毎日経済新聞記者|杜恒峰 毎日経済新聞編集者|黄勝 毎日経済新聞評論員 杜恒峰 3月24日、ST岭南（訴訟）公告によると、同社の保有現金・預金では岭南転換社債の支払いに充当できず、当該債券では元利の期限どおりの償還ができない。格付け機関の联合資信は、同社の発行体としての長期信用格付けをCに引き下げ、さらに「岭南転換社債」の信用格付けもCに引き下げた。あわせてST岭南は、同社が直面する複数のリスクを再度提示した。主要事業が重大な打撃を受けていること、回収状況が良くないこと、負債資産比率が高いこと、収益力および返済能力が継続的に低下していること、流動性の圧力があること、そして株式が「星（猶予なしの監査指摘）」付きとなることでの上場廃止リスクがあることなど。 ST岭南が直面する危機は、早くから存在していた。2020年には同社が4.52億元の巨額損失を計上し、2021年は黒字に転じたものの、2022年には再び巨額の損失15.85億元となった。具体的には、2022年の上半期（前三四半期）では親会社帰属の純利益が4.27億元の赤字となり、営業活動によるキャッシュ・フローも3.13億元の大幅な流出が発生した。一方で同社の手元資金は6.48億元しかなく、負債資産比率は71%まで上昇し、流動負債は106億元近くに達した。買掛金だけでも60.8億元と高水準だった。 経営状況が急激に悪化するなか、2022年9月、ST岭南の筆頭株主および実質的支配者である尹洪卫らは、中山市火炬高技術産業開発区管委会傘下企業の中山華盈と、株式譲渡契約を締結した。中山華盈は3.02億元の価格で、ST岭南の発行済総株式の5%に相当する株式を取得し、同時に尹洪卫は会社の発行済総株式の17.32%に相当する議決権を中山華盈に委託して行使させた。上場会社の実質的支配者は尹洪卫から中山市火炬高技術産業開発区管理委員会へ変更され、国資が支配に入った形が完成した。 「少割合の株式保有＋議決権」のモデルは、上場会社の支配権移転において比較的よく見られる。このような設計により、買収側の資金負担や財務リスクが低減され、後続の資本運用により多くの余地が生まれる。ただし中山の国資にとって、ST岭南に入り込むことは短期の財務投資ではなく、経営上の困難を乗り越え、同社が継続して運営していけるよう支援することを目的としている。 ST岭南の深刻な資金不足を解決するため、国資は10億元の関連借入を提供し、国資プラットフォームはさらに2.24億元の融資保証も提供した。さらには2024年9月に岭南転換社債が国資系として初のデフォルトとなった後、国資側は「岭南転換社債」146.14万口を買い取り、転換社債のデフォルトに伴うリスクを解消し、債権者の信頼を安定させた。合計すると、国資側のST岭南への総投入のエクスポージャーは16億元超に達している。 現時点でST岭南の時価総額は30億元だが、国資の持株比率はわずか5.62%で、対応する時価総額は1.7億元未満である。しかし国資のST岭南に対するリスク・エクスポージャーは、その持株比率を大幅に上回っており、権益比率を超える責任を負っている。さらに重要なのは、国資による救済はST岭南の経営悪化という現実を変えられないことだ。 2023年および2024年にST岭南はそれぞれ10.92億元、9.84億元の損失を計上し、2025年の最初の3四半期でも2億元の損失が出た。継続事業の能力に不確実性があるため、監査機関は2024年の年次報告書に留保意見を付した。同社はまた、2025年度期末の純資産が負値になる見込みであり、2025年の年次報告書が開示された後、同社株は退市リスク警告の措置を受ける。すなわち「星付きで帽子（上場維持の条件）を被る」。 ST岭南の所在地（登記住所）は中山市火炬開発区にあり、当地の国資が同社を救済することには一定の合理性がある。上場という地位自体が希少な資源であり、地方の誘致、融資、そして上下流の経済発展の牽引に積極的な作用があるため、多くの地方は上場企業数や時価総額などを、地域競争力の重要な広報指標として用いている。 しかし、上場企業であれ非上場企業であれ、救済は必ず先に2つの問題に答える必要がある。1つ目は救済が成功できるのかどうか、2つ目は救済コストを負担できるのかどうかだ。 2022年の第3四半期には、ST岭南が救済に成功する可能性があった。当時、同社の帳簿には多額の売掛金や契約資産がまだ残っており、これらの資産を活用できれば、企業が通常の経営を回復するチャンスがあった。しかし2024年の第3四半期になると、転換社債のデフォルト、元実質支配者による資金の不正流用などの深刻な問題が出てからは、救済が成功する可能性は大幅に低下した。追加投入しても資金を回収できるリスクも増大しており、この局面ではより早期に損失を食い止めるべきで、投入を継続すべきではない。 上場会社の「体裁（外見）」が重要であることは確かだが、国資の保有価値の維持・増進という「中身（実質）」のほうがなお重要である。国資が保有価値を維持・増進するには、市場のルールを尊重しなければならない。企業自身の質を無視し、「身内を守る」ように地元企業の上場地位だけを守ることは、企業リスクが表面化する時期を先送りするにすぎない。近年、多くの地方の国有資本も同様に「少割合の持株」という形で上場企業の支配権を買い取っているが、支配に入り込んだ後、上場企業のリスクが国資の保有価値を維持・増進できない形で露呈した場合には、この時点での断固たる損失食い止めがより合理的な選択肢となる。 カバ―画像の出所：毎日経済新聞 大量の情報、精密な解釈は新浪財経APPにて 责任编辑：刘万里 SF014
ホットトピック︱地方国資「子供を守る」地元上場企業は、見た目だけでなく中身も重視すべき
毎日経済新聞記者|杜恒峰 毎日経済新聞編集者|黄勝
毎日経済新聞評論員 杜恒峰
3月24日、ST岭南（訴訟）公告によると、同社の保有現金・預金では岭南転換社債の支払いに充当できず、当該債券では元利の期限どおりの償還ができない。格付け機関の联合資信は、同社の発行体としての長期信用格付けをCに引き下げ、さらに「岭南転換社債」の信用格付けもCに引き下げた。あわせてST岭南は、同社が直面する複数のリスクを再度提示した。主要事業が重大な打撃を受けていること、回収状況が良くないこと、負債資産比率が高いこと、収益力および返済能力が継続的に低下していること、流動性の圧力があること、そして株式が「星（猶予なしの監査指摘）」付きとなることでの上場廃止リスクがあることなど。
ST岭南が直面する危機は、早くから存在していた。2020年には同社が4.52億元の巨額損失を計上し、2021年は黒字に転じたものの、2022年には再び巨額の損失15.85億元となった。具体的には、2022年の上半期（前三四半期）では親会社帰属の純利益が4.27億元の赤字となり、営業活動によるキャッシュ・フローも3.13億元の大幅な流出が発生した。一方で同社の手元資金は6.48億元しかなく、負債資産比率は71%まで上昇し、流動負債は106億元近くに達した。買掛金だけでも60.8億元と高水準だった。
経営状況が急激に悪化するなか、2022年9月、ST岭南の筆頭株主および実質的支配者である尹洪卫らは、中山市火炬高技術産業開発区管委会傘下企業の中山華盈と、株式譲渡契約を締結した。中山華盈は3.02億元の価格で、ST岭南の発行済総株式の5%に相当する株式を取得し、同時に尹洪卫は会社の発行済総株式の17.32%に相当する議決権を中山華盈に委託して行使させた。上場会社の実質的支配者は尹洪卫から中山市火炬高技術産業開発区管理委員会へ変更され、国資が支配に入った形が完成した。
「少割合の株式保有＋議決権」のモデルは、上場会社の支配権移転において比較的よく見られる。このような設計により、買収側の資金負担や財務リスクが低減され、後続の資本運用により多くの余地が生まれる。ただし中山の国資にとって、ST岭南に入り込むことは短期の財務投資ではなく、経営上の困難を乗り越え、同社が継続して運営していけるよう支援することを目的としている。
ST岭南の深刻な資金不足を解決するため、国資は10億元の関連借入を提供し、国資プラットフォームはさらに2.24億元の融資保証も提供した。さらには2024年9月に岭南転換社債が国資系として初のデフォルトとなった後、国資側は「岭南転換社債」146.14万口を買い取り、転換社債のデフォルトに伴うリスクを解消し、債権者の信頼を安定させた。合計すると、国資側のST岭南への総投入のエクスポージャーは16億元超に達している。
現時点でST岭南の時価総額は30億元だが、国資の持株比率はわずか5.62%で、対応する時価総額は1.7億元未満である。しかし国資のST岭南に対するリスク・エクスポージャーは、その持株比率を大幅に上回っており、権益比率を超える責任を負っている。さらに重要なのは、国資による救済はST岭南の経営悪化という現実を変えられないことだ。
2023年および2024年にST岭南はそれぞれ10.92億元、9.84億元の損失を計上し、2025年の最初の3四半期でも2億元の損失が出た。継続事業の能力に不確実性があるため、監査機関は2024年の年次報告書に留保意見を付した。同社はまた、2025年度期末の純資産が負値になる見込みであり、2025年の年次報告書が開示された後、同社株は退市リスク警告の措置を受ける。すなわち「星付きで帽子（上場維持の条件）を被る」。
ST岭南の所在地（登記住所）は中山市火炬開発区にあり、当地の国資が同社を救済することには一定の合理性がある。上場という地位自体が希少な資源であり、地方の誘致、融資、そして上下流の経済発展の牽引に積極的な作用があるため、多くの地方は上場企業数や時価総額などを、地域競争力の重要な広報指標として用いている。
しかし、上場企業であれ非上場企業であれ、救済は必ず先に2つの問題に答える必要がある。1つ目は救済が成功できるのかどうか、2つ目は救済コストを負担できるのかどうかだ。
2022年の第3四半期には、ST岭南が救済に成功する可能性があった。当時、同社の帳簿には多額の売掛金や契約資産がまだ残っており、これらの資産を活用できれば、企業が通常の経営を回復するチャンスがあった。しかし2024年の第3四半期になると、転換社債のデフォルト、元実質支配者による資金の不正流用などの深刻な問題が出てからは、救済が成功する可能性は大幅に低下した。追加投入しても資金を回収できるリスクも増大しており、この局面ではより早期に損失を食い止めるべきで、投入を継続すべきではない。
上場会社の「体裁（外見）」が重要であることは確かだが、国資の保有価値の維持・増進という「中身（実質）」のほうがなお重要である。国資が保有価値を維持・増進するには、市場のルールを尊重しなければならない。企業自身の質を無視し、「身内を守る」ように地元企業の上場地位だけを守ることは、企業リスクが表面化する時期を先送りするにすぎない。近年、多くの地方の国有資本も同様に「少割合の持株」という形で上場企業の支配権を買い取っているが、支配に入り込んだ後、上場企業のリスクが国資の保有価値を維持・増進できない形で露呈した場合には、この時点での断固たる損失食い止めがより合理的な選択肢となる。
カバ―画像の出所：毎日経済新聞
大量の情報、精密な解釈は新浪財経APPにて
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