**21世紀経済報道記者 韓利明**3月24日、康诺亚（02162.HK）は公告を発表し、同社のNewCo協力企業Ouro Medicinesがギリアドサイエンス（略称：ギリアド、NASDAQ：GILD）と買収契約を締結し、ギリアドがOuro Medicinesを買収すると発表した。この取引の総額は21.75億ドルに達する可能性があり、16.75億ドルの前金（慣例に従って調整可能）と最大5億ドルのマイルストン支払いを含む。買収契約に基づき、Ouro Medicinesの株主として、取引完了後に康诺亚は約2.5億ドルの前金と、最大約7000万ドルのマイルストン支払いを受け取ることになり、総収入は約3.2億ドルに達する。また、康诺亚のCM336/OM336の特許販売層はギリアドによって実行される。取引完了後、康诺亚はOuro Medicinesの株式を保有しなくなる。Ouro Medicinesのコア資産BCMA/CD3二重抗体CM336は康诺亚からのものである。2024年11月に遡ると、康诺亚はPlatina Medicines Ltd（PML）に対し、世界でのCM336の研究、開発、製造、登録及び商業化の独占権を付与し、これにより康诺亚は1600万ドルの前金と最近の支払いを受け取り、PMLの親会社Ouro Medicines（PMLの全権を所有）に対する一部株式を取得した。業界の見解では、2024年にOuro Medicinesが設立され、現在MNC（多国籍製薬企業）によるプレミアム買収に至るまで、康诺亚は2年足らずでNewCoの海外進出モデルの商業的クローズドループを証明した。一方で、このモデルは康诺亚にとって、NewCoの協力初期に得た1600万ドルの前金と最近の支払い、今回の買収で回収する約3.2億ドルを含む、かなりのキャッシュフローをもたらした。もう一方で、市場がそのTCE二重抗体自主研究プラットフォームの革新能力を認めたことをも証明している。_画像出典：康诺亚公式WeChat_#### 康诺亚のNewCOの配置NewCoモデルは、過去2年間の中国の革新薬企業の海外展開において現れた新しいパスである。従来のBD（ビジネス開発）モデルとは異なり、NewCoは単なる製品ライセンスではなく、完全に自主開発でもなく、中国の製薬企業が革新薬の海外権益を新設の海外企業（すなわちNewCo）に許可し、それによって現金と株式を組み合わせた対価を得るというものである。西南証券の研究報告によると、2023年から2025年にかけて、中国の製薬企業がNewCoに対して外部BDを通じて獲得した前金は累計3.5億ドル、潜在的総額は137.4億ドルに達し、2025年には合計1.1億ドルの前金を受け取り、潜在的総額は47.6億ドルに達することが示されており、NewCoモデルの急速な発展を際立たせている。その中で、2024年7月以降、康诺亚は半年間で4件のNewCo協力を密に開示し、取引対象には開発中の二重抗体薬CM512及びCM536、BCMA/CD3二重抗体CM336、CD38単抗CM313、CD20×CD3二重抗体CM355が含まれている。ターゲットの配置を見ると、その中の2件の取引はCD3ターゲットに関わるもので、TCE二重抗体分野に焦点を当てている。公開資料を基に初歩的に集計したところ、この4件の取引の前金は合計7850万ドル、潜在的取引総額は16.98億ドルに達する。業界では、NewCoモデルが革新薬企業にもたらす多重の利点が広く認識されている。一方で、製薬企業はライセンス契約から前金とマイルストン支払いを受け取るだけでなく、NewCoの株式を保有することによって、その将来の発展における資産の増価と配当収益を共有することができる。もう一方で、従来のMNC独占型ライセンスアウトモデルに比べて、NewCoモデルの総ライセンス費用（特に前金）は通常低く、これによりライセンサーが適切な取引相手を見つけやすくなり、海外展開のプロセスを加速させることができる。しかし、NewCoモデルには一定の懸念も存在する。このモデルはライセンス対象に明確な要求があり、高い潜在能力を持つ特定タイプの「資産」である必要があり、突破的な潜在能力を持つ初期技術、革新薬のパイプラインまたは独特な技術プラットフォームを持つ製薬企業により適している。このため、市場では革新薬企業が「青苗を刈り取る」のではないかという疑念も浮上した。以前、康诺亚の会長兼CEOである陳博はメディアのインタビューで「私たちは製品NewCoが完了したからといって無視するわけではなく、その後も海外の研究開発経験を学ぶためにもっと多くの時間を費やす必要がある。これによって中国の臨床試験に還元したい。私たちは海外の資金、熟練した人材、海外の病院資源を使って、この『青苗』を育てていきたい」と率直に述べている。また、ある証券アナリストは21世紀経済報道の記者に対し、「NewCoモデルの核心的な利点は、単一主体がすべての資源をターゲットパイプラインに集中させ、資源の分散を防ぐことである。高額な前金を得ることはできないが、中国の製薬企業は株式を取得し、ある程度まで意思決定に参加することができる。もしNewCoが買収やIPOを実現すれば、より高いプレミアムを得て、資産価値の最大化が期待できる」と指摘した。「ライセンスアウト、NewCo、Co-Coのいずれのモデルを選択するにせよ、取引相手の行動戦略と潜在的なリスクを事前に予測する必要がある。例えば、もし協力者がNewCoまたは小型バイオテクノロジー会社であれば、その『二次譲渡』リスクに特に注意する必要があり、条項設計を通じて中国の製薬企業が資産の後続取引における支配権と発言権を保障することを推奨する」とそのアナリストは補足した。#### TCE資産価値の幾何学？21世紀経済報道の記者は、利便性、アクセス性、製造コストなどの要因のおかげで、業界ではTCE二重抗体療法がADC（抗体薬物複合体）を引き継ぎ、革新薬投資の風口になることが期待されていると広く認識されている。以前、岸迈生物、嘉和生物の単抗、維立志博の三抗などが達成したNewco取引も、TCE分野のパイプラインに関わっている。公開資料によると、TCE、すなわちT細胞接続器は、人工的に設計された免疫療法分子であり、T細胞と標的細胞を接続し、体の免疫系が腫瘍または感染した細胞を攻撃するよう導くことにより、強力な細胞毒性反応を引き起こす。TCEは通常、癌細胞上の腫瘍関連抗原（TAA）やT細胞上のCD3受容体などのターゲットに結合するように改造され、定向細胞毒性を駆動する免疫シナプスを形成する。TCE療法が腫瘍学分野で急速に発展する中、興業証券は2025年末に発表した研究報告で、世界で承認されたTCE療法は12種類（米国で10種類、中国で6種類）あり、そのうち9種類は血液腫瘍に使用され、3種類は固形腫瘍に使用されていることを示している。その将来性に対する市場の高い期待は、多くの研究開発パイプラインを生み出している。Kleinなどの学者が2024年に臨床段階及び承認された多抗体の研究状況を集計したところ、TCEパイプラインの数は血液腫瘍の多抗体（総多抗体開発の27%を占める）パイプラインの75%を占め、固形腫瘍のTCEパイプライン数は固形腫瘍の多抗体（総多抗体開発の73%を占める）パイプライン数の32.9%にとどまることが分かった。このことから、現在上市されているおよび開発中のTCE薬剤、パイプラインはほとんどが血液腫瘍分野に集中している一方で、臨床需要がより高く、研究開発の難易度が高い固形腫瘍分野においては、関連する探索は引き続き進められている。また、自免方向のTCE応用はより最前線にあり、現時点で承認されたTCE薬剤は存在しないため、これが世界の製薬企業にとって新たな戦略的焦点となっている。そして、今回のギリアドによるOuro Medicinesの買収において、康诺亚は公告の中で、CM336/OM336を多種の臨床で急需される自己免疫疾患治療分野における潜在的なベストインクラスTCEとして、グローバルに開発を加速させることを強調した。報告によると、CM336/OM336は自己免疫性溶血性貧血（AIHA）および原発性免疫性血小板減少症（ITP）の治療において、米国食品医薬品局（FDA）から迅速審査薬（FTD）および希少疾病用医薬品（ODD）としての認定を受け、2027年に登録研究に入る予定である。自己免疫性溶血性貧血の治療研究結果は、世界的なトップ医学雑誌『ニューイングランドジャーナルオブメディスン』に掲載された。実際、現在世界中でTCE資産を巡る「掃貨式」BDの争奪が加速しており、中国の優れたTCE資産はMNCの「争奪目標」となっている。2月3日、薬明生物は公告を発表し、Vertexと革新三特異性TCEに関するライセンス及び研究サービス契約を締結した。VertexはB細胞介導の自己免疫疾患治療に使用する予定である。契約条件に基づき、Vertexは前臨床段階にあるB細胞介導の自免疾病治療を目的とした三特異性TCEの世界的な独占開発及び商業化権を取得する。薬明生物は前金を受け取り、開発、登録及び販売に関連するマイルストン支払いを得る資格があり、製品上市後の販売手数料も得ることができる。さらに、薬明生物はその革新TCEに対して統合契約研究開発サービスを提供する。3月4日、德琪医薬は優時比（UCB）とともに契約を締結し、德琪医薬はCD19/CD3二重特異性T細胞接続抗体ATG-201の開発、製造及び商業化を世界的に推進するための独占権を優時比に付与し、ATG-201に関連する製造技術ライセンスも含まれる。この取引に基づき、德琪医薬は合計8000万ドルの前金及び最近のマイルストン支払いを受けることになり、6000万ドルの前金及び追加の2000万ドルの最近のマイルストン支払いが含まれ、将来的には開発及び商業化の進捗に基づいて最大で11億ドルを超えるマイルストン支払いを得る可能性があり、将来の純売上高に基づく段階的なロイヤリティも受け取る。現在、世界のTCE市場は依然として高速成長期にあり、TCEを巡る構造設計は継続的にアップグレードされており、その商業化の空間は未だ天井には達していない。より多くの企業がこの分野への展開を強化する中、TCE市場は爆発的な発展を迎える可能性があり、この分野に展開する中国の革新薬企業もさらなる発展の機会を迎えることになる。
超21億ドルがTCEに殺到、ギリアドがコノアNewCo提携会社を買収
21世紀経済報道記者 韓利明
3月24日、康诺亚（02162.HK）は公告を発表し、同社のNewCo協力企業Ouro Medicinesがギリアドサイエンス（略称：ギリアド、NASDAQ：GILD）と買収契約を締結し、ギリアドがOuro Medicinesを買収すると発表した。この取引の総額は21.75億ドルに達する可能性があり、16.75億ドルの前金（慣例に従って調整可能）と最大5億ドルのマイルストン支払いを含む。
買収契約に基づき、Ouro Medicinesの株主として、取引完了後に康诺亚は約2.5億ドルの前金と、最大約7000万ドルのマイルストン支払いを受け取ることになり、総収入は約3.2億ドルに達する。また、康诺亚のCM336/OM336の特許販売層はギリアドによって実行される。取引完了後、康诺亚はOuro Medicinesの株式を保有しなくなる。
Ouro Medicinesのコア資産BCMA/CD3二重抗体CM336は康诺亚からのものである。2024年11月に遡ると、康诺亚はPlatina Medicines Ltd（PML）に対し、世界でのCM336の研究、開発、製造、登録及び商業化の独占権を付与し、これにより康诺亚は1600万ドルの前金と最近の支払いを受け取り、PMLの親会社Ouro Medicines（PMLの全権を所有）に対する一部株式を取得した。
業界の見解では、2024年にOuro Medicinesが設立され、現在MNC（多国籍製薬企業）によるプレミアム買収に至るまで、康诺亚は2年足らずでNewCoの海外進出モデルの商業的クローズドループを証明した。一方で、このモデルは康诺亚にとって、NewCoの協力初期に得た1600万ドルの前金と最近の支払い、今回の買収で回収する約3.2億ドルを含む、かなりのキャッシュフローをもたらした。もう一方で、市場がそのTCE二重抗体自主研究プラットフォームの革新能力を認めたことをも証明している。
画像出典：康诺亚公式WeChat
康诺亚のNewCOの配置
NewCoモデルは、過去2年間の中国の革新薬企業の海外展開において現れた新しいパスである。従来のBD（ビジネス開発）モデルとは異なり、NewCoは単なる製品ライセンスではなく、完全に自主開発でもなく、中国の製薬企業が革新薬の海外権益を新設の海外企業（すなわちNewCo）に許可し、それによって現金と株式を組み合わせた対価を得るというものである。
西南証券の研究報告によると、2023年から2025年にかけて、中国の製薬企業がNewCoに対して外部BDを通じて獲得した前金は累計3.5億ドル、潜在的総額は137.4億ドルに達し、2025年には合計1.1億ドルの前金を受け取り、潜在的総額は47.6億ドルに達することが示されており、NewCoモデルの急速な発展を際立たせている。
その中で、2024年7月以降、康诺亚は半年間で4件のNewCo協力を密に開示し、取引対象には開発中の二重抗体薬CM512及びCM536、BCMA/CD3二重抗体CM336、CD38単抗CM313、CD20×CD3二重抗体CM355が含まれている。
ターゲットの配置を見ると、その中の2件の取引はCD3ターゲットに関わるもので、TCE二重抗体分野に焦点を当てている。公開資料を基に初歩的に集計したところ、この4件の取引の前金は合計7850万ドル、潜在的取引総額は16.98億ドルに達する。
業界では、NewCoモデルが革新薬企業にもたらす多重の利点が広く認識されている。一方で、製薬企業はライセンス契約から前金とマイルストン支払いを受け取るだけでなく、NewCoの株式を保有することによって、その将来の発展における資産の増価と配当収益を共有することができる。もう一方で、従来のMNC独占型ライセンスアウトモデルに比べて、NewCoモデルの総ライセンス費用（特に前金）は通常低く、これによりライセンサーが適切な取引相手を見つけやすくなり、海外展開のプロセスを加速させることができる。
しかし、NewCoモデルには一定の懸念も存在する。このモデルはライセンス対象に明確な要求があり、高い潜在能力を持つ特定タイプの「資産」である必要があり、突破的な潜在能力を持つ初期技術、革新薬のパイプラインまたは独特な技術プラットフォームを持つ製薬企業により適している。
このため、市場では革新薬企業が「青苗を刈り取る」のではないかという疑念も浮上した。以前、康诺亚の会長兼CEOである陳博はメディアのインタビューで「私たちは製品NewCoが完了したからといって無視するわけではなく、その後も海外の研究開発経験を学ぶためにもっと多くの時間を費やす必要がある。これによって中国の臨床試験に還元したい。私たちは海外の資金、熟練した人材、海外の病院資源を使って、この『青苗』を育てていきたい」と率直に述べている。
また、ある証券アナリストは21世紀経済報道の記者に対し、「NewCoモデルの核心的な利点は、単一主体がすべての資源をターゲットパイプラインに集中させ、資源の分散を防ぐことである。高額な前金を得ることはできないが、中国の製薬企業は株式を取得し、ある程度まで意思決定に参加することができる。もしNewCoが買収やIPOを実現すれば、より高いプレミアムを得て、資産価値の最大化が期待できる」と指摘した。
「ライセンスアウト、NewCo、Co-Coのいずれのモデルを選択するにせよ、取引相手の行動戦略と潜在的なリスクを事前に予測する必要がある。例えば、もし協力者がNewCoまたは小型バイオテクノロジー会社であれば、その『二次譲渡』リスクに特に注意する必要があり、条項設計を通じて中国の製薬企業が資産の後続取引における支配権と発言権を保障することを推奨する」とそのアナリストは補足した。
TCE資産価値の幾何学？
21世紀経済報道の記者は、利便性、アクセス性、製造コストなどの要因のおかげで、業界ではTCE二重抗体療法がADC（抗体薬物複合体）を引き継ぎ、革新薬投資の風口になることが期待されていると広く認識されている。以前、岸迈生物、嘉和生物の単抗、維立志博の三抗などが達成したNewco取引も、TCE分野のパイプラインに関わっている。
公開資料によると、TCE、すなわちT細胞接続器は、人工的に設計された免疫療法分子であり、T細胞と標的細胞を接続し、体の免疫系が腫瘍または感染した細胞を攻撃するよう導くことにより、強力な細胞毒性反応を引き起こす。TCEは通常、癌細胞上の腫瘍関連抗原（TAA）やT細胞上のCD3受容体などのターゲットに結合するように改造され、定向細胞毒性を駆動する免疫シナプスを形成する。
TCE療法が腫瘍学分野で急速に発展する中、興業証券は2025年末に発表した研究報告で、世界で承認されたTCE療法は12種類（米国で10種類、中国で6種類）あり、そのうち9種類は血液腫瘍に使用され、3種類は固形腫瘍に使用されていることを示している。
その将来性に対する市場の高い期待は、多くの研究開発パイプラインを生み出している。Kleinなどの学者が2024年に臨床段階及び承認された多抗体の研究状況を集計したところ、TCEパイプラインの数は血液腫瘍の多抗体（総多抗体開発の27%を占める）パイプラインの75%を占め、固形腫瘍のTCEパイプライン数は固形腫瘍の多抗体（総多抗体開発の73%を占める）パイプライン数の32.9%にとどまることが分かった。
このことから、現在上市されているおよび開発中のTCE薬剤、パイプラインはほとんどが血液腫瘍分野に集中している一方で、臨床需要がより高く、研究開発の難易度が高い固形腫瘍分野においては、関連する探索は引き続き進められている。また、自免方向のTCE応用はより最前線にあり、現時点で承認されたTCE薬剤は存在しないため、これが世界の製薬企業にとって新たな戦略的焦点となっている。
そして、今回のギリアドによるOuro Medicinesの買収において、康诺亚は公告の中で、CM336/OM336を多種の臨床で急需される自己免疫疾患治療分野における潜在的なベストインクラスTCEとして、グローバルに開発を加速させることを強調した。
報告によると、CM336/OM336は自己免疫性溶血性貧血（AIHA）および原発性免疫性血小板減少症（ITP）の治療において、米国食品医薬品局（FDA）から迅速審査薬（FTD）および希少疾病用医薬品（ODD）としての認定を受け、2027年に登録研究に入る予定である。自己免疫性溶血性貧血の治療研究結果は、世界的なトップ医学雑誌『ニューイングランドジャーナルオブメディスン』に掲載された。
実際、現在世界中でTCE資産を巡る「掃貨式」BDの争奪が加速しており、中国の優れたTCE資産はMNCの「争奪目標」となっている。
2月3日、薬明生物は公告を発表し、Vertexと革新三特異性TCEに関するライセンス及び研究サービス契約を締結した。VertexはB細胞介導の自己免疫疾患治療に使用する予定である。
契約条件に基づき、Vertexは前臨床段階にあるB細胞介導の自免疾病治療を目的とした三特異性TCEの世界的な独占開発及び商業化権を取得する。薬明生物は前金を受け取り、開発、登録及び販売に関連するマイルストン支払いを得る資格があり、製品上市後の販売手数料も得ることができる。さらに、薬明生物はその革新TCEに対して統合契約研究開発サービスを提供する。
3月4日、德琪医薬は優時比（UCB）とともに契約を締結し、德琪医薬はCD19/CD3二重特異性T細胞接続抗体ATG-201の開発、製造及び商業化を世界的に推進するための独占権を優時比に付与し、ATG-201に関連する製造技術ライセンスも含まれる。
この取引に基づき、德琪医薬は合計8000万ドルの前金及び最近のマイルストン支払いを受けることになり、6000万ドルの前金及び追加の2000万ドルの最近のマイルストン支払いが含まれ、将来的には開発及び商業化の進捗に基づいて最大で11億ドルを超えるマイルストン支払いを得る可能性があり、将来の純売上高に基づく段階的なロイヤリティも受け取る。
現在、世界のTCE市場は依然として高速成長期にあり、TCEを巡る構造設計は継続的にアップグレードされており、その商業化の空間は未だ天井には達していない。より多くの企業がこの分野への展開を強化する中、TCE市場は爆発的な発展を迎える可能性があり、この分野に展開する中国の革新薬企業もさらなる発展の機会を迎えることになる。