市場は米国とイランの「停火取引」に合意しているが、重要なのはエネルギー取引がいつ正常化するかだ。停火は悲観的なムードを緩和できるが、原油価格や経済信頼感が戦前の水準に戻るかは依然疑問である。

2026年の投資環境はより「滞胀」的になると予測されており、中央銀行の利上げ期待が高まり、資金の流れがドルのパフォーマンスに影響を与える可能性がある。同時に、停火後のマイクロ市場ではリストラが進み、銀行株や消費株がリードする一方、日本市場は課題に直面している。

「停火取引」はすぐに実現可能だが、市場はエネルギー貿易が円滑に回復して初めて、「戦前の水準に戻る」ことを価格に織り込むだろう。追風取引台の最新レポートによると、3月27日に野村証券の日本チームは最新のリサーチレポートで、米国とイランの「停火交渉」に関する市場のストーリーが形成されつつあると指摘した。ただし、投資家はもう一つの変数に注目すべきだ：エネルギー取引が正常化できるか、またはいつ可能になるかだ。

停火と正常化の間の「タイムラグ」が、2026年の投資環境を戦前よりも難しくする。「『停火』と『エネルギー取引の正常化』は同義ではない」。停火は確かに市場の極端な悲観感情を緩和し、金融市場の信用縮小を防ぐ効果がある。しかし、エネルギー貿易の回復経路が不透明なままでは、原油価格、企業信頼感、金融政策の見通しは戦前の水準に戻りにくい。

レポートの結論は明確だ：**「2026年の投資家は、従来の予測よりも『滞胀』的な条件下で運用せざるを得なくなる可能性が高い。」** これは、世界経済が回復局面にあっても、インフレと金利の水準が従来の想定よりやや高くなることを意味し、経済成長率や株式の評価額は相対的に抑制される。

「より滞胀的な」市場価格設定：各国の中央銀行の利上げ期待が高まる中、市場はすでに「より滞胀」な世界を織り込んでいる。**インフレの粘着性により、主要経済圏の利上げ期待は上昇している。** 現在、市場は英国の今年の3回の利上げ、欧州の2回の利上げ、米国の0.5回の利上げを織り込んでいる。

しかし、著者は疑問も呈している：もし原油価格が「高止まり」しているだけなら、インフレ抑制のためにこれほど積極的な利上げが必要かどうかは「議論の余地がある」。また、この「偏滞胀」環境では、各国の中央銀行は政策ミスを犯しやすい。もし利上げが過度なら景気回復が抑制され、十分でなければインフレの粘着性が強まり、期限プレミアムが高まる。

「正常化前にドルの空売りは賢明でない」多くの海外投資家との交流から、同行は「停火取引」に関して二つのコアな共通認識が形成されていることを発見した：米国債の利回り曲線の陡化とドルの売りだ。**第一の共通認識は米国債市場の利回り曲線の陡化である。**

**論理は非常に明快だ：** 停火が成立すれば、市場は米連邦準備制度の短期金利引き下げ期待を再燃させ、短期金利を押し下げる。同時に、原油価格の高止まりの残存効果や、政府が紛争対応と景気刺激のために増加させた財政支出により、市場のインフレ期待と期限プレミアムが著しく上昇し、長期金利を押し上げる。短下げ長上げの曲線は自然と陡化する。**第二の共通認識はドルの下落だ。**

**紛争期間中、ドルは安全資産として高く買われた。** 停火し、原油価格が安定すれば、米国市場のリスク回避メリットは大きく減少し、資金はこれまでのリスク回避の流れを逆転するだろう。さらに、米連邦準備制度理事会（FRB）の議長交代も米国の政策の予測不能性を高め、ドル離れの動きを加速させる。しかし、同行の見解では、停火の第一の意義は、「最悪のシナリオ」の確率を下げることにある。例えば、信用条件の急激な引き締まりリスクの低減やリスク選好の回復だ。

しかし、金利とインフレの中枢を決めるのは、エネルギー貿易のチェーンが「制約、迂回、価格歪み」から「予測可能、引き渡し可能、資金調達可能」へ戻れるかどうかだ。これが、レポートの重要な判断の一つを説明している：**エネルギー取引の正常化前は、米国資産とドルの相対的優位性は維持される可能性が高い。**その理由は単純だ——不確実性が高まるほど、資金は「流動性と深さの強い」市場に偏る。エネルギーチェーンが滞ると、世界的なインフレと期限プレミアムは下がりにくくなる。

米国株の大規模リストラ：資金が銀行、消費、資本財に戻ることで、マクロ環境の変化はミクロのセクターに激しいリストラを引き起こす。紛争中に見捨てられたセクターは、停火と回復の段階でリードする存在となる。

紛争発生以降、テクノロジー株とエネルギー株は好調だが、消費財、資本財、不動産、米国以外の銀行株は大きく市場平均を下回った。これは、エネルギーコストの高騰、資金調達の制約、政策金利の上昇が、業種ごとに異なる負の影響をもたらしたためだ。

しかし、運命は巡る。**「信用縮小を回避できれば、銀行株は停火後の段階で市場を上回るだろう。」**と松沢中は強調する。エネルギー取引の正常化に伴い、世界経済の回復期待は急速に高まる。

その時、景気循環に敏感な資本財や消費関連株は再び強い上昇エネルギーを得るだろう。一方、不動産市場の反発幅は、債券利回りが安定するかどうかにかかる。日本市場の困難：日銀は受動的になり、株式と為替の予想を下方修正する必要がある。停火自体は十分ではなく、エネルギー取引の正常化こそが生死を分ける決定要因だ。

日本はエネルギー輸入に高度に依存している。エネルギー取引が回復する前は、高油価による輸入インフレと国内需要の弱さが鋭く対立している。これにより、日本銀行（BOJ）は行き詰まる状況に陥っている。

松沢中は次のように指摘する：「日本銀行は政策金利を中立水準に引き上げるのは難しく、市場はその『利回り曲線の遅れ』を懸念し続けるだろう。」

日銀が抑制的な姿勢を維持せざるを得ないため、インフレ期待は長期金利を押し上げる。したがって、停火後しばらくは、日本の債券市場の利回り曲線は陡化し（少なくとも10年物で）、円は引き続き弱含むと予測される。特にクロス通貨においては。

この滞滞胀の長期にわたる悲観的見通しに基づき、松沢中は日本株と為替の主要予測を全面的に引き下げた——2026年から2027年の各四半期の日経225指数と東証株価指数（TOPIX）の目標値を大幅に下方修正し、円ドルレートの予測も引き下げ、短期的には円は大きな圧力にさらされ続けると見ている。