出典：新浪財経上場企業研究院 著者：木予 7か月ぶりに、創想三維は再び「コンシューマー向け3Dプリンティングの第一銘柄」へ挑戦します。 3月9日、深圳市創想三維科技股份有限公司（略称：創想三維）は香港取引所に目論見書を提出し、メインボードへの上場を計画しています。中金公司が独占引受人を務めます。ところがその3週間前、会社は「全流通」についての届出を完了したばかりでした。届出通知書の開示によると、創想三維は海外上場普通株を約1.51億株まで発行する予定で、同社の21名の株主は保有する合計約3.93億株の国内未上場株式を海外上場株式へ転換する予定です。香港株式上場規則を踏まえると、企業は聴聞の審査日から少なくとも4営業日前までに届出通知書を提出する必要があります。これは、創想三維がすでに上場聴聞の事前要件を満たしていることを意味します。 波乱に満ちた道のりを振り返ると、創想三維は2023年12月にA株上場プロセスを開始し、翌年1月に深圳証券監督管理局のIPOコンサルティング届出登録を完了しました。しかし2025年7月、会社は突然「A株を捨てて香港へ転じる」と発表し、8月に初めて提出書類を提出しました。いま正式に資本市場へ上陸する目前に迫っているものの、創想三維が提示する「成績表」は、受け入れられにくいようです。目論見書によると、2023年から2025年にかけて、同社の総売上高は18.83億元から31.27億元へ着実に増加し、年平均成長率は約18.4%です。純利益は連年で下落しており、2025年には黒字から赤字へ転じ、-1.82億元を計上しました。非営業要因の影響を除いても、創想三維の当該期間の調整後純利益は1.30億元から0.92億元へ減少し、2年連続で「増収も増益ならず」です。 **3Dプリンターは売れない？ 海外収益の25%以上がAmazonに依存** 創想三維は目論見書の中で、ほぼ完璧ともいえる事業のビジネス設計図を描いています。ユーザーは同社の3Dスキャナー、またはオンラインコミュニティの創想雲を通じて3Dモデルを生成・ダウンロードし、その後、対応する3Dプリンター、消耗品、アクセサリーを使って完成品を印刷し、最終的に同社が運営する海外ECプラットフォームNexbieで取引のクローズド・ループを完了します。 ただし、業務構成を詳しく見れば、創想三維の現時点の主力は依然としてハードウェア販売であり、創想雲の会員サブスクリプション費、3Dモデル取引による受取金と手数料、Nexbieでの3D印刷完成品販売による受取金の合計は、総売上高の0.1%-0.2%にすぎません。一方、販売中の全製品のうち、3Dプリンターは間違いなく「主力」です。2023年から2025年にかけて、この区分の収益はそれぞれ総売上高に対して74.6%、61.9%、57.1%を占めています。 売上構成比が高水準に維持されているにもかかわらず、3Dプリンターの販売数量の伸びはほぼ停止しています。2023年から2024年にかけて、平均販売価格は前年比で21.9%増加しましたが、販売数量は87.07万台から72.06万台へ大幅に減少しました。下落幅は約17.2%、総販売数量に占める割合は32.4%から17.8%へ縮小しました。2025年には、3Dプリンターの平均販売価格が前年比でさらに22.4%上昇したものの、販売数量は2024年に比べてわずか3.0%の微増にとどまり、総販売数量に占める割合はさらに11.7%へ下落しました。 コア製品に疲れが見えているため、創想三維の業績の高成長は実際には3Dプリント消耗品と3Dスキャナーによって支えられています。報告期間中、3Dプリント消耗品の平均販売価格は上昇してから下落し、販売数量の累計成長は209.0%で、区分収益は3.07倍に拡大しました。3Dスキャナーは数量と単価がともに上昇し、平均販売価格の累計成長は146.8%、販売数量はさらに256.7%と急増し、2025年の収益は3.66億元で、約2023年の8.81倍です。 しかし注目すべきは、3Dプリント消耗品は標準化の度合いが高く、低価格で代替可能な商品も多いため、ユーザーは他のルートから自ら購入することが完全にできます。一方、コンシューマー向け3Dスキャナー市場の規模は限られており、業界の楽観的な予測では2029年の世界出荷台数が100万台に満たない見通しです。2023年から2025年にかけて、創想三維のこの2つの事業の収益は総売上高に占める割合がいずれも10%前後で安定しています。これらが順調に成長して第二の成長エンジンになれるかどうかは、なお観察が必要です。 業界の他のメーカーと同様に、創想三維は近年、事業の重点を明確に欧米地域へ傾けています。欧米では中小規模の工業品のサプライチェーンが発達しておらず、人件費も高く、DIY文化が盛んで、物流体系の効率も低いため、消費者は小型部品の交換や小型の工業品の消費の過程で、費用が高い、期間が長い、体験が悪いといった課題に通常直面します。そのため、コンシューマー向け3Dプリンターへの需要はより強くなります。 報告期間中、会社の海外収益はそれぞれ総収益の69.2%、70.9%、74.1%を占め、年ごとに上昇する傾向が示されています。その内訳では、北米の収益比率は29.8%、26.9%、32.2%、欧州の比率は23.4%、24.2%、25.1%です。言い換えれば、欧米市場は少なくとも創想三維の業績の「半分以上の土台」を支えています。 欧米市場に深く入り込む鍵は、ECの巨人Amazonです。2025年、創想三維のオンライン収益のうち、ECプラットフォームの自営ネットショップからのものが約6割を占めています。Amazon単一のプラットフォームで得た収益は5.84億元に達し、eBay、Tmall、JD.comなど7つのECプラットフォームがもたらした収益の合計よりも多く、オンライン売上の38.5%を占め、ECプラットフォームの自営ネットショップ収益の65.8%、海外全体収益の25.2%を占めています。 Amazonへの高い依存がもたらすデメリットも明らかです。第一に、Amazonの手数料とプロモーション費は高止まりしており、会社の販売・マーケティングのための支出が継続的に利益の余地を圧迫しています。目論見書によると、Amazonでは1商品あたりの手数料が12%-15%である一方、DTCネットショップの手数料率はわずか0.2%です。2023年から2025年にかけて、創想三維がAmazonに支払った手数料は、当該期間におけるECプラットフォーム向け手数料の一時期で約9割を占め、プロモーション費はマーケティングおよび広告費の4分の1以上を占めました。二重の影響のもと、会社の販売費用率は16.0%から18.2%へ引き上がりました。 第二に、Amazonは圧倒的な強者の地位にあり、創想三維の潜在的な「ブラックスワン」リスクは看過できません。2021年、Amazonは中国の出品者アカウントを大規模に停止し、資金が凍結されました。2025年の米中貿易摩擦の期間中、Amazonは中国の事業者に対し値下げ、または関税の直接支払いを要求して圧力をかけました。2026年3月にはAmazonで10日間のうちに2回の大規模なシステム障害が発生し、多数の商品リンクが無効となり、消費者は注文できず、出品者が投じた広告費は「水の泡」になりました。さらに、2026年以降、Amazonは物流商品の事前処理と貼付ラベルのサービスを取り消し、在庫付加費を大幅に引き上げました。これらはいずれも会社の収益力に負の影響を与えることになります。 **上場前の累計配当は約3億 納品待ち債権・在庫が高水準でキャッシュフローが逼迫** 2025年の損失について、創想三維は、会社が投資家へ配当を行い、かつ株式を発行したことが原因だと説明しています。 目論見書の開示によると、創想三維は行った株式資金調達が1回のみです。2021年6月の改組後、同社は前海母基金、不惑創投、腾讯創投、深創投、中航南山股権投資、国新南方知的財産などの機関を導入し、Aラウンドで合計5.08億元を調達し、投資後評価額は約40億元でした。上場前における上位3大外部株主はそれぞれ前海母基金、深創投、腾讯創投で、持株比率はそれぞれ5.81%、4.32%、2.16%です。 創想三維はAラウンドの投資家と3通の株主協定を締結しており、そのうち第2の株主協定では、会社は2025年12月31日までに上場を完了する必要があり、そうでない場合、投資家は支配株主に対して買い戻しを求める権利を持つと定められています。2025年7月に双方が締結した第3の株主協定により、上場の期限は半年延長され、2026年6月30日までとなりました。Aラウンドの投資家への補償と安心材料のため、創想三維は現金によって配当8135.70万元を宣言し、当期の調整後純利益の88.1%に相当します。同時に、同社は2954.66万株の新株を特定対象に増資発行し、公正価値は約1.59億元で、増資後の発行済み株式総数の7.51%を占めます。 実際には、創想三維は配当支払いにおいて常に寛大です。2021年に、同社は株主へ現金配当1.95億元を宣派し、その後2021年から2023年の期間にそれぞれ8800万元、3600万元、7100万元を支払いました。仮に2025年の現金分配を加えると、上場前の累計分配は2.76億元に達し、前海母基金、深創投、腾讯創投はそれぞれ1605.63万元、1193.86万元、596.69万元を獲得し、その他の投資家は合計677.07万元を得ました。（出典：目論見書） 高い配当を打ち出している裏で、創想三維のキャッシュフロー状況は必ずしも芳しくありません。2025年12月31日現在、同社の貿易未収入金は3.51億元で前年同期比48.5%増となっており、同時期の売上高の伸びを大きく上回っています。在庫の総規模は6.86億元で、2024年に比べて45.0%増加しており、そのうち約75.2%は完成品です。売掛金と在庫の双方がともに高水準で推移する中、報告期間における創想三維の営業活動によるキャッシュの純流出は6397.70万元であり、2024年は純流入1.73億元でした。期末の帳簿上の現金および現金同等物はわずか2.77億元で、前年同期比で40.2%減少しています。 華やかな事業の青写真の背後で、創想三維のコア製品の成長が停滞し、オンラインチャネルがAmazonに依存し、キャッシュフローが逼迫しているといった問題が、徐々に表面化してきています。さらに差し迫っているのは、投資家との取り決めである上場の「期限」が迫っていることです。大規模な配当と増資による補償を経た後、同社は株主サイドの信頼をかろうじて維持したものの、二次市場の投資家に対し、より説得力のある成長ストーリーをどう語るのか、そして本当に看板を担える第二の成長曲線をどう育てるのか──それが、同社が香港取引所に上場した後に直面しなければならない試練になるでしょう。 大量の情報、精密な解釈は新浪財経APPにて 責任編集：会社観察
創想三維が再び香港証券取引所に挑戦：大規模配当で赤字、オンライン販売はAmazonに依存、連続2年収益増も利益増えず
出典：新浪財経上場企業研究院
著者：木予
7か月ぶりに、創想三維は再び「コンシューマー向け3Dプリンティングの第一銘柄」へ挑戦します。
3月9日、深圳市創想三維科技股份有限公司（略称：創想三維）は香港取引所に目論見書を提出し、メインボードへの上場を計画しています。中金公司が独占引受人を務めます。ところがその3週間前、会社は「全流通」についての届出を完了したばかりでした。届出通知書の開示によると、創想三維は海外上場普通株を約1.51億株まで発行する予定で、同社の21名の株主は保有する合計約3.93億株の国内未上場株式を海外上場株式へ転換する予定です。香港株式上場規則を踏まえると、企業は聴聞の審査日から少なくとも4営業日前までに届出通知書を提出する必要があります。これは、創想三維がすでに上場聴聞の事前要件を満たしていることを意味します。
波乱に満ちた道のりを振り返ると、創想三維は2023年12月にA株上場プロセスを開始し、翌年1月に深圳証券監督管理局のIPOコンサルティング届出登録を完了しました。しかし2025年7月、会社は突然「A株を捨てて香港へ転じる」と発表し、8月に初めて提出書類を提出しました。いま正式に資本市場へ上陸する目前に迫っているものの、創想三維が提示する「成績表」は、受け入れられにくいようです。目論見書によると、2023年から2025年にかけて、同社の総売上高は18.83億元から31.27億元へ着実に増加し、年平均成長率は約18.4%です。純利益は連年で下落しており、2025年には黒字から赤字へ転じ、-1.82億元を計上しました。非営業要因の影響を除いても、創想三維の当該期間の調整後純利益は1.30億元から0.92億元へ減少し、2年連続で「増収も増益ならず」です。
3Dプリンターは売れない？ 海外収益の25%以上がAmazonに依存
創想三維は目論見書の中で、ほぼ完璧ともいえる事業のビジネス設計図を描いています。ユーザーは同社の3Dスキャナー、またはオンラインコミュニティの創想雲を通じて3Dモデルを生成・ダウンロードし、その後、対応する3Dプリンター、消耗品、アクセサリーを使って完成品を印刷し、最終的に同社が運営する海外ECプラットフォームNexbieで取引のクローズド・ループを完了します。
ただし、業務構成を詳しく見れば、創想三維の現時点の主力は依然としてハードウェア販売であり、創想雲の会員サブスクリプション費、3Dモデル取引による受取金と手数料、Nexbieでの3D印刷完成品販売による受取金の合計は、総売上高の0.1%-0.2%にすぎません。一方、販売中の全製品のうち、3Dプリンターは間違いなく「主力」です。2023年から2025年にかけて、この区分の収益はそれぞれ総売上高に対して74.6%、61.9%、57.1%を占めています。
売上構成比が高水準に維持されているにもかかわらず、3Dプリンターの販売数量の伸びはほぼ停止しています。2023年から2024年にかけて、平均販売価格は前年比で21.9%増加しましたが、販売数量は87.07万台から72.06万台へ大幅に減少しました。下落幅は約17.2%、総販売数量に占める割合は32.4%から17.8%へ縮小しました。2025年には、3Dプリンターの平均販売価格が前年比でさらに22.4%上昇したものの、販売数量は2024年に比べてわずか3.0%の微増にとどまり、総販売数量に占める割合はさらに11.7%へ下落しました。
コア製品に疲れが見えているため、創想三維の業績の高成長は実際には3Dプリント消耗品と3Dスキャナーによって支えられています。報告期間中、3Dプリント消耗品の平均販売価格は上昇してから下落し、販売数量の累計成長は209.0%で、区分収益は3.07倍に拡大しました。3Dスキャナーは数量と単価がともに上昇し、平均販売価格の累計成長は146.8%、販売数量はさらに256.7%と急増し、2025年の収益は3.66億元で、約2023年の8.81倍です。
しかし注目すべきは、3Dプリント消耗品は標準化の度合いが高く、低価格で代替可能な商品も多いため、ユーザーは他のルートから自ら購入することが完全にできます。一方、コンシューマー向け3Dスキャナー市場の規模は限られており、業界の楽観的な予測では2029年の世界出荷台数が100万台に満たない見通しです。2023年から2025年にかけて、創想三維のこの2つの事業の収益は総売上高に占める割合がいずれも10%前後で安定しています。これらが順調に成長して第二の成長エンジンになれるかどうかは、なお観察が必要です。
業界の他のメーカーと同様に、創想三維は近年、事業の重点を明確に欧米地域へ傾けています。欧米では中小規模の工業品のサプライチェーンが発達しておらず、人件費も高く、DIY文化が盛んで、物流体系の効率も低いため、消費者は小型部品の交換や小型の工業品の消費の過程で、費用が高い、期間が長い、体験が悪いといった課題に通常直面します。そのため、コンシューマー向け3Dプリンターへの需要はより強くなります。
報告期間中、会社の海外収益はそれぞれ総収益の69.2%、70.9%、74.1%を占め、年ごとに上昇する傾向が示されています。その内訳では、北米の収益比率は29.8%、26.9%、32.2%、欧州の比率は23.4%、24.2%、25.1%です。言い換えれば、欧米市場は少なくとも創想三維の業績の「半分以上の土台」を支えています。
欧米市場に深く入り込む鍵は、ECの巨人Amazonです。2025年、創想三維のオンライン収益のうち、ECプラットフォームの自営ネットショップからのものが約6割を占めています。Amazon単一のプラットフォームで得た収益は5.84億元に達し、eBay、Tmall、JD.comなど7つのECプラットフォームがもたらした収益の合計よりも多く、オンライン売上の38.5%を占め、ECプラットフォームの自営ネットショップ収益の65.8%、海外全体収益の25.2%を占めています。
Amazonへの高い依存がもたらすデメリットも明らかです。第一に、Amazonの手数料とプロモーション費は高止まりしており、会社の販売・マーケティングのための支出が継続的に利益の余地を圧迫しています。目論見書によると、Amazonでは1商品あたりの手数料が12%-15%である一方、DTCネットショップの手数料率はわずか0.2%です。2023年から2025年にかけて、創想三維がAmazonに支払った手数料は、当該期間におけるECプラットフォーム向け手数料の一時期で約9割を占め、プロモーション費はマーケティングおよび広告費の4分の1以上を占めました。二重の影響のもと、会社の販売費用率は16.0%から18.2%へ引き上がりました。
第二に、Amazonは圧倒的な強者の地位にあり、創想三維の潜在的な「ブラックスワン」リスクは看過できません。2021年、Amazonは中国の出品者アカウントを大規模に停止し、資金が凍結されました。2025年の米中貿易摩擦の期間中、Amazonは中国の事業者に対し値下げ、または関税の直接支払いを要求して圧力をかけました。2026年3月にはAmazonで10日間のうちに2回の大規模なシステム障害が発生し、多数の商品リンクが無効となり、消費者は注文できず、出品者が投じた広告費は「水の泡」になりました。さらに、2026年以降、Amazonは物流商品の事前処理と貼付ラベルのサービスを取り消し、在庫付加費を大幅に引き上げました。これらはいずれも会社の収益力に負の影響を与えることになります。
上場前の累計配当は約3億 納品待ち債権・在庫が高水準でキャッシュフローが逼迫
2025年の損失について、創想三維は、会社が投資家へ配当を行い、かつ株式を発行したことが原因だと説明しています。
目論見書の開示によると、創想三維は行った株式資金調達が1回のみです。2021年6月の改組後、同社は前海母基金、不惑創投、腾讯創投、深創投、中航南山股権投資、国新南方知的財産などの機関を導入し、Aラウンドで合計5.08億元を調達し、投資後評価額は約40億元でした。上場前における上位3大外部株主はそれぞれ前海母基金、深創投、腾讯創投で、持株比率はそれぞれ5.81%、4.32%、2.16%です。
創想三維はAラウンドの投資家と3通の株主協定を締結しており、そのうち第2の株主協定では、会社は2025年12月31日までに上場を完了する必要があり、そうでない場合、投資家は支配株主に対して買い戻しを求める権利を持つと定められています。2025年7月に双方が締結した第3の株主協定により、上場の期限は半年延長され、2026年6月30日までとなりました。Aラウンドの投資家への補償と安心材料のため、創想三維は現金によって配当8135.70万元を宣言し、当期の調整後純利益の88.1%に相当します。同時に、同社は2954.66万株の新株を特定対象に増資発行し、公正価値は約1.59億元で、増資後の発行済み株式総数の7.51%を占めます。
実際には、創想三維は配当支払いにおいて常に寛大です。2021年に、同社は株主へ現金配当1.95億元を宣派し、その後2021年から2023年の期間にそれぞれ8800万元、3600万元、7100万元を支払いました。仮に2025年の現金分配を加えると、上場前の累計分配は2.76億元に達し、前海母基金、深創投、腾讯創投はそれぞれ1605.63万元、1193.86万元、596.69万元を獲得し、その他の投資家は合計677.07万元を得ました。
（出典：目論見書）
高い配当を打ち出している裏で、創想三維のキャッシュフロー状況は必ずしも芳しくありません。2025年12月31日現在、同社の貿易未収入金は3.51億元で前年同期比48.5%増となっており、同時期の売上高の伸びを大きく上回っています。在庫の総規模は6.86億元で、2024年に比べて45.0%増加しており、そのうち約75.2%は完成品です。売掛金と在庫の双方がともに高水準で推移する中、報告期間における創想三維の営業活動によるキャッシュの純流出は6397.70万元であり、2024年は純流入1.73億元でした。期末の帳簿上の現金および現金同等物はわずか2.77億元で、前年同期比で40.2%減少しています。
華やかな事業の青写真の背後で、創想三維のコア製品の成長が停滞し、オンラインチャネルがAmazonに依存し、キャッシュフローが逼迫しているといった問題が、徐々に表面化してきています。さらに差し迫っているのは、投資家との取り決めである上場の「期限」が迫っていることです。大規模な配当と増資による補償を経た後、同社は株主サイドの信頼をかろうじて維持したものの、二次市場の投資家に対し、より説得力のある成長ストーリーをどう語るのか、そして本当に看板を担える第二の成長曲線をどう育てるのか──それが、同社が香港取引所に上場した後に直面しなければならない試練になるでしょう。
大量の情報、精密な解釈は新浪財経APPにて
責任編集：会社観察