事業は前年同期比 -20%；
2）本四半期の小米のスマートカーなどの新規事業による収益は372億元。本四半期の成長は主にYU7の出荷量の増加によるもの。
1.2 粗利率
小米グループの2025年 第4四半期の粗利率は20.8%で、市場予想の21%に概ね合致。本四半期は携帯およびIoT事業の粗利率が大幅に下落し、自動車事業の粗利率も下振れした。
a) 小米の既存事業の粗利率は20%で、前四半期比 -2.1pct。主な要因は国補の締め付け、ストレージ値上げなどの影響であり、そのうち携帯事業は本四半期で8.3%まで下落。
従来事業に含まれるその他の事業は本四半期も粗利で3億元の損失が継続しており、これにはエアコン設置などの関連サービスが含まれる。この部分の粗損をIoT事業に組み込むと、IoTの実際の粗利率はおよそ18.9%になるはずだ。
2）自動車など新規事業の粗利率は22.7%で、市場予想23%をわずかに下回る。 本四半期の自動車事業の粗利率は前四半期比で下落しており、相対的に高価格なSU7 Ultra車種の比率が減ったこと、ならびに完成車（展示車）の販売などの要因の影響によるもの。
2. 自動車事業：通年55万台目標、達成できる？
自動車事業は363億元。自動車の周辺事業を加えると、合計372億元で、市場予想の369億元に一致。
内訳として、販売台数14.5万台は基本的に既知。本四半期の1台当たり平均単価は25万元で、前四半期比で1万元下落。SU7 Ultra車種の比率低下および展示車・完成車の販売の影響によるもの。
本四半期の粗利率は22.7%で、前四半期比 -2.8pct。SU7 Ultraの出荷比率減少と展示車・完成車販売の状況により、会社の1台当たり平均単価が下落した。さらに二期工場が減価償却・償却の増加ももたらし、これら二つの要因が自動車の粗利率の下落につながった。
小米自動車の販売台数の推移と公式サイトの納品リードタイムから見ると、以前のYU7の大量の積み上げ受注は、すでに基本的に消化されている。同社の自動車事業は「需要超過」から「供給過剰」へと変わりつつあり、相対的により重視すべきは需要サイドの受注状況である。
次世代SU7の発表前の3月上旬には、小米自動車の週次受注はすでに4k前後まで落ち込んでおり、月あたりに換算すると2万台未満。今回のSU7の「中期改款（フェイスリフト）」を見ると、現時点で公式サイトが示す納期は基本的に5〜6月で、市場の反応も比較的おとなしい。**
この状況下でも、同社は2026年通年の55万台目標というガイダンスを維持している。 現在の受注状況からすると明らかにハードルは高く、会社としては今後より目を引く新車のパフォーマンスを打ち出す必要があり、市場の期待する増程モデルかもしれない。
3. 携帯事業：粗利率が「崩壊」、市場シェアを失う
2025年 第4四半期における小米のスマートフォン事業の売上は443億元で、前年同期比 -13.6%。主な要因はストレージの値上げ、国補の締め付け、競争激化の影響。
海豚君は小米のスマートフォン事業を「数量」と「単価」に分解している：
数量：本四半期の小米スマートフォン出荷台数は3770万台で、前年同期比 -11.7%。
市場別に見ると：①国内市場：国補が締め付けられる状況のもとで、小米携帯の国内市場シェアは13.2%まで低下（前年同期比で2.8%分のシェアを失う）。市場競争の激化の影響による；②海外市場：小米携帯は前年同期比 -8.8%で、海外市場シェアも前年同期比で -1.2%。
単価：本四半期の携帯出荷の平均単価は1176元で、前年同期比 -2.2%。 主な要因は海外市場における携帯ASPの低下の影響。
本四半期の携帯事業の粗利率は8.3%で、前四半期比 -2.8pct。海外携帯ASPの低下、ストレージなど主要コア部品のコスト上昇、そして市場競争の激化の影響によるもの。 ストレージが値上がりし続ける状況では、同社の携帯事業の粗利率は引き続き圧迫される。
4. IoT事業：国補が締まり「足を引っ張る要因」に
2025年 第4四半期の小米IoT事業は売上246億元で、前年同期比 -20%。 国補の締め付けの影響で、IoT事業に含まれる家電品目は前四半期比 -40% と下落しており、IoT事業に大きな「足を引っ張る」影響をもたらした。
本四半期のIoT事業の粗利率は20.1%で、前四半期比 -2.8pct**であり、中国市場におけるスマート家電などの製品の粗利率低下の影響が主因。
5. インターネットサービス：相対的に安定した成長項目
2025年 第4四半期の小米インターネットサービス事業の売上は99億元で、前年同期比 +6%。本四半期の主な成長ドライバーは依然として広告だ：
a）広告サービス：78億元の四半期収入で、前年同期比 +10.5%。 小米広告が占める中核の広告シーン――アプリ配信とAPPの事前プリインストール――は、ほぼ各大手APP企業が必ず支払う配信税であり、特にAPPのプリインストールは、広告がほぼ「寝て稼げる」状態。
**b）付加価値サービス：**この部分は主にゲーム配信、小米EC——有品、そして小米金融などで構成される。この部分の収入は約21億元で、前年同期とほぼ同水準。この付加価値サービスは安定的に推移している。
全体として、この領域の収益ロジックは長期的にみると、依然としてハードウェア出荷量に依存する。小米は再分類した収益の区分において、これを全体としてLegacy事業に計上している。ソフトとハードを組み合わせることで初めて、同社が携帯メーカーとしてインターネット収益化のロジックを継続して語れる。
6. 海外市場：ソフトのサービスは成長し続けるが、ハードは低迷し続ける
2025年 第4四半期の小米海外売上は361億元で、前年同期比 -3.1%。 国内での自動車事業の成長のもとで、同社の海外市場の収益構成比はすでに約31%まで低下している。
具体的に見ると、本四半期の小米海外インターネット事業は18%成長し、36.6億元に達した。一方、同社の海外ハードウェア収入は前年同期比 -5%で、3四半期連続で前年同期比が下落している。これは、海外ハードウェア市場の需要が依然として弱いことを示している。**
7. 利益：従来事業は圧迫され、自動車は引き続き黒字
2025年 第4四半期の小米の3つの費用合計は212億元で、費用率は18%に上昇。 そのうち一部は自動車事業によるもので、自動車事業の営業費用は74億元まで上昇している。
自動車事業を除くと、従来事業部分の営業費用は約137.7億元で、前年同期比・前四半期比ともにいずれも増加している。そのうち従来事業の営業費用率は17.3%に上がっており、同社はさらに研究開発費を増やしている。
2025年 第4四半期の調整後純利益は63億元。ただし海豚君はこれまでずっと、小米の調整後純利益の算出方法に賛成していない。財務収益を調整せず、また自社が投資している会社の配当収益も調整しない。これらはたとえ持続可能であっても、同社の本業の収益とは言えず、利益の長期的な継続能力を示せない。
全体として、海豚君がより注目しているのは上記のコア営業利益（収入 - コスト - 三つの費用）であり、こちらこそが会社の継続的な本業の収益力をより真実に反映する指標だ。
本四半期における同社の実際のコア営業利益は32億元、コア営業利益率は2.7%。主にハードウェア粗利率の圧迫および費用サイドの増加の影響による。具体的には、同社の本四半期の従来事業のコア営業利益は約21.4億元、自動車事業のコア営業利益は約10.5億元。
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