「開発業者」から「商業運営事業者」へ——新城控股の2025年決算は、戦略転換の実質的なブレークスルーを裏づけている。3月27日に発表された2025年通期業績公告において、新城控股は売上高530.12億元、親会社帰属純利益6.80億元、非親会社帰属純利益控除後の親会社帰属純利益6.14億元を達成した。うち、商業運営の総収入は引き続き二桁成長を維持し、構成比も継続的に上昇しており、業績の半分以上を支えた。利益面に加えて、同社は連続8年にわたり営業キャッシュ・フローをプラスで実現しており、債務構造も継続的に最適化され、事業配置も着実に調整されている。転換の効果は徐々に表れてきている。業界全体が圧力を受ける中で、民営企業としての新城控股は「主導的に調整し、商管に集中する」という戦略的選択により、業績の安定成長と構造の継続的最適化を実現した。同社の「住宅+商業」の二輪駆動モデルは、同社に発展のしなやかさをもたらすだけでなく、景気循環をまたぐための堀（プロテクト）を築き、民営の不動産デベロッパーが転換して突破するための参照可能なモデルを提供している。**粗利率構成比が63%まで上昇——商業が業績「半壁江山」を支える**財報データから見ても、新城控股における商業セクターの業績マップ上の比重がますます高まっていることが分かる。業界の調整局面では、このセクターの「いかだ（船底の重し）」効果がいっそう際立っている。2025年、新城控股は新たに5つの吾悦広場を開業。報告期間末時点で、同社は全国の141の大中都市、207の複合施設プロジェクトにおける展開を実現しており、吾悦広場の開業商業面積は1649.07万平方メートルに達した。商管（商業運営）事業はすでに新城控股の業績の半分以上を支えており、継続的で安定した収益源を同社にもたらしている。報告期間中、新城控股は商業運営の総収入を140.9億元とし、前年同期比約10%増となった。業界の低迷サイクルの中で、安定した業績成長のしなやかさを示し、吾悦商管が「実物経済の商業」の高品質発展における業界のベンチマークであるという地位をさらに固めた。業界内ではすでに共通認識が形成されている。商業運営の収益余地は、従来の開発事業よりもはるかに大きい。新城控股の年報によれば、同社の不動産賃貸および管理の粗利率は70%に達している。長期にわたる商業運営分野での取り組みと深耕の成果により、新城控股の2025年の不動産賃貸・管理業務の粗利は90.95億元を実現した。この粗利の、同社全体の粗利に占める比率も、前年同期の48%から63%へとさらに上昇し、利益貢献が継続的に強化されている。注目すべき点は、2021年以降、新城控股の商業セクターの営業収入が当期の利息支出を完全にカバーできるようになっており、カバー倍率も年々上昇している。2025年には3.94倍に達した。投資（投入）期から回収（収穫）期へ、同社の商業運営の「堀」は拡張を続けている。業績の安定成長の背後には、新城控股が「ストックの時代」における商業運営の全プロセスを深く考え、知恵ある解答を導き出していることがある。過去1年の間に、同社は「吾悦商管」ブランドの土台の上で、「企業人格および五角形経営理念」を深く落とし込み、さらに「吾悦経営五歩法」を反復改善・刷新し、「規模の先行」から「品質の先導」への戦略転換に対する決意を示した。同時に「悦链計画」を始動し、全国の良質なブランドおよび代理店と連携して、オープンで共生する商業エコシステムを構築し、商業運営を「スペース運営」から「エコシステム協業」へと押し進めている。これらの方法論の価値は、最終的には数々の吾悦広場の運営成果に結実している。財報によれば、2025年、吾悦広場の賃貸稼働率は97.86%という高水準で安定しており、長年にわたり95%以上を維持している。年間の来客数は20.01億人回で、前年比13.31%増。総販売額は970億元（車両販売を除く）で、前年比7.18%増。会員数は5497万人で、前年比25.82%増となった。14年の蓄積を経て、新城控股は商業の進化の力によって、企業の長期発展に対する強靭な基盤を固めている。**財務の安定した信用を強固に——国内外の資本市場からの支持を獲得**商業セクターの「いかだ（船底の重し）」効果があったことで、新城控股は業界調整期においてより多くの手段を使える余地を得た。そして、この得がたい安全マージンは、同社が財務面でより主導的な選択を行う能力をもたらした——減資表（規模縮小）、負債の削減、引き渡し確保（保交付）。行動によって、模範的な民営不動産企業の責任と使命を解き明かしている。2021年以降、新城控股は先を見越して主導的な規模縮小（主动缩表）を開始し、財務の安全を最優先に置いてきた。財報によれば、報告期間末時点で同社の資金調達残高は509.74億元で、前年同期比で26.76億元の圧縮となった。持分法適用関連会社の持分に対応する、有利子負債は23.85億元まで減少し、負債構造は引き続き最適化されている。不動産開発側では、新城控股は用地取得を主導的に停止し、住宅開発の規模を縮小させ、回収できる販売に資源を集中させた。2025年、同社の回収額は212.76億元で、回収率は110.41%と高水準であり、キャッシュ・フローの安全性に対して確かな保障を提供している。資金用途の面で注目すべきは、新城控股が「底線」を堅持していることだ。国内での社債発行の資金は、引き渡し確保（保交楼）プロジェクトの建設および満期到来債務の返済に厳格に限定されており、用地取得による拡張には決して使わない。2025年、同社は引き渡した住戸が3.8万戸超となり、直近3年の累計引き渡し量は27.8万戸を突破した。実際の行動で、住宅市場の安定に対する責任を実践している。債務管理の面では、新城控股は引き続き安全で堅実な債務構造を維持し、2025年には国内外の公開市場の債券を58.55億元期限通りに返済し続け、「無違約（zero default）」の記録を常に維持している。規模崇拝に別れを告げ、新城控股は戦略の重点を「主導的に縮小し、安全に集中する」へと移した。この転換の背後には、同社が業界の循環に対して冷静な判断をしていることがある。むやみに拡張するよりも、安全の底線を守るべきだ。キャッシュ・フローの安全、財務の安全、会社の安全が、経営の最高基準として確立された。2025年の業績は、この転換効果が実現しつつあることを示している。期間中、同社の売上高は530.12億元、親会社帰属純利益は6.80億元。全体の粗利率は27.42%で、前年比7.62ポイントの上昇。収益力は着実に回復している。さらに得難いのは、営業キャッシュ・フローの純額が14.25億元であり、連続8年にわたりプラスの流入を維持している点。現金残高は68億元で、純負債率は56.97%と、業界の警戒ラインを大きく下回っており、財務の基盤は堅固かつ安定している。商業が冴え、業績が堅調であることにより、新城控股は国内外の資本市場から一貫した支持を得ている。国際的に著名な投資銀行であるモルガン・スタンレーは、新城控股の格付けを「オーバーウェイト（超配）」へ引き上げ、目標株価を25%上方修正して人民幣19.70元とした。そして、不動産開発事業による新城控股全体の業績へのマイナス影響が継続的に弱まっており、将来的に同社の利益が大きく反発する可能性があると指摘している。2027年のコア利益は人民幣26億元まで回復する見込みだとしている。それだけではない。新城控股はさらに、国投証券、華泰証券、申万宏源、中信建設、華創証券、平安証券、東北証券、国泰海通、開源証券、西南証券、银河証券、興業証券、長江証券、中信建投など20社以上の証券会社からの集団的な高評価と積極的な推奨を獲得し、「推奨」または「買い」の格付けを受けている。**資産の証券化による革新的なルートを開拓——代建の新しい勢力を形づくる**資金調達環境が全体としてやや引き締まる中でも、新城控股は健全な財務状況と良好な信用体系により、多様で滞りなく資金を調達できるルートを依然として維持しており、業界では「民企融资王（民営企業の資金調達王）」と呼ばれている。2025年、同社の平均調達コストは5.44%まで低下し、前年比0.48ポイント減となった。海外での資金調達については、2025年6月に新城控股の親会社である新城発展が、3億米ドルの上級・無担保債券を成功裏に発行し、過去3年で初めて海外資本市場への資金調達を再開した民営不動産企業となった。その後、2025年11月と2026年2月に同社はさらに2回、海外の米ドル建て債券を発行しており、合計の発行規模は約56億元となっている。国内市場でも同様に着実な動きが続く。2025年8月から12月にかけて、新城控股は中期社債を3回にわたり発行することに成功し、調達額は合計36.5億元。中债增担保（中债による保証増）を通じて発行する4社の民営不動産企業の1つとなった。3本の社債はいずれも、低いクーポン（表面利率）を維持しただけでなく、中誠信国际から発行体主体および債券の双方でAAA格付けを取得している。特筆すべきは、良好な信用基盤が、新城控股を資産証券化分野でいち早く打開へ導いたことだ。2025年11月に同社は、青浦吾悦広場を底位資産（基礎資産）とする「吾悦広場機関間REITs（吾悦广场机构间REITs）」の発行に成功し、全国の消費系の機関間REITs、A株の民営企業の機関間REITsにおける「ダブル首单」——業界の初回発行実績を更新するという記録を打ち立てた。これにより、既存（ストック）の商業資産が効果的に活性化され、商業不動産の「投融管退（投資・資金調達・運用管理・撤退）」に対する、全期間（ライフサイクル）管理の新たなパラダイムが構築されることになり、同社が資産運営へ深化する転換を進める上での重要な一歩であることを示している。2026年3月16日、新城控股は商業不動産REITs分野でもさらなるブレークスルーを得た。国金資管-吾悦広場機関間REITs2026年の初回増資募集（扩募）について、取引所（上交所）の承認が得られた。調達予定額は16.25億元と見込まれている。業界関係者によれば、大きな規模の良質な商業資産を手にしていることが、新城控股のREITs増資募集における天然の優位性になっているという。今後、より多くの私募REITs商品が円滑に成立すれば、同社の全体の商業資産価値が徹底的に活性化される可能性がある。この進行は、企業自身の戦略アップグレードに関わるだけでなく、商業不動産業界における資産証券化の探索に対する実践的なサンプルにもなる。資産を活性化することに加えて、新城控股は軽資産分野での取り組みも評価に値する。革新的に構築した「365全周期サービス体系」は、代建（アセット構築代行）事業に対して体系的な支援を提供している。2025年末時点で、新城建管は累計で管理プロジェクト155件、管理総建築面積は2600万平方メートル超。住宅、商業、超大規模の複合施設など、幅広い業態をカバーしている。中指研究院が公表した代建企業ランキングでは、新城控股は第8位に位置しており、代建の領域は「経営性の事業へ集中する」戦略における重要な成長の原動力として、次第に成長してきている。「進むべき方向が分かれば、道のりが遠くても恐れない」という揺るぎない決意、「重い責任を担い、着実に前へ進む」という執念、「身を投じて実務に取り組み、使命を引き受ける」という責任——これらの「ラクダ精神」の注釈は、新城控股が商業を深く掘り下げ、軽資産で突破するまでの全過程を貫いている。いま同社は、商業および建管（建設管理）事業をてこにして、不動産企業として生き残るための論理を再構築している。規模志向から能力志向へ——ラクダの足取りが、不動産企業の転換という新しい道を切り拓くのだ。
財面儿·年報深解｜破局而上 韧性生長，新城控股交出“民企担当”的時代答卷
「開発業者」から「商業運営事業者」へ——新城控股の2025年決算は、戦略転換の実質的なブレークスルーを裏づけている。
3月27日に発表された2025年通期業績公告において、新城控股は売上高530.12億元、親会社帰属純利益6.80億元、非親会社帰属純利益控除後の親会社帰属純利益6.14億元を達成した。うち、商業運営の総収入は引き続き二桁成長を維持し、構成比も継続的に上昇しており、業績の半分以上を支えた。利益面に加えて、同社は連続8年にわたり営業キャッシュ・フローをプラスで実現しており、債務構造も継続的に最適化され、事業配置も着実に調整されている。転換の効果は徐々に表れてきている。
業界全体が圧力を受ける中で、民営企業としての新城控股は「主導的に調整し、商管に集中する」という戦略的選択により、業績の安定成長と構造の継続的最適化を実現した。同社の「住宅+商業」の二輪駆動モデルは、同社に発展のしなやかさをもたらすだけでなく、景気循環をまたぐための堀（プロテクト）を築き、民営の不動産デベロッパーが転換して突破するための参照可能なモデルを提供している。
粗利率構成比が63%まで上昇——商業が業績「半壁江山」を支える
財報データから見ても、新城控股における商業セクターの業績マップ上の比重がますます高まっていることが分かる。業界の調整局面では、このセクターの「いかだ（船底の重し）」効果がいっそう際立っている。
2025年、新城控股は新たに5つの吾悦広場を開業。報告期間末時点で、同社は全国の141の大中都市、207の複合施設プロジェクトにおける展開を実現しており、吾悦広場の開業商業面積は1649.07万平方メートルに達した。
商管（商業運営）事業はすでに新城控股の業績の半分以上を支えており、継続的で安定した収益源を同社にもたらしている。報告期間中、新城控股は商業運営の総収入を140.9億元とし、前年同期比約10%増となった。業界の低迷サイクルの中で、安定した業績成長のしなやかさを示し、吾悦商管が「実物経済の商業」の高品質発展における業界のベンチマークであるという地位をさらに固めた。
業界内ではすでに共通認識が形成されている。商業運営の収益余地は、従来の開発事業よりもはるかに大きい。新城控股の年報によれば、同社の不動産賃貸および管理の粗利率は70%に達している。
長期にわたる商業運営分野での取り組みと深耕の成果により、新城控股の2025年の不動産賃貸・管理業務の粗利は90.95億元を実現した。この粗利の、同社全体の粗利に占める比率も、前年同期の48%から63%へとさらに上昇し、利益貢献が継続的に強化されている。
注目すべき点は、2021年以降、新城控股の商業セクターの営業収入が当期の利息支出を完全にカバーできるようになっており、カバー倍率も年々上昇している。2025年には3.94倍に達した。投資（投入）期から回収（収穫）期へ、同社の商業運営の「堀」は拡張を続けている。
業績の安定成長の背後には、新城控股が「ストックの時代」における商業運営の全プロセスを深く考え、知恵ある解答を導き出していることがある。過去1年の間に、同社は「吾悦商管」ブランドの土台の上で、「企業人格および五角形経営理念」を深く落とし込み、さらに「吾悦経営五歩法」を反復改善・刷新し、「規模の先行」から「品質の先導」への戦略転換に対する決意を示した。同時に「悦链計画」を始動し、全国の良質なブランドおよび代理店と連携して、オープンで共生する商業エコシステムを構築し、商業運営を「スペース運営」から「エコシステム協業」へと押し進めている。
これらの方法論の価値は、最終的には数々の吾悦広場の運営成果に結実している。財報によれば、2025年、吾悦広場の賃貸稼働率は97.86%という高水準で安定しており、長年にわたり95%以上を維持している。年間の来客数は20.01億人回で、前年比13.31%増。総販売額は970億元（車両販売を除く）で、前年比7.18%増。会員数は5497万人で、前年比25.82%増となった。
14年の蓄積を経て、新城控股は商業の進化の力によって、企業の長期発展に対する強靭な基盤を固めている。
財務の安定した信用を強固に——国内外の資本市場からの支持を獲得
商業セクターの「いかだ（船底の重し）」効果があったことで、新城控股は業界調整期においてより多くの手段を使える余地を得た。そして、この得がたい安全マージンは、同社が財務面でより主導的な選択を行う能力をもたらした——減資表（規模縮小）、負債の削減、引き渡し確保（保交付）。行動によって、模範的な民営不動産企業の責任と使命を解き明かしている。
2021年以降、新城控股は先を見越して主導的な規模縮小（主动缩表）を開始し、財務の安全を最優先に置いてきた。財報によれば、報告期間末時点で同社の資金調達残高は509.74億元で、前年同期比で26.76億元の圧縮となった。持分法適用関連会社の持分に対応する、有利子負債は23.85億元まで減少し、負債構造は引き続き最適化されている。
不動産開発側では、新城控股は用地取得を主導的に停止し、住宅開発の規模を縮小させ、回収できる販売に資源を集中させた。2025年、同社の回収額は212.76億元で、回収率は110.41%と高水準であり、キャッシュ・フローの安全性に対して確かな保障を提供している。
資金用途の面で注目すべきは、新城控股が「底線」を堅持していることだ。国内での社債発行の資金は、引き渡し確保（保交楼）プロジェクトの建設および満期到来債務の返済に厳格に限定されており、用地取得による拡張には決して使わない。2025年、同社は引き渡した住戸が3.8万戸超となり、直近3年の累計引き渡し量は27.8万戸を突破した。実際の行動で、住宅市場の安定に対する責任を実践している。
債務管理の面では、新城控股は引き続き安全で堅実な債務構造を維持し、2025年には国内外の公開市場の債券を58.55億元期限通りに返済し続け、「無違約（zero default）」の記録を常に維持している。
規模崇拝に別れを告げ、新城控股は戦略の重点を「主導的に縮小し、安全に集中する」へと移した。この転換の背後には、同社が業界の循環に対して冷静な判断をしていることがある。むやみに拡張するよりも、安全の底線を守るべきだ。キャッシュ・フローの安全、財務の安全、会社の安全が、経営の最高基準として確立された。
2025年の業績は、この転換効果が実現しつつあることを示している。期間中、同社の売上高は530.12億元、親会社帰属純利益は6.80億元。全体の粗利率は27.42%で、前年比7.62ポイントの上昇。収益力は着実に回復している。さらに得難いのは、営業キャッシュ・フローの純額が14.25億元であり、連続8年にわたりプラスの流入を維持している点。現金残高は68億元で、純負債率は56.97%と、業界の警戒ラインを大きく下回っており、財務の基盤は堅固かつ安定している。
商業が冴え、業績が堅調であることにより、新城控股は国内外の資本市場から一貫した支持を得ている。国際的に著名な投資銀行であるモルガン・スタンレーは、新城控股の格付けを「オーバーウェイト（超配）」へ引き上げ、目標株価を25%上方修正して人民幣19.70元とした。そして、不動産開発事業による新城控股全体の業績へのマイナス影響が継続的に弱まっており、将来的に同社の利益が大きく反発する可能性があると指摘している。2027年のコア利益は人民幣26億元まで回復する見込みだとしている。
それだけではない。新城控股はさらに、国投証券、華泰証券、申万宏源、中信建設、華創証券、平安証券、東北証券、国泰海通、開源証券、西南証券、银河証券、興業証券、長江証券、中信建投など20社以上の証券会社からの集団的な高評価と積極的な推奨を獲得し、「推奨」または「買い」の格付けを受けている。
資産の証券化による革新的なルートを開拓——代建の新しい勢力を形づくる
資金調達環境が全体としてやや引き締まる中でも、新城控股は健全な財務状況と良好な信用体系により、多様で滞りなく資金を調達できるルートを依然として維持しており、業界では「民企融资王（民営企業の資金調達王）」と呼ばれている。2025年、同社の平均調達コストは5.44%まで低下し、前年比0.48ポイント減となった。
海外での資金調達については、2025年6月に新城控股の親会社である新城発展が、3億米ドルの上級・無担保債券を成功裏に発行し、過去3年で初めて海外資本市場への資金調達を再開した民営不動産企業となった。その後、2025年11月と2026年2月に同社はさらに2回、海外の米ドル建て債券を発行しており、合計の発行規模は約56億元となっている。
国内市場でも同様に着実な動きが続く。2025年8月から12月にかけて、新城控股は中期社債を3回にわたり発行することに成功し、調達額は合計36.5億元。中债增担保（中债による保証増）を通じて発行する4社の民営不動産企業の1つとなった。3本の社債はいずれも、低いクーポン（表面利率）を維持しただけでなく、中誠信国际から発行体主体および債券の双方でAAA格付けを取得している。
特筆すべきは、良好な信用基盤が、新城控股を資産証券化分野でいち早く打開へ導いたことだ。2025年11月に同社は、青浦吾悦広場を底位資産（基礎資産）とする「吾悦広場機関間REITs（吾悦广场机构间REITs）」の発行に成功し、全国の消費系の機関間REITs、A株の民営企業の機関間REITsにおける「ダブル首单」——業界の初回発行実績を更新するという記録を打ち立てた。これにより、既存（ストック）の商業資産が効果的に活性化され、商業不動産の「投融管退（投資・資金調達・運用管理・撤退）」に対する、全期間（ライフサイクル）管理の新たなパラダイムが構築されることになり、同社が資産運営へ深化する転換を進める上での重要な一歩であることを示している。
2026年3月16日、新城控股は商業不動産REITs分野でもさらなるブレークスルーを得た。国金資管-吾悦広場機関間REITs2026年の初回増資募集（扩募）について、取引所（上交所）の承認が得られた。調達予定額は16.25億元と見込まれている。
業界関係者によれば、大きな規模の良質な商業資産を手にしていることが、新城控股のREITs増資募集における天然の優位性になっているという。今後、より多くの私募REITs商品が円滑に成立すれば、同社の全体の商業資産価値が徹底的に活性化される可能性がある。この進行は、企業自身の戦略アップグレードに関わるだけでなく、商業不動産業界における資産証券化の探索に対する実践的なサンプルにもなる。
資産を活性化することに加えて、新城控股は軽資産分野での取り組みも評価に値する。革新的に構築した「365全周期サービス体系」は、代建（アセット構築代行）事業に対して体系的な支援を提供している。2025年末時点で、新城建管は累計で管理プロジェクト155件、管理総建築面積は2600万平方メートル超。住宅、商業、超大規模の複合施設など、幅広い業態をカバーしている。中指研究院が公表した代建企業ランキングでは、新城控股は第8位に位置しており、代建の領域は「経営性の事業へ集中する」戦略における重要な成長の原動力として、次第に成長してきている。
「進むべき方向が分かれば、道のりが遠くても恐れない」という揺るぎない決意、「重い責任を担い、着実に前へ進む」という執念、「身を投じて実務に取り組み、使命を引き受ける」という責任——これらの「ラクダ精神」の注釈は、新城控股が商業を深く掘り下げ、軽資産で突破するまでの全過程を貫いている。いま同社は、商業および建管（建設管理）事業をてこにして、不動産企業として生き残るための論理を再構築している。規模志向から能力志向へ——ラクダの足取りが、不動産企業の転換という新しい道を切り拓くのだ。